對投資者來說真正的大件事

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中國政府料將在未來幾周公布地方債審計結果。中國審計署最近一次計算本國地方政府債務還是2010年底，當時給出的數字為人民幣10.72萬億元，相當於GDP（國內生產總值）的27%。據《經濟參考報》報道，中國地方政府債務自2010年以來幾乎翻番。報道援引了政府審計的結果，並未給出地方政府債務規模的最新數字。按照2010年審計結果計算，翻番後大約是人民幣20萬億元，幾乎相當於中國去年GDP的39%。

2009和2010年，中國在金融危機後推出了以基礎設施建設為基礎的大規模刺激計劃。中國中央政府看到存在的風險，在經濟好轉的情況下，2011年對地方債發行加以控制，但後來中國經濟再度放緩，地方政府尋求通過新的投資來提振經濟，借款規模再度擴大。目前，由於擔心地方政府債務增長過快，中國國家審計署7月份宣布將全面開展對地方政府性債務的審計，並於10月份公布審計結果。據媒體報道，中國財政部副部長曾向記者表示，政府雖不確定地方債的規模有多大，但已經意識到其存在的風險。《經濟參考報》援引參與最新審計工作的審計人員的話稱，建設—轉讓模式（BT模式）等新舉債方式成為拉動地方政府債務規模擴大的主要推手。雖然還沒有跡象顯示最新統計的債務中有多少可能變成壞賬，但借貸水平的快速上升至少是一個警告，意味著為政府支持的各類支出提供信貸的銀行可能出現問題。

中國地方政府到底從銀行和投資者那裡借了多少錢？政府官員、分析師和經濟學家給出的數字在人民幣15萬億到30萬億元之間，相當於GDP的近30%-60%。中國地方債務規模數據對投資人而言十分重要。如果這些債務變成壞賬，中國中央政府可能需要為其中很大一部分買單。而如果債務真變成了壞賬，投資者一定會蒙受損失。根據標準普爾數據，80%的中國地方政府的債權人——國內投資公司為個人和保險公司理財，這意味著部分地方政府債務最終以理財產品的形式被銀行賣給了個人。

據《華爾街日報》報道，野村經濟學家張智威稱，在過去兩年中，地方政府債務以每年近20%的速度增長；如果這一趨勢延續，那麼必將給中國經濟帶來系統性風險。許多債券的收益率反映出了對於中央政府將提供支持的預期。據惠譽估計，如果中央政府提供支持，那麼這些債務應該被視為國家債務的一部分，也就意味著把國家債務佔GDP之比從2008年底的129%推升至200%。中國審計署在6月份公布的涵蓋36個地方政府的調查報告中稱，在223個地方政府融資平台中，有151個當年收入不足以償還貸款本息。

值得注意的是，地方債務大部分由地方政府所有的土地提供擔保，因此地價下滑可能會令債券抵押品的價值縮水。換言之，若中國房地產市場走下坡路，將對地方政府構成巨大風險。所以，如果中央政府繼續致力於壓低房地產價格，也就必須承受背負更多地方政府壞賬的風險。

看起來，短期內不存在地方政府債務危機的風險。因為中國中央政府有足夠的現金防止地方政府債務違約。令人擔心的是，這些地方債務將對進一步的投資構成制約，從而將拖累經濟增速。監管機構已經放慢了銀行對地方政府融資平台貸款的步伐，這促使地方政府紛紛轉向債券及影子銀行尋求資金。截至第二季度末，地方政府通過影子銀行獲得的資金估計達人民幣2.39萬億元，較上年同期增加逾一倍。

而我以為，最大的風險是這一屆中央政府最高決策層會不會讓一些地方政府出現違約，或接近違約，就像之前銀行間市場發生的事情那樣。那對投資者來說，就是真正的大件事了。

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