IPO審核被否率上升的雙重警示

07-24

IPO審核被否率上升的雙重警示

——對保薦人與監管層的重要啟示

武漢科技大學金融證券研究所所長董登新教授

自2017年10月17日新一屆發審委履職以來，共審核了56家企業的IPO申請，其中，33家獲得通過，18家被否，5家暫緩表決，通過率僅為58.9%。更令人關注的是，據證券時報官方微博「券商中國」，昨天（11月29日）上會的三家IPO全部被否，不過，它們全是互聯網新業態。

很顯然，經過一年來的IPO擴容，不但IPO堰塞湖的問題得以化解，而且IPO排隊時間大幅縮短，從之前的3年縮短為現在的一年半，IPO效率大幅提升。這既是IPO改革的重大成效，也是註冊制改革的客觀要求。

不過，從近期IPO上會被否率大幅攀升這一現象來看，至少帶給我們兩大警示信號：

（一）保薦人必須回歸「保薦」本源，並對IPO信息真實性背書。

過去，發審委在IPO審核上，主要側重於「選美」動機，即好中選好、優中選優，並代替投資者對發行人的投資價值進行實質性判斷，正是基於對保薦人、會計師及發行人的信任，進而淡化了對IPO信息及財務報表真實性的質疑、判斷與審核，因此，過去的IPO審核對發行人信息的真實性缺乏嚴格審核，導致個別公司信息造假、欺詐上市的後果。

現在，在IPO審核上，發審委已將審核重心轉向了IPO材料合規性及財務報表真實性上，這正是審核效率大幅提升的最重要原因之一。因為發審委再也不必代替投資者判斷發行人的投資價值大小，也不必花費大量精力再去做「海選」工作，而是更專註於材料的合規性與真實性審核，還原給投資者一個真實幹凈的IPO信息，這才是正道、王道。

在新的IPO審核機制下，發審委只要採用「負面清單」式手法，只要發現IPO材料不合邏輯，或是某一個關鍵的財務指標造假注水，那麼，發審委就可以一票否決。這種「反證法」、「倒推法」模式的審核，很容易從雞蛋中找刺，只要IPO材料有明顯錯誤，就能高效被否。因此，這既是IPO審核效率大幅提升的重要原因，也是IPO上會被否率明顯上升的重要原因。

隨著IPO審核重心發生根本轉變，被否率也在不斷上升，這對不良保薦人、不良發行人是一記重擊，這也是一種十分有效的警告、警示和威懾。也就是說，過去由保薦人、會計師事務所與發行人結成「同盟」，並共同包裝美容財務報表的行為，再也行不通了，從現在開始，它們將被迫划上句號，與昨天的「保薦模式」告別。保薦人將重新回歸「保薦」的本源，直接對投資者負責、對監管層負責，這將會分化保薦人與發行人的「同盟」利益，它要求保薦人必須更專業、更誠信、更敬業，從而提高IPO材料的質量與真實性，確保投資者合法權益。否則，它就會失去客戶信任和市場信譽。因此，在新的IPO審核模式下，券商保薦必須轉型升級，否則，它將會被市場淘汰。

（二）IPO標準必須更包容、更多元，適應新經濟新時代要求。

A股市場現行的IPO標準是傳統的「工業版」標準，其設計理念主要迎合了工業企業或重資產型企業，它強調企業的資產塊頭以及過去的利潤規模，它無法適應新經濟、新技術、新業態，尤其是無法適應互聯網概念的「輕資產型」企業，這與新經濟時代的創新理念格格不入，因此，我們必須對A股IPO標準作出重大改變，尤其是要優先對創業板、中小板的IPO門檻及標準進行大刀闊斧的改革，讓創業板與中小板更具有市場包容性。

否則，類似於騰訊、阿里巴巴、百度、京東這樣優秀的民族企業，仍會被現行IPO標準拒之門外，這是A股投資者的巨大損失。眾所周知，BAT的巨大市場及消費者都在中國，但它的投資者卻全部分布在境外，成為最大受益者。

據說昨天上會的3家公司全部被否，它們都是互聯網概念的新業態公司，分別是重慶廣電數字傳媒、博拉網路、北京全時天地在線網路信息，雖然我們還不知道被否的具體原因，但有一點是可以肯定的，這三家公司全為互聯網背景的「輕資產型」公司，它們的資產塊頭與過去的利潤水平不達標，很可能成為被否的重要原因之一。當然，這只是我個人的猜測，也許還有其他原因，或者包括IPO材料含有水份等。

但有一點是不容置疑的，中國需要互聯網，中國工業及智能製造也需要互聯網，由於A股IPO門檻過高，IPO標準過於注重企業塊頭及過去的利潤水平，這使得創業板和中小板無法真正包容創業創新，更無法包容新經濟、新業態，如果不改革，這勢必會嚴重損害A股市場效率，進而障礙我國經濟轉型升級，這是十分嚴重的後果，因此，監管層應儘快督促證交所徹底改革IPO標準及規則，這一工作刻不容緩、迫在眉睫。