券商：大金融板塊有大機會 11股大跌就大買

　　華泰證券：大金融板塊有大機會，大跌就大買

　　華泰證券分析師羅毅11日晚上在大金融重要電話會議中表示，大金融板塊有大機會，大跌就大買，小跌小買，不跌不買。

　　券商對12月數據如何解讀？霧裡看花，水中望月，展望2015，證券行業能否延續強勢？進入女兒國的壯漢能否再次踏上征程？銀行、保險行情接下來又如何演繹？上周五銀行、保險板塊上演過山車，其中邏輯怎樣領悟？大金融投資邏輯有無變化？券商的強勢、銀行的低估、保險的雙擊都還在嗎？華泰證券分析師羅毅11日晚上在大金融重要電話會議中表示，大金融板塊有大機會，大跌就大買，小跌小買，不跌不買。

　　羅毅認為，中國很多改革在進一步推進，金融改革更加推進的如火如荼，我國現在有120億元的M2，未來資金會向股市大幅轉移，這種轉移不是一兩萬億元，而是以10億元的級別去計量。有個測算顯示，國際資金湧入5萬億元，居民儲蓄存款從房地產向股市轉移16萬億元，居民去買理財產品，而理財產品隨著剛性兌付的打破，要有重新配置的需求，9萬億元，加起來30萬億元。30萬億元是未來5年逐步流入股市的總的資金量，每年A股市場融資餘額1萬多億元，等於每年會有4-5萬億元的資金會推漲股市，這樣帶來股市會有多大漲幅呢？我們目前股市流通市值16萬億元，每年4-5億元的資金湧入代表每年股市會漲20%-30%。

　　羅毅預計2015年中國經濟增速會下一個台階，從7.4%會下跌到7.2%或7.1%。經濟與股市的關係很複雜，不是經濟增速下降股市就會跌，股市是領先經濟。2015年經濟還會下跌一個台階，但是股市已經見底往上走。

　　對於如何看待當前股市，羅毅認為，首先要看中央對股市是什麼樣的定位和態度，這就牽涉到前面的闢謠，上周五上證指數從漲3%到暴跌，這裡面是有個因素，有個新聞說保險資金禁止參與兩融，很多投資者認為是中央認為目前股市太高了，必須要壓制，所以導致很多投資者拚命賣。通過跟保監會等溝通，我們後來非常明確的告訴投資者，中央對股市目前的態度是呵護，而不是投資者認為的打壓。很多保險資金還在密切關注融資融券的機會，周六下午開的保監會會議，絕對沒有對兩融業務禁止，而是說要規範，而且這個規範更多的是針對某證券公司，而不是針對大家想像的而是對整個行業的禁止。「以我個人的了解，保監會還是鼓勵保險資金參與到兩融的機會。我認為股市是不會出現一個太大幅度調整。」

　　羅毅認為，未來5年增量資金一定不會忽略大金融板塊，上周五晚上，證監會出了信息，上證50EIF期權通過，這是歷史性的事件，很多投資者喜歡買小股票，因為小股票刺激，可以有很大的波動，但是，上證50EIF期權出來以後，藍籌地位會大幅提高，絕大部分藍籌股是金融股，上證50裡面三分之二是金融股。「增量資金如果是30億元，到底會買什麼樣的股票，我認為，大金融股一定是不能忽略的。這是我們看好大金融股的資金面的理由，這些資金面是源源不斷的，而且新開的這些金融工具都是圍繞大金融，大金融板塊不能忽略。優先股是大金融的歷史性機遇，而且，大金融板塊流動性好，普通股的T+0還需要很長時間，但是上證50的T+0在2016年之前應該能看到。」

　　羅毅指出，融資融券不是在限制，而是在鼓勵保險資金參與融資融券，兩融業務之後，對於證券行業而言，還會有很多的利好，尤其是新三板。一般證監會一個創新工具的推出到爆發，需要兩年的過渡期。「新三板大幅推進是在2012年下半年，按照我的理解，新三板會在2015年爆發。新三板是證券公司全產業鏈的研究優勢，新三板對證券公司的利潤貢獻會超過15%。新三板已經在爆發前夜，2015年希望大家能夠關注新三板的機遇。」

　　到底券商行業未來還有什麼樣的業務增長點？羅毅指出，第一，新三板的業務機會；第二，期權期貨等衍生品的業務機會；第三，註冊制全方位資本運作的機會。最終隨著券商槓桿率的大幅提高，證券公司靠兩大業務，一方面提槓桿，另一方面是創新，隨著槓桿的提高，創新的推進，券商的ROE水平最終會提高到25%以上。如果按照這樣的測算，很多證券公司的盈利是會超過百億級別的。

　　保險的機會來自哪裡？羅毅表示，他推薦的最核心的還是純壽險的公司，像新華、人壽等。因為純壽險公司的利差會進一步放大，它的存量的保單的成本在市場化，投資觀在市場化，按照美國的投資經驗，純壽險公司可以獲得2%的利差，所以對於保險公司的國企改革是非常值得期待的。

　　在羅毅看來，銀行這個行業，不是整個大金融發展最好的行業，前面10年銀行發展太好。針對銀行股，他指出，銀行股很有機會，銀行股估值實在太低，銀行目前的PB是1.3倍，PE是7倍，根據我們的測算，銀行全球的PB是1.5倍以上，PE在15倍，最少代表銀行還有一倍的上漲空間。

　　羅毅表示，牛股一般需具備三個特徵，第一，出生高貴，第二，前面10-20年不一定是龍頭，老龍頭內部會有很多固有利益，新龍頭需要一些新的業務突破，新龍頭沒有固有利益，更有利於業務突破。第三，浴火重生。投資者關注銀行內部股權結構，另外內部機制的變化、內部人員的變化都要關注到。「我們認為華夏銀行和光大銀行是最有希望的兩家黑馬銀行。」

　　羅毅指出，大金融板塊有大機會，大金融板塊的走勢會從快牛、急牛變成長牛。整體投資策略怎麼做？大跌就大買，小跌小買，不跌不買，這樣你的心態會非常好。在羅毅看來，上周五的情況是有點反應過度，滬指從紅翻綠的時候，其實大家是可以積極加倉的。中央對股市的態度是呵護，但也絕不希望股市暴漲暴跌。中央在加大新股發行力度，使供需更加平衡，而新發行的新股金融行業較少，在供需平衡上是比較利於金融行業上漲的。「再次回到大邏輯，大金融有大機會，無論是資金面還是基本面，證券和保險行業從政策層面的利好是源源不斷，中國很多行業都已經超過美國，不要懷疑。」

　　【個股解析】

　　錦龍股份：華麗轉身，民營體制金控平台現雛形

　　研究機構：中銀國際證券

　　錦龍股份作為一家控股中山證券、參股東莞證券的上市公司，其所屬行業就是以證券業務為代表的金融行業，但這關鍵的一點往往被投資者忽視。

　　這也就是在前期券商股估值大幅修復時錦龍股份股價漲幅偏小的原因。我們看好公司搭建民營背景金控平台的發展戰略和中山證券開展互聯網券商業務的進展。我們給予該股買入的首次評級，目標價格為36.00元。

　　支撐評級的要點

　　剝離自來水業務，金控平台初見雛形。錦龍股份在2014年第一季度完成了對清遠自來水公司80%的股權轉讓，公司成為純粹的金控平台。2014年7月行業劃分變更為金融業——資本市場服務。公司持有中山證券66%股份、東莞證券40%股份，間接持有華聯期貨3%、東莞農商行0.77%、清遠農村信用社1.01%、清遠農商行0.06%等股權。公司更在2014年8月表示未來不排除進一步收購中山證券股權的可能性。

　　定增擴資，強化金融平台戰略性布局。公司2014年11月公告將非公開發行約2.14億股，募集35億左右資金。控股股東大比例認購展現了其對於公司的信心，募集資金也將有效改善公司資金面情況，大幅提升公司資本實力。

　　中山證券的互聯網戰略快速推行。目前，中山證券已與騰訊、百度、金融界、金證科技進行互聯網券商合作，已形成「流量導入+低佣吸引客戶，融資類產品實現收入」的盈利模式。公司民營資本屬性、機制市場化和靈活性以及決策鏈條短使其在與互聯網企業深度合作方面天然優勢明顯。

　　評級面臨的主要風險

　　證券市場行情波動。

　　估值

　　我們預計公司2014年和2015年每股收益分別為0.63和1.03元，對應市盈率估值45倍和27倍，公司股價相對板塊被低估，預計公司的合理價值為36元，對應2015年35倍市盈率。我們看好中山證券和錦龍股份的後續業績表現，認為其將會是一隻極具業績彈性和創新性潛力的牛股。

　　中信證券：定增助力資本中介和國際業務發展

　　研究機構：宏源證券

　　事件：

　　公司董事會通過決議，公司擬發行不超過15億股H 股，本次發行對象為獨立於公司、非公司關連人士的10名以內的投資者。發行價格不低於定價日前5個交易日公司H股收盤價均值的80%。新募集資金的70%將用於資本中介業務，20%將用於跨境業務發展和平台建設，10%將用於補充公司流動資金。

　　報告摘要：

　　此次融資規模或將達到300億元人民幣左右。按照公司港股最新的收盤價27.75元作為參考，最高發行價選取收盤價，最低發行價選取收盤價的80%，則中信有望通過此次港股定增募集266-333億元資金。若考慮槓桿水平及後續可能的債務融資，按3季度4倍槓桿計算，則公司業務規模(資產端)有望擴大1064-1332億元。

　　從偏融資型向做市交易型轉變，公司資本中介業務量價齊升。截止目前，公司資本中介業務的規模為1900億，隨著兩融規模的擴張以及其他兩融類業務的快速發展，公司的資本中介業務仍有很大提升空間，同時也因此面臨較大的資金壓力(公司測算的資金缺口為1500億)，此次股本融資計劃將有效緩解資金端矛盾，促進資本中介業務量上獲得快速提升。同時公司的資本中介業務正逐步從偏融資型逐步向偏做市交易型轉變，該業務的收益率水平也將獲得較大的提升。

　　從跨境業務走向國際業務，公司國際化水平逐步提升。相比國際投行，公司的優勢在於其豐富的國內客戶資源，相比較國內同行，公司的優勢體現在其國際化水平和品牌優勢，基於此，公司制定了明晰的國際化路徑，即從國內企業的跨境業務逐步向全面的國際業務過度。當前中信已完成對里昂的收購，建立了重要的國際化平台，積累了大量的海外機構客戶。此次定增募集資金的20%將用於跨境業務發展和平台建設，此舉必將進一步提升公司的國際影響力和國際化水平。

　　投資建議。公司契合當前兩大投資主線：一是加槓桿，做大資產負債表，提升ROE 水平，公司作為行業龍頭，在融資渠道和成本上具有絕對優勢，在資金配置上也有更多更優的選擇餘地；二是「一帶一路」所掀起的中國資本走出去的新浪潮，為國內投行帶來的重要發展機遇，作為國際化水平第一的國內券商，公司已經制定了明晰的國際化戰略，並初步搭建了國際化業務平台，因此公司有望成為「一帶一路」最大受益券商。基於此我們繼續看好公司長期發展，預計14/15年EPS 為0.75/0.87元，維持買入評級。

　　華泰證券：融資渠道打開，信用業務迎新巔峰

　　研究機構：宏源證券

　　公司融資渠道打開，或將帶來千億級別新增資金。公司擬通過港股IPO、短期公司債、次級債、受益憑證以及融出資金資產證券化等五種途徑實現公司融資端的迅速擴張，若此次五種融資方式全部按上限完成，則至少將為公司提供千億級別新增資金。

　　公司資本中介業務或將迎來新一輪快速發展。2014年3季度以來，公司信用業務出現了爆髮式的增長，三季度實現凈利息收入6。。1億，同比增長69%，環比增長86%，截止10月末，公司兩融餘額已達393億，環比26%，在19家上市券商中增速排名第一。此次5項融資計劃將進一步提升公司資金實力，保證公司資本中介業務高速發展。

　　互聯網證券先發優勢明顯。華泰證券作為最早嘗試互聯網證券業務的大型綜合性券商，先發優勢明顯。隨著公司互金的不斷推進，公司交易額市場份額不斷攀升，2014年第三季度，公司交易額市場份額達到6.57%，超越中信，成為行業第一。同時公司傭金率水平已低至萬分之五，其他券商要重新獲得華泰的客戶，需付出更大成本和傭金優惠，華泰先發優勢為未來的發展奠定了良好基礎

　　投資建議。公司融資渠道打開，將推動資本中介業務的快速發展，同時增加公司槓桿水平，提升ROE，帶動公司估值提升，公司互聯網證券業務先發優勢明顯，成效顯著，預計公司14/15年EPS為0.51/0.55元，上調至買入評級，第一目標價15.19元。

　　國元證券：業績大幅提升，受益於安徽國企改革

　　研究機構：海通證券

　　【事件】國元證券2014年1-3季度實現營業收入22億元，同比提高57%，歸屬於母公司的凈利潤9.43億元，同比上升79%，對應EPS0.48元，歸屬於母公司的綜合收益12.27億元，同比提高185%。其中，第三季度公司實現營業收入7.97億元(同比47%，環比31%)，歸屬於母公司凈利潤3.36億元(同比46%，環比40%)。截至2014年9月末，公司凈資產167億元，BVPS8.50元。

　　【點評】公司前三季度凈利潤同比增長79%，主要來自於投資、投行及創新業務的增長：14年前三季度公司業績同比大幅增長79%，股債市場均走強帶來公司自營投資收入同比大增140%是最主要的原因，自營收入佔比達到37%，成為第一大收入來源。其次，融資融券和股權質押等信用業務規模的提升帶來利息收入的進一步增長61%。IPO的部分開閘帶來投行業務同比提升。

　　自營收入同比大增140%，或得益於股債市場的走強：截至9月末，公司自營規模111億元，較年初增加16億元，實現收入8.17億元，綜合年化收益率9.8%，較公司往年投資收益率大幅提升。公司投資結構中以債券為主，14年債券市場的走強是自營收益提升的重要原因；三季度以來股票市場的回暖給自營帶來業績彈性。同時，公司也部分投資於信託、券商理財等金融產品，貢獻穩定的收益。

　　信用業務等創新業務持續： 截至9月末，公司融資融券餘額71.36億元，較年初增長74%，市場份額1.17%，與年初持平。14年股權質押業務質押股票市值96億元，超過去年全年水平30%。信用業務規模進一步增長帶來利息收入的持續提升。

　　傭金率下滑或對公司經紀業務帶來衝擊：2014年前三季度，在市場總體股基成交量增長21%的背景下，公司成交7600億，同比增長16%。而經紀業務傭金收入僅與去年同期持平，傭金率由13年的0.084%下滑至0.074%，經紀業務收入佔比由40%以上下滑至30%。傭金率下滑的影響已經顯現。

　　【投資建議】公司在創新業務上積極加強投入，業績和估值均將提升；同時，公司第一大股東國元集團或將進行混合所有制改革，對公司長期的激勵機制和效率提升具有積極意義，維持增持評級：預計公司傳統業務2014、2015年凈利潤分別為12.23億、13.13億元，對應EPS為0.62元、0.67元。目前股價對應14年動態PE23倍，動態PB1.7倍。給予公司目標價15.50元，對應14PE25倍。維持增持評級。

　　風險提示：市場下跌對業績和估值帶來的雙重壓力。

　　光大證券：集團重組有序推進

　　研究機構：中信建投證券

　　事件

　　公司發布公告，中央匯金投資有限責任公司與財政部共同設立中國光大集團股份公司而間接收購光大證券股份有限公司的股份，已取得中華人民共和國財政部和國務院的批准。本次收購尚需履行中國證券監督管理委員會豁免收購人的要約收購義務的審核程序，尚待根據《證券法》、《證券公司監督管理條例》的相關規定辦理有關程序。

　　簡評

　　集團股權關係理順

　　光大集團前身是1983年在香港創辦的紫光實業有限公司，於1984年更名為中國光大集團有限公司，總部設在香港，屬於中央管理的國有企業。1990年，中國光大集團在北京成立總公司，即光大集團北京總部，而此前的中國光大集團有限公司改為香港總部，且北京和香港總部互不隸屬，形成了獨特的「一個集團兩個總部」的模式。這種獨特的模式也導致了光大內部缺乏協同。

　　本次收購是由匯金公司參與光大總公司重組改制所引起的，即財政部以光大總公司凈資產、100%的光大香港股權及對光大總公司2,374,560,000元債權本息出資，匯金以持有的部分光大銀行股份及其他資產出資共同設立光大集團股份公司，由此取得光大集團股份公司55.67%股權，從而間接持有光大證券67.25%的權益。

　　通過該重組方案，不僅解決了歷史遺留的光大集團雙總部問題，也理順了匯金公司--光大集團--光大銀行的股權關係，集團下屬企業均並表進行管理，形成了一個牌照完整、股權結構清晰、具有協同效應的金融控股集團。

　　投資建議

　　目前，券商股中我們首推光大證券：1、公司2015年業績大幅增長的確定性很強；2、非公開發行有望成為公司股價催化劑；3、光大集團股權關係理順，並有整體上市預期。維持「買入」評級，強烈推薦！

　　中國平安：H股定增預案發布，提升資本實力

　　研究機構：海通證券

　　【事件】

　　中國平安於12月1日發布定向增發預案公告：公司將在H股定向增發約5.94億股，使用一般性授權的94.91%，預計籌集資金約368億港元。

　　【點評】

　　增發攤薄總股本7.5%，價格基本合理：增發5.94億股占已發行H股的18.98%、總股本的7.5%。增發價格為每股62港元/股，較增發協議簽署前：二十個交易日平均收盤價溢價1.27%；五個交易日平均收盤價折價2.16%；一個交易日收盤價折價4.69%；A股一個交易日收盤價折價1.03%。

　　融資368億港元，提升償付充足率：此次增發融資總額為368.31億港元，扣除增發傭金等開支後的融資凈額約為364.91億港元，合人民幣289億元。中國平安集團2014年中期償付能力186.6%，為上市保險公司中的中等水平，低於中國太保和中國人壽，高於新華保險。此次增發將使償付充足率較2014中期提升約17個百分點至204%，預計H股定增後資金將全部用於補充資本金，消除公司資金壓力。

　　資本實力得到提升，支持各業務發展：根據公司公告此次融資將全部用於發展主營業務，補充資本金及營運資金。集團旗下平安銀行和平安產險均資金壓力相對較大，預計定增後有望補充資本金。目前保險行業政策面全面向好，「國十條」給出了保險行業未來的基本原則和發展目標，上海市針對保險「新國十條」的細化政策正式出爐，保險交易所、個稅遞延養老保險明年或將啟動。《商業健康保險的若干意見》已正式發布，明確提出大力推動商業健康保險服務業，將推動商業健康保費收入大幅增加。資本金得到補充後為後續各項新業務的發展提供資金保障。

　　【投資建議與盈利預測】

　　公司作為全牌照的綜合金融平台，協同作用和互聯網布局的領先優勢明確，增發募資將消除資金壓力支持各業務發展。

　　壽險業務中最具價值的個險渠道行業領先，價值增速較快，維持「買入」投資評級。預計全年保費和新業務價值將繼續保持兩位數高速增長，在綜合金融的驅動下利潤增速和凈資產表現將繼續領先於同業，預計14、15年EPS分別為4.52、5.72元。繼續維持「買入」評級，維持目標價61.99元，對應14PEV1.23倍。

　　風險提示：權益市場下跌導致業績估值雙重壓力。

　　中國人壽：開門紅高速增長，改革成效正在體現

　　研究機構：國泰君安證券

　　投資要點：

　　投資建議：維持「增持」評級，目標價提高至43元。調高2014-16年EPS預測至1.54/2.01/2.51元，提高48%左右。每股EV分別為16.5/20.2/23.6元，目標股價對應2014年P/EV2.6倍、PB4.0倍、PE27.6倍，2015年P/EV2.1倍。上調盈利預測和估值是因為年底投資收益顯著提升，未來新業務價值增速預期提高，預期收益率上行。

　　開門紅預測：個險渠道高歌猛進，銀保渠道主攻期交。2015年首周個險新單增長在200%以上，是多年以來的最好成績。我們預計一月個險新單增速在30%左右。高速增長的主要原因是2014年計劃較快達成以及個險隊伍快速增長，預計2015年全年繼續實現較大增幅。

　　2015年首周銀保渠道期交業務有400%的增長。銀保渠道的躉繳業務量與2014年基本持平略有負增長。期交高增長一方面是由於轉型為主進行調結構，另一方面2014年一月份的期交基數較低。

　　投資：外包權益配置將拉高利潤，非標擔保風險可控。2014年國壽首次開始市場化的委託，在市場上選取了15家的投資管理人來操作200億資金，主要擇機投資於權益市場，且放在交易性金融資產裡面，注重短期交易機會的把握，預計此部分對於年度利潤的貢獻較大。近期開展的地方政府債務分類處理對於國壽的影響很小，因為目前投資的單純由地方政府擔保的基礎設施投資計劃很少，一些城市發展基金等類似地方融資平台的項目都有銀行現金流的結構性的擔保安排，整體來看風險可控。

　　風險提示：價值增長低於預期；政策風險；退保持續增加風險。

　　中國太保：柳暗花明，拐點到來

　　研究機構：國泰君安證券

　　維持「增持」評級，維持目標價24.3元。維持2014-16年EPS預測分別為1.26/1.46/1.75元。每股EV分別為18.9/21.2/24.9元，目標股價對應2014年P/EV1.3倍、PB1.9倍、PE19.3倍。

　　2014年綜合成本率受估計調整一次性提高。預計2014年太保產險保費增長14.5%，預計全年綜合成本率超過99%，高於行業約1-2PT。主要原因：準備金重估拉高成本率3PT；車險電網銷佔比低、客群中團體客戶佔比較高；非車險中農險和信用險佔比低等結構特徵。

　　公司應對：採取多方位措施，著力提高盈利水平。太保產險一方面努力提高車險盈利水平，具體措施包括渠道優化、理賠管控、應對商車改革等；另一方面大力發展非車險業務，不僅打造傳統領域優勢，而且努力培育農險、信用險、政策責任險等新的業務增長點。

　　展望未來：綜合成本率拐點已現，空間打開。1)商車改革、新能源汽車扶持、高端車反壟斷等政策利好，推動車險發展；其中商車改革是險企風險定價和服務能力的比拼，大型險企在客戶資源和數據挖掘的優勢將有助於導致市場集中度提升。2)新「國十條」下，農險、健康險等新興業務將快速增長，太保已蓄勢，新增長點可期。3)準備金調整已到位，無後續影響；4)成本管控投入已結束，中後台控費、理賠管控、車險渠道與客群調整、非車險結構調整等舉措，效果將逐步顯現。例如電銷綜合成本率已經由2013年投入期的103%降至2014年的96%。2015年將出現綜合成本率拐點，承保盈利值得期待。

　　風險提示：市場惡性競爭加劇，保費增長不如預期，資本市場波動。

　　新華保險：小盤保險股，風險無憂，收益可觀

　　研究機構：國泰君安證券

　　維持「增持」 評級，目標價從32 元提至53 元。2014-16 年EPS 預測由2.24/2.58/2.96 上調至2.52/3.28/3.94 元，上調預測和估值的原因是四季度較高的投資收益和凈資產增速導致內含價值增長加速和新業務倍數提高。目標股價對應2014-15 年的P/EV 為2.0 倍和1.6倍；該估值還遠在平均水平之下，落後於基本面的估值反轉才剛開始。

　　營銷員渠道改善顯著：①增速加快。前三季度個險新單增長38%，較中期的20%繼續大幅提升。②人力清虛臵換。三季末人力與年初持平，但月均合格和績優人力分別增長31%和37%，人均FYC 大幅上漲50%。③產品優化。營銷渠道的健康險佔比提升20PT 到36%，年金險佔比也有提升。④年期拉長。10 年期及以上佔比超過70%。

　　資產配臵把握機遇調倉增收：①加配權益和固收類非標。一方面，已有部分非標在2015 年到期，為應對2015 年的降息壓力，新華資管將繼續配臵高收益非標債權資產；另一方面，站在牛市起點上，預計新華也將加大權益類資產配臵。預計2014 和2015 年總投資收益均超過6.5%。②非標具有相對優勢。非標債權投資中，信託佔比達54.5%，其中很多融資主體，亦在公開市場發債，比較兩者，信託不僅收益高出200BP，且抵質押擔保等增信措施亦高於債權，具有更高的收益和更低的風險。③信託風險可覆蓋。觀察全市場集合信託收益率8%，較國債高480BP(扣除稅收)，即使潛在損失率3%(相當於B 級債券的違約率)，也仍然有180BP 凈風險溢價。

　　風險提示：價值增長風險；非標資產風險；股市風險。

　　光大銀行：集團估值的最大驅動因素、重點把握1Q15

　　研究機構：國金證券

　　預計光大集團重組年內完成、中信路徑對隨後的集團整體上市有重要參考意義：我們不對未來光大集團整體上市的方式、地點和交易結構進行任何揣測式的分析，作為銀行業研究，我們通過對中信模式的深度挖掘和回溯，揭示中信和光大這類集團控股公司整體上市與其銀行子公司估值水平的內在聯繫，以及上市行為本身對其銀行子公司股價表現的驅動因素。

　　提升集團整體估值水平是中信銀行強勢股價的真正原因：我們的分析表明，通過中信銀行A 股估值的大幅提升拉動集團基於市場價格的整體估值水平，從而使集團整體上市中的實際估值較當前市場價格出現顯著折價，是中信銀行今年(尤其是上半年)股價強勢表現的真正驅動因素。

　　中信集團整體估值隱含

　　光大銀行是光大集團估值的最重要驅動因素、重點把握1Q15:儘管受集團持股比例較低影響，光大銀行對集團估值的拉動效應不及中信，但仍是光大系內對集團估值最大的影響因素，對集團估值的拉動效應是光大證券的3倍。在時點因素上，2014 年一季度中信銀行的表現有望在2015 年複製於光大銀行，建議投資者重點把握2015 年一季度開始光大銀行可能出現的超額收益機會，今年之內集團重組完成的公告是值得關注的重要信號。

　　上調盈利預測、上調評級至「買入」：光大銀行的基本面因素處於企穩向好的逐步修復進程中，不會成為壓制估值水平的負面因素。其估值提升前景和邏輯明確，當前A 股交易在0.8 倍14 年P/B，估值下行空間有限，建議投資者重點關注。

　　華夏銀行：「平台金融」助力業務發展

　　研究機構：國金證券

　　事件。

　　近期，我們參加了華夏銀行組織的反向路演，了解了華夏銀行「平台金融」的業務模式和發展情況。

　　觀點。

　　「平台金融」開闢新業務模式，助力發展：華夏銀行在業內率先打造「平台金融」，以應對互聯網金融的發展趨勢。「平台金融」為客戶提供在線融資、現金管理、跨行支付、資金監管、資金結算等一系列電子金融服務，重點面向小微客戶服務。「平台金額」能夠有效提升客戶的金融業務便捷化，將支付、結算等結合起來，客戶靈活度非常高，可以在系統中隨借隨用、按日計息。「平台金融」對吸收客戶有很大作用，僅奧飛動漫一個核心客戶，就有500戶小企業進入華夏體系，日常結算全部進入華夏銀行，結算存款3億。杭州分行是華夏銀行「平台金融」發展較好的分行，截至14年10月份，杭州的平台客戶有34個，金額達到20.05億元，包括服裝、通訊、電子、廣播等行業。合作比較多的包括天天快遞、澳門豆撈、五芳齋粽子、華數傳媒。通過「平台金融」，華夏銀行開闢了新的業務和客戶領域，助力業務發展。

　　電子銀行發展迅速，直銷銀行已上線：華夏銀行的電子銀行從2012年1月開始發展，目標成為「第二個銀行」。目前包括移動銀行、網上銀行、微信銀行、直銷銀行等。其中，截至2014年11月，擁有直銷銀行的股份制銀行僅華夏、民生、興業、平安四家。直銷銀行內部申購24億，客戶1.7萬戶。直銷銀行突破了客戶規模的瓶頸和約束，只要是銀聯的客戶就可以直接成為華夏的客戶。電子銀行已具備智慧導航、智慧質檢分析、註冊移動銀行、跨行歸集、轉賬匯款、理財交易、掛失、商旅服務等業務，智能機器人正在開發。網銀客戶增長較快，目前企業網銀客戶數是15.8萬，2014年底預計會到16萬。客戶網銀數是307萬。電子銀行的成本較傳統業務更為低廉，華夏銀行電子銀行的費用是網點渠道費用的1/10-1/15。由於移動端的普及，華夏銀行未來電子銀行的資源投入將更多地轉向移動端和直銷銀行。

　　「平台金融」未來發展需注意風險控制：我們認為，「平台金融」由於是基於互聯網的交易，存在一定的信用風險、技術風險等因素。在對客戶的信用審核上，需要建立有效的鑒別和防範模式，降低客戶的信用違約風險。在授信過程中，需要及時甄別、監督、跟蹤客戶的信用情況，減少壞賬的發生。在技術平台的建設上，需要防範技術風險，加強系統穩定性，同時要防範客戶信息的泄露。華夏銀行的「平台金融」有較好的發展前景。維持增持評級。

　　風險。

　　互聯網金融的信用風險。

(責任編輯：DF010)