信貸周期晚期警鐘已敲響，風險管理策略請收好

IMF：信貸周期晚期，警惕突如其來的資產價格大幅波動。

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來源：Wind金融終端APP

隨著信貸周期(Credit Cycle)進入晚期，借貸成本不斷上升，公司財務槓桿比率升高。

包括國際貨幣基金組織（IMF）、太平洋投資管理公司（PIMCO）在內的多機構就信貸周期晚期風險發出警告，分析師建議投資者做好風險管理，警惕一些評級較低的投資級債務，因其恐面臨信貸評級被下修的風險。

信貸周期簡單來說，就是人們借的錢由少變多，然後再變少的過程。而現在，市場似乎已經進入了「由多變少」的後期……

在信貸周期早期，借款者借貸相對容易，利率和貸款要求都較低，而信貸的增加，刺激經濟活動的成長。而當信貸周期進入緊縮時期時，借貸規定會較嚴格，市場的資金也較少，此情況會一直持續至貸款機構認為風險已降低為止。

在信貸周期晚期，之前借貸過多的人可能被迫以低價賣出資產來償還債務，導致資產價格下跌，進入所謂的「明斯基時刻（Minsky Moment）」。在此階段，國家開始不斷強調去槓桿的意義。市場會長期消化這個經濟的冷卻期，一旦市場沒有預估到其中的風險，又或是意識得太晚，都可能成為經濟危機的導火索。

橡樹資本管理有限公司(Oaktree Capital Management) 創始人、著名的價值投資大師Howard Marks將信貸周期劃分為四個基本階段：債務累積、債務危機、短期後果、中長期後果。對於資本市場來說，最重要的周期不是經濟周期，而是信貸周期——後者決定了資產價格。

理論上來說，在信貸周期的末尾階段，經濟學家主張普通投資者應理清債務，放下「動物精神（animal spirits）」，做好風險管理。引用巴菲特所言就是：「在別人越不謹慎做事的時候，我們越應該謹慎做事。」

盛寶銀行(Saxo Bank)首席經濟學家Steen Jakobsen指出，「其他數據都有可能出現超前滯後效應導致的錯配，只有信貸周期不會說謊。」 因此，在周期之尾，不管是股票、債券、基金，都應採取一種防禦性的投資策略，注重中長期投資，例如基金定投，就可以開始趁市場下行積累份額；除此之外，安全墊也要做厚，保險、現金、銀行儲蓄和貨幣基金都要有準備，在市場一旦出現一些調整的時候，不至於手忙腳亂，折損既得的收益。

IMF在最新發布的《全球金融穩定報告（GFSR）》第一章中指出：

在金融脆弱不斷積聚的背景下，風險資產的估值高企、金融槓桿的更多使用以及如ETF這樣的被動投資工具的影響不斷擴大，將加劇資產價格變動對金融系統的影響。

有跡象表明信貸周期進入後期，政策制定者應該更多的使用宏觀審慎工具來管控風險。

I隨著發達經濟體持續提高政策利率，表示貨幣政策正常化或許已經不遠了，自2017年10月以來全球負利率債券佔比下降，但仍然處於較高水平。

在低違約率背景下，各風險級別甚至是高風險級別的企業債利差均較低。有利的金融環境鼓勵了企業債發行。高風險債券發行量飆升，低評級債券佔比（BBB級債券佔全部投資級債券比）提高。

在槓桿貸款市場已經出現信貸周期進入後期的跡象。低質量公司可以獲得充分的信貸，且評級不斷走低。

在美國，評級B及以下的新發行貸款佔比從2007年的25%上升至2017年的65%，其中包含評級公司在危機後對評級調整的影響。2017年美國低門檻槓桿貸款占機構新發行貸款比例高達75%，且貸款條款質量下降。

IMF報告指出：

監管者和金融市場參與者應該警惕突如其來的資產價格大幅波動。儘管金融市場在二月份的動蕩中運轉良好，但是那個小插曲只局限在全球股票市場。

資產價格維持在高位，利率上升可能伴隨風險資產的價值重估和波動性的進一步加劇。

因此，監管者需求確保金融機構保持嚴格的風險管理標準，包括對被高估資產類型敞口的密切監測和評估。金融市場參與者應能適應利率上升和貨幣政策正常化帶來的風險。

此外，宏觀審慎工具箱需要向管控非銀金融部門的風險擴大。具體可以包括明確投資基金中金融槓桿的定義、持續加強對投資基金流動性風險管理框架的監督兩大方面。

2008 年金融風暴後，美聯儲進行前所未見的財政刺激政策，評級低的投資級債券變成市場熱門選擇，由於它們提供相對較高的殖利率，但風險比垃圾債低，但隨著債券規模不斷擴大，借貸成本攀升至4年高點，分析師開始發出警報。

研究公司 Credit Sights 的資深信貸策略師 Erin Lyons 表示：「我們正處於信貸周期的晚期，並試著理解事情將開始變化，有些公司可能最終會被降級。」

標普全球評級 BBB 與穆迪 Baa 為投資級中，評級最低的債券，若低於此評級，債券會掉入垃圾債領域，目前此類債券共占 3 兆美元，幾乎是德國的 GDP。需要注意的是，著利率上升，公司貸款成本上升，若經濟成長放緩，公司營收可能會下滑，影響公司的財務槓桿比率，進一步導致評級遭下調。

根據 Credit Sights 的數據，目前投資級債券的平均信貸評級，為 1980 年代以來最低的，有跡象顯示投資者開始擔憂。

Clearbrook Global Advisors 的投資長 Tim Ng 表示：「對於負債權益比 (debt-to-equity) 已惡化的公司，我們感到擔憂，隨著利率上升，高負債權益比和高槓桿率，將會對現金流產生負面影響。」

太平洋投資管理公司（PIMCO）的資金經理 Hozef Arif 建議，擔心利率以及財務槓桿上升的投資者，最好的做法是離開低評級的投資級債券，改而投資評級最高的證券，選擇品質較好的目標。