國人如何「錢生錢」：理財變遷四十年簡史

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隨著國民財產性收入的增多，人們把閑錢以各種形式、包括資本的形式投入生產，從而使參與價值分配成為可能。從銀行體系存款到購買國債，再到進入股市、涉足基金、參與互聯網金融，國人的「錢生錢」之道從單一走向多元。

40年前，大多數老百姓的收入都是秉持按勞分配原則，拿的是工分制下的死工資。老百姓還沒有很強烈的理財概念，金融市場上也根本沒有現在這麼多五花八門的理財產品。那時候金融市場提供的理財渠道很單一，就是銀行存款，老百姓只要不打算把錢放在床底下，唯一的理財方式就是存銀行。

當時，人們把錢存在中國人民銀行。而那時候的人民銀行實質上是中央銀行、金融監督管理部門以及商業銀行的複合品，它既是政府的銀行，也是老百姓的銀行。

直到上世紀八十年代，發生了一件驚天動地的事情，就是人民銀行被定位為我國的中央銀行，是國務院領導下統一管理全國金融的國家機關，存貸款業務被剝離開來，也由此成立了國有四大商業銀行。這樣一來，人民銀行再也不直接對接儲戶，不再是老百姓的銀行，而成為銀行的銀行。老百姓想要存款，需要到國有商業銀行存款。

再到後來，市場化的銀行越來越多，有了招商銀行、民生銀行這樣的全國性股份制銀行，還有城市信用合作社、農村信用合作社，都能存款。儘管各家銀行之間的存款利率基本無差異，但老百姓還是有了在各家銀行之間進行比較選擇、決定把錢放在哪裡的權利。

銀行以外的選擇：「家人炒股與賭博吸毒敗家無異」

1981年，中國首次發行國庫券。國庫券是在1877年由英國經濟學家和作家沃爾特·巴佐特發明的，並首次在英國發行。國庫券的債務人是國家，其還款保證是國家財政收入。

中國老百姓對國庫券的直白理解就是借錢給國家。對於建國後長大的老百姓而言，小時候最常聽的一句話叫「既無外債、也無內債」。可國庫券不就是內債嗎？當時，國庫券的認購，在一定程度上衝擊了很多人的價值觀，老百姓不太情願地從自己的工資里拿出五元、十元，購下一至兩張國庫券。對於「吃皇糧」的公職人員，幾乎是當作完成「政治任務」來買國庫券，幹部級別越高，買的越多。

大多數人根本想不到，這其實是中國重開資本市場、打破單一銀行體系的重要舉措。在國家開放國庫券轉讓後，可以流通的國債變成了可以賺錢的有價證券，這打破了新中國成立以來銀行存款一統天下的局面，為廣大投資者提供了多樣化的選擇。此後的若干年，有許多人靠倒賣國庫券發了財。後來被譽為「證券市場第一人」的上海人楊百萬(本名楊懷定)，當時正是利用國庫券在各地轉讓市場中的價格差異，掘到了人生的第一桶金。這樣的致富故事一直延續到了上世紀末。

1983年，深圳寶安縣聯合投資公司向社會公開發行「原始股」，催生國有企業股份制改革先河。故事的背景是：1982年，深圳寶安縣建縣之初，資金短缺，於是縣委、縣政府「一班人」決定成立一家公司——寶安縣聯合投資公司，想把農民手上的閑散資金聚集起來。在縣委「只給政策不給錢」的明確表態下，聯合投資公司參考香港經驗設計了新中國第一張股票，並在1983年7月8日向社會公開發行。次年，聯合投資公司獲純利17萬元，購買股票者首次分得紅利。從此，股票開始逐漸成為普通投資者的投資工具。同樣是深圳領中國資本市場之先，1987年9月27日，經中國人民銀行批准，深圳市十二家金融機構出資組成了全國第一家證券公司——深圳經濟特區證券公司(後更名巨田證券)。

就在1990年12月19日上海證券交易所開業、1991年7月3日深圳證券交易所開業以後，股票市場的場外交易被場內交易取代。但大多數人對股票還是一無所知。人們的腦子裡根本沒有什麼是股票、原始股、股票投資的概念，對股票的認識，都停留在股票大慨是類似「國庫券」「債券」的有價證券的意識上。在大多數社會公眾看來，買股票像是「花錢買紙」般的不可思議，而後來甚至這幾張紙都消失了，股票完全實現了無紙化。

當先知先覺的諸如唐萬新這樣的從新疆組織僱傭五千多位老家農民來深交所通宵排隊買新股時，大多普通人更是完全看不懂，肯定以為都「中魔」了。不知不覺中，通過排隊買新股，或者收購原始法人股，很多後來的資本大鱷都掘得了人生第一筆金。

中國的股市從一開始就展示了其血淋漓的一面。1993年到1994年間，內地股指從1512點跌到325點，跌幅為78.50%，一半個股跌去80%以上，這樣突如其來的暴跌讓剛剛從計劃經濟走出來不久的普通老百姓第一次認識到了金融的風險，很多家庭甚至認為「家人炒股與賭博吸毒敗家無異」，這一觀點甚至到現在在很多較不發達地區還沒有根本性的扭轉。

代客理財興起：銀行理財被認為最安全穩定

1998年，以南方基金、華夏基金、博時基金等為代表的中國第一批基金管理公司正式誕生。

公募基金公司的成立被寄予厚望，老百姓自己不敢直接投資股票，但完全可以通過公募基金投資股票，中國的股票市場也許也能夠通過公募基金公司的成立而實現從散戶主導向機構主導的轉變。但理想是美麗的，現實卻是骨感的，雖有大量公募基金成立，但基金行業並沒有對股市產生決定性的影響，甚至很多專家懷疑在內幕交易頻繁的國內資本市場，機構投資人造成了市場更大的波動。2005年到2007年，中國的股改讓很多機構和個人嘗到了政策紅利的甜頭，股市從1000點漲到了6000點，一些基金及其管理人成為了傳奇。在這些中國的傳奇故事中，最耀眼的一位是王亞偉及其所在的華夏基金，「王亞偉概念股」成為無數普通散戶關注的重點。

公募基金的成立開啟了代客理財的全新模式，諸如信託、私募等新的機構層出不窮。

改革開放後的我國第一家信託機構——中國國際信托投資公司於1979年10月宣告成立，辦理的是國際信託投資和金融業務。在上世紀80年代各家銀行、各部委和各地政府等紛紛設立信託投資公司，魚龍混雜，管理層先後於1982年、1984年、1986年、1989年、1993年、1999年對信託業進行了6次清理整頓。

2002年7月18日，上海愛建信託投資公司發售了首隻信託產品，這也被業內人士稱之為信託公司回歸主業的開端。從當時投資人的身份看，中老年人佔了相當比例。在過去幾年的房地產狂飆突進歷史中，信託產品的很多資金投向了房地產和政府基礎設施建設，而在房地產市場的景氣支撐了信託行業的高收益，投資人長期享受了高達兩位數但事實上存在「剛性兌付」的信託產品收益。大量的投資人將個人房產抵押套貸用於投資信託產品。

與公募相對的是私募，「地下私募」在國內由來已久，集資詐騙問題層出不窮。直到2004年2月私募投資人趙丹陽與深國投信託合作，成立了國內首隻陽光私募產品，以「投資顧問」形式開啟「地下私募」陽光化的先河。

2012年6月，中國證券投資基金業協會成立後，私募機構逐步步入正規化發展。股權類私募、證券類私募、其他類私募的投資範圍被清晰界定，資金存管得到規範。個人通過私募產品可以相對規範地投資未上市公司、二級市場證券以及其他非標固收類產品，但私募和信託一樣的100萬元起投的投資門檻也使得私募更多服務高凈值客戶。

在私募行業，徐翔成為一個標誌性的人物。徐翔，人稱「寧波漲停板敢死隊總舵主」「私募一哥」。一度是中國最受關注也最為神秘的私募人士，從不在公開場合發聲，極少接受媒體採訪，更不允許拍照。2015年11月，他終於因為內幕交易問題被採取刑事強制措施。在私募致富的浪潮里，投資人看到的是出彩的業績，追逐的是明星基金經理人，對於這些私募操縱股價置若罔聞。然而在浪潮退去的當下，很多私募投資者遭受到了本金的損失。

在信託、私募大行其道同時，銀行也在積極推出產品創新，2005年，銀行理財產品橫空出世，被認為是銀行從以產品為導向轉變為以客戶為導向的重要實踐。銀行理財的門檻相對較低，讓大多數人都有機會參與到資產增值的過程中。加之普通人的投資渠道較少和中國人投資普遍趨於保守的民族特徵，雖然獲得的收益相對於其他的理財方式更少，但是卻是最為安全穩定的理財方式。

互聯網讓理財觸手可及：開啟了普通人理財的「啟蒙時代」

真正讓廣大老百姓享受到了高收益、低門檻投資產品的還是歸功於互聯網金融。2013年6月，阿里巴巴推出餘額寶理財業務，比銀行更高的收益吸引著無數普通用戶的關注。

餘額寶本質上是天弘基金管理下的公募貨幣基金。貨幣基金在國內本不是新鮮事物，但貨幣基金真正的火熱卻是由便捷理財的餘額寶帶動的。大量的普通民眾將錢從銀行里挪到了餘額寶里，餘額寶的資產規模也是水漲船高，管理餘額寶的天弘基金從一個盈虧平衡都較為困難的排名末位的基金管理公司一躍成為貨幣基金管理規模全國第一、世界第二的知名貨幣基金公司。

在老百姓來看，集理財、消費於一體的餘額寶甚至比銀行的活期存款更便捷方便，收益卻比銀行的一年期定期存款要高不少，不管幾百元還是幾十元都可以理財，這樣的產品能不愛嗎？

餘額寶的火爆，迅速吸引了各方的關注。一時間，中國的互聯網巨頭們乃至商業銀行們紛紛推出了自己的「寶寶類」金融產品。這些「寶寶類」產品對於商業銀行的活期存款分流效果是很明顯的，在他們出現之前，普通老百姓出於流動性管理的需求是要在銀行卡多少放些活期存款的，而在此之後大家的閑散資金都轉移到「寶寶類」產品中了。

受此影響，工商銀行等推出的薪金溢產品，只要工資卡季度日均餘額達到一定數量，自動享受半年期、一年期定期存款利率上浮20%的收益。

對於普通的消費者而言，「寶寶類」理財產品在發展過程中所作出的最大貢獻在於開啟了普通人理財的「啟蒙時代」，並通過互聯網的方式讓每一個普通人對於理財行為都能夠觸手可及。如果說餘額寶是將傳統的貨幣基金基於電商思維做了重新的設計，那麼P2P則是創造了個人投資者接觸到的新的底層資產。

從監管機構的定性角度看，P2P是民間借貸的信息撮合平台，P2P投資人實質上冠以P2P出借人的名稱可能更為合適。其借款人則以傳統銀行業所無法解決的小微企業和個人弱勢群體為主。基於點對點的技術手段將錢從資產充裕方轉移到資產需求方。但是，由於P2P平台自身的異化，行業內魚龍混雜，P2P出現了嚴重的「跑路」風潮，無數投資人承受了巨大的損失。

P2P實質上構成了中國的次貸，社會上流傳著這樣一句話：「P2P，拿的是利息，失去的卻是本金。」很多人也認識到了P2P潛在的高風險，但架不住P2P高達10%甚至20%以上年化收益的誘惑，想著「理財一個月、三個月、半年總不會運氣那麼背，就遇到跑路的吧」。

伴隨P2P理財方式而來的是所謂的「擼羊毛」，「羊毛黨」們不斷註冊新平台為獲得新手短期產品高收益，這在一定程度上體現出了互聯網金融企業營銷驅動的特徵，而投資者恰好利用互金企業的營銷驅動特徵賺取更高收益。

智能化和國際化的趨勢：未來的金融市場將會立足投資人

1998年房地產市場化以來，房地產開發商、投機者一直喝著房地產飛快增長的自信酒，房地產泡沫被吹得越來越大。在過去些年裡，中國居民財富的最大頭配置在了地產上。在持續的房地產調控下，房地產市場事實上已經冰封，許多老百姓對房地產市場的風險有了更深的體會和認識，越來越多的人會開始尋求非房領域追加投資以分散風險，這是未來居民非房理財最大的利好。展望未來，真正立足投資人的理財方式和理財產品無疑將會越來越多元化，科技的賦能作用體現的將會更加明顯，理財也將逐漸由國內走向海外。

在過去幾十年里，中國的金融市場實質上根本的驅動力還是「融資」導向。無論是銀行的理財還是信託、私募、P2P，根本上是從解決特定群體融資渠道的角度出發，對接社會閑散資金。未來的金融市場將會實現立足投資人、理財人的重大轉變。

於是，我們看到了財富管理行業的興起。過去10年間，中國私人財富市場規模增長5倍，成為全球第二大私人財富市場。財富管理的核心在於多元化資產的優化配置，而非單一的賣產品。市場上除了圍繞融資方融資需求這個核心點設計產品的機構外，也誕生了另一波圍繞客戶財富管理需求，提供資產配置服務和諮詢服務的機構，投資人的配置品種包括私募、公募、保險、信託、P2P以及另類資產投資等等。

此外，諸如人工智慧等先進技術在輔助個人理財中的作用不斷突出，人工智慧理財將成為普通人的必要選擇項之一。首先，人工智慧可以保障每個使用用戶較高的參與度，實質上承擔起了24小時全天候覆蓋的實時交互性的理財顧問角色，為用戶提供自動化、智能化、個性化的理財決策；其次，人工智慧有助於規劃普通老百姓的投資理財生命周期，降低用戶整個生命周期的綜合投資成本，優化整個生命周期的投資風險及收益匹配，解決了先前私人理財顧問只能看眼前、無法看未來的問題；最後，科技賦能下的人工智慧理財沒有情感，沒有恐懼，沒有貪婪，投資策略永遠是朝著預先設定的目標優化，有望杜絕金融市場目前廣泛存在的道德風險問題。

未來，也將迎來海外理財的井噴。

我們現在看到的是海外留學、出境游和海外購物等越來越大眾化，和消費需求一樣，國民的理財需求也開始溢出國門，理財全球化變成流行趨勢。目前來看，老百姓層面上的海外理財更多還是海外置業，但房產信息不對稱、動輒數十萬乃至上百萬美元的起投門檻和繁瑣的操作流程，讓普通百姓們望塵莫及。不過，我們漸漸看到了一些海外固收類理財產品在國內的熱銷，甚至一些海外理財互聯網金融平台的興起使得幾分鐘就能實現網上直投美國，開啟中國海外理財大眾化時代。儘管海外投資所涉及的外匯管制問題一直是一大難題，但擴大資本市場開放趨勢不可逆轉，海外理財的井噴值得期待。

作者陳文系百舸新金融創始人、北京大學新金融和創業投資研究中心研究員；法治周末仇飛記者對本文的整理亦有貢獻。原文發表於《法治周末》2018年9月5日。

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