巴菲特教你讀財報 - 筆記 - 資產負債表篇

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最近閑來無事，讀了「巴菲特教你讀財報」，做了些筆記，跟大家分享，因為看的是英文版本的，下面的翻譯或是理解錯誤，還請指教和包涵。

流動資產的變化方式：貨幣資金 - 存貨 - 應收賬款 - 貨幣資金

現金及現金等價物：現金為王

1. 下面2種可能情況導致高現金：

• 公司有競爭優勢，能夠產生大量現金；或
• 只是賣掉了部分業務或者企業債券（未必是好的）。

2. 一個低的現金儲備通常意味著低水平的或者平庸的經營水平。有3種方法可以創造出大量的現金：

• 向公眾出售新的企業債券或股票
• 賣掉部分業務或者資產
• 正在運營的業務模式，該模式的收入高於支出（通常意味著具有長期競爭優勢）。

當一家公司面臨短期財務問題時，巴菲特會看它的現金或可出售股票或債券，確定其是否有足夠的財政實力克服困難。

重點：大量現金+可出售股票或債券+低債務=公司度過艱難時期的可能性很大。

嘗試找到一家公司過去七年的資產負債表，看看什麼變成了現金，你就能明白現金是怎麼來的了。

存貨

• 庫存是否有過期的風險
• 有持續競爭優勢的製造商，只要他們自己生產的產品不變，他們的產品就不會被淘汰。巴菲特喜歡有這種優勢的公司
• 當你確定一家公司有持續的競爭優勢，他們的存貨和凈利潤是呈正相關的。這反映出公司在尋找有效的辦法來增加銷售額，因此就增加了對存貨的需求
• 製造商中，庫存激增和下降意味著，經濟的繁榮和蕭條會影響到行業的競爭狀況

凈應收賬款

通過凈應收賬款解讀同一行業不同競爭者。在一些競爭激烈的行業里，公司試圖通過提供更好的信貸條件來獲得競爭優勢，導致了銷售額和應收賬款的增加。

如果一家公司的凈應收賬款占銷售總額比率持續低於其他競爭者，那麼很可能這家公司有競爭壁壘。

流動資產總計和流動比率

• 流動比率大於1 = 好
• 流動比率小於1 = 壞
• 然而，許多具有長期競爭優勢的公司的流動比率都小於1（例如：PG=0.77）。有長期競爭優勢的公司，他們的盈利能力很強，能夠很容易的償還流動負債。如果必要，這些公司也能很容易獲得短期的商業票據
• 另一個低流動比率的原因是這些公司支付高額股息和股票回購，因此現金儲備就少了
• 確認公司長期競爭優勢用流動比率是無效的。

房產、廠房及設備

• 具有競爭壁壘的公司，不需要通過不斷的升級設備來保持競爭優勢。相反，沒有競爭優勢的公司，就必需更換新設備來提高競爭能力。
• 可以通過分析購買PP&E的資金來源判斷公司是否存在競爭優勢，有競爭優勢的公司可以通過內部現金流來為新設備提供資金，而沒有競爭優勢的公司就需要債務融資
• 生產的產品是不需要改變的，就相當於持續的利潤。因為不需要更新廠房，這就為其他投資騰出了現金。比如可口可樂、強生集團等。

商譽

• 如果公司的商譽在數年不斷的提高，可以斷定公司購買了高於賬麵價值的業務。如果購買的是有持續競爭優勢的業務，就更好了
• 如果商譽沒有變化，可能是公司購買了低於賬麵價值的業務或者沒有購買。有競爭優勢的業務模式的售價總是高於賬麵價值的。

無形資產

• 無形資產在資產負債表上以公允價值計價
• 品牌名稱（例如：可口可樂、邦迪等）不作為無形資產在資產負債表上體現
• 競爭能力被隱藏的原因之一。

長期投資

• 長期投資以低於（成本/市場價格）進行。這意味著這家公司資產的估值可以低於市場價格
• 它可以告訴我們管理層的投資傾向，比如他們是否願意投資具有長期競爭優勢的企業或是處於行業內競爭激烈的企業。

總資產及總資產回報率

• 用ROA衡量效率
• 資本是進入的壁壘。競爭優勢持久的因素之一是進入市場所花的資本。這是我們計算資產重置價值和EPV的原因
• 許多分析員認為資產回報率越高越好。事實上，巴菲特認為高的資產回報率可能表明在競爭優勢的持久性上存在不足
• 例如，籌集430億美元不可能收購KO。但籌集170億美元可以收購Moody』s，儘管Moody』s的ROA 值和運營狀況遠高於可口可樂，但是由於進入市場的資本低，它的持久性要比可口可樂弱很多。

流動負債

包括應付賬款、應付費用、其他流動負債和短期債務。

• 遠離那些債務纏身的公司，比如 Bear Stearns。當投資金融機構時，巴菲特會避開那些短期債務比長期債務多的企業
• 他最喜歡國富銀行，每一美元的長期債務才有57美分的短期債務
• 激進的銀行（像美國銀行）每一美元的長期債務有2.09美元的短期債務。
• 長期性相當於保守，但是穩定。

一年內到期的長期債務

一些公司將「一年內到期的長期債務」與「短期債務」混在一起，使得看上去短期債務比實際的多。

重點：有長期競爭優勢的公司只需要很少的甚至不需要長期債務來維持運營。

如果公司一年內快要到期的債務太多，就會讓投資者產生興趣並且吸引他們來投資。

然而，一家普通的公司如果有太多要到期的債務就會產生現金流問題或是破產風險。

流動負債總計和流動比率

• 比率越高，流動性越強，支付流動負債的能力越強
• 判斷公司在行業的流動性水平非常有幫助
• 長期競爭優勢不需要流動緩衝，因此該比率可以小於1。

長期債務

巴菲特說如果一家公司有長期的競爭優勢，那麼它的長期債務就很少或乾脆沒有。因為公司利潤很高，擴張和收購都可以用自有資金。

通過分析過去十年的長期債務情況，判斷公司是否存在很強的競爭壁壘。

巴菲特以往的購買記錄表明，在任何一年，公司都應該有足夠的年凈收益，能夠償付3-4年期的長期債務。

• 但是，這些公司都有槓桿收購的目標，這就使得企業的長期債務負擔沉重
• 如果所有其他指標都表明公司有競爭優勢，但是公司還有大量的債務，那麼可能就是因為槓桿收購的原因
• 這種情況下，購買公司債券是一個好的選擇，因為公司的盈利都放在了償還債券上而不是公司擴張

重點：沒有或者少量的長期債務通常意味著值得長期投資。

負債總計和債務與股東權益比率

• 債務與股東權益比率有助於確認公司是用債權還是股權（包括未分配利潤）來經營公司
• 有競爭優勢的公司有較強的盈利能力，應該表現出高比例的股東權益，低比例的負債
• 公司具有很強的競爭能力，一般不需要大量的股本和未分配利潤來使得公司運轉。

調整後的債務與股東權益比率

Wrigley 0.68, Goodyear 4.35, Ford 38.0

像銀行這樣的金融體系，該比率都很高。這也是巴菲特為什麼說他們槓桿率高的原因。一個例外是M&T的比率是7.7（他最喜歡的）。

重點：如果該比率低於0.8，就說明公司有長期競爭優勢。

股東權益和賬麵價值

• 凈資產=賬麵價值=股東權益
• 股東權益是指資本存量、包括優先股和普通股，實收資本和未分配利潤。

優先股+普通股：資本公積

為了確認長期競爭優勢，我們尋找資本結構中沒有優先股的公司。

未分配利潤：巴菲特的秘籍

凈利潤可以作為股息支付，用來回購股票或者用來升值。凈利潤等於稅後凈利潤減去股息和股票回購。

如果公司的損失超過了其累計財富，未分配利潤就是負值。

判斷是否具有長期競爭優勢最重要的一個指標

• 如果一家公司的未分配利潤沒有增加，則表明它的凈資產值沒有增加
• 未分配利潤率的上升是評判公司因競爭優勢而受益的良好指標
• 微軟的未分配利潤是負值，因為它回購了股票並且支付了股息
• 未分配利潤越多，其增長速度越快，而且未來收入增長率也越高。

庫存股

• 在資產負債表上作為負值出現，因為它代表著股東權益的減少
• 公司有競爭優勢就有活動現金，所以庫存股就是長期競爭優勢的標誌
• 股票被回購變成庫存股後，實際上降低了公司的股本，但是增加了股東權益的回報
• 高回報率意味著具有競爭優勢。高回報率可能因為強融資能力、傑出的商業模式或者二者相結合，知道其中的原因是一個好事
• 把負的庫存股變成正的並加到股東權益里，之後用凈利潤除以新的股東權益，得出的股東權益回報率除去了Window dressing。
• 重點：庫存股的存在和回購的歷史記錄都表明公司具有競爭優勢

股東權益回報率

股東權益回報率=凈利潤/股東權益

• 具有長期競爭優勢的公司的股東權益回報率高於平均水平（可口30%）（AA4%）
• 高的股東權益回報率意味著公司能夠充分利用未分配利潤
• 股東權益回報率增加，潛在價值也會增加，最終將會反映在股票價格上
• 注意：有些公司盈利能力非常強，不需要未分配利潤，所以他們把錢全部分給了股東。有時，這會在賬面上顯示出負的股東權益，而無償債能力的公司也會顯示出負的股東權益
• 如果一家公司歷史上都顯示出很強的盈利能力，但是股東權益是負的，說明這家公司具有長期競爭優勢。

槓桿

如果只看公司債務，槓桿會讓我們感覺這家公司具有長期競爭優勢。要避免用大量槓桿來產生收益的企業。