資金流出何以應對? 權威人士：資本管制往往適得其反

就我們國家現在的狀況來說，還是浮動匯率好。浮動匯率好的原因是，現在的資本流動管制越來越難。而如果要是管不住。我們的貨幣政策的獨立性就要受到威脅。如果貨幣政策的獨立性受到威脅。對我們的影響就不是簡單的匯率政策就能代表的了。

去年下半年以來，隨著人民幣對美元匯率走弱，資金流出中國成為國際經濟界矚目的事件。如何應對這種局面?各界有許多不同的聲音。

近日，有業內人士建議我國收緊資本管制以遏制資本外流，但也有不少人擔心，收緊資本管制可能會阻礙資本項目開放的進程，並影響人民幣國際化。我國金融改革開放似乎陷入了矛盾。

昨日，「資本管制總體無效且常常適得其反，」權威人士向《第一財經日報》記者表示，資本管制非但不能增加一國金融穩定係數，反而會降低經濟效率並增加危機風險。新興經濟體資本管制的實踐總體欠佳，多數最終被迫走向更大幅度的放開。

權威人士還提醒，如果中國加強資本管制，將「印證」境外媒體和投機勢力致力渲染的預言，可能加速資本外流，陷入投機資本漁利的「圈套」。

不久前，央行副行長、國家外匯管理局局長潘功勝表示，不會走資本管制的「老路」。潘功勝稱，當前中國跨境資本流動風險總體可控，人民幣匯率對一籃子貨幣保持了基本穩定，不存在持續貶值的基礎。未來將在繼續大力促進貿易投資便利化的同時，強化風險防控，打擊外匯違法違規行為。

資本管制之辯

2016年，人民幣加入SDR成為進一步開放資本項目的工具，推動開放資本賬戶、放開匯率及多項金融部門的改革也在逐步深化。但時機似乎並不理想，合理的資本外流(投資組合多樣性)與出於對經濟的擔憂而引起的資本外逃，交織在了一起。

國際金融協會發布報告顯示，2015年新興市場經濟的資本凈流出金額估計達到7350億美元。同時，報告預計今年新興市場經濟將出現4480億美元的凈流出。另外，從外匯儲備數據來看，2015年，我國外匯儲備下降5127億美元至3.33萬億美元。

業內預測，若資本流出趨勢持續，將使包括中國在內的新興市場國家經濟形勢雪上加霜。如何允許人民幣匯率更大靈活性的同時，避免觸發大量資本外流、大幅貨幣貶值，成為中國央行面臨的一大挑戰。

那麼，是否為防止資本流出風險進而阻礙資本項目開放的進程?資本管制是否「最經濟、最有效」?

學界和政策界對資本管制的弊端存在較多共識。「資本管制的目的一般包括：限制投機套利，緩解外匯短缺，遏制本幣貶值，延緩危機，保持國內政策獨立性，保護國內金融產業。」權威人士稱，「總體看，資本管制非但不能增加金融安全係數、降低危機發生概率，相反管制越嚴越容易滋生各種不穩定因素。」

上述權威人士進一步對《第一財經日報》記者表示，資本管制實際上是一種違約，被認為是宏觀經濟政策失敗和經濟基本面脆弱的信號，極易強化負面預期，動搖投資者信心，觸發資本外逃並引發經濟金融動蕩。

此外，權威人士稱，資本管制不可避免地加大扭曲和資源配置效率損失，降低生產效率和增長潛力, 並容易滋生腐敗。資本管制增加了國際投資者撤回資本的難度，會挫傷其對本國投資的積極性，不利於經濟增長。

「管制下的非均衡一旦加大，資本會加速流出的擔憂就很難消褪，」財新智庫董事總經理鍾正生對《第一財經日報》記者表示，資本管制並不能增加金融安全係數、降低危機發生概率，「沒有短期維穩，哪有中長期求變。」

表面看，短期資本管制可在不耗費外匯儲備的情況下，「低成本地」緩解資本流出和本幣貶值壓力，但大量研究一直質疑資本管制的效果，認為相關管制措施極易被個人和企業規避，僅在短時間內部分有效，中長期(通常認為6個月以上)無效。鍾正生認為，放開資本管制需要擇時而動，優先排序，目前形勢下多放流入管制，少放流出管制。

「我們過去是寬進嚴出，寬進嚴出的目的就是利用外資，但是當中國成為國際市場的凈儲蓄者之後，而且從資本項目可兌換的本義來看，我覺得中國在資本流出方面，特別是對國內投資者的對外投資這一塊，可以進一步放鬆，但是在流入還應該進行必要的管理，改變寬進嚴出的情況。」對外經濟貿易大學校長助理丁志傑對《第一財經日報》記者表示。

「放開資本賬戶的管制，讓越來越多的人能夠使用中國的貨幣，跟境內的市場主體進行各種各樣的投資、交易的結算，當然是好事。境內外交易活動的活躍可以給經濟帶來更多的機會，但是貨幣的使用，或者說交易的展開有可能會帶來風險。」中國人民大學財政金融學院副院長趙錫軍對本報記者表示，因為使用者有可能是積極的、規範的、合規的來使用，也有可能是出於別的目的的使用，如果是出於一些惡意的、違規的、犯罪的使用，那麼就會給國家帶來風險。

各國前車之鑒

實際上，放眼全球，新興市場加強資本管制效果並不理想。

2016年以來，一些新興市場國家在本幣大幅貶值後開始加強資本管制，阻止資金外流。然而，效果似乎都不太理想，後來逐漸從加強資本管制到被迫取消管制。

「資本管制有可能引發信心突然崩潰。」上述權威人士對《第一財經日報》記者表示，「資本管制措施變動剝奪了投資者部分權利，改變了遊戲規則，容易引起資本恐慌和市場動蕩。」

上述權威人士向本報記者舉例稱，2006年12月18日股市收盤後，泰國政府規定，外國居民須將帶入泰國資金的30%以無息存款準備金形式存放在央行，一年後返還;如資金在一年內撤離，該準備金只償還三分之二。措施推出後次日，泰國股市創31年來最大單日跌幅，泰銖對美元匯率創3年來最大單日跌幅，引發金融市場動蕩。泰國政府不得不宣布投資股票市場的外資不受該制度限制，並承諾儘快解除對債券市場資本流入的管制。

新興市場加強資本管制效果並不理想。2015年2月，烏克蘭在匯率急跌50%後嚴格管理資本外流，但當月外匯儲備仍減少12%，到2016年2月，烏克蘭外匯儲備已經縮水至100億美元以下，很有可能在今年上半年耗盡，烏克蘭貨幣格里夫納對美元近期跌至歷史地位，烏克蘭民眾瘋狂搶購黃金。

再如亞塞拜然宣布對海外投資徵收20%費用;沙烏地阿拉伯禁止在該國擁有分支機構的銀行進行導致里亞爾貶值的交易;奈及利亞限定對外幣信用卡和借記卡規定支出限額等。從之前實踐看，此類措施收效不佳。

「如果是上個世紀八十年代、九十年代，認為資本應該自由流動，因為資本自由流動對誰都有好處，所以一個國家如果進行資本管制，就會被國際社會站在道德制高點上進行批評。但是在1997年亞洲危機爆發後，以及2008年國際金融危機之後，新興市場國家的情況表明，資本流動是需要管理的。」丁志傑進一步向《第一財經日報》記者表示。

丁志傑介紹，在2011年，國際貨幣基金組織(IMF)進一步說明資本流動需要管理，但是把資本流動的管理放在最後一步：國家如果面臨資本流動造成的衝擊，應該用貨幣和財政政策，然後運用外匯儲備，再用匯率政策，實在不行了才動用資本管制。

的確，2010年至2012年期間，IMF公布了資本管制使用指引，傾向於願意接受臨時資本管制。但該建議主要針對量化寬鬆引發熱錢湧入新興市場的問題，而非資本流出。

總體上，IMF仍不主張對適度的資本外流進行管制，即便出現大規模資本外流，也主要是通過宏觀政策、結構性改革、宏觀審慎管理等應對，只有在危機時期才可採用臨時性的資本管制措施，以避免本幣匯率大幅貶值和外匯儲備急劇減少。

按照IMF的觀點，收緊資本管制幾乎等於承認政策失敗或瀕臨危機，並附有苛刻的條件。歐洲債務危機時，IMF允許接受援助的希臘臨時加強資本管制，但附加了財政整頓、福利改革等條件，引起國內民眾不滿。

中國資本項目開放循序漸進

「我認為，對資本流入的管制需要前提，要把它的位置和重要性往前提，要把它作為一種預防性的措施而不是治療性的措施，就是要優先對資本流入進行管理，認可了才能進入，不認可就不能進來。」丁志傑向《第一財經日報》記者表示。

丁志傑認為，中國現在的問題不是資本外流的問題，從2008年的經驗來看，中國實際上對資本流入的管理是非常不夠的。中國實行的資本項目可兌換是有管理的可兌換，要在資本流入環節進行管理。中國過去寬進嚴出是符合時代的需要，但是隨著時代的變化，中國現在對資本的流入要更多地進行以我為主的必要的管理，避免資本現在過度的流入，以及給未來帶來的風險。

「要避免這種大進大出的風險，這是最核心的。一般不把它叫做資本管制，而是一種管理，它包括過去行政政策型的，也包括價格型的。托賓稅，就可以用在資本流動管理上面，還有一些就是宏觀審慎的措施。」丁志傑說。

「但是我們的做法不是要把它關掉，不是要把它卡死，是怎麼樣更好地甄別哪些是有利的使用，有利於對外投資、有利於國際化等。哪些是不利的、有風險的使用，這就需要甄別。如果沒有也要建立起來。」趙錫軍說。

對於中國的資本項目開放，趙錫軍建議，「第一步，要有監測，對資本賬戶下的市場交易要有監測。第二步，對這些交易活動要進行歸類和甄別，哪些是目前符合制度、政策的交易。」

趙錫軍進一步表示，央行對於跨境交易活動有很重要的工作要做，而這涉及到兩方面：一是機構之間的，二是市場方面的。趙錫軍建議，涉及到機構之間的，應進行報告;市場上發生的活動頻率高的，要建立針對外匯市場的高頻交易，或者說涉外市場包括衍生市場的高頻交易的數據進行監測。

「通過監測鑒別哪些是合法的，哪些是可疑的。這種監測是針對交易的整個過程，包括流入和流出，買賣的行為本身要進行監測。這是很重要的一項工作。」趙錫軍說。

附：部分國家資本管制有關情況概覽

(原標題：資金流出何以應對? 權威人士：資本管制往往適得其反)