【哈佛筆記四十五】費爾德斯坦講貨幣政策

一般情況下，貨幣政策是管理經濟的主要工具，貨幣政策比財經政策更好用，但在這次經濟衰退中，僅用貨幣政策已經不夠，財經政策應起主作用

　　【《財經網》專稿/特約作者 陳晉】費爾德斯坦（Martin Feldstein）繼續從上節課的經濟危機講起，重點講貨幣政策。　　比起以往的經濟衰退，這次更為嚴重，不但程度更深，而且波及面更廣。要阻止衰退，僅僅用貨幣政策已然不夠。美國的儲蓄率已從一年前的負值提高到了現在的3.6%，消費已經下滑，財政政策應起到主要作用。　　費爾德斯坦把財政政策放到了一個更廣闊的視野中去看。在凱恩斯理論提出以前，基本上沒有「財政政策」的說法。政府和經濟管理是兩碼事，政府不介入經濟管理，公眾對政府也不會有這些期望。　　政府很「小」，在1920年代，政府財政大約是GDP的3%（現在大約是20%），而且基本保持財政平衡（支出等於稅收）。　　費爾德斯坦意在說明，一般情況下，貨幣政策是管理經濟的主要工具。　　政府運作與經濟管理分開，公是公，私是私，是美國傳統文化的一個主要部分。這和那些政府對經濟的控制已經形成制度和文化上的慣性的國家截然不同。　　前任財政部部長保爾森提出7000億美元的挽救壞賬計劃（Toubled Assets Recovery Program，TRAP），他只能通過各種方式給銀行注資，希望他們繼續貸款，但不能要求他們貸款。於是就出現了銀行有錢，但仍然不貸款的現象（惜貸）。如果政府要求他們將公款貸出去以刺激經濟，以後出現壞賬，是誰的責任呢？　　假如公共空間影響到私人或私營空間，就會引起軒然大波，美國媒體會不惜篇幅地報道。2月10日，新財政部長蓋斯納（Timothy Geithner）就如何使用TRAP的第二階段資金髮表講話，之前，他頂住了奧巴馬政府內部政治顧問的壓力，拒絕過度干涉接受公款的銀行的內部事務。

美聯儲的雙重任務　　費爾德斯坦說，美聯儲與歐洲央行的宗旨有些不同。《馬斯特里赫特條約》（Maastricht treaty）明確規定，歐洲央行的任務就是穩定物價。當然，有經驗的央行領導班子在制定貨幣政策時也會考慮到就業率對經濟的影響。相比之下，美聯儲的任務更加明確，是雙重的，既要穩定物價（低通脹），也要促進就業率回升到自然就業率的水平。　　面對雙重任務，美聯儲最主要的政策工具就是影響利率的變化。　　「當然在這次危機中，美聯儲也動用了不同尋常的工具——直接進入信貸市場，但這是特例。」費爾德斯坦補充說。　　美聯儲還可以通過改變商業銀行在中央銀行的儲備率而影響貨幣供給，但其主要政策工具就是通過買賣國債來影響基礎利，即聯邦基金利率（Federal Funds Rate），這是銀行間隔夜借貸聯邦基金的利率。　　「我們從報紙中讀到，美聯儲把基礎利率制定在百分之幾。但美聯儲並不是直接規定這個利率，而是通過買賣國債來影響這個短期利率以達到他們設想的理想空間，或理想利率。這個利率目前是0到0.25%。美聯儲已經沒有降息餘地了。」費爾德斯坦說。

利率的作用　　貨幣政策比財政政策更好用，費爾德斯坦解釋說，第一，決策迅速。每六個星期，美聯儲的貨幣政策委員會就會開一次會，審視目前的利率是否合理，然後很快作出決定。第二，政策變化幅度小，方向靈敏，影響柔和。根據經濟形勢，利率的變化可以是微乎其微，僅幾個基點。當經濟形勢有變化，利率的方向可以隨即調整。相比之下，財政政策動輒就是幾千億美元。在具體實施的過程中，剛性很強，很容易出現「一刀切」和浪費的現象。第三，貨幣政策的制定獨立於政府，直接向國會負責。　　利率是通過影響庫存成本、固定資產投資、家庭貸款（尤其是房子貸款）、房市股市價格、消費、儲蓄、美元匯率、通脹預期等方面來影響經濟生活的。美國這個社會忌諱命令（order），更傾向引導、誘導和影響（give incentives and influence），讓經濟個體酌情而定。基礎利率就是一個引導和影響經濟生活的工具，而基礎利率不是機械規定的，而是美聯儲通過買賣國債而達到的理想空間。　　當通脹上升，收入和金融資產的實際價值貶低，美聯儲提高利率抑制通脹。但這也有成本：經濟冷卻，失業率升高。但是經濟冷卻到什麼程度？失業率要升高多少呢？　　經濟學在很大程度上就是關於得與失（trade off）的計算和比較。耶魯大學教授奧肯（Arthur Okun）在1963年發明了奧肯定理（Okun』s Law）：暫時提高一年的失業率從1%到1.5%，通脹會長期減少1%，GDP在同年減少2%到2.25%。所以要減少通脹2%，例如從4%降到2%，我們要承受失業率升高1%到2%；GDP在一年中減少4%到4.5%的代價。　　但是通脹的減少是永久的，失業和GDP的減少是暫時的。如果在今後的幾年，真實GDP的增長率是每年1%，那麼大約五年以後經濟會恢復到以前的程度。 這樣的抑制通脹的成本值得付嗎？這取決於決策者的價值判斷。　　斯坦福大學的經濟學家John Taylor發現，在格林斯潘（Alan Greenspan）領導下的美聯儲在1987年到1997年的時間段里，基礎利率基本都滿足以下的公式（Taylor Rule）：基礎利率是通脹率，加通脹率高於理想通脹率的一半，加失業率高於自然失業率（也可以用GDP實際增長率高於長期經濟增長率的百分比）的一半，再加2%。　　這個簡單的公式基本適用於描述美聯儲在2000年以後的基礎利率，實際基礎利率與這個公式的預測相差無幾。但是從2001年7月到2004年底的實際基礎利率卻遠遠低於這個公式的預測。這是為什麼呢？且聽下次分解。

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