他曾成功預言08年金融危機，現在應該買房or炒股？他又表態了！

他，從事宏觀策略研究近20年，擅長運用經濟周期理論分析全球經濟和中國經濟走勢，並以康德拉季耶夫周期理論為基礎，創建了四周期嵌套策略分析框架。他還曾成功預測2008年全球經濟衰退，2015年全球的資產價格動蕩等。2015年9月的研究，指出2016年中國經濟周期階段性見底，全球大宗商品將出現年度級別反彈，引發激烈爭論。

也正因為此，在他身上，被貼上了許多標籤，例如 「尼古拉斯.金濤」、「周期天王」等。而拋開這些，他同時還是一位低調的古董收藏者，對中國的古典藝術情有獨鍾。

如今，他工作在北京，生活在天津，雙城之間兩種角色自如切換。一邊是資本市場，決斷於瞬息萬變的金錢世界；一邊是古董京戲，沉浸在唯美唯真的精神家園中。那麼，這一靜一動，行走在歷史和現實之間的他，究竟是何許人也？

他就是中信建投證券研究發展部董事總經理，首席經濟學家，周金濤。本期，每經記者（微信公眾號：huoshan5188）將帶您走近這位「周期天王」，獨家為您揭示他眼中的經濟走勢、投資決策及人生領悟。

▲周金濤，中信建投證券研究發展部董事總經理，首席經濟學家

正值春分，萬物生長。推開周金濤先生的家門，火山財富記者頓時感覺穿越到另一個空間。迎面玄關一個瘦金體的「福」字映入眼帘，兩側是青花描金的對聯：「竹影橫窗知月上，花香入戶覺春來」。廳堂內古色古香的太師椅，桌上凈瓶里隨意插著的幾枝春梅，壁上唐宋八大家的人像，院子里綠瓦紅牆的游廊，竹隨影動，古意盎然。

二樓的書房，長長的書架，擺放著線裝書，隨手拿起一本，是唐詩人杜牧的《樊川文集》，主人一襲布衣，給記者一一指點得意的藏品，這一刻，記者面對的彷彿不是資本市場的大咖，而是一位清雅散人。主人笑笑說，離市場遠一些，更能冷靜客觀地思考。

清茶一杯，我們在此展開了對話，探討經濟運行和投資決策。這是一位嚴肅的思考者，對自己的理論體系堅信不疑，也因為對周期的洞悉，多了一份「順勢而為」的淡然。

1

談周期：

人生不過是一次康波

周金濤在業內以研究經濟周期背景下的大類資產輪動出名，在其眼裡，周期之道如同自然規律，不可逆轉，投資者所能做的，是把握周期運動的趨勢和拐點，順勢而為。

火山財富：經濟周期似乎是個比較高深的話題，學界的研究很多，但業界將其運用於證券市場分析的並不多，您算是這方面的領軍人物之一了。您有一句業內名言：人生不過是一次康波。這句話怎麼理解？

周金濤：康波，就是康德拉季耶夫長波周期，是由前蘇聯經濟學家康德拉季耶夫20世紀20年代提出，他在比較了各國經濟發展歷史後發現，經濟長期發展中存在一個為期50~60年的周期，主要是由技術進步等推動，其中前10年是回升期，孕育著新技術的創新，接著20年是再投資期，在此期間新技術不斷採用，經濟快速發展，迎來繁榮期；繁榮之後10年是衰退期，此時經歷商品的牛市以及流動性對經濟的救贖，而且結果最後是約10年的蕭條期並導致下一次重大技術創新的出現，經濟周期往返，循環不止。

從康波的視角來看，人生基本上只能經歷一次或最多兩次康波的繁榮機會，分享產能與技術革新周期的紅利。我們這一代人（70、80後）恰逢這一輪互聯網技術周期的繁榮期，期間又經歷了資產價格特別是工業化城市化所推動的中國房地產價格的庫茲涅茨周期，把握住上述機會便能夠獲得財富的積累，而這基本來源於康波對人生的定位。

火山財富：近年來，您幾次關於經濟周期拐點的判斷都得到了比較正確的驗證，包括預測2008年全球經濟步入衰退，2009年中國經濟的迅速復甦；去年年底，您又在業內率先提出2016年第一季度中國經濟短期見底，大宗商品將進入年度級別的反彈等，被業內譽為「周期天王」。能否請您簡單談談，形成這些結論背後的理論依據是什麼？

周金濤：我們主要依據對經濟周期的理解做出預判。經濟周期是一個久遠的話題。每一次人們都認為這一次不一樣，但結果表明周期的力量遠遠超過人們的想像。我們主要關注的是經濟整體趨勢的變化，更側重於其背後的、內在的系統性演進規律，這也是我們研究的一個特色。

我們對周期的理解，要強調三點：第一，周期是一個系統的過程，是一個經濟的、社會的包括制度的大系統推動下形成的，不是由單一的某些因素所決定。系統所推動的周期，具體表現形式就是周期的嵌套模式。簡言之，世界的經濟周期波動是由四個層級所組成的，包括最長的50-60年的康德拉季耶夫周期，套著三個房地產周期，一個房地產周期套著兩個（產能）中周期，一個中周期套著三個庫存周期，所以在60年的一個康波中，包含3個房地產周期、6個中周期，18個庫存周期，我們研究的是整個系統的運動過程。當然，大周期制約著次一級周期的表現，比如高度、表現形態。

第二，周期論的核心，是過程，過程的重要性勝於結果。我們總是說在什麼時間發生什麼事情，關注的是它同前後經濟運行過程的因果關係。當然，用四周期嵌套的模型，我們可以將具體的研判落實到細節，為投資指明方向。因此，不僅限於判斷世界大趨勢，同時還可以判斷期間的次級周期。比如康波周期下行中有房地產上升階段，而房地產下行階段仍會有庫存上升期，所以會存在不同時間期限的投資機會。我們不單純談大的方向，要談大方向運動中包含的過程。

第三，我們研究周期，要強調一個「順周期而行」的信念，這就是所謂的「道法自然」，而不過多關注政策干預、短期的影響等，因為後者並不改變大的方向。

當然，由於大的經濟周期中嵌套次一級的經濟周期，即便大趨勢向下，也不必過於悲觀，我們可以利用次級的周期來指導我們的資產投資，例如房地產投資決策、大宗商品投資決策等等，當前我們判斷2014年是中國房地產周期的拐點，那麼房地產投資在未來幾年並不是好的選擇，而2016年中國經濟第二庫存周期見底，開啟第三庫存周期，與此同時恰逢大宗商品出現7年熊市調整的第一低點，商品因此會展開年度級別的反彈，周期的系統總是精妙的耦合著。

火山財富: 感覺周期理論更多描述的是經濟演進的狀態、趨勢，那麼是什麼驅動經濟周期性反覆？您能不能談一下對背後驅動力量的理解？

周金濤：這是一個很有深度的問題。事實上，對周期理論的最大質疑在於它似乎是一種經驗總結，就像技術分析的波浪理論一樣。首先，我們要承認經濟沿著趨勢運動，沿著周期往複，周期是系統運作的過程，古今中外，逃不開周期。那麼周期背後驅動的因素是什麼呢？雖然不同的周期對應著不同的驅動力量，但是，這都是周期系統運動中的層級，單獨的因素無法推動周期系統的運動。所以，我們向來無法說清單因素對周期系統的作用。

以時間最長，跨度達60年的「康波」為例，理論界有各種解釋，比如技術進步、人口結構、制度變遷、太陽黑子運動等等，這方面的探究未有定論。我個人認為，康波的波動，很大程度上是一代人集體行為的結果，與人的自然勞動長度很吻合，這個長度與中國的「六十甲子」，和太陽黑子吉村循環是一致的。

康波的波動是人類社會發展的過程，更詳細地說，應該是技術創新同生命軌跡的結合。技術爆發、擴散和使用是一代人的傳播，比如我們這一代人正處於這一輪互聯網技術進步的廣泛使用和擴散期，而上一代人掌握這一技術就有難度。因此技術傳播的代際更迭決定了康波。

我們這一代人，在康波上升階段和房地產周期上升階段購買了股票，購置了房地產，這便是順勢而為。所謂「人生髮財靠康波」。一代人在長周期中的位置決定了財富的積累。我們這一代人也不可能再出現比爾蓋茨這樣的人物了，因為我們已經處於康波第五次技術革命的擴散期。

火山財富：所以我們這一代人，如果運氣好的話，可以把握幾次財富積累的機會？

周金濤：一代人最多把握一次技術周期，能趕上就是幸運，趕不上就沒有這個機會了，比如我們這一代人不可能經歷信息技術的爆發期，只能互聯網技術的擴散期；但是我們可以經歷好幾個房地產周期，例如1999年開始的房地產周期，成就了一批財富積累者。而人生的一個財富基本輪迴是10年，1999年，2009年，2019年都是我們可以把握的人生機會。但就一個人一生來看，基本的財富輪迴實際只有三次，而且不可能全部把握。

2

談A股：

周期股反彈或將持續至年底

火山財富: 前段時間，資源、鋼鐵等周期性行業的股票表現良好，有觀點認為「反彈主要是寬鬆貨幣政策帶來的資金驅動加上超跌的技術反彈，談周期為時尚早」，還有人提出「周期幻滅」，您怎麼看待周期股的表現？

周金濤：首先要說明的是，不能把周期的波動等同於周期性行業的表現，周期是複雜的系統，影響所有大類資產的表現。關於本次周期品的表現，我想談一個觀點，以周期的大系統來看，這的確是由貨幣原因所推動的反彈，在2015年之前，我們看到的寬鬆是資產價格上升的根本推動力，而在2015年之後資產價格的大方向是所謂的資產收益率的降低，從而資產管理的核心由獲利向保值轉移。而在2016年第三庫存周期反彈時，由於寬鬆已經到達邊際點，流動性寬鬆的推動由基礎貨幣轉向貨幣乘數的上升，從而引發通貨膨脹預期，這就是資產保值需求的根本機制。在這個機制下，資本會脫虛向實，從而投資重點由輕資產向重資產轉移，由估值邏輯向通脹邏輯轉移，這就是當下投資的核心邏輯。所以，當前周期品的反彈是經濟運動中的必然過程。

但是這也並非是長久邏輯，滯脹就是蕭條前的回光，當滯脹達到高點時，流動性寬鬆邏輯會徹底傾覆，貨幣消滅機制啟動，彼時的投資主邏輯轉向對資產的流動性的追求，現金為王。所以，投資主邏輯隨著周期的演進而不斷變幻，把握過程才是周期的奧義。

火山財富：此外，經過前段時間周期股一輪上漲後，有關「成長」和「周期」的爭論再度抬頭。過去4年，是以創業板為代表的成長股大幅上漲的階段，而上周以來的大幅反彈，又以創業板漲幅最大，您對成長股又是怎麼看的？

周金濤：我們前面講過，周期要研究的就是過程，而成長即是周期輪迴中的向上片段，所以，成長和周期本來就是一個過程和結果的問題。目前關於成長與周期的爭論，本質上指的是傳統產業與新興產業的爭論，這個問題實際上本不必爭論，傳統產業的吸引力下降這是不可逆轉的，這是由當前經濟周期運行到了中周期下降階段所決定的。對於新興產業，我們本不必懷疑其對資本的吸引力，問題的核心只是在於，當金融資本過度參與新興產業的投資之後，新興產業的確估值過高了，這本不是產業的問題，而是資本的問題。

以我的理念，投資中的核心問題是價格，我們看好新興產業，但是如果他的估值過高，就失去了基本的安全邊際，所以，周期的反彈本質上也不是看好它的未來成長性，而只是覺得它足夠便宜。

火山財富：2016年的市場，您覺得比較確定性機會在哪？

周金濤：我對2016年的資產市場持一個樂觀的態度。2015年之後本輪中周期高點已過處於下行期間，經濟內在運行動力減弱，在下行階段的貨幣寬鬆，會加劇投資者的資產轉換行為。去年股市、匯市的大起大落很大程度上體現了這一階段的特點。但2016年將開啟全球第三庫存周期反彈，我認為這個過程將持續2016全年，所以，從庫存周期的視角看，是值得樂觀的。

2016年確定性的機會存在於第三庫存周期決定的大宗商品價格反彈以及相應的周期性行業和股票。投資者可以具體關注相應的行業和個股，但是從房地產周期演進來看，2014年中國房地產周期出現大的拐點，地產周期衰退和工業化、城鎮化進程結構性「紅利」的衰退疊加在一起，決定了房地產市場未來3-5年並不樂觀。

火山財富：作為媒體人，我們感覺A股的波動規律頗有中國特色，似乎直接用海外的分析方法不太好把握，許多國外投資大佬進入中國也會水土不服，而國內基金經理更多變成趨勢派，你如何看待價值投資？

周金濤：其實我感覺，不能說國內基金經理更多是趨勢派吧。什麼叫價值？投資主要標準是盈利，長期盈利。怎麼判斷價值，這本身就有很強的主觀性。通常的理論估值方法，依賴於很多信息和估算，本身要受到周期系統性的影響，比如周期下行之時，整個收益率的參照體系都會隨之變化，而周期上升之時，整個估值也會水漲船高。成長也好，價值也好，本身是不同的評價方法，唯有周期是永恆的。

火山財富：您認為2016年市場上最大的黑天鵝事件可能是哪些？投資者應該關注哪些信號？

周金濤：從周期的視角，我不太在意短期的波動因素，2016年我最關注的是通貨膨脹指標的走勢，即PPI、CPI。如果這些指標持續上行，那麼說明我們的經濟仍存在著脫虛向實的過程，經濟自身存在著自我的恢復機制。相反，如果我們在2016年看不到可持續的價格反彈，反而說明了經濟自身的脆弱性，我認為2016年的核心風險是通貨緊縮，而不是通貨膨脹。

另一個值得注意的是美國的第三庫存周期問題，因為美國的第三庫存周期決定了本次全球經濟復甦的可持續性。我認為美國的第三庫存周期將在2016年二季度開啟。這也同樣決定了美聯儲的加息進程，而這將決定美元指數的強弱轉換，從而對全球大類資產價格產生方向性的影響。

3

談大類資產：

大宗商品是年線級別的反彈

火山財富：談到大宗商品，去年年底開始出現了反彈，例如黃金今年來漲幅接近20%，石油、煤炭、鋼鐵均有一定的上漲。我們注意到您在去年的研究報告中就提出大宗商品可能出現年度級別的反彈，但未來還會繼續探底震蕩。您認為，這次反彈能走多遠？取決於哪些因素？

周金濤：我們依然處於商品熊市中，這是毫無疑問的。2011年開啟的是商品產能周期級別的熊市，這個熊市將延續至2030年才能開啟新的產能周期。但是，商品熊市的前7年是商品價格的主跌段，這一階段幾乎會跌去商品熊市的所有跌幅，理論上，商品熊市的價格最低點出現在2018年後，隨後是震蕩築底期。在前7年中，第5年商品的價格將觸及第一低點，隨後展開熊市大級別反彈，這一反彈將領先於第三庫存周期的啟動而開啟，滯後於第三庫存周期的高點回落，理論上將持續1年以上，這就是本輪商品熊市大級別反彈的性質及其時間跨度。

▲銅礦開採

至於反彈的高度，周期理論同強調趨勢的技術分析方法（比如經典的道氏理論）最大的區別在於，周期理論是關於周期運行的持續時間和拐點時間的判斷，並不能判斷其高度。雖然性質上是反彈，但從歷史經驗來看，區間漲幅平均也有100%以上。從我們的分析來看，商品周期的反彈受制於整個康波長周期下行的趨勢，當然，一些短期的因素如貨幣政策寬鬆、資源國的地緣政治問題會影響反彈的時間長短和高度，但不會改變反彈的性質。投資者把握住這一點，關注時間窗口，就夠了。

火山財富：回到國內的大類資產市場，自去年下半年以來，北上深的房價再次輪番上漲，您如何分析房地產行業目前所處的周期？

周金濤：以我對中國房地產周期的研究和理解，1999年開啟的本輪房地產周期，疊加了中國工業化起飛的工業化、城市化的過程，這意味著這一輪上漲是很強勢的。

中國的房地產周期的背後的推動力量，城鎮化和工業化從2009年以後開始減緩，以房地產周期來看，2014年是全國而言的房地產周期高點。當前我們看到的一線城市房地產價格的上漲，是下跌過程中的B浪反彈。根源在於，我們前面提出，經濟周期下行的階段，在流動性寬裕的背景下存在著一個資產收益率的邊際降低拐點，這就是我們去年說的資產荒，流動性為了保值需求尋找安全性高、抵抗通貨膨脹預期的資產。

現在一線城市的房地產就是這一性質的反彈。這種上漲已經透支了未來的預期，這種漲幅是不可持續的，保值只是相對的，所以不能再盲目追高。

火山財富：怎麼看待房價「滬深永遠漲」這一說法？

周金濤：從中國的工業化和城鎮化進程來看，滬深一線城市的上漲有其必然性和合理性，因為就業持續增加，人口持續流入，但縱觀世界，沒有隻漲不跌的神話。從周期的角度來看，這一輪上漲，就是本輪房地產周期在2014年高點之後的反彈。

4

談經歷：

周期研究需傾盡一生

火山財富：能不能談談您的工作或研究經歷？最初是怎麼想到用周期理論和分析方法的？

周金濤：我的經歷相對比較簡單。在南開大學碩士研究生畢業之後，就做了證券研究員，後來在長江證券研究部做宏觀經濟分析。當時正值中國工業化進程如火如荼，我們參照羅斯托的經濟起飛理論、熊彼特的技術創新和周期理論，做了一系列相關研究和判斷，比如2006年的策略研究《繁榮的起點》指出中國虛擬經濟（資產價格）將步入繁榮，2007年底提出2008年中國經濟將步入拐點，全球經濟出現衰退等等，2008年底預測中國經濟將出現V型反彈等。

在這些研究過程中，主要使用的是結構主義的方法，關注焦點是工業化和城市化問題，但是一個國家的工業化和城市化進程必然會受到全球經濟大背景的制約，這些都是經濟運動中的必然性，那個時候對長期周期變動即「康波」開始了研究。

2009年我到了中信建投的研究部，繼續從事宏觀策略研究，進一步完善周期嵌套理論，相應發布了一些研究報告，例如2014年判斷中國房地產周期已然出現拐點，2015年9月發布報告認為2016年一季度中國經濟出現庫存周期見底，全球大宗商品價格年線級別的反彈等等。

當然了，從經濟周期的研究框架來看，如果沒有對歷史的愛好，對世界經濟史、熊彼特增長理論、羅斯托經濟發展階段理論和各國經濟比較等等的長期積累和沉澱，很難把握這麼一個宏大的研究框架和主線。經濟周期是一個很複雜的系統，像著名經濟學家熊彼得那樣的天才都需要傾盡一生，我想我也不例外。

火山財富：您最欣賞哪些投資大咖？

周金濤：其實我覺得投資大咖的出現，比如巴菲特、索羅斯等等，他們最重要的是生在一個好的年代，處於康波周期上升和繁榮期。當然，他們比同輩人一定更為優秀，但他們的卓越，主要是站在了周期的潮頭，所謂時勢造英雄。美國資本市場上不乏著名的大空頭，比如有「華爾街之熊」稱謂的利弗莫爾，不可謂不優秀，他在1929年成功做空美國股市，但是他的悲哀是在美國經濟長期上升期，選擇了做空市場，敗在同大周期和大趨勢為敵。所以，我欣賞的投資大咖，都是順勢而為的投資者。

火山財富：請問您平時喜歡閱讀哪些經典書籍？能不能給普通投資者推薦幾本投資方面的經典？

周金濤：我平時讀的書，你看，都是關於中國歷史，世界歷史的，要說喜歡的都是些「閑書」——詩集、藏品雅鑒。知史鑒今，資本市場是人性的體現，周期也是人性的周期。經濟周期相關的書，淺顯一點的比如拉斯.特維德的《逃不開的經濟周期》，介紹了整個經濟周期發展和相關理論發展的歷史，經典一點的比如熊彼特的《經濟周期》，康德拉季耶夫的《經濟生活中的長期波動》，佩蕾絲的《技術革命與金融資本》。我不大關注短期的市場起伏波動，更關注中長期大的驅動力量和趨勢。

5

談生活：

或許幾十年後會是藝術家

火山財富：在賣方這麼多年，作為證券研究所所長、首席經濟學家，您的快樂和煩惱是什麼呢？

周金濤：我的快樂，就是可以一直做我喜歡的研究，就是把周期這個事情搞清楚，給大眾提供有價值的觀點，引導投資實踐。煩惱嘛，多半也都是圍繞研究的進展。

火山財富：怎麼看業內人士給你起的外號，比如「周期天王、」「尼古拉斯.金濤」？

周金濤：這些外號很有趣，最開始是業內的調侃，後來被大眾所熟悉。一方面，說明我的研究在業內和投資者中間得到了認可，當然很開心，另一方面，就如同我剛才所說的，宏觀分析往往有很強烈的個人風格，這也算是個人標籤吧。

火山財富：關注到您還是一位資深的藝術品收藏家，能不能談談這些收藏是單純的愛好，還是您長期投資理念的貫徹？藝術品投資是否具有周期性？對於藝術品領域，怎樣判斷其收藏和投資價值？

周金濤：我自小就有收藏這愛好，就是單純的喜歡。看到這些東西便心生歡喜，讀大學的時候常去天津的文物市場淘置喜歡的小擺件。最初收藏的時候，並沒有投資的念頭，畢竟收藏品市場是個小眾市場，流動性低，而且我這個人比較愛物惜人，就算轉讓，也希望它能樂得其所。當然，有很多藏品是很有投資價值的，事後看來的確是升值了，但收藏嘛，升不升值，喜歡就好。

藝術品投資，自然也有周期性。我理解他是跟隨房地產周期運動的，但藝術品投資有很多專業知識因素，普通投資者很難去掌握和分辨。

火山財富：那麼是不是意味著投資者應該在對投資品自身有充分了解的基礎上才能投資藝術品呢？怎麼判斷藝術品的投資價值呢？

周金濤（大笑）：每一項投資難道不都應該是這樣嗎？對於藝術品我個人認為，喜歡是最重要的，喜歡你就會去下工夫了解，了解才會知道它的真正價值。

火山財富：如果以後不做分析師了，最想做什麼？

周金濤：這個問題沒想過。對經濟周期的思考不會停止吧，很多人思考了一輩子。可能會花更多的時間，把玩我的藏品，讀讀書，琢磨點藝術設計。

火山財富：謝謝周總，百忙之中接受我們的採訪。最後，能不能再概括一下您的觀點，以及對投資者在今年的投資建議?

周金濤：簡單來說一句話，「人生髮財靠康波」。在時代大潮之下，認準周期趨勢，把握每一個拐點帶來的機會，順勢而動。

對於今年而言，主題是通脹背景下的機會，對於大宗商品、周期性行業和通脹概念相關的資產可以關注，但是房地產已經到達反彈高點，不建議追高。另一方面，需要警惕如果出現通貨緊縮的趨勢，那麼周期之輪（衰退）可能提前，保持流動性和安全性最為重要，現金為王。