樓市沒有政策底?中國金融去槓桿急行軍---葉檀20111223--來源:每日經濟新聞

葉檀(2011-12-23 07:52:18) 2011-12-23 每日經濟新聞

12月16日，星河灣集團董事長黃文仔宣布旗下上海星河灣和浦東星河灣兩個項目下調售價，上述兩項目折後直降7000-15000元/平方米不等，降幅達15％-20%。

星河灣降價具有標誌意義，說明住宅地產降價從中低端向高端蔓延，從遠郊逐漸向近郊蔓延。在地方財政困難倒逼下的房地產調控放鬆預期無法實現，開發商被迫進入以價換量的去庫存周期。

開發商對於房地產市場的預期已經明確，未來房地產企業將從超額利潤向平均利潤回歸。在巨大的政策壓力下，截至12月21日，北京、上海、廣州、深圳、青島、福州、長春、廈門、濟南、海口、太原等11城市相繼宣布樓市調控政策延續，預計其餘35個此前已經執行限購令的城市也不會出現調控逆轉。

今年以來，開發商進入三輪降價周期：第一波始於5、6月份，其間幾乎所有的知名開發商都先後加入了降價的行列，這是春江水暖鴨先知的試水鴨子；第二波從10月份開始，以中海、保利、龍湖等為代表的個別品牌開發商在上海、杭州等重點城市的部分項目開始突破前期降價底線，個別項目的降價幅度甚至達到20%以上。這些並不屬於現金流匱乏一端的開發商在郊區樓盤的大幅降價，是一種擠壓同行的競爭行為，逼迫市場進入併購周期；第三輪始於新一輪限價令出台之後，開發商對2012年的市場預期已經明確，降價回籠資金求得生存，就是題中應有之義。

由於房地產估值中樞下降，中國資本與貨幣市場整體進入去槓桿化過程。

限購政策是限制擁有資金者的房地產購買權，相當於限制了貨幣在房地產領域的用途，擠壓房地產的估值泡沫。

去槓桿化的第一步是房地產價格大幅下降。截至2011年11月，大部分已限購城市的住宅成交量大幅下滑。根據國家統計局此前發布的11月份70個大中城市房價指數可以看出，在70個指標城市中，房價環比平均出現了下調，環比房價下調超過0.5的6個城市中全部為限購城市(瀋陽、寧波、南昌、無錫、徐州、南京)，限購的40個城市中有30個城市出現了房價環比下調，7個城市房價停漲。其中，限購最嚴格的一線城市，平均環比下調幅度達到了0.35，而執行限購城市的40個城市中環比平均下調了0.23，非限購的30個城市環比下調幅度為0.13。

房地產估值下降之後，以房地產作為貨幣抵押品的金融鏈條被釜底抽薪。

根據北京中原地產市場研究部的數據顯示，今年前11個月，全國130個主要熱點城市土地出讓金收入為1.18萬億元人民幣，同比減少5200億元，下降超過四成；不僅如此，土地抵押貸款折扣加大。保守估計，抵押貸款折扣從7成下降到6成，資產價值在銀行抵押過程中下降了14%左右。保守估計，中國地方投融資平台上的債務10.7萬億有7萬億用土地作抵押，那麼土地中用於抵押融資的資產價值直線下降了1萬億元左右。

對於企業來說同樣如此。企業融資資產做價最高的是房地產，一塊土地的溢價高得嚇人，既可以用於銀行抵押，也可以用於證券市場圈錢。當土地、廠房等價值下降之後，企業不得不以大宗商品、倉單等作為抵押品成銀行融資，加上受到銀行中間業務收入等變相盤剝，導致企業的資金鏈條急劇收縮。從前兩年的大舉擴張，到這一年的急劇收縮，高負債企業命懸一線。

未來地方政府與企業的資產負債表將進一步退化。資產價值下降，抵押品價值下降，但債務負擔並未因此而減少。相反，隨著資產價值的下降，地方政府與企業償還銀行等債權人的負債還在變相上升。一輪嚴酷的基建投資、實體企業去槓桿化過程正在到來。

中國正在經歷房地產泡沫崩潰之後的資產負債表退化過程，這正是1990年之後日本房地產泡沫崩潰之後出現的情況。惟一的不同是，日本是被動去泡，中國是主動去泡。

房地產泡沫去除之後，證券市場去槓桿化急速推進，主要表現在上市公司為填平債務隱性窟窿，不斷進行天量融資；與此同時，資產品價格下降利潤下降，導致上市公司整體估值中樞下降。認為房地產泡沫去除利好股市，是不通之論。

政府仍在維持的泡沫是債務泡沫。目前債券市場指數上揚，債券不斷發行，獲得超額認購。投資者都清楚，這是債券市場的政策牛市，一旦債券抵押品估值下降，券商也好、銀行也好、地方投融資平台也好、企業也好，大家玉石俱焚。因此，債券市場仍在低價發行，信用評級仍然普遍處於較高位置，債券市場牛市下半場的言論不絕於耳。債市泡沫在風險中逆勢而行，風險正在加大。

與歐美一樣，中國正在進入去槓桿化過程，骯髒的貨幣泡沫逐漸得到清除，只有改革者才能在未來勝出。

註：在溫馨的泉州城，放鬆。

為邁過的那道坎，乾杯。

兄長言，三十年前的崗，今日的坎。

未及時發博客，抱歉。