當下對中國經濟的五個誤讀

中國所謂的發貨幣是有基礎地發貨幣。近日，在北大國發院的朗潤講堂《機遇與挑戰的講座暨北大國發院2017EMBA新政說明會》上，北大國發院院長、教授姚洋發表長篇演講，對當前中國的經濟熱點發表了看法，本文根據演講實錄整理而成。我要講的是澄清關於中國經濟的幾個問題，效率、投資、結構調整和保增長之間的關係、貨幣超發以及貨幣緊縮和降槓桿。誤區一：經濟放緩是效率下降導致的主流經濟學家的觀點都說中國經濟增長速度下降，是因為我們的效率在降低。並且認為效率的下降，說明體制出問題了。我認為這樣的一種看法是本末倒置的。為什麼這麼說呢？經濟學家衡量效率的指標叫做全要素生產率（TFP)，按照索羅殘差的演算法就是，經濟增長率減去資本和勞動增長率的加權平均，權重分別為資本和勞動回報佔GDP的比例。還有其它的辦法，萬變不離其宗，都跟全要素增長率有關係。這個指標的問題是，它高度的順周期，當經濟處於擴張期的時候，資本和勞動力被充分利用，TFP增長率就高；經濟放緩的時候，資本和勞動力出現閑置，殘差就小，TFP增長率就低。我個人建議，應該用投入來衡量技術進步，因為TFP只是一個結果。投入是指研發投入、人力資本的改進。人力資本的改進，我們國家是非常快的。教育水平的提高，如果你每十年做一個對比，會發現每十年延長了一年的受教育年限；而且年輕人的教育回報率比年紀大的人要高很多，因為年輕人接受的教育質量遠高於我們那時候接受的教育質量，所以回報率就高。我著重要說的是研發投入，這裡面有好多模糊的認識，並且有人認為中國的研發投入很少。其實不然，中國的研發投入佔GDP的比例去年是2.1%，每年大概增加0.1個百分點。0.1個百分點是很大的，因為2015年中國的GDP已經70萬億了。美國的研發投入佔GDP的2.7%，我們還沒有趕上，日本和韓國更高一些。但是2.1%已經接近很多發達國家的水平，總量是我們國家排第二，美國第一。到「十三五」末期即2020年，我國將達到2.5%，就意味著中國將把大多數的發達國家甩在後面。也有人提出中國的很多研發投入都是浪費的，當然，肯定有浪費，但是美國的投入照樣浪費。美國現在的科學發現基本上是靠錢堆出來的，沒有錢就出不來成果。現在華為的研發已經每年500億，大力投入搞科研，不定任何的目標，說明我們已經達到這一步了，這樣尖端的企業我們也能做到。最近我們總在討論日本的諾貝爾獎獲得者，日本諾貝爾獎得主的工作是七十年代、八十年代就開始做的，我們現在已經有一個得獎了，再過20年我們會成批量的出諾貝爾獎獲得者，原因就是因為我們現在投入了足夠的錢。誤區二：投資驅動不可持續現在老說我們投資太多，投資驅動不好。我想還是要講一點經濟學，經濟學增長理論的基礎就是索羅的新古典增長理論，它有兩個階段，一個是趕超階段，一個是穩態階段。趕超階段，人均收入的增長速度，等於TFP的增長速度加上資本回報比例修正後的人均資本存量增長速度。在趕超階段資本的增加會帶來收入的提高，所以應該投資。但是進入穩態之後資本的邊際報酬越來越低，最後不值得投資了。就像美國、歐洲這些國家，他們人均收入的增長速度等於TFP增長速度，完全靠技術來拉動收入增長，每年2%左右。可是在中國，哪怕是北京也有很多的投資缺口，所以我們的投資仍然有巨大的空間。中國還是個算不上富裕的國家，尚有大量貧困人口。上海居民的收入是貴州收入居民的四倍，這就是我們的機會。投資有個效率的問題。投資佔GDP的比重的確在上升；ICOR，即增量資本產出率，這是反映投資效率的經濟指標，用以衡量一個經濟體單位產出增長所需的投資量。你每增加1塊錢的GDP需要多少投資，這也在上升，說明效率的確在下降。但是資本回報率下降首先是個自然的過程，以前需求是無限的，你生產多少就能賣出多少，現在不行了。以前勞動力是源源不斷從農村到城市，現在速度放緩了。現在的廣東，勞動力密集的工廠還有，但是招工非常困難，這種情況下資本的回報肯定要下來。另外我們要考慮的是，基礎設施投資的回報，周期非常長。這種情況下我們怎麼來判斷基礎設施投資的效率問題？不應該僅僅算經濟賬，而應該算社會賬。修一條地鐵，給老百姓帶來的福利怎麼去計算？我們經濟學家沒算這樣的賬，所以這是有誤解的地方。誤區三：供給側改革可以替代短期需求管理第三，我想講的是結構調整和保增長之間的關係。去年中央經濟工作會議提出來供給側結構改革，具體任務是「三去一降一補」。背後的邏輯，是因為我們進入新常態了，不應該靠擴張性措施來保增長，而應該是通過結構改革來增強經濟的活力。但是我們一定要認識到供給側改革是一個長期的問題，不解決周期性的問題。它是提高我們潛在增長率的，不能拿結構改革來應對周期性的經濟波動，但現在很多經濟學家都搞錯了，我覺得這是個很大的問題。誤區四：中國貨幣超發嚴重我們國家的M2（用來反映貨幣供應量的重要指標）上升非常快，M2/GDP這個比例已經是200%以上了，很多人會說這是中國一個很大的問題。那麼，貨幣多了有沒有問題呢？如果你發的貨幣是平均地分到每個人頭上，就一點問題都沒有，但是在實際生活中不是同比例地增加，因為收入分配有偏差，所以M2的增加會稀釋一些人的財富，對很多人來說只要你得到的不是同比例地增加，你的財富就被稀釋了。暫且不說收入分配，如果不出現壞賬，其實貨幣多了不會影響經濟效率，就是資產價格上漲了。我們首先要明白M2增加是什麼原因，有很多人說發鈔票多了，這是不對的。這背後主要是兩個原因，一個是和我們的金融體系有關係，一個是高儲蓄率。我們國家是銀行主導的金融體系，銀行自然就創造信用，另一方面我們的儲蓄太多了，我們的GDP只佔全世界的15%，但是我們的儲蓄達到全世界的40%。中國現在錢多，你看這個數字就知道了。其實央行這幾年基礎貨幣的擴張就是外匯儲備，中國所謂的發貨幣是有基礎地發貨幣，不是憑空發貨幣的，不是印鈔票，中國的央行印鈔票的成分很少。誰印鈔票？美聯儲是我們全世界最大的印鈔機，是無中生有的印鈔票，美國的財政紀律極其差，他們不讓別的國家印鈔票，其實自己印的是最多的。但中國的央行放貸是有真正的實物做抵押的，所以批評說中國央行大印鈔票的說法是錯誤的。另一方面，中國的央行根本沒有開足馬力發鈔票，因為中國的準備金率很高。貨幣發行量最大的參數是什麼？一個當然是基礎貨幣有多少，另外一個就是準備金率。準備金率越高發的越少，中國的準備金率最高達到22%，銀行收來100塊錢的存款，有22塊錢不能拿去貸款，現在降下來了，但還有17%。2003年存款準備金只有7%，這麼來看，中國的央行還沒有真正地發鈔票呢。所以很多人說的「中國貨幣超發」了，這種說法是錯誤的。我們國家貨幣多純粹是因為我們儲蓄太多了，外匯儲備也是我們的儲蓄，外貿企業的外匯，存入央行成為外匯儲備，央行要兌換相應的人民幣給企業，這些錢在國內流通，不是憑空印鈔票印出來的。誤區五：降槓桿就必須緊縮貨幣怎麼降槓桿呢？多數人認為，我們必須降低M2的數量和增長速度。但是，降M2存量幾乎不可能，很困難。降低速度是可能的，但是在經濟下行的時候，全面的降低貨幣發行速度就是自殺。1929年的大簫條給我們的啟示就是，胡佛總統控制貨幣的發行，結果讓大蕭條越來越深入，這是美國學術界一致的看法。在我們現在這種情況下一定要保持一定速度的貨幣增長量，否則我們的經濟下行壓力就會更大。真正的降槓桿就是消除壞賬，防止壞賬增長。我們實際上有一種美麗的煩惱，就是儲蓄太多。日本是我們的前車之鑒，日本大量的錢先變成了房地產和股市泡沫，接下來就是產業空心化，錢太多了，產業都轉移了。這給中國的教訓就是，應該把電子符號轉化為收入流，擴大直接融資，股市、債市、PE、VC，讓錢流入實體領域，促進科技創新，產業升級。目前經濟下行壓力這麼大的情況下政府要有所作為，要發行更多的政府債券，為老百姓提供穩定的收益。政府發債做什麼？現在主要是置換地方債，這是對的。把原來的商業債務轉化成政府債務。但這還不夠，我建議政府還應該發債，買三四線城市的房子，因為那些城市去庫存非常慢。有7億平米的房子在三四線城市賣不出去，政府每平米補貼一千塊錢，這對全國政府來說是小數，而且可以分為三五年來做。購買力從哪兒來？農民的城市化。現在農村結婚的標配是什麼呢？在縣城要買套房子，而且還要買車。如果能給農村居民每平米補貼1000元，肯定會有人願意去買的。去了庫存而且降了槓桿，因為這些房地產企業都解套了。
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