萬華化學：股東大會想問的十個問題

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享個豆腐

4月27日，萬華化學(SH:600309)發布2018年一季度季報，營收與利潤雙雙創下歷史新高：

一季度營收136.02億元，同比增長23.57%；歸屬上市公司股東的凈利潤35.46億元；同比增長61.53%。

令人振奮的數據背後，是怎樣的成因支撐？展望Q2，這樣的高增長是否有繼續維持的動能？即將召開的2018年股東大會上，我們最應該關注哪些問題？

就以上眾所關注的焦點，筆者試著談談自己的理解。

01

主營業務MDI銷售均價創新高

一季度，聚氨酯系列（純MDI+聚合MDI+聚醚多元醇）產量42.14噸，銷量44.2噸，營業收入81.4844億元，簡單計算銷售均價18432元（加上17%增值稅均價21566元）。

和去年同期比，原料降幅較大，純苯價格均價低於去年同期，純MDI價格同比漲幅較大，海外出口同比漲幅較大。即使是去年國內市場聚合MDI一度達到4.5萬的3季度，萬華化學聚氨酯系列銷售均價16500元左右，遠低於今年一季度。

MDI漲價效益滯後體現，2018年直銷長協價大幅提升、出口價格也大幅提升，這些造成了萬華化學銷售均價高於2017年12%左右，疊加原料純苯價格低於去年同期，這些都大幅增厚了萬華化學一季度利潤。

MDI是萬華化學最大的現金奶牛，支撐了歷年來巨額研發開支以及各項產能擴建。在今後相當長的時間裡，MDI仍將是萬華化學的支柱產業，產能仍將繼續提升盈利貢獻有望繼續增加。

今後隨著TDI、PC、MMA、PMMA、乙烯等項目投產，其他業務銷售額佔比有望達到50%以上，利潤貢獻比例也有望逐步提高和MDI平分秋色。

02

5.77億政府補貼咋回事

關於「計入當期損益的政府補助5.77億」，公告上稱為：與公司正常經營業務密切相關，符合國家政策規定、按照一定標準定額或定量持續享受的政府補助除外。

這部分少數股東損益1.11億除以寧波萬華25.5%少數股東，加上所得稅，大致等於政府補助5.77億，可以簡單測算出，這部分政府補助主要來自於寧波萬華。

一句話總結，一季報計入寧波萬華新增補貼5.77億，扣除所得稅1.4億，扣除寧波少數股東權益1.11億，實際增厚公司一季報3.22億。如果去掉這部分補助，一季度實際盈利32.24億。

一季度寧波萬華業績爆表，交稅大增，並且有18萬噸技改新增苯胺等新裝置投產——其間的邏輯：萬華化學政府補貼，與新產品投產、技改以及交稅息息相關。

2018年萬華化學新產品投產較多，疊加業績好交稅多，政府補貼有望超過2017年。（2017年1月1日至本7月31日，萬華化學共計收到政府補助 11.64億元，其中與資產相關的 3.93元，與收益相關的7.7億）。

03

存貨增加9億

2017年年報顯示：萬華化學存貨70億（69.996），同比增長61.38%（2016年底存貨43.37億）。公司解釋主要為LPG及聚氨酯庫存增加所致。

2017年聚氨酯系列庫存16.05萬噸，2016年底庫存是14.3萬噸，這多的1萬多噸MDI庫存，多增加庫存也就一個多億（庫存商品按照成本計算），那麼多餘的25億左右存貨增加，很大一部分應是LPG庫存。

一季報顯示，2018年一季度液化氣處於下行趨勢。1月份受冬季需求支撐，價格維持高位，此後受市場需求回落影響，價格逐漸下行。到3月，CP丙烷475美元/噸，環比下跌9.5%，CP丁烷470美元/噸，環比下降7.9%。

一月是液化氣價格最高點，萬華化學沒理由不在這時候拋掉六月份囤積的液化氣（2017年萬華化學半年報的時候顯示存貨庫存商品部分比2016年底多了20億，這部分一直累積到年底仍有19億多。這部分很大程度是利用LPG淡季價格較低大規模囤積，甚至可能屯滿了百萬立方米洞庫。）

隨著氣溫回升液化氣價格一路走低，一直到6月、7月一般是全年最低點，理論上一季度萬華化學液化氣庫存是逐步清空（只保留合理自用庫存和貿易周轉庫存），一直到6月價格最低時再屯滿，同期聚氨酯系列銷量大於產量2萬噸，這部分應該是使用了2016年底的16.05萬噸庫存。

聚氨酯系列庫存減少2萬噸，疊加液化氣庫存也是相應減少的，但是2018年一季報存貨卻增加到79億，多了9億。存貨達到歷史新高，是平滑業績還是部分產品滯銷？筆者百思不得其解。

存貨79億有很大想像空間，好的方面想，不出意外二季度還可以通過存貨繼續釋放平滑利潤，二季度業績超過去年同期一樣值得期待。

04

Q2主營業務高盈利有望維持

據公司4月28日公告：自2018年5月份開始，萬華化學集團股份有限公司中國地區聚合MDI分銷市場掛牌價23000元/噸（比4月份價格上調1000元/噸），直銷市場掛牌價23000元/噸（比4月份價格上調500元/噸）；純MDI掛牌價31200元/噸（比4月份價格下調500元/噸）。

同期亨斯邁5月聚合MDI掛牌價也為23000元。5月國際需求進入傳統旺季，國內下游開工率提升，MDI價格堅挺，銷售放量。

目前的價格很堅挺，這還是在同比2017年少了很多國外裝置故障的前提下。這兩年年穩定增長的需求，最大限度消化了沙特40萬噸裝置以及上海擴建裝置的產能，同期萬華化學技改新增產能也最大限度消化了。

後續歐美老化裝置如果因為各種原因發生不可抗力因素，MDI價格短期非理性暴漲的局面還將發生。

05

即將到來的年度股東大會

因時間衝突，筆者可能無緣股東大會。重組問題這裡不再羅列，相信會有股友全面提問；此外，筆者關注的問題如下，鑒於每個人提問有限，如果情況允許，請大家分別幫我提問。

1、中美貿易摩擦對萬華化學海外業務特別是佔比很大的美國業務有無影響？美國40萬噸MDI項目進展情況，能否按預期2020年建成投產？

2、30萬噸TDI項目進展如何，能否按期投產或者提前投產？

3、MMAPMMA項目建設情況，能否按期投產？寧波HDI項目1.5萬噸擴建為5萬噸是否建成投產？

4、2017年珠海改性MDI及水性塗料虧損，2018年能否扭虧為盈，公司對水性塗料發展預期是？

5、spa目前產品品質、市場競爭力、利潤貢獻如何？後續發展方向是？

6、LPG貿易2017年利潤貢獻如何？2017年是否淡季儲存LPG，2018年一月拋售，是否在繼續擴容地下洞庫，擴容容量多少？預計什麼時候完工。

7、公司存貨2016年底是43億，2017年底是70億，2018年一季報存貨增加了9億，達到79億，在聚氨酯系列庫存同比減少2萬噸，LPG價格一路走低的一季度這個存貨不降反增是部分產品滯銷還是其他情況？

8、公司2017年研發費用大幅增加，今後研發將佔營收比例是否還提高？研發突破即將產業化轉化的產品是？今後研發方向是？

9、公司曾經說過，聚醚多元醇業務要做到一百萬噸以上，2017年聚醚產銷情況？為何增長緩慢？

10、印度作為潛在全球較大市場，人口眾多，經濟增長較快，隨著經濟發展，對公司各項化工產品需求較大，公司印度市場開拓如何？主要出口那些產品到印度，銷量如何？今後有無在印度建設生產裝置的計劃？