潘功勝：有序打破剛兌，要對債券市場槓桿操作進行監測和統一管理

08-06

導讀 | 央行副行長潘功勝::有序打破剛性兌付，消除信用市場定價扭曲。健全規範化、法制化的信用風險處置機制，做好信用風險事件處置工作，維護投資人合法權益。完善宏觀審慎管理框架，對債券市場槓桿操作進行監測和統一管理。規範信用評級，加強信息披露制度建設，強化發行人及相關中介機構在存續期內的持續信息披露及風險監測職責，進一步提高市場透明度。

央行副行長潘功勝12月19日發表了《中國債券市場：2015》的演講，其在演講中稱：應保持債券市場體系總體格局穩定，繼續以合格機構投資者和場外市場為主發展債券市場；應該完善宏觀審慎管理框架，對債券市場槓桿操作進行監測和統一管理；積極穩妥推進債券市場對外開放；截至今年11月底，中國的信貸資產證券化的餘額約4600億元，僅相當於貸款餘額的不到0.5%，占整個債券市場餘額也不到1%；而截至2015年6月底，美國的資產證券化餘額是10萬億美元，占債券市場餘額近26%。

作者：潘功勝

各位來賓，大家上午好！

感謝李揚院長的邀請。借今天的機會，談談中國債券市場改革發展的一些想法。

近年來中國的債券市場取得了長足的發展。從債券市場規模的角度看，截至2015年11月末，中國債券市場餘額達到46.4萬億元，位居全球第三。其中，公司信用類債券的餘額達到13.9萬億元，全球第2位；從債券市場格局的角度看，目前，中國債券市場已經形成了以銀行間場外市場為主，交易所市場為輔，分工互補的債券市場體系，並具有了多元化的投資者結構，多樣性的債券產品，以及較為完善的市場基礎設施。

中國債券市場的發展在支持宏觀調控、促進改革開放，改善社會融資結構、降低企業融資成本等方面發揮了越來越重要的作用。

目前，債券市場已經成為央行貨幣政策操作的主要平台，活躍的債券回購交易是貨幣政策傳導的重要渠道。同時，債券市場的發展也與利率市場化、人民幣國際化等重大金融改革開放舉措相互呼應、相互促進。

相應地，整個社會融資結構顯著改善，企業融資成本大大節約。2002年至2014年，貸款占社會融資規模的比重從92%大幅下降至59%，債券占社會融資規模的比重則從不足2%上升至近15%。今年前11個月，公司信用類債券共發行6.2萬億元，同比增長29%；企業債券凈融資2.3萬億元，(發行量減去到期兌付量)，占社會融資規模的比重進一步上升至17.5%。由於企業發債成本比貸款成本平均低1-1.5個百分點，初步估算，通過發債每年為企業節約成本約1000億至1500億元。

回顧中國債券市場的發展，中國債券市場走過曲折的發展過程，初期對企業債進行審批，搞行政分配，市場不透明，甚至出現過大量銀行資金通過交易所債券回購流入股票市場、助長股市投機泡沫的風險事件。1997年，根據國務院統一部署，商業銀行退出交易所，建立起銀行信貸資金與資本市場適度隔離的風險防範機制，隨後人民銀行會同相關部門和業界，借鑒國際經驗並結合中國國情，推動債券市場取得了跨越式發展。在此過程中積累了不少經驗：

一是根據國際成熟債券市場的發展經驗，遵循市場發展的客觀規律,面向合格機構投資者，依託銀行間場外市場推動債券市場發展。目前銀行間市場託管量佔全部債券市場的93%，發行量佔全部債券市場的95%。同時隨著市場的發展，投資者類型多元化的特徵已十分明顯。目前商業銀行在銀行間債券市場投資者總數中的佔比僅為14%，其債券持有比例也已從1999年的92%下降到目前的60%左右，公司信用債持有比例則大幅下降到目前的40%左右。銀行間債券市場，大家已經比較習慣叫這個名字，但實際上已經名不符實，應該是機構投資者債券市場。

二是堅持市場化改革方向，減少債券市場行政管制，同時強化市場化的約束機制，激發市場自身活力。1998年和1999年政策性金融債和國債分別實現了市場化招標發行。2005年推出企業短期融資券時採用了發行備案制，2007年又推動成立了自律組織銀行間市場交易商協會，採取更為市場化的發行註冊制，並建立自律管理規則體系，實現了政府監管與市場自律管理相互配合的管理模式。同時，強調會計報表的質量，強化信息披露、信用評級等市場化約束機制。

三是利用後發優勢，中國債券市場發展較晚，要前瞻性地進行債券市場基本制度安排和金融市場基礎設施建設。建立健全了覆蓋債券發行、登記託管、交易、清算、結算等各個方面的系統性基本制度安排，較早實現了債券的無紙化，建立了統一的中央一級託管體系，採用集中的電子交易及信息報告平台，推行券款對付結算，通過央行貨幣結算，實現交易和結算系統數據的直通式處理等，極大提高了市場效率、透明度和安全性。

四是穩步推進債券市場對外開放，以開放促發展。從境外機構到境內債券市場發行人民幣債券的角度看，目前，國際開發機構、境外非金融企業、金融機構以及外國政府等在銀行間債券市場發行人民幣債券已均有實踐，最近滙豐銀行、中銀香港和渣打銀行作為首批境外金融機構發債30億元，近期加拿大BC省和韓國也已完成註冊60億元主權債。從境外機構參與境內債券市場投資交易的角度看，境外央行、國際金融組織、主權財富基金、跨境人民幣結算的清算行和參加行、保險公司、Rqfii、QFII等符合條件的境外機構也可投資銀行間債券市場。截至2015年11月底，已有287家境外機構獲准投資銀行間債券市場。

發展直接融資，打造一個富有深度和廣度的金融市場體系是十三五時期金融改革發展的重要內容，同時也應看到，儘管中國債券市場發展很快，但與美國等發達市場相比還有較大差距，如2014年中國債券餘額與GDP之比為57%，而美國約為220%。日本大概是260%。我國債券市場總規模大體是美國債券市場規模的1/7，是日本債券市場規模的2/3。公司信用債規模是美國的1/4，是日本的4倍(日本的債券市場主要以國債為主)。再以債券市場中的重要品種——信貸資產證券化為例，截至今年11月底，中國的本外幣貸款餘額99萬億元，人民幣貸款93萬億元，信貸資產證券化的餘額約4600億元，僅相當於貸款餘額的不到0.5%，占整個債券市場餘額也不到1%。而截至2015年6月底，美國的資產證券化餘額是10萬億美元，占債券市場餘額近26%。從這些數據看，中國的債券市場，以及中國的信貸資產證券化，未來發展的空間都是巨大的。

與此同時，債券市場發展也面臨一系列問題和挑戰：經濟下行背景下，微觀主體的信用風險會逐步顯性化；隱性擔保、剛性兌付導致的價格扭曲現象仍然存在；監管的有效協調不夠，影響對市場整體風險的判斷和把控；金融市場對外開放不斷加快，但金融市場基礎設施需要加強統籌協調和統一有效監管。應對這些機遇與挑戰，需要以問題為導向，針對潛在的問題和制度障礙，注重頂層設計與統籌安排，進一步推動債券市場發展改革。

一是保持債券市場體系總體格局穩定，繼續以合格機構投資者和場外市場為主發展債券市場。健全債券市場合格投資者制度，以投資者適當性制度為基礎，加強債券市場制度創新和產品創新，提高債券市場的覆蓋面和包容性；優化完善財稅支持等相關配套政策，吸引和推動長期資金入市；改進債券市場運行機制，提高市場流動性，降低社會融資成本。

二是強化風險防控，健全市場約束和風險分擔機制，促進債券市場更加高效、公平、規範。有序打破剛性兌付，消除信用市場定價扭曲。健全規範化、法制化的信用風險處置機制，做好信用風險事件處置工作，維護投資人合法權益。完善宏觀審慎管理框架，對債券市場槓桿操作進行監測和統一管理。規範信用評級，加強信息披露制度建設，強化發行人及相關中介機構在存續期內的持續信息披露及風險監測職責，進一步提高市場透明度。

三是進一步加強監管協調，推進債券發行制度市場化改革和法制建設。推廣和完善債券發行自律管理註冊制，發揮監管協調機製作用，進一步降低並消除行政管制，統籌協調債券發行管理規則和制度安排，同時推動相關法律修訂，形成集中統一、監管有效的債券市場執法機制。

四是積極穩妥推進債券市場對外開放。正如李揚院長所說的，人民幣加入SDR，資本項目可兌換，金融市場的對外開放，債券市場的對外開放是其中的一個重要組成部分。完善境外機構境內發行人民幣債券有關制度，進一步提高發行管理的透明度。在宏觀審慎管理框架下，推動境內機構到境外發債更加便利化。根據資本項目可兌換的進程，進一步擴大境外機構投資者範圍，引入更多中長期投資者。明確與完善涉及對外開放的會計、審計、稅收等制度安排。完善對外開放中債券市場基礎設施的整體布局，做好境內外市場體系和制度的銜接，提升跨境投資的便利化水平。

五是落實黨的十八屆三中全會和「十三五」規劃建議中有關改革要求，加強金融市場基礎設施建設和監管的統籌協調。根據我國金融市場發展的階段特徵和對外開放的新形勢，借鑒國際金融市場基礎設施基本原則，基於我國國情和實踐經驗，建立完善相關宏觀審慎管理框架，消除金融市場基礎設施可能存在的扭曲和風險。