股票期權行權價——高高低低怎麼定

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股票期權是公司賦予員工的一項權利，獲得這項權利的員工，在未來的一個約定時段內，有權用約定的價格購買約定數量的公司股權。我們今天要討論的股票期權行權價格，正是這個約定的，員工以此購買公司股票的價格。

上市公司按規則辦事

對於上市公司而言，這個價格無需討論，因為主流資本市場對於上市公司股票期權的行權價格都有監管規定。遵循監管的結果是：上市公司的股票期權行權價都會極端接近公司授予時的股票交易價格，即未來公司股價漲，激勵對象賺取漲幅。並且這些監管都是「真監管」，跟我們的疫苗監管不同，所以無需討論。

非上市公司無規律可循

在當下的中國市場，非上市公司股票期權行權價的確定似乎並沒有太明確的規律或普遍被接受的方法。

一方面，多數公司管理層（含實際管理公司的創始人）希望這個價格越低越好，因為激勵對象的感受會比較好，未來賺取增值的空間會更大，這樣的方案更容易做授予溝通；

另一方面，有一部分投資人希望這個價格越接近公司最新完成的融資估值越好，這樣只有未來增值，激勵對象才可能有收益，正所謂「不逼，就沒有動力」。

極端的操作都有硬傷

硬傷一：極端高，期權行權價格等於授予時公司已完成的最近一次融資估值。

這種操作的常見依據是：「在股票期權被廣泛應用的美國市場，非上市公司的股權激勵行權價就是依照授予時公司股票的公允價值確定的」。這種依據實際上是對美國市場非上市公司股票公允價值的一種錯誤理解，錯誤地將股票公允價值等同於最近一次融資估值。透徹地理解這個問題要從美國非上市公司面臨的監管政策談起。美國稅法409A條款要求美國企業授予的股票期權行權價格不得低於授予日公司股票的公允價值。而在實際應用中，美國的非上市企業並不會以最近一輪融資估值做為股票的公允價值，他們通常會聘用第三方獨立評估公司出具股權價值評估報告，報告中的估值被稱為409A估值。在美國，尤其是矽谷的科技類公司中，409A估值低於公司最近一輪融資估值是相當普遍的現象。儘可能壓低409A估值，用於「合法地降低」股票期權行權價已經是美國市場上一個公開的秘密。所以，進口的實踐也有貓膩。錯誤地將美國市場上的公允價值等同於最近一輪融資估值，並將這個錯誤應用於中國企業，會顯得對中國的非上市公司過於嚴苛了。

硬傷二：極端低，期權的行權價格等於或者極端接近於零

這種做法的核心目的是想讓激勵對象未來購買股權的成本為零或極端低，以提升期權的獲益空間，增強激勵感知度。但從長遠來看，這種操作也有諸多問題：

第一、激勵導向不鮮明

設計一個股權激勵方案不僅僅是簡單的加減乘除運算，更重要的是要考慮激勵方案對激勵對象的心理影響。尤其是互聯網行業，授予對象覆蓋範圍較廣，相當一部分激勵對象對股權激勵的機制理解並不透徹，就更加需要通過合理的機制設計對這個群體施以合適的心理引導，以便更好地釋放方案的激勵效果。零（或極端接近於零）行權價的操作更傾向於將期權做為一種財富安排，而非激勵。另外這樣的安排也不利於讓缺乏股權知識的激勵對象感受到股權客觀存在的價值，白送的，總不會太珍惜。

第二、成本控制

公司授予股權激勵是會產生財務成本的。簡單而言，有以下兩個同時存在的關係：

關係1，行權價與公司最近一輪融資估值的價差越大，單股期權成本越高；

關係2，公司最近一輪融資估值越高，單股期權成本越高。

在公司發展早期，以極低行權價授予期權，關係1會增加成本，但關係2會抑製成本，因此問題並不嚴重。但如果極低行權價的期權規則被公司持續採用，等到公司估值較高時，關係1和關係2就會同時作用，拉高期權成本，這時公司的財務報表就會比較難看。

第三、上市過渡

文章開頭提到，公司上市後授予的股票期權需要滿足監管要求，其行權價格會極端接近授予日公司股票的交易價格。如果公司以上市為最終目標，那麼在上市前長期採用零（或極端接近於零）行權價的期權方案，在上市後就會面臨期權行權價陡升的局面，這對已經習慣了零行權價期權的激勵對象而言，會是一個一時難以接受的現實。

靈動未來的觀點

分析了兩種極端做法的不合理之處，以下來表述靈動未來的觀點。

中國企業上市前授予股票期權的行權價，應根據公司所處的發展階段，進行差異化設定。以典型的互聯網行業企業為例，我們給出以下建議：

• 從公司創立到B輪之前

這一階段公司處於發展早期，不確定性極高。如果公司在這個階段授予股票期權，可以降低行權價，用較高的溢價空間來「對沖」公司發展的不確定性，畢竟有高收益，才有人願意賭未來。同時這一階段公司的估值還較低，不至於因為行權價過低給公司帶來較大的財務成本壓力。明確的建議是，這階段公司的行權價格可設定為公司最近一輪融資估值的30%左右。

• 從B輪完成到D輪之前

這一階段公司未來的不確定性在逐漸降低，估值也在穩步上漲。此時授予股票期權，建議行權價設定為公司最近一輪融資估值的40%-60%，並且在B輪和D輪之間，每次授予期權的「行權價/最近一輪融資估值」的比例最好在40%-60%之間逐次上升。這樣做既渡讓了合理的價值空間，又有效控制了期權的財務成本，同時逐步提升的行權價設定比例，也傳遞了期權最本質的激勵屬性：估值要不斷拉升，可觀的激勵收益才會出現。

在筆者過去的諮詢經歷中，這一階段的公司在設定行權價時也是最糾結的。很多管理者會認為以估值40%-60%的價格作為期權行權價，激勵對象會認為過高，授予時不容易溝通。

那麼請看看下圖：

上圖是靈動未來線上系統提供給用戶的一個可視化工具。柱狀圖中從左到右三條柱子總高度依次表示授予後滿1、2、3年，授予的股票期權對應的股票價值。其中每根柱子的藍色高度表示行權價，紅色高度則表示激勵對象的（賬面）凈收益。柱狀圖下方的拖動軸代表公司未來預期的年化增長率。

從動態圖可以看出，儘管授予當下激勵對象獲得的賬面收益可能並不高，但如果公司依照一個合理的增長速度增長，經歷2-3年的增長後，授予時看來較高的行權價就顯得不那麼重要了。公司以越高的速度增長，經歷一段時間發展後，行權價就越加顯得微乎其微。

其實，這張圖展示的正是非上市公司授予股權激勵應有的機制，這階段的公司授予股權激勵，就是希望激勵對象一同努力創造出更高的未來價值，公司應該引導每個激勵對象看到未來的收益空間，而不是只盯著授予當下的賬面獲益。

• D輪之後到上市之前

這一階段授予股票期權，建議行權價設定為公司最近一輪融資估值的70%-80%，使公司的股權激勵機制更接近上市監管的要求，實現上市後方案的平穩過度。這裡解釋一下為什麼不建議行權價設定為融資估值的100%，因為公司融資時投資人持有的股份為優先股，相比激勵對象通過股權激勵獲得的股份，優先股擁有優先清算等權利，綜合考慮價值會更高。因此建議股權激勵行權價格要略低於融資估值價格，以體現兩類股權的差異。

以上是靈動未來的觀點。在中國，非上市公司股權激勵行權價格的設定是一個沒有對錯、只有適合與不適合的命題。以上觀點供大家參考，希望有助於公司找到適合自己的行權價設定機制。