央票二度停發 引發市場加息猜想

央票二度停發 引發市場加息猜想 作者： 來源：中國證券網 2010-12-23 07:34:26 　　【頁面導讀】

　　央票二度停發 貨幣政策邁入穩健期(本頁)

　　央行今再次地量發行10億元3月期央票

　　【市場狀況】

　　回購利率齊創新高 資金面突顯緊張

　　銀行「鬧錢荒」 市場利率跳升

　　超短期融資券推出或成央行貨幣調控新工具

　　明年信貸或不明確全年目標 按月或季度相機調整

　　大行暫停融出資金 7天回購利率逾兩年來首超4%

　　【政策動態】

　　央行醞釀動態調整差別存准率

　　銀監會提高融資平颱風險權重（信貸監管）

　　央行擬建新信貸管理體制 根據經濟增速確定投放速度

　　【加息猜想】

　　葉檀：按照央行的主意 明年需要的不是加息

　　各方加息猜想：明年經濟怎麼走？

　　摩根大通李晶：明年央行或加息三次

　　央票二度停發 貨幣政策方向已明朗

　　朱凱 證券時報

　　兩周前，央行突然暫停了3年期央票發行。兩周後的今天，央行再次暫停了這一期限央票發行，今日將僅發行10億元3個月央票。此間，除了12月10日「提准」的如期而至外，與兩周前相比，目前的市場整體利率水平已出現「奇異」分化，銀行間市場資金價格已大幅提升，加息屢屢「落空」令市場心態發生了意外轉變，國際宏觀形勢也有了新的變動。可以認為，此次停發恰意味著，年內乃至春節前後貨幣政策的方向性已漸趨明朗，將真正邁入穩健而非從緊。

　　第一是市場利率水平的變化。從中債收益率曲線的多時間點坐標圖可見，最近一次3年央票發行時的11月25日，與這兩次停發時間點的12月9日和12月22日相比較，2年期以內(尤其是短期)的央票收益率呈逐級上升之勢，而3年期收益率則出現了分化：目前最低為3.68%左右，四周前其次為3.70%，兩周前最高為3.76%。簡單說，12月9日停發是因為利差倒掛，而本次停發卻並非這一原因。

　　第二是資金價格的變化。統計數據顯示，上述三個時間點的質押式回購隔夜利率分別為1.9%、2.02%和2.62%，7天利率分別為2.54%、2.49%和4.19%，21天利率分別為3.39%、3.58%和5.04%。明顯可見，第一次停發及六度「提准」的12月9日之後，各主要期限資金價格的上行速度幾近翻倍。這除了準備金繳款的剛性需求外，更多顯示為機構在年末正常囤積頭寸，以及對央行未來將持續進行數量調控以收緊流動性的擔憂。

　　第三是加息落空導致「預期」的變化。至少多數人已認識到，CPI5.1%沒有加息，明年CPI逐步回落的話，加息或會更慎重。

　　第四是國際形勢的新變化。近幾周來，多數主要經濟體表示或暗示一定時期內將不會加息，歐洲某些國家的主權信用評級面臨被再度下調的風險，因希臘危機惡化而被首度採用的美聯儲臨時貨幣互換機制將延長7個月，美澳諸國數據顯示其經濟衰退將會加重，再加上近期風生水起的朝鮮半島軍事局勢陰晴不定等因素，可以判斷，我國政策制定部門對加息等手段的採用仍需觀察，或不會貿然採用。

　　央行今再次地量發行10億元3月期央票

　　龔林 一財網

　　中國人民銀行12月22日發布公開市場操作預告稱，央行將於今日發行10億元3月期央票，繼上周后，再次維持在10億元的地量水平。

　　本期中央銀行票據以貼現方式發行，向全部公開市場業務一級交易商進行價格招標，起息日為2010年12月24日，到期日為2011年3月25日。

　　同時，央行今日仍將暫停發行3年期央票，而該品種央票已在12月10日當周暫停一期。

　　本周公開市場到期資金為280億為12月的最低，本周二央行僅發行10億元1年期央票，如果明日不再進行正回購操作，本周公開市場將連續第6周實現凈投放，凈投放量達260億元。

　　此前的5周里，公開市場已連續實現凈投放，累計凈投放量達2800億元。而在此期間，央行進行了3次統一上調存款準備金率操作，累計回收流動性逾1萬億元。

　　顯然，在近期的貨幣政策選擇中，公開市場已「讓位」於存款準備金。目前公開市場操作已不是央行主要的資金回籠手段，但起到了穩定市場的作用。

　　分析人士表示，央票延續地量發行並不意味著公開市場工具「失效」，而是央行暫時放棄公開市場回籠能力穩定市場加息預期的手段，年底前加息可能性略微減弱。

　　利率方面，1年期央票連續7周持平於2.3437%，3月期和3年期央票利率也連續維持在1.8131%和3%水平。

　　由此可見，央行並無意一次性改變央票一二級市場利差拉大的局面，作為利率先行指標的央票利率連續維穩，也就削弱了市場有關加息的預期。

　　中國央行行長周小川上周表示，中國有必要採取更多措施以遏制流動性過多造成的通貨膨脹，但由於全球經濟形勢不穩定且變化迅速，央行應對加息持審慎態度。除了吸收過剩的流動性之外，還可以採取措施降低貨幣乘數。

　　此外，中國央行的朱微亮和吳曉光在《中國金融》雜誌上撰文稱，加息可能阻礙中國經濟軟著陸的勢頭，還可能約束金融體系外部的流動性。此言論呼應了本月早些時候央行顧問李稻葵的講話。

　　李稻葵稱，中國央行在加息問題上應保持謹慎，不必過急過猛。

　　回購利率齊創新高 資金面突顯緊張

　　王媛 唐真龍 上海證券報

　　雖然年內第六次存款準備金繳款的日期已過，但資金面非但沒能寬鬆下來，反而愈發「吃緊」。昨日，各期限回購利率繼續大踏步攀升，並相繼創出新高，這也顯示機構對未來的流動性並不樂觀。

　　「這周基本每天都在搶錢。」一位股份制銀行的高級交易員無奈地對記者表示。據他介紹，由於本周流動性趨緊，一向為資金融出方的該行在昨日也為凈融入狀態。

　　據介紹，當日，除了國開行還可以融出部分資金外，其他大行則繼續停止融出資金。

　　「搶錢」狀況推高了資金成本。

　　昨日，貨幣市場各期限回購利率全線大幅飆升，整體市場的加權平均利率高達4.80%，較周二大幅抬升了近12%。

　　其中，7天回購加權平均利率在周二創出年內新高後，周三又繼續攀升了14個基點至4.19%，創下了自2008年2月以來的新高。21天、1月以上各長期品種加權平均利率也「攜手」創出近三年以來的高點。與此同時，不少品種在盤中的成交價格也相當瘋狂：隔夜品種在盤中一度驚現5.0%的高價，而14天品種盤中最高達到近三年的高點6.60%，比6月期的加權利率要高出逾100個基點。

　　值得注意的是，跨年資金需求依然極度旺盛，各機構不惜成本融入長期資金。21天以上的跨年資金加權利率都已達到5.0%上方。最長期限的6月回購品種昨日加權利率則高達5.48%，比本月招標的6月期國庫現金存款利率還高8個基點，資金面緊張程度可見一斑。

　　「從目前的情況來看，顯然是大行融出資金的力度在減弱。」面對近期資金面的持續吃緊的原因，興業銀行資深經濟學家魯政委認為，時至年底，大行為了提高超儲率可能會將更多的資金留在行內。而從做年報數據的角度來看，有些銀行為了比資產規模，也會將資金留在行內。大行行為的改變，是近期市場的流動性驟然抽緊的主要原因。

　　本次資金面的緊張，表面上看是年末因素和上繳存款準備金疊加在一起，而實則也凸顯了機構對未來流動性緊縮的擔憂。

　　統計顯示，2011年1-4月公開市場到期量巨大，累計資金量高達20420億元。業內人士分析，依照目前公開市場的操作，較難完成到期量的對沖，明年1季度存款準備金率仍面臨繼續上行的壓力，未來銀行體系資金面仍不樂觀。

　　交通銀行首席經濟學家連平認為，未來存款準備金率的上調次數，主要是看外匯占款增加的情況。未來為了應對不斷上調的存款準備金率，商業銀行或將加大對資產的「擺布」，通過拋售所持債券資產來應對收緊的流動性。

　　銀行「鬧錢荒」 市場利率跳升

　　張朝暉 中國證券報

　　現在銀行幾乎不計成本地找錢！某國有大銀行客戶經理向中國證券報記者表示，由於大銀行的存款準備金率上調至18.5%，中小銀行的準備金率上調至16.5%，在完成存款準備金繳款後，銀行體系資金面變得非常緊張。

　　20日為商業銀行存款準備金繳款日。近期多種市場利率大幅攀升，銀行同業機構存款一年期年化利率從此前的4%左右升至7%-8%，為一年期存款基準利率的3倍左右。22日，三個月Shibor和7天質押回購利率分別大幅飆升至5.23%和4.8%。

　　大小銀行都「缺錢」

　　在某國有大銀行工作的小於告訴中國證券報記者，在存款準備金繳款日之前，大行仍延續以往的交易習慣，一般是往外拆錢。但最近幾日，連大行也開始到處找錢，一向作為市場資金「蓄水池」的國有大銀行甚至暫時叫停融出資金。

　　某中小銀行同業部人士表示，央行上調準備金率，讓中小銀行很「受傷」。現在部分中小銀行的存貸比超過監管機構設定的75%紅線，銀行為了能讓全口徑存貸比在年底達標，不得不加大力度到處吸收存款。

　　即使面臨高息攬儲的違規風險，有的銀行私下給出的最後一天存款「返點費」仍上漲至千分之三，同業機構協議一年期存款年化利率更是達到創紀錄的7%-8%，最近幾日貨幣市場利率也是水漲船高。

　　某銀行資金部交易員表示，雖然央行已連續五周凈投放貨幣，本周仍可能凈投放，但年末銀行考核等因素將使回購利率繼續維持高位甚至上行，「年末這種資金緊張形勢仍會持續。」

　　此外，一年期央票已是連續第4周地量發行，準備金繳款又使市場資金面趨緊，進而殃及現券收益率，一、二級市場央票利差倒掛現象愈演愈烈。

　　業內人士指出，現在中小銀行為了監管達標在搶存款，而國有大銀行則希望在年底前搶佔存款規模，做大市場份額，讓年報財務數據更為靚麗。有銀行表示，由於資金緊張，已經暫停貸款投放。

　　準備金率上調是主因

　　專家表示，存款準備金率提高、銀行間利率不斷抬升以及商業銀行超額準備金率下降，都增加了銀行兌付風險。考慮到現在銀行間資金緊張局面，商業銀行流動性風險存在加速積累趨勢。

　　央行連續提高存款準備金率，在鎖住銀行體系流動性的同時，也減少了一般存款餘額，進而影響到商業銀行的存貸比指標，使部分商業銀行的存貸比可能無法達到監管機構提出的75%下限要求。如果不能有效縮減貸款規模，或者說為了日後能繼續增加貸款，銀行就不得不通過吸收存款來降低存貸比。

　　對於目前資金面的緊張局勢，光大銀行資金交易部宏觀分析師盛宏清表示，預計年內再次調高存款準備金率的可能性不大。這種緊張局面明年一季度有望得到緩解。明年一季度公開市場到期資金量較大以及信貸衝鋒，可能讓資金價格出現回落。

　　興業銀行資深經濟學家魯政委認為，明年流動性總體寬鬆的格局可能不改。綜合來看，資金緊張應是短期情況，但銀行需要想辦法熬過年底「錢荒」。央行在貨幣政策上可能注重靈活性，階段性放鬆，未來公開市場可能延續凈投放。

　　超短期融資券推出或成央行貨幣調控新工具

　　每經記者 萬敏 發自北京

　　2010年12月21日，中國銀行間市場交易商協會發布《銀行間債券市場非金融企業超短期融資券業務規程（試行）》，並正式開始接受企業在銀行間債券市場發行超短期融資券的註冊。

　　目前，交易商協會共接受中華人民共和國鐵道部、中國石油天然氣集團公司和中國石油化工股份有限公司等3家發行人的發行註冊，註冊額度共計2100億元。

　　交易商協會表示，超短期融資券有助於豐富企業直接債務融資渠道，提高企業流動性管理水平。

　　某商業銀行資金部人士對《每日經濟新聞》記者表示，第一批產品由信用度高的企業發行，有利於獲得投資者的認可，獲得更多的投標，提高試點的成功幾率。

　　超短期融資券（Super&Short-termCommercialPaper），是指具有法人資格、信用評級較高的非金融企業在銀行間債券市場發行的，期限在270天以內的短期融資券。

　　收益率有吸引力

　　據業內人士透露，早在上周交易商協會在海南召開的座談會上，交易商協會相關負責人即表示，將在2010年年底之前推出超短期融資券業務。

　　「超短期融資券的市場前景長期來看應該是不錯的。」中信證券固定收益分析師胡航宇對 《每日經濟新聞》記者表示。

　　「目前市場對短期融資品種的需求還是有的，但是在貨幣市場投資用得多一些，超短期融資券的收益率肯定會比貨幣市場利率高，這也是一個吸引點。」一位商業銀行資金部交易室人士表示。

　　「但是現在銀行間市場的流動性非常緊張，對短期債券配置的積極性可能不高，但是長期來看前景應該不錯。」胡航宇同時表示。

　　「由於前段時間連續上調三次存款準備金率，到這周一上交存款準備金，造成銀行間市場的流動性非常緊張。」一位商業銀行資金部交易室人士表示。12月22日上午，短期利率指標——七天期質押式回購加權平均利率報4.1445%,較上日的4.0533%續升9個基點。14天期質押式回購加權平均利率報4.5920%,則較上日的4.3631%升近23個基點。

　　「但是短期的流動性緊張不太會影響到超短期企業融資券的發行，因為企業發超短期融資券（SCP）規模特別小，頂多在10個億的數量級，而貨幣市場上都是上千億的規模，相比之下並不會佔用過多流動性。」上述銀行人士表示。

　　將成央行貨幣調控新工具

　　交易商協會表示，超短期融資券有助於進一步增強貨幣政策的敏感性和有效性，推進利率市場化進程。通過提高市場化負債規模，企業生產經營活動對市場利率更為敏感，這將為央行的貨幣政策調控工具增加更多的靈活性，有助於提高貨幣政策傳導效率。

　　對此，光大銀行資金部金融工程處宏觀分析師盛宏清表示，從提高貨幣政策敏感性的角度來看，超短期融資券在銀行間市場上滾動發行，能吸收一部分流動性資金給企業用，而利率產品受貨幣政策的影響最大，無論是價格調控手段還是數量調控手段，首先都會傳導到短期利率上去，所以會提高貨幣政策的敏感性。

　　「作為調控工具來說，央行可以把超短期融資券作為資產來持有，央行買入超短融相當於在銀行間市場投放貨幣，賣出則是把市場資金收回。」盛宏清進一步闡釋，因為超短券的信用級別是介乎央票、國債之間的高等級信用，人民銀行可以將其作為資產來持有。因此，未來超短融的發行企業肯定也會限於信用級別高的央企、國企。

　　「但是，央行要達到通過超短融來調節貨幣政策的目的，超短融的量必須達到5000到1萬億的規模。這次註冊的2100億，至少要在一年的時間裡滾動發行才能發完，一次能發50-60億就算比較多的了。因此這將是一個長期的積累過程。」他表示。

　　此外，交易商協會表示，超短期融資券市場化的發行利率將進一步豐富市場的利率期限結構、風險結構以及流動性結構，有利於形成短、中、長期兼備的市場化收益率曲線。

　　上述商業銀行人士表示，中央經濟工作會議也提出要拓寬企業直接融資的渠道，在明年銀行信貸可能收緊的情況下，超短期融資債券能為企業提供新的融資渠道。另外，目前短期債券收益率的曲線缺乏短期產品的支持，超短期融資券的推出能夠完善短期收益率曲線。

　　明年信貸或不明確全年目標 按月或季度相機調整

　　鄭尚 上海證券報

　　就在市場火熱猜測明年的信貸額度時，知情人士透露，為提高央行調控的主動性，央行明年可能不明確全年的信貸目標，轉而變成按月或者按季度下達信貸規模的額度，依據宏觀調控的效果以及經濟形勢的變化，相機調整。

　　此前有媒體報道，央行近期召集主要銀行開會，討論信貸管理體制改革事宜，擬建立新的信貸管理體制，根據經濟增長速度確定信貸投放速度，並考慮將資本充足率、流動性比率等指標納入參考範圍。

　　央行近日公布了10月份IMF在上海召開的宏觀審慎政策會議的紀要，與會者一致認為，要消除信貸和金融周期中的順周期性。業內人士分析，如果將信貸的投放與經濟增速、銀行資本充足率等硬性指標相聯繫，無疑可以有效地避免信貸的順周期性，也符合「十二五」期間要推進的逆周期的金融宏觀審慎管理制度框架。

　　上述知情人士同時表示，央行也在討論，在信貸投放時要考慮到地區差異，例如對於部分經濟欠發達的地區是否要採取信貸緊縮政策。結合按月份和季度相機調整信貸額度的可能做法，體現了央行貫徹落實中央經濟工作會議精神時提到的「增強金融調控的針對性、靈活性、有效性」。

　　此前，有央行人士坦陳，對於信貸的控制，光控制表內貸款是不夠的，今年表外業務諸如引申貸款、理財產品等規模要大於去年。近日，銀監會印發的《中國銀監會關於進一步規範銀行業金融機構信貸資產轉讓業務的通知》(下稱《通知》)或許有助於控制銀行的表外信貸業務。

　　《通知》第一次明確提出銀行業金融機構開展信貸資產轉讓應該遵守的三原則，即真實性原則、整體性原則和潔凈轉讓原則。具體來說，就是要求資產真實轉移，轉讓的信貸資產應當包括全部未償還本金及應收利息，要求實現資產的真實、完全轉讓，風險的真實、完全轉移。

　　同時，在信貸資產轉讓後，轉出方和轉入方的資本充足率、撥備覆蓋率、大額集中度、存貸比、風險資產等監管指標的計算應當作出相應調整。

　　銀監會相關負責人介紹，此次《通知》的發布將有效防止個別銀行利用信貸資產轉讓進行監管套利、規避監管或者盲目擴大表外信貸資產類理財業務，有利於銀行業金融機構分散信用集中度風險、調整優化信貸結構、提高資金運用效率、加強流動性管理和改善資產負債結構，有利於更好地防控金融體系風險、更好地保護客戶和銀行業金融機構的合法權益。

　　大行暫停融出資金 7天回購利率逾兩年來首超4%

　　賀麒麟 每日經濟新聞

　　年末銀行考核和跨年的資金需求，加之年內第六次上調存款準備金率繳款等因素，使銀行間貨幣市場資金面驟然收緊，7天回購利率昨日(12月21日)攀至2008年6月以來的新高。

　　資金面趨緊導致回購利率攀高，短券收益率隨之走升，同時令此前稍有回暖的中長券走勢承壓。業內人士表示，資金面緊張對債市的後續影響尚待觀察，未來1—2周內債券市場很可能出現現券交易清淡的局面。

　　7天回購利率逾兩年首超4%

　　銀行間貨幣市場資金面驟然收緊，據悉，一向作為市場資金「蓄水池」的大型國有商業銀行再次叫停融出資金。

　　數據顯示，銀行間貨幣市場指標利率7天期質押式回購加權平均利率報收4.0533%，不僅較前交易日的3.5288%大漲50個基點，並創下2008年6月以來的新高點。

　　「7天回購利率上次超4，還是在2008年上半年。」一機構研究員對《每日經濟新聞》表示，這是2008年6月以來，7天回購利率首度超過4%。歷史數據顯示，7天期質押式回購加權平均利率上次「超4」，於2008年6月11日，當天報收於4.0606%，略高於周二的4.0533%。

　　其他品種漲幅稍弱。隔夜品種報收2.3947%，較前交易日的2.1215%漲27個基點。14天期、21天期、1月期品種漲幅均超過30個基點。Shibor亦全線上行，其中7天期品種漲幅最為明顯，上行65個基點至4.1334%。

　　大小銀行一併「差錢」

　　交易員們對資金面的突然吃緊稍感意外。「周一是(準備金率)繳款日，周二的市場卻更加動蕩，有些意外。」上述研究員表示，原本預計準備金繳款結束之後資金面會有所好轉，但現在看流動性狀況並不像市場想像般樂觀。

　　「資金面突然很緊張，大部分機構都在融入資金，大行也在借錢。」一股份制銀行交易員稱，周二融出資金的機構非常少，主要是國開行和進出口銀行等政策性銀行，而一向作為市場資金「蓄水池」的大型國有商業銀行再次叫停融出資金。

　　業內人士分析，雖然12月20日剛交完存款準備金，同時央行已經連續五周凈投放貨幣共計2800億元，本周仍可能是凈投放，但年末銀行考核和跨年代持的資金需求將使回購利率繼續維持高位甚至上行。

　　「也就是說，7天回購利率可能會繼續攀升。」上述交易員認為，從周二的情況來看，近期的短期資金將極為匱乏。

　　另據悉，年末銀行資金面緊張，已經反映在有部分銀行取消房貸利率優惠。

　　現券交易或清淡跨年

　　資金面趨緊導致回購利率攀高，短券收益率隨之走升，同時令此前稍有回暖的中長券走勢承壓。業內人士表示，資金面緊張對債市的後續影響尚待觀察，未來1—2周內債券市場很可能出現現券交易清淡的局面。

　　「短券的拋盤很多。」前述交易員對《每日經濟新聞》表示，為補充資金缺口，機構紛紛拋出短券，導致短券收益率隨回購利率走升。

　　同時，此前稍有回暖的中長券走勢在資金面的壓力下受抑。

　　「3年期央票收益率雙邊報價反彈了5個基點。」上海一銀行交易員稱，較之短券，3年期央票收益率反彈的幅度「還算可以」，中長券交投仍屬平穩，沒有出現明顯拋盤。

　　「政策面沒有更多變化之前，中長券收益率沒有太多持續向上的動力。」

　　上述交易員表示，除短期券受資金面影響仍較大外，只要政策面穩定，現券收益率整體走勢在年底前不會有太大變化。

　　央行醞釀動態調整差別存准率

　　東方早報 張颯

　　針對昨日有媒體報道中國人民銀行（央行）於近期召集主要銀行開會討論建立新的信貸管理體制，試圖將信貸管理方式從行政管制向綜合運用市場化調控手段轉變，知情人士昨日向早報記者透露，上述新的信貸管理體制確實正在研討中，但在短期內也即在明年實施的可能性較小。

　　至於2011年的信貸管理，在明確信貸增量需較今年有所回落的大前提下，據了解，央行已於日前通過了一份實施差別準備金率動態調整方案，通過動態調整差別存款準備金率-，探索進一步提高宏觀調控的針對性、靈活性和有效性，從源頭上把好信貸「總閥門」，這一做法將明顯區別於目前直接「限貸」、「停貸」的管理方式。

　　「市場化」調控須漸進

　　明年或仍有信貸目標

　　據報道，央行於近日召集主要商業銀行負責人開會討論信貸管理體制改革。央行將嘗試經濟增長速度確定信貸投放速度，同時根據各家銀行的資本充足率、流動性比率、動態撥備率、存貸比指標來指導信貸投放。

　　有市場人士分析，如果該舉措得以實施，意味著央行可能不再設定信貸目標。差別存款準備金率、定向央票等工具的使用將更加頻繁。綜觀市場人士評論，普遍對此持歡迎態度。

　　不過，針對討論的新信貸管理體制的效果，業內人士卻還有一定質疑。

　　「就好比西醫和中醫，實際上行政調控的效果是立竿見影的，而依據資本充足率、流動性比率、存貸比指標來指導信貸投放的效果，需放在較長的時間周期內才能看到。」一位商業銀行風險管理部相關負責人昨日說。

　　「我們的市場不靠行政調控恐怕不行。」另一位國有大行的業務負責人也如是直言。

　　事實上，據新華海外財經報道，中國央行顧問周其仁昨日曾表示，中國或許會將取消年度銀行貸款配額作為長期改革計劃的一部分，但仍很可能設定明年的放貸目標。

　　動態調整差別存准

　　降低商銀貸款增速

　　不過轉變或許也已開始。

　　早報記者昨日獲悉，央行總行行長辦公會議已於近日通過實施差別準備金動態調整的方案，計劃將差別存款準備金動態調整引入宏觀審慎架構，進一步豐富貨幣政策調控工具。上述方案尚在最後修改階段。

　　可查的資料顯示，差別存款準備金制度是2004年經國務院批准實施的制度，當時由於考慮到各商業銀行改革和處在財務重組的不同階段，因而對審慎的把握不一，將貸款總量調控和個體風險結合起來。有利於貨幣政策傳導，加強流動性管理，抑制貨幣信貸盲目擴大。

　　而此次再度特彆強調宏觀審慎管理架構下的差別存款準備金動態調整，根據方案，在確定差別存款準備金繳納標準時，將會參考金融機構在整個金融體系中的經營規模、關聯性和替代性，以及其主要經營指標和監管風險指標差別化收繳，「凡是資本充足率較低、經營風險較大的金融機構就要多繳存款準備金，且多繳的存款準備金利息適當降低直至為零」。

　　據業內人士介紹，其實簡單地理解，即如果商業銀行大量放貸或者出現風險明顯提升等情況，就會被施以差別存款準備金率。通過這樣的市場化手段，央行可以兼顧微觀和宏觀，調控信貸總量。

　　「2011年各行新增信貸總量和信貸增幅都要比今年有所回落。凡是已實行了差別存款準備金率的銀行，如果仍難降低信貸增速，則會考慮通過加大執行差別準備金動態調整力度，包括降低準備金利息等手段解決。」早報記者獲悉，在日前舉行的全國貨幣信貸工作座談會上，胡曉煉曾如此明示。

　　有意思的一點是，和行政化的手段相比，市場化的手段效率或許並不差。

　　「降低貸款增速僅僅依靠去年的行政控制遠遠不夠，因為商業銀行會繞開規模控制」。在上述貨幣信貸工作座談會上，胡曉煉曾如是說。

　　銀監會提高融資平颱風險權重（信貸監管）

　　人民網

　　經過近半年摸底調查，近日，銀監會下發了《中國銀監會關於加強地方融資平台貸款風險管理的指導意見》（以下簡稱《意見》），對地方融資平台貸款設立五級分類標準以及對應的風險權重。銀監會試圖通過提高地方融資平台貸款的風險權重迫使銀行業減少對地方融資平台的貸款。

　　劍指銀行資本充足率

　　銀監會將地方融資平台貸款風險按現金流覆蓋比例劃分為全覆蓋、基本覆蓋、半覆蓋和無覆蓋四類，風險權重依次為100％、140％、250％和300％，地方融資平颱風險權重提高將直接影響銀行的資本充足率。有業內人士預計，按照各銀行三季度財務報告中披露的數據，此次銀監會調高地方融資平颱風險權重，將使中國銀行業資本充足率下降約0.5個百分點。

　　資本充足率是指銀行資本總額與加權風險資產總額的比例，如果某家銀行地方融資平台貸款所佔總貸款比例過大，將影響到該銀行的資本充足率。按照銀行業的規定，普通貸款風險權重為100%，質量較好的貸款會適當降低。

　　有媒體此前披露的數據顯示，截至6月末，中國地方融資平台貸款達7.66萬億元。其中，融資平台中項目現金流能夠覆蓋償還本息的貸款約有2萬億元，佔比27%；第一還款來源不足，必須依靠第二還款來源覆蓋本息的貸款，有4萬億元左右，約佔50%；為項目借款主體不合規，財政擔保不合規或本期償還有嚴重風險的貸款，佔比23%，約1.7萬億元。

　　而銀監會數據顯示，截至9月末，中國銀行業金融機構境內本外幣資產總額為90.6萬億元，商業銀行加權平均資本充足率為11.6%，加權平均核心資本充足率為9.5%。

　　銀監會主席劉明康近日也坦言，如果把融資平台、房地產、產業結構調整等因素都加入銀行貸款風險的考慮範圍，估計未來中國銀行業的不良貸款率會略有上升。分析師表示，現在中國銀行業的平均不良貸款率是1.2%，距離監管機構2%的紅線還有0.8個百分點，在銀監會明確地方融資平颱風險權重後，融資平台的不良貸款預計將使整個銀行業的不良貸款率提高0.5個百分點，再乘以主要商業銀行的貸款總額，預計全國範圍內計入壞賬的平台貸款約1600億元。

　　警示平台貸款風險

　　除了直接從銀行資本充足率方面限制銀行對地方融資平台貸款外，《意見》還表示，金融機構應統籌考慮地方政府債務負擔和融資平台貸款本身潛在風險和預期損失，合理計提貸款損失準備，確保貸款損失準備能夠覆蓋融資平台貸款的潛在損失。

　　銀監會在《意見》中要求金融機構融資平台貸款的撥備覆蓋率及貸款撥備率不得低於一般貸款撥備水平。銀監會還表示，短期內難以提足貸款損失準備的，可按照貸款損失準備缺口分2-3年補足。

　　銀監會建議銀行貸款項目本身可收回現金流現值大於貸款賬麵價值應歸為正常類；符合正常類貸款的其他特徵，但在經濟環境和所在行業整體盈利能力發生不利變化時，借款主體可能無法全額償還的融資平台貸款，應歸為關注類。

　　而對於自身經營性現金流不足、需主要依靠擔保和抵質押品作為還款來源的貸款，應至少歸為可疑類；主要依靠財政性資金償還的融資平台貸款一旦發生本息逾期，應將該借款人所有同類貸款至少歸為次級類；對逾期六個月以上仍不能支付貸款本息的，應將該借款人所有同類貸款至少歸為可疑類；貸款人因財務狀況惡化或無力還款而進行債務重組的融資平台貸款，應至少歸為次級類。

　　央行擬建新信貸管理體制 根據經濟增速確定投放速度

　　中國證券報

　　消息人士透露，央行近期召集主要銀行開會，討論信貸管理體制改革事宜。央行在會上表示，擬建立新的信貸管理體制，根據經濟增長速度確定信貸投放速度，資本充足率等指標將納入考量範圍。

　　業內人士指出，央行近期醞釀信貸管理體制改革，意在將信貸管理方式從行政管制向綜合運用市場化調控手段轉變。如果該舉措得以實施,意味著央行可能不再設定信貸目標，而是根據各家銀行的資本充足率、流動性比率、動態撥備率、存貸比指標來指導信貸投放。窗口指導、差別存款準備金率、定向央票等工具的使用將更加頻繁。

　　但消息人士表示，在建立新的信貸管理體制方面還存在一些爭議，目前沒有明確定論。

　　分析人士表示，由於涉及資本充足率等監管指標，改革信貸管理體制意味著信貸額度將由央行制定轉變為央行與銀監會共同制定。

　　信貸管理體制改革與利率市場化密切相關。央行行長周小川日前表示，「十二五」期間，在推進利率市場化方面將取得明顯進展。首先將選擇有硬約束的金融機構放開其定價權，「硬約束」包含符合宏觀審慎性監管框架的資本充足率、資本質量等要求。

　　業內人士表示，近日銀行間市場推出了中國版CDS——信用風險緩釋合約(CRM)，由於持有貸款的商業銀行可以通過向其他機構購買信用風險緩釋合約來實現信用風險轉移，理論上銀行可以通過購買合約減少銀行風險資產權重，進而提高資本充足率，擴大信貸投放規模。銀監會可能會儘快研究制定相關規則，對商業銀行能否通過購買CRM實現信用風險轉移作出認定。

　　葉檀：按照央行的主意 明年需要的不是加息

　　每日經濟新聞

　　在《中國金融》第二十四期上，央行官員朱微亮與吳曉光發表了題為《利差管理的經濟含義》一文。

　　利差管理是尋找控制流動性的第三條道路。所謂利差法，即控制利息收入和利息支出的差額，其中包括存貸款利差管理、長短期利差管理、存款利率上下限區間或者貸款利率上下限區間管理、政策性金融機構與商業銀行利差管理等多個方面，既不是加息等價格手段，也不是上調存款準備金率等數量手段。

　　央行官員最近發表的一系列言論，充分地發揮了金融官員雲山霧罩的特色，大概像格林斯潘一樣，是為了防止市場興風作浪。此處利差管理也一樣。難道我們沒有動用利差管理法嗎？我國銀行收益90%來自於存貸款利差，實在是將利差管理髮揮到極致，充分地讓銀行實現了無風險盈利。

　　通讀全文，你會發現作者真正想表述的是，放開利率市場化的許可權，讓央行擁有比目前更大的利率制定權。以往的利率管制是集中資源大幹快上、高速投資的經濟模式所必須，而現在隨著中國經濟結構的調整，以往的利率定價模式已經不符合市場所需，但又不可能一步改革到位，徹底實現市場定價，因此需要走中間道路，比以往的非市場化更市場一步，比徹底的市場化有所控制，這樣才能實現軟著陸下的經濟結構調整。

　　最近，央行行長周小川在各個場合大談特談利率市場化：12月15日，在北京大學專門討論了 「十二五」規劃建議中關於金融部分，第一句話就是 「建立逆周期的宏觀審慎管理框架」；12月17日選擇第二句話「逐步推進利率市場化」。總體而言，是中國金融機構改革至今，已經形成了一定條件的硬約束，可以擴大利率市場化的範圍。換句話說，就是可以實現更靈活的利差管理法。

　　這樣的表達方式在中文的特殊語境下很清晰，但在市場的語境下解釋起來實在成本過高。這不，《華爾街日報》中文網作了個摘要，標題竟然是《央行官員：加息可能阻礙中國經濟軟著陸》，基本屬於驢唇不對馬嘴，但這一摘要內容出口轉內銷，到處流傳，這些估計會讓央行官員哭笑不得。

　　目前中國經濟中存在一系列的兩難處境，加息擔心影響軟著陸，會引發熱錢流入，銀行資金較緊，但社會資金泛濫，為前途未卜的房地產提供了源源不斷的資金。

　　可以設想一下，如果商業銀行不停止向房地產市場貸款，按照信託成本和民間資金成本，所獲收益在20%以上，可謂一本萬利。銀行向房地產商與房地產投資者張開錢袋，不過代價是付出高息，搭上你未來數十年的生活質量。

　　目前的貨幣政策確實動輒得咎，監管層為力保全年信貸紅線不失。據悉，為了防止全年信貸突破7.5萬億元，監管層暫停固定資產貸款，以防止經濟過熱。對於監管層的能力不必懷疑，如果到了7.5萬億元的關口，只要一聲令下禁止各家銀行放貸就能守住紅線。但保得住紅線，不一定意味著信用泡沫變小。事實上，我們的信用泡沫一直在上升，銀行的信貸收縮成為民間資金活躍的背景，各種各樣暗度陳倉的手段層出不窮。

　　銀行為規避檢查將資產納入表外，為做大資產規模互相購買資產，真是兄弟情深。據統計，2009年我國的信貸規模是9.6萬億元，而影子銀行體系的規模在2萬億元以上。在表外資產銀信通等產品受限時，直接委託給信託公司賺取手續費，而在信託受到監管時，則通過消費信貸等暗度陳倉，促進內需政府總是鼓勵的吧。

　　這真是一場累死人的貓捉老鼠的遊戲。這還不算完，這裡在收緊信貸，那邊以其他開工發放的資金源源不斷。以債券為例，我國業已進入債券市場大發展的時代，根據中國結算公司11月的數據，11月的債券發行量合計達到6130.33億元，本年總計91804.88億元，超過貨幣大量發行的2009年86474.71億元的規模。其中記賬式和儲蓄國債30106.48億元，其他的債券都可以直接轉換成購買力。誰說中國信貸緊，信用泡沫就小了？只會比去年大。央行其實在暗中擴大銀行的資產規模，擴大社會流動性。

　　面對銀行與貨幣政策的困境，央行的辦法就是利差管理，不必由央行宣布加息，只要控制住銀行間隔夜拆借利率，任由商業銀行提高貸款利率浮動上限即可。既不興師動眾，銀行有了穩定的生財之道，經濟熱度也會下降，而市場化利率也朝前推進了一步。

　　按照央行的主意，明年需要的不是加息，而是擴大銀行的自主利率浮動區間。

　　各方加息猜想：明年經濟怎麼走？

　　中新網

　　最近三個月，國內的通脹率呈跳漲之勢。CPI漲幅從9月份的3.6%開始，10月「破4」，11月「破5」。不過，央行對加息一事卻仍然按兵不動，只是不斷上調存款準備金率，目前已經達到18.5%，創歷史新高。這意味著居民們看似安全的銀行存款，在負利率水平進一下加大的情況下，以超過2%的速度在縮水！對此，市場對加息預期愈加強烈。而央行問卷調查中近74%居民認為物價高，且滿意度創11年最低，這無形之中推高了加息的預期。

　　明年物價水平會怎樣？央行近期要不要加息？明年經濟運行環境如何？本期圓桌論壇將圍繞相關問題進行深入分析。今天邀請到的嘉賓有銀河證券首席經濟學家左小蕾、國務院發展研究中心宏觀經濟研究部研究員張立群、國家信息中心中國經濟信息網信息總監朱幼平、中國社科院金融研究所研究員易憲容、國家行政學院經濟學教研部教授董小君，歡迎各位參與討論！

　　2011年全年物價水平將前高後低

　　中國經濟時報：根據當前的形勢，接下來的CPI會怎樣？請各位談談看法。

　　左小蕾：11月CPI增長5.1%的最大因素是食品價格上漲的推動，達到11.7%，而食品價格大幅上漲並非供求關係所致。我預計，12月CPI會有所回落，估計今年全年的CPI可被控制在4%之內。而2011年全年CPI增長可能會在4%的水平之上，其中來年一季度CPI漲幅也將在4%左右。所以我們需要小心，因為去年和今年都發了很多錢，這些錢如果控制得不合適，流動性控制不緊，就會去炒作，從而推高物價，這是一個規律。從政策的角度來說，就要採取合適的方式把流動性慢慢地控制住，而且不能讓市場有隨便的投機行為，要注意市場秩序，不管是現貨市場還是期貨市場，都要如此。

　　張立群：12月份CPI肯定比11月要低，因為翹尾因素沒有了。全年CPI不會是一個高漲幅的，控制在3.3%左右沒有什麼問題，而且3.3%的漲幅與年初說的3%基本上是相符的。在目前大力度的穩定食品價格的基礎上，明年的價格漲幅也不會太高。

　　朱幼平：明年的物價即使在環比不漲的情況下，也會有4%左右。從總的趨勢來看，我們認為明年上半年會漲，因為相比今年的情況，明年年初會有4%的翹尾因素，而且根據環比來看，明年上半年的CPI會達到3%多的增長速度，接近4%。更何況，現在總體水平是往上走的，可見明年肯定會達到4%。但是，下半年可能會有所緩解。

　　易憲容：按照我的判斷，11月CPI漲5.1%已經是今年的一個高點，12月CPI可能轉向下行。

　　但在未來的一段時間裡，CPI下行是否成為一種穩定趨勢卻是不確定的。這主要取決於三個條件：一是國內商行過度放貸的衝動並沒有改變，如果2011年商行繼續用創新的方式應對央行信貸規模管制，那麼流動性能否快速收縮就存在很大的不確定性。二是影響CPI的關鍵因素是房價，如果房價不能較大幅度回落，CPI上漲趨勢難以緩解。三是居民存款負利率問題太大，居民財富被嚴重掠奪，還直接導致通貨膨脹。

　　加息取決於流動性和貨幣供給量增長

　　中國經濟時報：面對當前通脹壓力，各位覺得央行近期會動用加息工具嗎？理由是什麼？

　　張立群：加息關鍵是要看現在流動性和整個貨幣供給量的增長情況，如果外部熱錢流入很多的話，導致整個人民幣的投放增長比較快，那麼調高存款準備金率的可能性是很大的，這是防止流通當中貨幣數量過快增長、防止貸款過快增長的非常必要的選擇。但是加息是「雙刃劍」，你越加息，熱錢越往裡流，所以加息不能僅看CPI來做判斷。

　　朱幼平：加息與金融市場的博弈有關，所以選擇加息的方式、時機、加多少、對稱不對稱，就不好預測了。但是，從趨勢來看，央行會加息。因為抑制通貨膨脹是當前央行最主要的任務，而貨幣政策最核心的目標就是保障物價水平的穩定。當然，我們覺得3%左右還算是比較正常的水平，如果太高的話就肯定有問題了，而太低也不好，這意味著經濟緊縮。所以從長期來講，加息是肯定的。

　　左小蕾：我認為，近期連續上調準備金率，並不意味著央行不會動用利率工具。本月加息和上調存款準備金率都有可能，而明年上半年估計會有兩次存款準備金率調整，包括兩次利率的調整都是有可能的。

　　不過，我覺得提高存款準備金率對吸收流動性的作用更大一些，針對性更強一些。貨幣政策需要根據實際情況來制定，本輪通貨膨脹生成的推手主要是流動性過剩，國內國外的都有；食品價格上漲主要是炒上去的，不是由於供求出現很大缺口產生的，而那些炒作是與流動性有關的，我覺得是錢發多了，從外面流進來，外匯占款餘額不斷增加，去年和今年的貨幣寬鬆，M2增長那麼多，說明流動性非常大。而美聯儲的持續量化寬鬆政策也使得全球流動性泛濫。因此這是推動通脹的最大因素。

　　易憲容：我認為，加息的可能性不大，因為CPI已經開始往下行的方向走。對於明年穩健的貨幣政策，在我看來，並非是信貸的全面收緊，而是讓信貸增長回歸到一個正常的增長水平，既要管理好過剩的流動性，也要以信貸促經濟增長，以信貸促經濟增長方式轉變、經濟結構調整及為經濟持續發展提供動力。

　　董小君：理論上是不應該加息的，因為加息就意味著和美元利差的加大，我們現在的壓力是熱錢加速向新興市場流動，導致人民幣升值的壓力特別大，如果加息，熱錢會加快流入，通脹壓力會更大。不過實際情況卻是，我們處於負利息的時代，老百姓壓力很大，如果宏觀調控只考慮我們內部情況的話，按理說是應該加息的，但是在這次調控中，中央在加息的使用上是非常謹慎的，必須考慮到與美元利差問題、人民幣升值問題、熱錢流入問題。

　　明年需警惕經濟增長出現明顯回落

　　中國經濟時報：進一步講，明年的經濟運行將會出現哪些變化呢？

　　左小蕾：我認為，明年不會刻意地去推動很高的經濟增長。可以看到，去年是為了應對金融危機，提出要恢復增長，而今年是穩定增長，明年則不要去推動過高的增長，所以提出平穩健康增長，足見這是明年宏觀經濟一個大的增長環境。

　　貨幣政策是根據形勢而逐步變化的。2008年11月到2010年底是適度寬鬆，明年則是穩健，這是很大的政策環境變化。而通貨膨脹，雖然去年說要控制通脹預期，因為發了很多錢，大家非常擔心，但是實際上是通貨緊縮的狀態；而從今年開始，顯然由於過去錢發得太多，以及國際環境的影響、流動性的問題，對通脹的影響非常明顯，把食品價格、糧食價格、大宗商品價格、房價都炒得很高，所以明年把控制通脹提到非常突出的位置。

　　至於信貸，明年不會有太大的降低，因為要保證過去的貸款，已上的項目需要後續資金支持，否則就會變成爛尾樓。最重要的是，要控制貨幣供應量的增長速度，不要創造更多的貨幣，特別是對房地產市場的資金投放要格外小心，因為它會創造貨幣，相比而言，如果資金投放到實體經濟就不會創造貨幣。

　　張立群：總體來講，我的觀點是明年的宏觀經濟走勢需要警惕經濟增長出現明顯的回落。至於宏觀政策，此次中央經濟工作會議已經非常明確表示將實施穩健的貨幣政策和積極的財政政策，這為明年的經濟發展提供了穩定的環境。

　　朱幼平：在我看來，明年經濟增長依然會保持較高的速度，達到8%—9%，不會低於7%。而政策方面，明年上半年可能還是會保持較為寬鬆的政策，下半年是趨於穩健。信貸可能將會適當控制，因為現在物價高漲，流動性相對寬餘，所以央行會加以控制流動性。

　　摩根大通李晶：明年央行或加息三次

　　每日經濟新聞

　　「全球投資者最關心中國通脹形勢。」當被問及國際投資者對於中國的關注時，剛剛結束了環球路演的摩根大通中國區董事總經理、中國證券和大宗商品主席李晶肯定的說。

　　通脹預期引發的政策收緊的擔憂正在市場蔓延，應對通脹，李晶建議決策層用多角度政策組合對抗，她預測明年央行會加息三次，與此同時，她依然保持著對A股市場的樂觀，並預測滬指明年底或衝到3600點，而對於大宗商品，她最看好銅。

　　多角度政策組合抗通脹

　　最近以來，央行官員在多個場合表示，央行不會放任通脹，而貨幣政策也會重回緊縮。李晶表示，政府會通過控制貸款量及利率、增加人民幣購買力、減少資金流動性以及行政措施來應對通脹。

　　信貸增量控制上，李晶表示明年政府會控制銀行的放貸量，她估計明年總放貸量會控制在7萬億元以內，貸款的增幅是在14％左右。

　　李晶強調指出，「貸款增速是非常重要的經濟數據，該數據在2009年之前每年增長率環比一直穩定在14-16％之間，2009年情況比較特殊，銀行貸款增長速度超過了30％，今年貸款一直在回落，但增速還在17.5％左右，而如果明年信貸增速為7萬億元的話，就意味著銀行貸款總量增長是在14％左右，基本上回到歷史平均水平。」

　　除了信貸縮水外，李晶指出，政府加息的速度會加快。她表示，未來政府可能要加息三到四次，如果按加息三次、每次25個基點來看，明年年底的貸款利率可能會達到6.31％，而存款的利息也會相應上調。

　　銀行準備金方面，李晶表示，準備金上調的目的是抑制流動性過剩。她表示，目前銀行準備金基本達到歷史上的新高，未來上調的空間並不是很大，但可能性依然存在。

　　對於明年的通脹形勢，李晶認為明年通脹會在一季度末到一個高點，背後的原因是政府最近幾周的政策需要在以後兩三個月的時間逐步顯現出效果，她預計明年CPI全年增長率為3.8％。

　　滬指明年底或沖3600點

　　對於A股走勢，李晶依然樂觀。她認為整體上行的趨勢並沒有改變，而2011年A股市場的市場流動性依然充裕，她預測滬指明年底有望達到3600點。李晶表示，這種預測是建立在整個A股市場盈利增長21％的基礎之上。「明年市場大概會有20％左右的增長，而3000點對應明年增長20％就是3600點。」

　　她建議投資者關注跟「十二五」計劃、新經濟發展相關的產業。「首先是消費品、必需品、中低端消費的必需品，包括新能源、高節能和新材料的行業，還有新科技，以及跟城市與地區發展規劃相關的股票，當然還包括西部大開發概念和保障住房相關的股票。

　　除了新興產業，李晶還建議投資者注意金融股的估值優勢。「目前金融行業的市盈率只有12.2倍，真的很便宜。」同時，A股和H股溢價也值得關注。「A股和H股溢價創出三年以來的新低，A股比H股便宜，A股和H股溢價從2009年7月份的47％的高點一路下跌，最近是0或者-0.3％，A股和H股出現倒掛的行情，金融股是倒掛的主力。」

　　大宗商品看好銅

　　大宗商品方面，李晶主要分析了鋼、銅的價格走勢。她認為，鋼材短期的價格上漲是由於先前8、9、10月份節能減排和拉閘限電的影響造成的供需缺口所致，而中長期來看，由於產能依然過剩，對鋼材和這個行業應該持謹慎態度。

　　與對鋼材的謹慎相比，李晶更看好銅的走勢，「從中長期來看我對銅非常看好。」她表示，看好銅的主要在於中國未來對於銅的大量需求，而與此同時，全球銅礦產量增長量非常小，礦山項目一再推遲，供應非常緊張。

　　「銅的需求來自電網和電線的建設，汽車、空調和家電下鄉，企業的需求拉動對銅的消費。當然還有基礎設施建設，包括高鐵、地鐵、建築行業，而中國又缺銅，在進口量高居不下的情況下，銅的價格表現如此優秀不難理解。」她說。

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