互聯網金融商業模式研究報告（2014年）（上）

08-02

互聯網金融商業模式研究報告（2014年）（上）繼農業時代、工業時代、信息時代之後，移動互聯網推動了人類社會的又一次巨大變革。互聯網悄無聲息地從「雲端」降臨，影響改變了無數人的生活與消費習慣，並在眾多看似不相關的行業中生根發芽，滌盪和改造著行業內在的基因和模式。

無論是衣食住行等生活的方方面面，還是像傳統的批發、零售（阿里巴巴&淘寶）、傳媒廣告（自媒體&AdWords精準投放）、旅遊（去哪兒、攜程等OTA）等行業，都在「隨風潛入夜」的移動互聯變革中悄然巨變，與此同時，新的需求、新的機遇和新的行業巨頭隨之產生。

金融行業也隨著互聯網的發展和移動互聯時代的到來掀起了驚濤駭浪。在互聯網金融異常火爆的2013年，餘額寶匯聚了民間碎片化的財富，將傳統金融機構無暇關注的零碎資金匯聚在一起，讓一支被全球同行仰視的貨幣基金拔地而起；隨後騰訊、百度、新浪、網易紛紛介入金融領域，微信紅包趁勢而起，百度錢包也不甘落後；而如雨後春筍般湧現的P2P和眾籌網站同樣極力擴張，野蠻生長。

各方統計數據也證實了互聯網金融對傳統金融行業帶來的巨大衝擊。工信部賽迪研究院發布的《2015年中國互聯網發展十大趨勢報告》稱：在國內經濟增速減緩的新常態下，互聯網經濟卻逆流而上，以創新驅動變革，發展勢頭強勁。預計2015年電子商務交易額將超過15萬億元，網路零售交易額將超過社會消費品零售總額的10%；在移動支付領域，2014年第二季度，國內移動支付交易規模達到16353億元，是上年同期的四倍多；同時，全國P2P網貸規模達到381億元，環比增長26%，平台交易愈發繁榮。

說明：第三方支付企業互聯網收單交易額指從第三方支付企業為合作商戶提供的互聯網線上資金支付及結算服務的交易規模。以上數據根據廠商訪談、易觀自有監測數據和易觀研究模型估算獲得，易觀會根據最新了解的數據對歷史數據進行微調。

來源：易觀國際·易觀智庫 www.eguan.cn

說明：以上數據根據廠商訪談、易觀自有監測數據和易觀研究模型估算獲得，易觀會根據最新了解的數據對歷史數據進行微調。本報告所指移動支付指用戶通過移動終端，藉助互聯網（3G、GPRS/WIFI等）實現的交易資金支付、轉賬、收款等資金流轉活動，包括手機客戶端、應用內支付、刷卡器等各類型移動支付方式，不包括簡訊支付。

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說明：以上數據根據廠商訪談、易觀自有監測數據和易觀研究模型估算獲得。

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說明：P2P網貸市場指P2P用戶在線上實現交易的市場，具體數據據企業調研、訪談、二手資料及易觀方法論估算獲得，易觀會根據最新信息對歷史數據進行微調。

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說明：具體數據據企業調研、訪談、二手資料及易觀方法論估算獲得，易觀會根據最新信息對歷史數據進行微調，溫州貸超短期標的佔比過大，暫不列入統計對象範疇。

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圖1.中國互聯網金融數據盤點（圖表來源：易觀智庫）[1]

互聯網與金融的結合併非偶然，兩者和各行各業聯繫密切：任何行業任何個體，都要實現內外部信息流和資金流的相互融通。這種與各行業主體和消費者相互聯繫，利用數據提供服務的相近模式使得互聯網服務業天生具備與金融服務業相互交融的基礎，互聯網企業通過各類金融創新，向金融行業滲透，打破不同金融業態界限，可以與金融行業相互交融，相互促進與發展。

正是基於互聯網與金融融合發展的潛在可能性，可以預見，未來，互聯網金融將繼續進行行業細分和模式創新，O2O金融服務、產融結合等領域的藍海價值將會顯現。互聯網金融產業整體規模將持續走高，並不斷湧現新業態和新商業模式，推動互聯網金融走嚮應用和服務深化的發展新階段。

想要在這片充滿無限可能的領域取得成功，無論是互聯網新貴，還是傳統金融機構，都需要具備互聯網思維，選擇最適合自己的商業模式，合理組織金融服務的價值鏈。金融產品和服務從開始設計到最後到達客戶，需要經歷基礎設施、平台、渠道、介質及場景等諸多環節，而金融市場競爭的關鍵則在於有效把控價值鏈上的核心環節，充分利用自身所擁有的資源和能力，在互聯網金融動態、多維的生態系統中選擇合理的交易主體，設計合理的交易客體和標的，並充分利用互聯網大數據合理定價，進而設計出便捷、合理、風險可控的交易結構，從而在互聯網金融的競爭中佔得先機。

一、互聯網金融：互聯網技術革命與金融創新共舞下的商業變革

互聯網金融是互聯網技術革命與金融創新共舞下的深刻商業變革。互聯網技術指的是新支付技術、雲計算、社交網路、大數據、移動技術、搜索引擎等，傳統金融業務則包括資金融通、信息中介、資產證券化等。在互聯網技術下，這些金融業務會出現新的形態和創新的商業模式，比如P2P、第三方理財、移動支付等，湧現出一系列的金融創新。對金融體系而言，互聯網金融是新經濟下的新金融，對傳統金融的改造和革新更多來自於業務創新、模式創新、價值創新。

從廣義上看，互聯網金融包括一切以互聯網為渠道、工具或流轉平台的金融產品和服務，既包括銀行等監管體系內傳統金融機構通過互聯網渠道銷售傳統金融產品和基於互聯網技術進行金融創新，也包括監管體系外各種非傳統金融機構依託互聯網提供的金融產品和服務。換言之，傳統金融機構和新型金融機構都可以從事和提供互聯網金融業務。從狹義上看，多數時候提及互聯網金融，我們指的是後者，即監管體系外各種非傳統金融機構依託互聯網提供的金融產品。本文主線採取狹義的定義，當然，在部分篇幅，本文也將涉及傳統金融機構切入互聯網的金融創新業務。

互聯網對金融的突破，其根源來自於計算機技術和通訊技術的革新。工信部電信研究院最近發布的《移動互聯網白皮書（2014）》披露，中國的移動端互聯網用戶超過8億；2013年我國的智能手機出貨量高達4.23億部，佔全球份額的50%；2014年我國的移動應用端APP種類累計達400萬種，下載次數超過3000億次，96%的APP還在使用當中。另一份由工信部電信研究院 TD-LTE工作組最新發布的《４G技術和產業發展白皮書（2014年）》披露，截至2014年10月，全球4G用戶超過3.9億，我國建成全球最大規模的4G網路，4G用戶達到5777萬，位居世界第二。這些產業消費數據反映了由底層計算機和通訊技術進步所帶來的移動產業商業化繁榮。

日常消費場景的改變，智能手機和4G網路的普及逐步實現人類線上線下O2O生活的融合；信息數據24小時獲取，連通人們以前下線後無法跟蹤的行為斷層；多樣化的線上、線下行為數據能更好地描繪出不同主體的真實肖像。而這些改變都在倒逼著整個金融體系的革命，因為金融就是與各行各業不同經濟主體的經濟活動緊密相連的，當金融行業的參與者、參與內容、參與方式都發生改變時，金融必然要發生改變。

進入移動互聯網時代，傳統金融產業將發生哪些突破？如果從商業模式的分析視角來看，金融行業的價值空間、交易成本、驅動力、結構形態等都有可能產生突變。

（一）價值空間空前提升

價值空間提升主要包括兩個方面：一是在用戶規模和交易數量上，由於長尾市場的消費金融、大眾理財、小微貸款的需求被激發，創造出許多以往沒有的、小額、巨量的金融交易。比如，餘額寶的出現讓普羅大眾喚醒理財意識，只需將支付寶上的資金餘額購買貨幣基金，即可享受到最高7%的理財收益，而不必準備5萬以上的存款到銀行櫃檯簽署多份理財協議，如此小的金額還可以隨時調用，理財、消費兩不誤。還有，P2P和眾籌的發展，使長尾市場便捷、小額地出借高息資金對自己的資產進行差異化配置成為可能。隨著長尾市場金融品種的增多，各種為普通大眾服務的第三方理財APP也相應推出市場，比如隨手記、銀率網、中民保險網都在長尾市場幫助客戶進行產品篩選和資產配置。

二是在效率上，移動互聯時代下現實與虛擬世界的真正融合創造出更高頻次的交易，提升了交易效率。以往的線下網點受到銀聯POS機的數量約束；用戶擁有多張銀行卡，容易忘記密碼，或者卡內餘額不夠，導致很多交易無法完成；同時POS刷卡手續費讓許多商家仍願意接受現金，接受現金便會產生驗鈔、清點、找零錢的時間損耗，造成許多交易頻次被削減。而在移動互聯時代，商家或者個人一個APP，一個第三方支付賬號只需二維掃碼一個步驟即可完成支付全過程，免去所有手續費、裝機費、設備維護成本，減少了現金或者銀行卡交易的多種時間浪費，降低了長作業流程的人工干預風險，提升了交易效率。

2014年5月15日中國互聯網協會發布的《中國互聯網發展報告（2014）》披露2013年我國網路經濟整體規模達到6004.1億元，其中移動互聯網經濟規模達1083億元，成為互聯網發展的重要助推力。預計到2017年，網路經濟整體規模將達17231.5億元。以互聯網支付為例，支付手段的創新極大促進該領域發展。2013年互聯網支付交易規模53729.8億元，移動支付交易規模達到12197.4億元，約佔互聯網支付的兩成。

該報告表明中國移動互聯的經濟規模正在逐步追趕上桌面互聯時代的規模，其增長空間來源於原有的線下交易規模以及以往被效率束縛的交易。

（二）交易成本下降

交易成本下降除了得益於上面提到的技術進步帶來的支付方式便捷化，節約了各種交易過程的顯性成本，同時還得益於多網融合加速，違約逃逸成本增加，降低了違約失信所帶來的隱性成本，而這種成本正是約束著中國金融無法高效運作的深層次原因。

違約成本的增加主要是由於政府、商界、民間都意識到只有將信息孤島鏈接起來才能對那些交易不誠信的主體進行懲罰，也只有當不誠信之舉有了便捷、低成本的跟蹤技術渠道，才能回到金融的信用本質，實現整體交易成本的下降。

互聯網技術的進步不僅讓交易過程和交易體驗在人性化方面得到大大的提升，同時還因在交易過程中記錄下了人們線上線下交易行為的數據，使得現實世界與虛擬世界不再涇渭分明，每個人都更真實地被數據監測跟蹤還原了其最真實的整體肖像。

（三）行業商業模式驅動力改變

過去由於技術成本限制，導致長尾市場服務受到限制，長尾群體的長期金融需求被壓抑，互聯網金融的介入使長尾市場得到解放並發展迅猛，金融服務由20%高凈值的高端市場走向普惠金融。

而由於高額的交易成本，國內金融市場難以顧及小額「長尾」投融資方。據統計，對於多數商業銀行，當單筆貸款小於一定額度和期限時，銀行信貸審查成本是要高於貸款收益的。由於居高不下的人力和渠道成本約束，銀行所覆蓋的客戶群體較小，無法滿足廣大的中低端客戶需求。

傳統金融機構的網點都是圍繞優質客戶群體展開，市中心布局私人銀行服務網點，中央居住區布局貴賓客戶和理財客戶服務網點，但這些金融服務很難真正惠及到普通大眾家庭，剛入職的白領、學生以及三四線城市中低收入居民和廣大農村居民很難享受到金融服務。波士頓諮詢公司（BCG）提供的2013年全球消費者信心調查顯示，由於金融產品和投資渠道匱乏，將20%以上收入進行儲蓄的中國消費者超過30%，遠遠超出其他國家多數不到10%的比例。中國新興金融行業發展緩慢，不少金融機構投資門檻較高（如信託的准入門檻是100萬人民幣），從而造成了國民普遍的金融服務需求壓抑。

圖2.中國內地財富水平較低的家庭數量佔比超過90%

同樣，小額融資需求因收益難以覆蓋成本，也受到傳統金融領域的忽視，尤其是各種中小微企業。在中國5600萬小微企業及個體工商戶中，有近三分之一存在借債行為，但其中能從銀行獲得貸款的僅佔11.9%。[3]

低廉的移動技術交易成本，日益改進的用戶交易體驗，足夠大的長尾空白市場，形成一股新的驅動力改變著整個傳統金融的商業模式。

在新的互聯網金融模式裡面，金融體系的盈利不再單一依靠融資利息收入，與此同時，金融機構還會付給資金投資者更高、更有吸引力的利息成本。因此，其盈利驅動力不再來自息差，而是來自其他附加價值的盈利。而對不同附加價值驅動力的設計，就構成了不同的新商業物種。比如，移動第三方支付，降低了手續費，卻能通過其入口效應獲得不菲收入。

（四）商業模式管道形態改變

價值空間提升、交易成本下降、商業模式驅動力改變的綜合結果，就是出現了獨立於傳統金融機構的、純中介的、不承擔風險的去中心化金融撮合平台，如P2P、眾籌等。

簡單來講，金融業態可以分為投資端、融資端以及中間各個金融主體提供的金融產品三大版塊。融資端是拉動整個金融行業創新的動力。隨著時代的發展，融資端衍生出新的需求，為滿足客戶需求，金融行業必須進行創新，從而拉動投資端。

如果把所有的金融產品比喻成連通投融資端的管道，那麼金融機構則是管道鋪設者，投資資金相當於管道里的水，由於投資者不同的風險偏好以及不同的風險承受能力，在進入市場時就帶上了不同的標籤，相當於液態分層，這就決定了投資者的資金會進入不同的管道，而管道的另一端接通的是融資端，融資端不同的融資需求決定了資金的收益和風險。可以將融資端比喻成一片「農田」，不同層次的資金灌溉不一樣的農作物，而農作物的類型自然就決定該筆資金可以獲得的收益以及需要承擔的風險。這種「資金池模式」所帶來的固有問題就是金融機構成為中心節點，大部分風險需要自己來調查、審核、承擔，尤其在金融市場仍處於初級階段的中國，「剛性兌付」、「政府兜底」是許多大眾投資者根深蒂固的風險理念，這也是許多高風險高收益的金融理財產品無法拆開為小份在大眾層銷售的原因。

但在網上如火如荼的P2P和眾籌正在逐漸打破這些管道和池子的現有格局，搭建更為透明化、一對一、去中心化的金融中介平台。銀行借貸採取的資金池方式，信息完全不透明，借款人既不知道自己的錢借給了誰，貸款人也不知道資金的來源。而新的平台則與銀行借貸平台不同，在平台上，投融資雙方可以清楚知道錢的來源和去向，同時把投資決定和風險承擔交回給投資人。必須指出的是，這種管道變革只是商業模式的變革，而並非必然意味著企業的更迭。銀行也同樣可以切入P2P（據公開消息已有9家銀行系P2P,分別是平安集團的「陸金所」、國開金融的「開鑫貸」、招商銀行的「小企業E家」、包商銀行的「小馬Bank」、民生銀行的「民生易貸」、齊魯銀行的「齊樂融融E」、江蘇銀行的「融e信」、蘭州銀行的「e融e貸」、寧波銀行的「白領通」）[4]、眾籌，與已有的管道形態形成補充。關鍵仍在於，傳統金融機構是否充分認識並全身心擁抱這種新商業模式的變化。

金融機構的形態變異本質是整體交易結構的改變，因為其中的交易主體、客體、方式、定價都在被移動互聯網顛覆。

二、商業模式視角看互聯網金融：交易主體、交易客體、交易方式、交易定價都已經或將要被互聯網技術深刻改變本研究報告的核心議題，是從商業模式的分析視角出發，研究互聯網金融對傳統金融體系的變革。

按照魏煒、朱武祥、林桂平的論著《商業模式的經濟解釋》[5]所定義：商業模式是利益相關者的交易結構，包括交易主體、交易客體、交易方式、交易定價等四個方面。而正如上文所述，從宏觀視角來看，互聯網金融是互聯網從根本上對傳統金融行業的一場顛覆性的改革，通過對傳統金融行業交易主體、交易客體、交易方式、交易定價等四個方面的改進與提升。

互聯網金融創新，融入和改造了銀行、券商、保險、信託四大傳統金融體系，實現了業務創新、模式創新、價值創新，有效改善了國內原有金融產品供給不足的現狀，同時促進金融理財需求的快速發展。而受益於智能移動終端和4G通訊網路等互聯網基礎設施的普及與推廣，互聯網徵信的逐步發展，以及多維度數據的低成本歸集，互聯網行業將與金融行業進一步融合溝通，最終會促使互聯網金融繼續拓展其邊界，為金融改革帶來更為深遠的影響。

互聯網，尤其是移動互聯網，為金融行業引入大量新的利益相關者和交易主體，定義了新的交易方式和定價方法，從而產生了新結構、新模式和新金融業態。在我們看來，在這一系列顛覆和創新中，交易結構的改變是互聯網金融與傳統金融最根本的不同，無論是新的參與方、新的投資標的，還是新的交易方式、交易定價，都在交易結構中一覽無遺。因此，從商業模式視角出發，能夠較為完整看清移動互聯網對金融業態的改變，進而幫助互聯網公司和傳統金融機構對產品、對用戶、對市場、對價值鏈乃至對企業整體所處商業生態進行新的審視、設計與改造。

以下將分析商業模式交易結構的四個交易維度，窺探互聯網對金融行業的再造。

（一）金融體系的參與主體得到拓展，金融業態更為豐富

互聯網「開放」、「平等」、「協作」、「分享」的精神促使萬物互聯，你我同在，而藉助互聯網的力量，金融機構能夠更強力將其金融服務滲透到人們生活的每一個場景，將金融服務交易主體擴展到更為廣闊的人群。

在客戶方面，互聯網技術使服務長尾客戶成為可能，餘額寶藉助支付寶的強大黏性，將貨幣基金客戶範圍由高凈值機構或個人拓展到規模更大的長尾客戶，讓普羅大眾也可以享受到金融的個性化服務，同時也讓阿里巴巴和支付寶轉身一變，成為金融服務提供方。

在金融業態方面，藉助互聯網的平台構築能力，P2P，眾籌等新的金融業態紛紛湧現，原先與金融行業無甚關聯的企業也參與到互聯網金融的大潮之中。

（二）交易客體形式多樣化，信息多維度、多頻次化

互聯網金融背景下，主要的交易客體仍是資本、資產和信息，而由於互聯網技術所帶來的變化，使得資本、資產與信息的切割、轉化更為方便快捷且容易定價（各種新型的證券化、資產包分割）進而使交易資產類型、交易資金額度範圍和交易頻次得到極大的豐富和發展。小額長尾資金的利用，小額支付的運用在低成本甚至零成本的互聯網交易過程中取得長足發展。

在交易信息方面，互聯網時代的信息呈多維度、多頻次變化，社交信息、支付信息等在傳統金融行業中無法充分利用的行為數據在互聯網時代備受重視，成為徵信的重要依據。互聯網金融豐富了交易客體，更讓原先不被重視的數據等資源被重新發現和重視。

（三）交易模式和風險控制手段創新，交易時間和交易場所拓展

互聯網有效降低了傳統金融行業的信息不對稱，改變以往投融資兩端的信息封閉性，讓投融資方自由交流，定價，進而自主進行資金融通。這些改變促使了金融交易模式的創新。比如繞開金融中介的P2P模式，創造了銀行之外的借貸新渠道新平台；而眾籌模式則構建了交易所外的股權融資平台。

此外，互聯網金融對交易方式的改變還體現在交易時間，場所和風險控制等多個方面：在交易場所上，原先只能在交易所或銀行櫃檯的交易轉移到PC或移動端，交易方式更為靈活多變；在交易時間上，很多金融交易可以隨時隨地發生，更高頻次的資金流動更有利於金融「融通你我」的功能；在交易風險控制上，由於互聯網的去中介化，更多的交易傾向於投資者風險自擔；而信息共享，則讓交易更趨透明化和低風險化。

（四）交易定價的變革，改變交易雙方的議價力量格局

基於互聯網所產生的全面數據，金融行業定價的關鍵因子不再拘泥於以往的借貸風險模型，而是更多地基於交易主體、客體全面的信用評級和風險信息數據。

與此同時，互聯網金融中很多定價不是基於結果（抵押、利潤等），而是基於過程（交易過程信息、現金流融資等）或者過程的積累（過去的信息實時的更新到最新的徵信體系中），這進一步控制了交易中的風險，能夠及時監督和控制資金的流動和流向。

此外，互聯網金融也改變了交易方的議價能力，長尾客戶利用群體的力量完全可以和金融機構議價，改變了弱勢客戶被動接受定價的局面。

綜上，移動互聯網時代下的金融業的交易結構有了巨大改變，而這種改變也正是互聯網對於金融行業的價值提升和模式改造的核心點。在後面的章節中，本文將繼續從商業模式分析視角出發，梳理互聯網金融帶來的新金融業態的交易主體、交易客體、交易方式、交易定價變革，通過比較傳統金融和互聯網金融的商業模式，以此發現互聯網帶來的創新業務和創新模式，進而分析互聯網還可以從哪些渠道切入到金融行業，帶來新的商業模式。

三、互聯網金融的變革與演化：基礎設施層、接入系統層、應用層與滲透、打通、交融

為了更清晰地反映金融體系交易結構所出現的新改變，我們從宏觀到微觀，從基礎到應用，將產業體系的交易結構分為三層：基礎設施層、接入系統層、應用層。

（一）金融產業體系：基礎設施層、接入系統層、應用層

基礎設施層——互聯網金融建立和進一步發展的基礎，是相關交易結構賴以存在的基本要素。互聯網金融的基礎設施具體來說包括了支付清算體系、徵信系統、交易平台、金融信息安全系統等「硬體」，也涵蓋了整體金融法制環境、市場服務體系、社會信用環境、各類規則標準等「軟體」，進而構成了整個金融基礎設施體系。[6]下面我們對互聯網金融的基礎設施層進行簡要介紹。

支付清算體系：支付清算是所有金融交易乃至所有交易行為的必需環節，也是互聯網金融最早取得突破的區域。而便捷、安全、暢通的支付清算過程也是互聯網金融時代的必要條件。在第三方支付、銀行、銀聯的競爭與合作下，愈發暢通無阻的支付結算通道，更高頻次的支付和交易以及更多便利的支付方法將繼續顛覆原有的支付結算體系，創造安全與便捷兼具的支付渠道、工具與方法。

徵信體系：在中國，正在進行著多網融合的系統工程，包括政府、公共部門、第三方評價等非借貸信息開始匯入徵信系統，尤其是以BAT三家為代表的互聯網數據正在成為中國政府與外資巨頭企業的爭搶合作對象。一些利用自身先進精準搜索技術的大數據創業公司，如百分點科技就與上千家媒體、電商平台合作，搜集個人的行為數據出具相關信用及營銷報告給多行業使用，其客戶中包括多家上市銀行。非銀行借貸數據（P2P、小額借貸、擔保公司）也逐步納入徵信體系，修正信貸風險概率。互聯網時代下新的信用風險模型正在改寫定價。

資產交易平台：近年資產交易平台的興起促進了以標準化和證券化產品為主的金融創新產品的發展。資產交易平台可有效促進金融產品的流動性和可交易性，推動金融交易規模的擴大和交易頻次的增長。

以天津特區為試點的全國性應收賬款債權流轉平台工程正在啟動，這一標誌著20萬億元存量資產被盤活的舉動，表明了通過學習美國等發達國家，完成金融基礎設施的搭建工作，中國中小企業融資難的現狀正在逐步改善。

金融信息安全體系：互聯網金融的飛速發展也使其面臨愈發嚴峻的信息安全風險受到挑戰。而金融信息安全體系作為互聯網金融的重要基礎設施也值得重視。按照中國金融認證中心總經理季小傑的觀點，網路信任體系、數據安全保護和電子憑證的推廣是互聯網金融大廈不可或缺的三塊基石，而針對互聯網金融的監管和准入法律法規條例卻仍不完善，政府在整體上持保護創新的態度，不過這也讓一些機構和個人鑽了空子，借互聯網金融之名來行非法集資和欺騙公眾投資之實。以P2P網貸為例，截止到2014年年底，網貸運營平台已達1575家，2013年同期為800家。其中，2014年存在問題的平台為275家，遠遠超出2013年同期的76家。各種P2P平台踩雷、跑路、涉嫌非法集資、監管缺位的消息造成了P2P平台的公信力危機，也使得正處於蓬勃快速成長期的P2P平台增速過早呈現出放緩的趨勢。這一系列基礎設施的缺失使得互聯網金融的發展大受影響。

[7]在當前存在多個金融基礎設施主體以及主體間處於割裂狀態的大背景下，只有搭建起基礎體系和平台，打通底層基礎設施，才有望把我國金融生態引向真實信用風險定價的軌道上來。

接入系統層——第三方支付便捷高效地滿足了移動互聯生活交易場景的多樣性需求，是互聯網金融基礎設施層互相連接的通道，也是各應用層主體最重要的接入埠。

第三方支付有效連接了互聯網金融的基礎設施層。首先，作為支付結算體系中的重要工具，第三方支付有效增強支付結算體系的運作效率，提高支付結算領域的競爭性；同時，作為交易過程中的信用中介，第三方支付在其虛擬賬戶累積了交易過程中的信用數據，可有效融入徵信體系中；此外，其資金安全保護系統也是金融信息安全體系的重要組成部分。

另外，第三方支付是應用層至關重要的接入埠。無論是面向商戶還是面向個人，無論是投資平台還是融資平台，都可以利用第三方支付虛擬賬戶的入口效應有效導流，從而使第三方支付平台成為潛在的連接投融資端的通道甚至平台。

目前來看，第三方支付已經開始試圖滲透到金融產品銷售平台、投資渠道、信用卡和消費信貸等領域；同時，部分第三方支付公司也開始利用積累的企業採購、支付、結算等信息，逐步將業務範圍擴展至B2B的企業流動資金管理需求，成為供應鏈金融提供商。

而作為第三方支付的重要組成部分，移動支付可以和線下收單業務結合，其為O2O交易模式引入了豐富的生活場景，促進了O2O閉環的過程，從而把營銷、交易、服務體驗三個部分靈活應用在線上線下，把商家和用戶真正連接起來，進而推動線上交易與線下交易的融合。

應用層——各種金融機構實施其資本市場作用的層面，主要連接融資端與投資端。傳統金融的整體架構就是我們上文所描述的「農田」、管道、資金池的系統，下面我們將按融資端、各金融機構、投資端具體展開說明，同時分析在傳統金融體系下應用層的現存矛盾，並通過商業模式工具分析各融資渠道的開閉模式（圖3）。

從融資需求的角度，融資需求可以分為個人融資需求和機構融資需求。在中國，個人融資需求相對比較簡單，消費融資佔比份額很小，大部分個人融資為房屋等抵質押類貸款，基本上通過銀行獲取貸款；部分額度較小的貸款，也可以通過小貸公司獲取資金。

圖3.應用層現狀與傳統金融機構閉合模式圖

（為行文方便，本報告採取統一圖例標示企業的業務系統，下同）

企業在其不同發展階段，會有不同的融資需求。在企業發展初期，由於企業未來發展前景未卜，風險較大，只有小部分初創型企業能夠從銀行處獲取資金，大多數初創企業的資金源於VC/PE或者自有資金。而當企業業務成型，壯大到一定程度後，企業會選擇通過IPO募資或者採用發債的方式獲得資金支持，由於兩者有特定的流程和法律規定，因此其對應的管道類型是固定的，僅能由券商或者銀行投行部門提供的管道獲取資金。流動資金需求則伴隨著企業發展的各個階段，並依企業本身的風險程度具體分析可對接的管道，對於風險較低的流動資金需求可以通過銀行借款的方式獲得，或者採用票據貼現等其他方式實現；風險度稍高的流動資金需求，則可以在小貸市場上比較便利地獲取融資服務，同時付出稍高的利息成本。項目融資因特定項目發起，資金風險直接與項目風險強相關，而與企業財務風險弱相關或無關，因此多採用銀行、銀團或信託計劃的方式獲得資金。

在融資端，目前存在融資需求的多樣性和利率機制不夠靈活之間的突出矛盾。在利率市場化完成之前，信用風險溢價作用無法全面發揮，從而導致金融機構對客戶逆向選擇，具體表現為特定階段（如初創期）、特定規模（主要為中小微企業）或特定行業的企業融資困難。

從投資者的角度，按照投資者的資產規模及風險承受能力可劃分為不同層次，並決定該類型投資可選擇的投資渠道。傳統的保險業務針對風險規避者，投資者選擇將風險轉嫁給保險機構。銀行及債券類產品則是適合穩健性投資者選擇。券商渠道服務於有一定風險抵抗能力的個人和機構。信託則對投資者的資產規模有著較高的要求。實際上，銀行、券商、信託等主體也是投資者，其一方面作為金融機構為投資者提供金融服務，另一方面也作為一個市場主體進入到不同的投資渠道。

目前投資端存在的重要矛盾在於投資門檻較高。傳統金融機構出於成本控制考量，無論是銀行理財產品還是信託產品，都存在較高投資門檻，使得大量長尾客戶受限於資金規模而缺乏豐富的投資渠道。

從金融機構本身（管道）角度來看，各類金融主體發揮自身資源能力優勢，各自佔據投融資領域的一個或數個細分市場，在利潤豐厚的領域或存在業務上的交叉。不過由於監管機構的引導，各類金融機構在融合發展趨勢下，仍基本處於分業經營的狀態。金融機構本身存在的矛盾是金融產品無法全面覆蓋所有投融資端的需求，仍有部分市場亟待滿足。

還有一個重要的發現，是各個投融資渠道的開閉模式。具體而言，雖然我們將圖分成三大版塊，分別代表資金池的投資端、管道的金融產品以及「農田」的融資端，但是實際上，並不是所有的金融產品都連接了投資端和融資端，比如說銀行的票據業務，小貸公司的小額貸款業務等。這就出現了沒有打通的鏈條，從投資、融資價值鏈的角度可以很容易理解沒有打通的鏈條是不穩定的。雖然可以認為沒打通鏈條的存在是因為金融機構將自己作為投資者參與到該鏈條中，但是封閉主體資金的可持續性與直接連通整個資金池管道資金的可持續性是有差別的，這樣就存在打通或者被打通的可能性。再者，從縱向上看，不同金融主體間必然存在一定的業務往來，而這些業務往來會受到法律或者主體形態等客觀條件的限制，不同主體間交易順暢程度的不同必然會影響金融市場的效率。而在這需求決定供給的市場，該種需求必然和提高不同主體間交易往來效率的金融工具出現，比如銀聯的出現提高了不同銀行間的資金劃轉的速度。因此，可以說從縱向上看，金融業態也存在著打通的可能性和必要性。

系統穩定是系統持續發展的必要條件，一旦存在不穩定點必然會有外界對其造成衝擊，對原有體系推倒重來並達到新的穩定狀態。近十年來，互聯網對工作方式、生活方式、消費方式都產生極大的衝擊；金融行業作為經濟運行的中樞更是難免，而根據自然界規律，這種衝擊必然從最不穩定點入手。比如P2P影響了小貸公司的小額貸款業務、眾籌改變了傳統的股權融資，第三方支付衝擊了移動支付形式，這些剛好都與圖中反映的不穩定點，也就是非連通點相吻合。同時P2P、眾籌、第三方支付、移動支付均是對傳統金融體系長期存在的矛盾的一種釋放，這種互聯網金融模式讓高端金融走下神壇，逐漸回歸到長期以來被抑制的大眾投資理財融資需求中。

此外，金融交易是不確定環境下跨時間、跨空間的關於價值、風險和未來現金流的契約行為，而金融機構在契約簽訂的過程中應充當著中介人的角色，風險由契約直接參与的雙方承擔，金融機構僅僅起到一個風險緩釋的作用，並不能代為承擔風險。但是我們目前看到的依然是以剛性兌付為主的投資意識，金融機構在這個過程中直接參与到契約的制定。而隨著金融行業逐漸成熟，必然要求金融機構逐漸轉變其角色定位，從參與者的身份回歸到中介人的身份，這些在受到互聯網衝擊下的社會裡，其轉變速度將有可能大大加快。

圖4. 互聯時代下應用層金融管道閉合模式狀態

（二）傳統金融與互聯網融合的三種形態：滲透、打通、交融

不管是基礎設施層、接入系統層還是應用層，這三層金融體系都將會經歷與互聯網的滲透、打通、交融。

滲透是指金融參與主體利用互聯網「開放、平等、協作、分享」的精髓和各類互聯網工具，改造傳統金融業務，使其成本更低，操作更便捷，透明度更強、協作性更好、參與度更高，從而實現互聯網渠道對金融領域原有業務的滲透。滲透側重互聯網金融在渠道上的低交易成本優勢，典型案例為第三方支付對商業銀行及銀聯原有支付結算渠道的顛覆。

打通是指互聯網金融利用其滲透性和開放性，用更低成本服務於更多原本被忽略的長尾用戶，打通原本不連通的投融資渠道，創造新的金融產品和金融平台的過程，比如餘額寶，打通長尾用戶與貨幣基金的隔絕狀態，為廣大用戶提供新的投資渠道。打通側重新渠道、新平台的建立和新商業模式的產生，P2P、眾籌等新型互聯網金融商業模式是其典型代表。

交融是指互聯網金融發展更深層次後，資金在各個主體之間直接自由地遊走，各金融機構中介作用不斷被弱化，最終轉變為數據中心和風控匹配中心，進而導致各金融主體和互聯網企業商業模式趨向融合的狀況，交融階段只是筆者預估的理想狀態，目前尚無典型代表。

上面闡述到當前整個金融體系的現狀和斷點，會隨著互聯網技術的興起而得到改變。正是因為銀行存在種類繁多的賬戶體系，這才孕育了第三方支付的市場；正是因為中小微企業無法通過抵押獲得融資，80%的低凈值個人投資需求無法得到滿足，這才催生了如火如荼的P2P風暴；正是因為創業團隊得到天使基金和VC機構投資的機會有限，才使眾籌成為了大家最時髦的社交參與。但是，如何讓互聯網金融真正從「點狀閃現」到「完全交融」，還是要依靠金融基礎設施的完善和發展，如果徵信、支付清算、網路安全、資產流轉的體系建設問題不能得到解決，互聯網金融仍然只能在局部綻放，不能真正實現普惠大眾的金融。

（三）互聯網金融主流創新商業模式簡述

從滲透到打通再到交融，互聯網對金融行業的改造循序漸進，在每個階段，都會有相應的模式大放異彩。

本研究報告先後研究了八個互聯網金融創新領域，研究了超過30個案例，涉及到前文提到的基礎設施層、接入系統層和應用層。以下是部分案例清單。

表1.本課題研究案例清單

下面，本報告將依次介紹目前互聯網金融的主流模式，簡單概述其發展歷程、特點和未來展望。

1、第三方支付

所謂第三方支付，就是一些和產品所在國家以及國外各大銀行簽約、並具備一定實力和信譽保障的第三方獨立機構提供的交易支持平台。支付是銀行系統存、貸、匯三大業務中市場化程度最高、受互聯網影響最早的領域，目前第三方支付的發展在互聯網金融各領域中也最為成熟。

與第三方支付相比，傳統支付的定位是憑藉強大的信用能力及資金優勢，服務於普遍的商戶和個人，提供的是標準化的基礎支付服務，支付場景和介質都單一化，比如：銀行卡。與之相反，第三方支付主要服務於碎片化的客戶群體，提供的是個性化、定製化服務，且偏重於增值服務。這些支付公司通過建立一個兼容多銀行支付方式的介面平台，與用戶低成本、高效率地連接，以應對客戶需求的多樣性、市場的高風險性、小而零散的支付額以及瑣碎頻繁的交易糾紛。

圖5.第三方支付業務系統圖（以快錢為例）

不同的市場、不同的模式導致不同的業務結構，第三方支付與傳統支付業務系統的差別就在於，與下游用戶相連的鏈條上多了第三方支付公司這一利益相關者。其他主要利益相關者並沒有太大改變，只是因為第三方支付的介質、場景更加多樣，可以與更多的商家進行合作，因此交易結構更加複雜，與上下游產業鏈各利益相關者的交易方式也更加多樣和翻新。就傳統支付而言，主要涉及銀聯和銀行。銀聯作為傳統支付體系的布局者，通過跨行交易清算系統，確保不同銀行之間互聯互通，銀行卡可跨行使用。而第三方支付因其特點，可以更靈活地為企業用戶量身訂造支付方案，同時與更多商家合作為個人用戶創造更加豐富的支付場景。總而言之，作為基礎設施的第三方支付有很多介面，每一個介面都能創造性接入新的利益相關者。

第三方支付在蠶食傳統支付市場份額的同時也創造了新的渠道，作為支付場景的主要入口，第三方支付可以囊括進更多的利益相關者，提供的服務更加豐富，其盈利來源也更加多樣。

表2.第三方支付與傳統支付的盈利模式比較

當第三方支付數據積累到一定程度，便不只是提供新的渠道和入口，還能利用交易數據拓展更多想像空間和盈利機會。

首先，支付流水被加工處理後，可以形成徵信數據，成為政府徵信體系的有益補充，直接服務於銀行、P2P等。

其次，第三方支付能成為精準營銷的數據來源和銷售渠道，並最終承擔私人理財師的角色。一者可以根據消費者的交易數據向他推薦適合的產品；二者可以根據其收支情況，為其量身定製最優的理財計劃。

第三方支付作為互聯網金融生態中的基礎設施，就好比信號傳輸線路，一旦將觸角伸向四面八方，就有能力傳遞各類信息，當信息積累到一定程度，經過後台計算處理，就可據此推出定製化的功能和服務。支付業務本身雖不能直接盈利，但它能將流量和數據引入到其他能夠創造收入的地方，這便是它的魅力所在。所以，無論阿里巴巴，還是騰訊，業務雖大相徑庭（阿里專註於電商平台，騰訊專註於社交平台），但最終也免不了相互競爭搶佔支付埠，因為作為基礎設施的支付系統和作為接入層的第三方支付蘊含著無限可能。

目前，國內第三方支付格局初定，第三方支付的發展已經由通用的標準化服務逐步滲透到各個細分領域，向定製的差異化服務過渡，增長迅速。第三方支付通過創造更加豐富的支付場景，增加了用戶的粘性和依賴度。首先，基於日常生活的支付服務，如網購、信用卡還款、日用繳費、手機充值等；其次，基於金融理財的支付服務，如餘額寶、理財通等；基於公益捐贈的支付服務，如騰訊公益、支付寶的愛心捐贈等；基於社交的支付，如AA收款、微信紅包、支付寶最近推出的親密付等。用戶只需註冊一個第三方支付賬號，幾乎任何支付需求都可以得到滿足。

2、P2P借貸

中小企業由於缺乏有效質押物和信用記錄，加上融資需求量小、頻率高的特點，很難從銀行處獲得貸款。因此，從融資者的角度，P2P的出現為中小企業找到了新的、快捷的融資渠道。正因為融資需求巨大，P2P在互聯網一推出，便開始如野草般瘋長。

根據第一網貸2015年最新發布的《2014年中國P2P網貸年度報告》的顯示，2014年全國P2P網貸成交額為3291.94億元，較2013年增長268.83%，月複合增長率12.50%。同時截止到2014年12月份成交額超過5億元P2P網貸平台的，全國有11家；1至5億元，73家；1000萬元至1億元的，467家；100萬元至1000萬元的，729家；100萬元以內的,400家；合計1680家，佔中國P2P網貸指數樣本94.29%。

傳統銀行借貸定位於貸款給信用記錄良好、賬戶餘額高的客戶，以期將風險和成本控制到最小。囿於銀行自身運營體系的限制，服務那些單筆借款額小或信用記錄缺失的客戶，所要動用的人力物力成本可能遠遠超過從單筆借款中獲取的利差。如果進一步分析各銀行披露的年報信息，多數國有及股份制銀行的小微企業貸款戶均餘額均在300至500萬元之間，個別銀行小微企業貸款戶均餘額甚至超過1000萬元。也就是說，銀行關注的仍然是規模較大的小企業，微小企業和個體工商戶的融資很難達到成本收益合算的平衡點。[8]在中國5600萬小微企業及個體工商戶中，有近三分之一存在借債行為，但其中能從銀行獲得貸款的僅佔11.9%。[9]因應如此大的需求，電商網路貸款、P2P這類新型互聯網金融主體應運而生。電商網路貸款、P2P的定位就是服務於那些無法從銀行獲得足夠貸款的小微企業、個體戶以及消費者。例如，阿里小貸就主要服務於淘寶上的網店店主，並將這些網店的交易流水等數據作為放貸依據。這些店主銀行賬戶餘額通常只有幾萬元，而借款額也常常低於1萬元。

簡言之，P2P就是A付出相應費用前提下，通過第三方平台向B提供小額借貸的金融模式。P2P作為一種雙邊平台，其服務對象主要有兩方面，一是借方，另一個是貸方，二者相互促進，形成良性循環。

P2P與傳統銀行借貸涉及的利益相關者其實基本一致（包括銀行、擔保公司、出款人、貸款人等），除了P2P公司取代了銀行中介。雖然，利益相關者相同，但業務實現途徑完全不一樣。

圖6.P2P借貸業務系統圖（以人人貸為例）

P2P作為純粹的中介平台，實現的是點對點完全透明的交易：借款人在平台發放相應借款標的，投資者通過競標向借款人放貸。在整個借貸過程中，借貸方資料與借貸相關資金、合同、手續等全部通過網路實現。然而傳統銀行借貸採取的是資金池的方式，信息完全不透明：借款人既不知道自己的錢借給了誰，貸款人也不知道資金的來源。

P2P充分利用社會閑置長尾資金對接小微企業和個人信用貸款，打通原本彼此隔絕的投融資端，為投資方帶來更高交易價值，為融資方帶來更充足的資金。在歐美，P2P公司主要基於借款人公開的信用信息來做出信用評級、貸款定價和平台收費標準，投融資雙方在P2P平台網路上撮合交易，借款標發布、投資和資金匯劃、到期還款的全過程均在線上進行。在中國，由於信用體系不夠完備，許多P2P公司採用了「線上+線下」協同模式，如人人貸就與友眾信業合作委託後者進行貸前審核管理，同時將催收環節外包給第三方進行；同時很多平台充當了借款方的擔保者，承諾「本息安全」，充當了信用中介的角色。

P2P的未來發展亟需釐清其在金融體系中的角色定位，而非在銀行、小貸公司、保理公司、融資租賃公司或擔保公司等既有主體中選擇一種或多種功能，再疊加線上發布和撮合的戶交易模式。監管部門也已在不同場合多次強調P2P是信息中介而非信用中介的政策底線。那些在實體經濟或生活場景的互聯網化過程中，找到深度融合併從中發現風險、有效管控風險的工具與方法，並以純線上信息中介、線上作業降低成本、與既有金融主體區隔發展的新銳P2P，將贏得未來。

互聯網金融商業模式 研究報告（2014年）（上）

互聯網金融商業模式研究報告（2014年）（上）