東方證券資管陳光明：價值投資正當其時

【導讀】今天的推送是5月13日基金報主辦的機構投資峰會上的內容。演講者是東方證券資產管理有限公司總經理陳光明。陳光明是數一數二的投資高手，他管理的東方紅4號累計收益超過300%，大幅領先於同期同類產品。陳光明投身資本市場18年，不僅帶領東方證券資產管理業務走在前列，也是至今仍堅守在投資一線且長期業績優秀的為數不多的投資人之一。

陳光明外表清瘦、幹練，他是比較純粹的價值投資人，有著樸素的價值投資理念，選擇優質公司，伴隨企業發展來獲利。當前A股市場在經歷大波動後估值回落，陳光明認為，儘管這幾年市場短期炒作、博弈之風盛行，但從長期來看，價值投資在中國仍有生存土壤，A股有一批優質藍籌股，能夠帶來可持續的回報。在目前市場估值回落、監管加強、長期資金入市的背景下，價值投資正當其時。

「穿越周期，見證長期，發現價值之美。」東方證券資產管理公司總經理陳光明在近期中國基金報主辦的第三屆「中國機構投資者峰會暨財富管理國際論壇」上表示。

以下為陳光明演講實錄，以饗讀者：

非常感謝中國基金報的邀請，讓我有機會在這裡與大家分享價值投資。近期市場的變化讓價值投資重新受到認可。

價值投資在中國有生存土壤

價值投資在中國有生存土壤。A股市場有一批優質藍籌股，如格力電器、恆瑞醫藥、宇通客車、老鳳祥、貴州茅台、萬科A、雲南白藥、伊利股份等，如果從2006年初到2015年底十年間一直持有，即使不做任何波段操作，到現在可以獲得10倍以上的收益。據初略統計，2006年至2015年底A股市場股價漲幅超過10倍的個股超過400隻，若剔除重組等因素，10年間凈利潤上漲10倍的個股超過100隻，十年10倍的漲幅主要源自於業績驅動，堅持價值投資，長期可以帶來超越市場的回報。

但價值投資的方法沉寂已久。過去8年來，價值投資在國內投資界處於邊緣境地，絕大多數投資者的盈利模式靠炒作和博弈，出現這種情況的主要原因在於，一是投資者結構以散戶為主，缺乏研究能力；二是大股東尤其是中小上市公司的大股東有強烈做大市值的慾望；三是以遊資為代表的社會閑余資金不斷湧入；四是以基本面研究驅動的機構投資者，投資風格比較多元，真正秉承價值投資並付諸實踐的佔比並不高。

A股市場是典型的以散戶為主的市場，個人投資者存在交易頻繁等特點，容易形成羊群效應。2015年以及2005～2007年的牛市中，就偏股型基金新發規模、基金申購贖回凈額及A股新開戶數統計發現，牛市中後期投資者明顯增加。個人投資者難以擺脫人性的弱點，交易行為以追漲殺跌為主，容易放大市場波動。過去幾年在股票供給受限的情況下，投資者熱衷於追捧新興產業，炒作中小盤股、績差股，鍾情於各類收購兼并題材，目前A股市場即使經過下跌，創業板、中小板整體估值仍然處於較高的位置。

國內的機構投資者中，除了保險保障類資金外，其他機構投資者風格比較多元，真正秉承價值投資並付諸實踐的佔比並不高。機構投資者之間以相對排名為主要競爭方式，評價體系以短期指標居多，比如基金公司對基金經理的考核一般是按年的業績排名考核，缺乏長期的絕對收益的考量。短期化的評價指標容易導致投資人看重產品的短期業績，難以形成長期投資理念，長期投資的資金缺乏。中國市場的波動遠遠大於成熟市場，如果能夠預測市場走勢，那麼產品的業績將會極其艷麗，並且不用承擔波動。只是事實上沒有人能夠準確預測到市場的每一輪波動。

價值投資優勢明顯。首先，可以大概率獲取長期回報。在不成熟的市場中，市場的有效性很低，對於價值投資者而言帶來更多的投資機會，只是需要更強大的內心來應對股市的短期波動。其次，能提升資源配置效率。價值投資能夠提升市場的定價效率、減少市場的波動性，從而提升資本市場資源配置效率。價值投資通過發掘優秀的公司，能夠幫助優秀的上市公司發展壯大，提升整個社會的效率。第三，可複製和可持續性比較強。價值投資符合商業邏輯，投資過程很完整，價值發現的過程是符合商業邏輯，整個投資過程完成的概率更大，因為符合商業邏輯，所以可複製性和可持續性比較強。

價值投資正當其時

近期，國內資本市場正在發生諸多積極變化。首先，隨著估值的回落，優秀公司投資價值凸顯。投資股票其實是投資股票所代表的企業股權，最重要的是企業本身，優秀的企業是資本市場正和遊戲的基礎。經過前期市場下跌，我們看到，A股平均市盈率已經從17.96倍下降至14.75倍，整體估值逐步回落。同時，上市公司現金分紅回報股東的意識和力度不斷增強。過去很多年，國內資本市場的制度安排及參與各方並沒有將股東回報放在更重要的位置，整體呈現出重融資輕回報的市場環境，上市公司通過資本市場融得的資金總額遠大於通過分紅、回購等方式回饋給投資者的收益。目前這種情況逐漸發生改變，上市公司現金分紅回報股東的意識和力度不斷增強，以深市公司為例，深交所公布數據顯示，截至2016年4月底，深市共計1227家推出現金分紅預案，分紅公司佔比72.68%。

其次，市場監管不斷加強，主要體現在保護投資者利益和打擊投機炒作行為。去年以來，證監會加大對操縱市場相關行為的查處和打擊，操縱市場、編造傳播誤導性信息已成為打擊和防控重點。關於績差公司、殼資源炒作，近期證監會表示高度關注境內外市場的明顯價差、殼資源炒作，正對這類企業通過IPO、併購重組回歸A股市場可能引起的影響進行深入分析研究。

第三，國內的機構投資者隊伍不斷壯大。長期資金是倡導價值投資的中堅力量，為整個市場提供定價基準。長期資金來源主要包括基本公募基金，保險資金、社會保障基金、養老金、企業年金等保險保障類資金，私募基金，證券公司自營資金等。隨著A股納入MSCI、滬港深開通、養老金入市，市場中的長期資金將不斷增長，投資者結構也將不斷改善。

價值投資的探索與實踐

關於我們的探索，我們公司是2013年取得公募業務資格的，這也是新基金法實施後，第一家拿到公募牌照的非基金管理類公司，從事公募業務的時間不長，屬於基金行業的新兵。但是我們團隊做投資的時間更長一些，從1998年開始，也算是見證了券商資管行業的起步和發展，我雖然擔任總經理11年了，但也一直在投資一線，因此想從投資和公司發展的角度與大家分享我們的實踐。

簡單說，我們是中國的價值投資堅定實踐者。我們以客戶長期財富增值為目標。我們多年的投資實踐證明，在中國，價值投資能夠實現客戶財富的長期增值。價值投資需要長期資金；我們尋找滿意的客戶；市場銷售部門以投資者教育為主要工作。價值投資重要的能力是準確判斷評估企業的內在價值；我們建立穩定的投資團隊培養能力傳承價值投資理念；注重絕對收益，投資經理的考核周期為五年。

準確判斷評估企業的內在價值，是價值投資最重要的能力，也是我們一直努力的方向。價值投資的邏輯很簡單，便宜買好貨。市場不可能長期漠視一個企業的成功，也不可能漠視一個企業的失敗。但是對於如何準確判斷評估企業的內在價值，有非常高的要求。經過多年的實踐，我們已初步形成了較完善的投資方法，比如企業是否有很深的護城河；所處行業是否有基本的需求、是否有廣闊的未來；企業管理層是否品德優良、能力超群；估值是否合理，嚴格遵守估值紀律，不買高估的標的等等，這些都是重要的衡量維度。

從公司發展角度而言，我們堅持以客戶長期財富增值為目標，逆向布局，不以規模為導向。這不是說我們不注重規模，而是我們認為業績好了，規模增長是自然而然的事情。如果只看重短期規模增長，那麼終究會發現，規模的增長也是非常脆弱的。因此，我們希望規模的增長是建立在為客戶創造長期複合回報前提下的。

長期價值投資的方法可以為客戶創造長期複合回報，但需要長期資金的配合，因此我們希望尋找到滿意的客戶。如果是只看重短期業績、對短期回報有不切實際預期的客戶，可能並不適合我們。我們也建議客戶要真正了解資產配置，做好適合自己的資產配置。對於優秀的資產管理人而言，就是要深刻了解客戶真實的情況。我們注重投資者教育工作，因為對我們來說不是所有的錢都可以募來，需要尋找那些認可我們價值投資理念、能夠進行長期投資的資金。

在公司內部管理和考核上，我們摒棄短期相對收益的考核機制，注重長期絕對收益，其中，對投資經理的考核周期為五年；對市場銷售團隊的考核上，客戶的錢是否實現長期增值是重要考核指標，銷量佔比很小，特別是牛市。由於我們整個團隊都在踐行價值投資理念，所以在我們這裡做價值投資不孤獨。

以上是我的一些簡要看法，謝謝大家！

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