歐洲銀行業不良資產研究

07-24

輕金融導讀：

在發達國家之間，歐洲與美國和日本的不良貸款率表現出了相當明顯的差異。美國和日本銀行業2015年底不良貸款低於2%，而歐洲不良貸款從2011年之後還在逐步上升，2015年底仍然達到5.63%。

從解決工具來看，歐洲現階段解決不良資產主要依靠債務置換、債轉股、債務轉讓、債務減記、債務註銷等工具。資產證券化工具在歐洲市場使用得非常少。從實際應用來看，50%左右的不良資產處理都是通過債務置換來完成的。債轉股、債務減記、債務註銷等方面的工具在法律和稅收方面面臨較高的成本。

來源：中信建投證券建投策略研究微信號：CSCSTR

一、歐洲銀行不良資產現狀

2016年以來，歐洲銀行業不斷出現負面新聞。德意志銀行在2016年初宣布公司2015年的虧損達到創紀錄的68億美元，計劃裁員9000人和在10個國家終止業務。義大利裕信銀行從2015年開始在義大利、德國和奧地利裁員1.82萬人，持續收縮相關業務。2016年9月16日，美國給德意志銀行開出140億美元的罰單，這讓德意志銀行無法承受。與此同時，歐洲的銀行股價大幅下降。德意志銀行從40美元下跌到12美元左右，義大利裕信銀行股價從5歐元跌至1.7歐元。歐洲銀行業持續出現負面新聞引發了全球的廣泛關注。在歐洲銀行的問題中，不良資產大幅度上升是歐洲銀行業面臨的最重要的問題。

1.1 歐洲銀行業不良資產大幅上升

根據世界銀行的統計，歐洲銀行業不良資產在金融危機之後大幅上升。2008年，歐盟銀行業不良率為2.71%，到2015年，大幅攀升到2012年的6.72%。雖然歐債危機得到了一定程度的解決，但是歐洲銀行業不良率仍然保持5.63%的高位。

歐洲從分布情況來看，德國、法國、英國三個歐元區核心國家和北歐國家銀行業不良率保持在較低水平，均在5%以下。葡萄牙、愛爾蘭、義大利、希臘和西班牙這南歐區（「歐豬五國」，PIIGS））銀行業不良率呈現出上升的態勢，特別是在2015年，上述五個國家不良率進一步大幅上升，除了西班牙外，其他四個國家銀行業不良率超過10%。在東歐國家中，不良率也遠高於歐元區核心國家和北歐國家，希臘和塞普勒斯尤其明顯，分別達到了35%和45%。

對比美國和日本也可以發現，2015年底，美國和日本銀行業不良貸款低於2%，而歐洲不良貸款從2011年之後還在逐步上升，2015年底仍然達到5.63%。在發達國家之間，歐洲與美國和日本表現出了相當明顯的差異。

二、歐洲銀行不良資產上升的原因

2.1 歐洲經濟增長乏力

2008年金融危機之後，歐洲經濟長期增長乏力。對比美國和歐洲在金融危機之後的經濟增長可以發現，歐盟27國GDP增速明顯慢於美國，並且在2011年9月，美國經濟開始復甦，而歐洲經濟並未復甦，仍然處於下滑過程中。

從2013年開始，歐洲經濟緩慢復甦，但是增速仍然較低。從歐洲內部的情況來看，我們選擇德國、西班牙、義大利和希臘代表歐洲的不同地區，可以發現，德國經濟經濟增長情況明顯好於其他三個國家。義大利和希臘經濟增速較低，經濟情況較差。從微觀層面上看，經濟增長乏力導致到期債務不能歸還，銀行業不良資產上升。

2.2 歐洲主權危機導致銀行資產質量受損

2010年，歐洲爆發了主權債務危機。在歐洲銀行持有巨額的各國主權債務，主權債務危機爆發導致銀行資產質量嚴重受損。2010年，歐洲爆發主權債務危機主要有如下三方面影響：第一，歐洲主權債務危機大幅度推升了歐洲主權債務位於的概率，歐洲銀行面臨的風險升高，資產質量惡化；第二，由於歐洲主權債務風險上升，歐洲銀行從市場上融資成本也大幅度上升，使得銀行面臨融資困難；第三，隨著歐洲銀行業資產質量惡化，銀行的資本充足率逐步惡化。

2.3 英國退歐對歐洲銀行業的衝擊

英國退歐導致匯率貶值

6月23日，英國公投決定退歐以來，歐元和英鎊都大幅度貶值。截止7月18日，歐元累計貶值3%，英鎊累計貶值12%。匯率的貶值對銀行業影響主要有三個方面，第一，匯率變化直接衝擊銀行資產負債表的頭寸，使得資產負債不匹配；第二，匯率大幅貶值使得歐洲不確定性升高，銀行融資成本、合規成本等眾多成本會上升。

除了商業銀行板塊之外，匯率貶值在金融市場引發大幅度的動蕩，歐洲銀行的投行業務、交易業務、衍生產品業務會受到衝擊，使歐洲銀行業相關業務板塊受損。在2016年年初，由於金融市場的波動，蘇格蘭皇家銀行（RBS）、巴克萊銀行、瑞士信貸等國際著名銀行均出現投行業務下滑。2016年7月，德意志銀行也出現業績下降的情況。德意志銀行指出，市場不確定性降低了客戶的活躍度，而低息環境又令利率收益承壓，導致大部分業務表現脆弱。

資本外流導致資產價格下降，抵押品質量降低

6月23日，英國公投決定退出歐盟以來，退歐的不確定性令投資者紛紛從英國地產基金中撤出資金，該類基金（REITs）贖回要求明顯增加，面臨較大流動性壓力。英國皇家特許測量師學會(RICS)最新發布的數據顯示，英國住房需求已經出現了減少的趨勢，房屋掛牌出售降低，房屋價格增長放緩。從7月4日開始，流動性耗竭的標準人壽、英傑華、M&G投資、亨德森全球投資計劃、天利投資集團和加拿大人壽等商業地產基金陸續宣布暫停所有交易，並在一定期限內禁止投資者贖回。在英國規模達350億英鎊的開放式房地產基金市場中，上述6家暫停交易的基金總額超過100億英鎊，佔了近三分之一的份額。隨著資產價格的下降，商業銀行抵押品價值降低，資產協同風險（Wrong Way Risk）增大，銀行資產質量面臨威脅。

三、歐洲銀行不良資產上升對經濟的影響

歐洲銀行業不良資產大幅上升，對歐洲經濟將產生負面影響。銀行業不良資產上升首先影響銀行的利潤，使得銀行盈利能力下降，風險偏好下降。由於不良資產過多將佔用資本金，將限制歐洲銀行的信貸能力，從而推升社會融資成本，阻礙經濟增長。

3.1不良資產上升影響銀行盈利

從銀行自身經營的角度看，不良資產影響盈利主要集中在以下兩個方面：第一，銀行需要就壞賬計提壞賬準備，並通過利潤來沖減不良資產。第二，在處置這些不良資產的過程中，銀行將發生大量的訴訟成本和人力成本。人力成本將擠占銀行本身可用於其他盈利業務的資源。不良資產上升直接影響到銀行的盈利能力。

我們比較了歐洲主要國家第一大銀行不良率與銀行利潤之間的關係，可以清晰的發現，不良率與銀行資產盈利之間呈現負相關的關係。除了上述銀行外，我們進一步關注了塞普勒斯，塞普勒斯人民銀行（Cyprus Popular Bank）2015年減值貸款（Impaired Loans）佔總貸款的比例為13.93%，銀行盈利能力為-171.92%，已經處於嚴重的虧損當中。希臘國民第一銀行也存在類似的情況。

3.2銀行不良資產限制銀行信貸能力

銀行不良資產上升後，將極大的限制銀行的信貸能力。這種限制主要表現在兩個方面：第一，不良資產的風險權重較高，不良資產佔用資本金比正常的銀行貸款更多。銀行的資本金相對是固定的，不良資產上升將擠占正常貸款，導致銀行信貸能力下降。第二，由於不良資產上升，銀行自身的風險控制工作會加強，風險偏好程度會下降，銀行信貸擴張的意願也會下降。

這裡我們還值得注意的是，歐洲經濟的融資體系對銀行業的依賴程度更高，當銀行信貸能力受到限制的時候，貨幣政策傳導機制可能並不暢通。這也是歐洲央行實行量化寬鬆政策效果不如美國QE的一個原因。

3.3銀行不良資產上升推升社會融資成本

銀行不良資產上升限制了銀行的信貸擴張能力，同時使得銀行風險偏好下降。銀行信貸收縮會推升社會融資成本，導致社會信用供給不足，阻礙經濟增長。IMF（2016）指出，銀行業的這種信用收縮是非對稱的，中小企業獲得信貸的難度比大型企業獲得信貸的難度更大。

由於利率是歐洲中央銀行的操作目標，直接觀察利率容易得出錯誤的結論。我們選擇M2增速和國家信貸增長作為觀察目標。從圖14中可以發現，德國、法國和英國三個歐元區核心國家M2增速相對較高，而義大利、希臘和塞普勒斯的M2增速在下降。圖15中義大利、希臘和塞普勒斯主要國家信貸增長也處於下降狀態中。不良資產增多推升社會融資成本，阻礙經濟增長。

銀行業不良貸款與企業債務之間相互加強的作用。不良貸款和企業債務都逐步下降的國家主要包括兩類：第一類是經濟逐步好轉，不良貸款逐步消化的國家，例如德國；第二類是對不良貸款進行了重組，改善了企業資產負債表，使得企業負擔減輕，經濟回升，例如拉脫維亞和立陶宛。不良貸款和企業債務同時上升的國家相對多，這些國家包括義大利、希臘、塞普勒斯等，由於銀行業不良貸款並未獲得重組，企業和銀行的資產負債表都為得到改善。IMF(2016)經過調查進一步發現，債務負擔更重的企業投資意願更低。一方面是因為信貸成本過高，另外一方面是企業投資獲得的收益會用于歸還債務。這對經濟也會產生相當不利的影響，反過來也對銀行不良資產的解決提升難度。

四、歐洲銀行不良資產解決中的障礙

不良資產信息不對稱的特徵決定了不良資產處置本身就存在著巨大的難度。除此之外，歐洲銀行的監管體系、法律體系、債務市場情況和稅收制度，對不良資產的處置也形成一定的障礙。其中，監管體系、法律體系的不完備和低迷的債券市場是三項最大的障礙。這些障礙之間還存在著高度的相互關聯。

4.1 監管障礙

從經營方面來看，由於歐洲銀行盈利水平較低，資本面臨一定的約束。因此，銀行在計提資產減值損失方面存在難度，傾向於推遲認定損失。不良資產多的銀行在進一步處理新的信用風險方面能力受到較大的限制。除了資本約束之外，抵押品價值的認定實際上難度更高。根據IMF(2016)的分析，除了少部分抵押品存在市場價格外，大多數抵押品流動性較差，銀行計提減值損失存在操作上的難度。

從監管規則來看，歐洲國家之間廣泛採用的會計標準就削弱了各國解決銀行業不良資產的動力。歐洲採用國際金融業報告標準（International Financial Reporting Standard, IFRS）要求銀行進行信息披露。這個標準在不良資產處置方面存在一定的模糊性。首先，IFRS採用已發生損失減記法（Incurred Loss Approach）對貸款計提減值準備。這種方法實際是一種面向過去的方法，銀行有較大的空間對損失進行調整和認定，降低了銀行處置不良資產的動力。其次，IFRS雖然明確的要求了對不良資產進行減記，但是減記的方式由各國監管機構自行認定，導致歐洲不同國家之間採用不同的標準。第三，IFRS允許不良資產計提利息，這就導致銀行的利潤有一定程度的虛增。最後，雖然在認定不良資產過程中，抵押品價值是被考慮的，但是並沒有明確的方法來衡量抵押品的價值。在會計方面的制度給了銀行較大的彈性，削弱了解決不良資產的動力。

在現階段，歐洲已經開始著手改進監管，並希望影響銀行對不良資產處理的節奏，但是具體的時間表並未能得到。例如，IMF就建議銀行採用穩健撥備覆蓋率，提升銀行處理不良資產的動力。IMF也指出，從實際情況來看，歐洲銀行業缺乏一個可信的、可操作的不良資產處理時間表，因此在不良資產處理方面存在相當的難度。除此之外，歐洲的銀行實際上還缺乏解決如此大規模不良資產的經驗，相關金融工具也不如美國完備。

4.2 法律障礙

法律在處置不良資產中具有重要的作用。有利於解決不良資產處理的法律體系應該包含兩個要素：第一，提供豐富的不良資產處置手段。這些處置手段不僅包括不良資產恢復成為正常資產，還包括不良資產有效的處置（Liquidation）。第二，高效的法律體系。完備的法律體系為債權人提供清晰權力保障，有助於更快的解決相關分歧。如果法律體系效率過低，即使不良資產處理的手段再豐富，對處理流程也是巨大的阻礙。

從歐洲現行的法律體系來看，破產制度低效是最大的法律障礙。在公司破產制度方面，小企業破產的成本很高，流程複雜。這對於不良資產的認定會形成法律障礙。第二，對於欠債公司的股東缺乏限制，逆向選擇和道德成本高企。第三，家戶部門（Household）缺乏破產制度，這對銀行處理個人不良資產更加困難。從實踐方面來看，執行破產的時間比美國長，而且相同的案例在執行過程中也存在不一致的問題。歐洲法律體系需要作出相關的修訂，才有利於解決銀行業的不良資產問題。

現階段歐洲已經開始著手改進法律體系，為不良資產的處理提供便利。但是從法律體系的改進到最終落地實施還有相當的距離。例如，塞普勒斯、羅馬尼亞和波蘭等國大幅度修改了他們的破產法律，希臘、義大利、西班牙等國家修改了破產程序。德國、法國等國家還引入了庭外破產等程序，引入了債轉股等工具。IMF預期，從法律制度的完善到有效的實施有5年左右的時間距離。

4.3市場條件

相對於不良資產規模，歐洲不良資產轉讓市場較小。根據IMF統計，歐盟的不良資產轉讓市場大約只有640億歐元的規模，相對於美國4690億美元規模小很多，而不良資產總量比美國要多得多。轉讓不良資產首先需要一個大規模的市場，以保證各種資產的流動性，提供不良資產的定價曲線，才有利於不良資產的處置。顯然現階段歐盟的不良資產轉讓市場並不完備，這阻礙了不良資產的處置。

相對於美國市場，IMF指出，歐洲不良資產轉讓市場存在如下5個方面的缺陷：第一，借款人信息披露不充分。第二，在不良資產處置法律條款和許可方面，無法使非銀行的機構參與，導致不良資產積壓在銀行手中。第三，對抵押品估值過高，大量的抵押品是房地產。這些抵押品是高度缺乏流動性的。第四，不良資產回收率低，這主要是由於法律障礙造成的。第五，不良資產的處置條款實際也並不清晰。這些因素一起導致歐洲的不良資產處置的市場條件較差，在潛在的賣主和買主之間形成了巨大的價差，很難通過市場化的手段有效解決。

4.4 稅收制度

歐洲的稅收制度在銀行處置不良資產過程中也形成一定程度的障礙。根據IMF的統計，至少在1/3的國家中，稅收制度並未對不良資產處理作出優惠，甚至在某些國家，不良資產損失並不能夠抵扣稅收。這主要分為三類：第一，對不良資產處置給予稅收優惠，但是有上限。例如，義大利對不良資產只允許抵扣0.3%，在其他國家甚至連遞延所得稅資產這個科目都沒有。這極大的降低了銀行解決不良資產的動機。第二類是不允許抵扣稅收，這種情況在東歐和南歐國家比較普遍。例如，2013年之前，義大利是不允許不良資產核銷抵扣稅收的。西班牙也在2015年才取消債轉股的稅收。第三類是抵押品價值下降不允許抵扣。這種情況在歐洲是相當普遍。除此之外，歐洲在不良資產證券化方面在法律、稅收方面都缺乏相關條款，這也是阻礙不良資產證券化市場發展的原因之一。

五、歐洲銀行不良資產上升對金融市場的影響

5.1 歐洲銀行危機潛在的風險點

2016年7月，德意志銀行和義大利裕信銀行面臨攀升的不良率，引發了歐洲銀行危機的擔憂。實際上，在2010年，希臘債務危機就引發了希臘銀行業的擠兌，導致希臘銀行出現了流動性危機。2011年，受到希臘債務危機的影響，塞普勒斯三大銀行發生嚴重虧損，塞普勒斯政府向歐盟和國際貨幣基金組織申請了約175億歐元的資金援助，其中100億歐元將用於挽救受希臘債務危機影響的銀行業，剩下的用於償還主權債務及彌補財政不足。葡萄牙、西班牙等國家銀行也相繼申請了歐盟的救助。從2010年希臘債務危機之後，歐洲銀行業受到了嚴重的損害，不良資產上升可能成為金融危機潛在的風險點。

從救助的必要性來看，歐元區國家銀行之間彼此持有大量的同業資產，一旦一個國家的銀行出現倒閉，很容易引起多米諾骨牌效應。從希臘、塞普勒斯的銀行危機中可以發現，各國或多或少都出現了一定程度的擠兌現象，銀行危機容易演變成流動性危機。從國際資本流動的角度來看，歐洲銀行業風險加大，歐洲匯率風險升高，都容易導致資本外流，加劇銀行的流動性風險。

5.2 引發歐洲金融市場動蕩

當歐洲銀行因為不良資產引發危機的時候，在金融市場同時也會發生劇烈的波動。引起這種波動的原因主要有如下幾個方面：第一，銀行發生危機，銀行股票首先是被賣出或者做空的對象；第二，銀行發生危機的時候，未來彌補流動性不足，被迫削減相關的高風險頭寸，導致股票市場下跌；第三，銀行業風險升高，引發投資者風險厭惡情緒上升，也會導致削減金融市場頭寸。

從2010年到2016年，希臘、西班牙、義大利等銀行申請救助的過程中就可以看到，無論是歐元區邊緣國家還是核心國家，股票市場均呈現一定程度的下跌。美元、日元和黃金等避險資產在這個期間出現了上漲。歐洲銀行業的不穩定容易引發類似於2008年的金融危機。

六、歐洲銀行不良資產上升對中國的影響

6.1 對中國銀行業的影響

隨著中國國際化程度的加深，我國金融機構與歐洲建立了廣泛業務合作關係。歐洲銀行業不良資產上升使得歐洲銀行的信用風險增多，我國金融機構面臨的交易對手信用風險（Counter Party Credit Risk，CCR）上升。交易對手信用風險（CCR）通常使用潛在違約風險敞口暴露（Potential Future Exposure， PFE）來度量，PFE值的計算涉及到敞口頭寸、資產負債的協議抵扣關係、信用風險水平等多個方面，計算方法非常複雜。另一方面，各家銀行歐洲各國分行的頭寸數據是很難獲得的。因此，我們選擇國內銀行在歐洲子行的資產和利潤進行觀察。子行與分行的區別是子行是獨立的法人，分行不是獨立法人。各家銀行總行對子行承擔有限責任，對分行承擔連帶責任。

從子行的情況來看，工商銀行在歐洲的資產最多，達到了320億美元，虧損約1.69億美元。其中工銀標準頭寸最大，虧損最多，其他子行均處於盈虧邊緣，這主要是由於工銀標準還處於收購之後的整合期。除了工商銀行之外，中國銀行在歐洲的子行資產為41億美元，盈利能力最好的是中行倫敦子行，達到3.52%。建設銀行和農業銀行在歐洲頭寸較小，面臨的風險水平較低。

6.2 對中國資本市場的影響

歐洲銀行業不良資產上升對中國資本市場影響的第一個渠道是資產渠道。資產渠道主要是指中國對歐洲銀行業的貸款、投資、交易等業務受到歐洲不良率上升的影響，形成壞賬，影響我國金融機構的盈利水平。當歐洲銀行業陷入困境，特別是破產的時候，會形成較大的衝擊。

歐洲銀行業不良資產上升對中國資本市場影響的第二個渠道是流動性渠道。當歐洲銀行不良資產上升，在不滿足監管要求的情況下，就會被迫削減中國等新興資本市場的資產配置，從流動性的渠道形成壓力。當歐洲因為銀行業陷入危機的時候，全球投資者風險偏好也會下降，對新興市場的資產配置也會降低。在2015年12月開始，德意志銀行變賣華夏銀行20%的股權，並準備換匯迴流德國。

歐洲銀行業不良資產上升對中國資本市場影響的第三個渠道是匯率渠道。當歐洲銀行業發生衝擊的時候，英鎊和歐元等歐洲主要貨幣都會貶值，美元升值，進而帶動人民幣兌美元貶值。在人民幣貶值的預期下，資本外逃，投資者對A股市場的資產配置可能會推遲或者減小，都會形成不利的因素。2015年8月匯改以來，人民幣持續貶值，A股市場也呈現出「股匯齊跌」的效果。從板塊來看，持有歐元資產和英鎊資產的外貿企業、銀行業受到的影響較大。

歐洲銀行業不良資產上升對中國資本市場影響的第四個渠道是貿易渠道。中國與歐洲之間的貿易是依賴於銀行提供結算、貿易融資、保理等多項金融服務。當歐洲銀行發生混亂的時候，也會對我國對歐洲的貿易等資金往來形成阻礙。

由於面臨諸多困難，歐洲銀行業不良資產問題在短期之內很難解決。在世界經濟處於下行的周期下，歐洲分裂的傾向更加嚴重，不利於歐洲政治經濟問題的解決。2016年9月，義大利就指責歐盟的《銀行復甦與清算指令》救助條件太苛刻。2016年12月4日，義大利舉行憲法修改公投，力求削弱義大利參議院的權力，並使得政府制定政策變得更加容易，力求擺脫包括銀行業危機在內的經濟困境。從2016年9月開始，美國罰款事件引起了全球的擔憂，歐美股市承壓。當脆弱的歐洲銀行面臨罰款或者其他事件擾動的時候，容易形成壓死駱駝的最後一根稻草，歐洲銀行業風險需要謹慎關注。

報告貢獻人：張玉龍聯繫人：王君李而實