十三年前的一針狂犬

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2005 年 7 月 30 日，山東青州的夏富興小朋友在吃飯的時候視力忽然急劇降低，幾近失明，心急如焚的爸爸媽媽帶著小朋友四處奔波治療。在一年後經北大醫院診斷為：狂犬疫苗導致的視神經損害，即視神經萎縮。

時間回溯到小朋友視力急劇下降前，2005 年 6 月 22 日，夏富興被家裡的狗狗咬了腳趾，下午去門診打了一針狂犬疫苗。

而當初這支疫苗的生產廠商就是長生生物。

為什麼狂犬疫苗事件大家反應這麼大？記錄造假意味著質量控制流程失效了，企業如何在成本和質量之間抉擇，消費者是無法知情的。對於一個致死率接近 100% 的傳染病來說，疫苗就是天大的事情，如何保證過往生產的疫苗質量也沒有任何問題呢？在這樣巨大的信息不對稱面前，每個人都是弱勢群體。

而對於長生生物來說，這次出問題的狂犬疫苗其實是公司的營收支柱

狂苗的批簽發量佔比很小，卻支撐了公司約一半的收入。

2016 年，長生生物所有收入中狂苗貢獻大約 50%，毛利超過 50%。2016 年一共批簽發了 176 萬人份狂苗，這個數字到了 2017 年則上升到 355 萬人份。所以公司 2017 年狂苗的收入佔比和毛利只可能更高。

根據公司公告，長生生物這次被檢出有問題的疫苗還沒有在市場上流通，之前生產的所有在有效期內的狂犬疫苗也將被召回。事實上，隨著GMP證書被葯監局收回，之前已經生產但還未銷售的庫存疫苗也無法流通。

這就意味著，長生生物的銷售和庫存這次都遭到了重創。

根據中檢院的批簽發數據， 2016 年 8 月 18 日之後簽發的狂犬疫苗都在有效期內。我們以 2016 年 4 季度到 2018 年 1 季度的營業收入、2018 年 1 季報中尚在的 2.64 億存貨保守估計，長生生物這次要損失近 11.7 億元，約等於 2 個 2017 年的凈利潤。

而且由於狂犬疫苗這一塊的收入全部被拿掉，即使不算上其他疫苗受到的牽連，公司在未來很長一段時間的收入和利潤也要減少一半以上。

我們之前說過遼寧成大，它也有狂犬疫苗，是由旗下的新三板子公司成大生物生產的，這是全球最大的人用狂犬疫苗生產企業，目前在國內的狂苗產銷量最高；其次就是長生生物，二者的銷量差距這些年在逐步縮小。

2017 年兩家公司的利潤都出現了快速增長，其實去年整個行業的收入都有大爆發。2016年的山東疫苗事件使得國務院重新修訂了《疫苗流通和預防接種管理條例》，規定二類疫苗要通過省級公共資源交易平台採購，不再允許藥品批發企業經營疫苗，加強了對疫苗存儲運輸的監管。

二類疫苗就是大家自費且自願接種的疫苗，狂犬病疫苗就屬於二類疫苗。集中採購則讓疫苗公司的銷售重心從經銷轉到了直銷上，開始依賴自身的銷售隊伍和專業化的推廣商向機構銷售疫苗。

這次政策調整使得上市公司的市場地位，從生產—批發，進化到生產—直銷，產品的開票價格幾乎翻了個番。由於行業整頓，2016 年的疫苗銷量大為減少，到了 2017 年才開始逐漸恢復。

但因為行業整頓，2017 年也清理了不少不合格的疫苗代理銷售企業，整個行業的流通環節減少了不說，競爭者也大大減少。

放量、提價、減費，這是行業 2017 年收入和利潤大爆發的原因。但要明確的是，這種政策性的利好帶來的增速不具有持續性。

經銷轉直銷的銷售策略必然會對企業的銷售費用產生較大的影響

長生生物去年 5.8 億的銷售費用里，有 4.4 億都是推廣服務費，行業的銷售費用佔比都在去年有了極大的提升。而研發費用佔比則是心照不宣

根據年報，去年公司研發費用一共 1.22 億，與此同時賬上還趴著 20 個億的理財產品。

長生生物在小組的財務分析模型中，屬於財務報表異常度比較高的公司，應收賬款、應付賬款、貨幣資金、購買商品接受勞務支付的現金是需要重點關注的科目，有心的小夥伴可以前後比照琢磨一下

醫藥板塊抱團的態勢有所變化，人心思變，情緒退潮的痕迹已經出現，小夥伴們多注意風險。

輕研發重營銷，不知不覺中變成銀行理財產品大戶，這就是現在醫藥行業的問題。疫苗問題也不是長生生物一家發生過，不少企業都被處罰過，被吊銷GMP的企業也有不少。安徽泗縣、大連、廣西來賓、山西、山東……西安的女病患去打狂犬疫苗，還沒等到第五針，就患上狂犬病離開人世。

事關人命，而人命關天。疫苗是現代社會預防和控制傳染病最經濟、有效的公共衛生干預措施，現在卻屢屢因為疫苗造假或存儲不當等原因失效。

從 13 年前視力嚴重受損的小朋友，到打了四針疫苗忽然狂犬病發的富裕白領，再到檢查中爆出的生產記錄造假。連續的跌停板並不是我們想要的結果，真正的答案在每個人心裡。醫藥企業的估值現在這麼高，希望不只是資本市場的一廂情願。