掌握股票相對估值方法 你只需要了解知道這六點

在證券估值技術中，將證券估值方法分為絕對估值和相對估值兩種類型。絕對估值方法認為股票的內在價值等於其未來收益的當前折現，即收益貼現模型。對未來收益的不同計量標準對應不同的貼現模型，如股利貼現模型(DDM)，自由現金流貼現模型(DCF)，經濟收益附加值貼現模型(EVA)。絕對估值方法的優點是能夠使用不同的收益增長率來考慮公司未來的成長性，並且用不同的必要投資回報率來反映公司未來發展的相關風險因素。絕對估值方法的缺點是計算方法較為複雜，並且對公司收益增長率和必要投資回報率的估計存在較大的主觀性，從而大大降低了其實踐應用價值。 在股票估值實踐中，更常採用的是相對估值方法。相對估值方法也叫作乘數估值模型。其思想相當簡單，即用被估值公司的某一變數（通常選取影響股票內在價值的重要變數：如收益/現金流/賬麵價值/銷售額等）乘以某一乘數來對股票進行估值。相對估值法的主要優點是它們相對簡單，可以被迅速處理和運用。其主要缺點是不能夠反映一個公司的長期增長率或相關風險因素。 在相對估值法的估值乘數中，中國國內普通投資者較為熟悉的有市盈率PE，市凈率PB以及市銷率PS等，但在專業投資者那裡，除了這3個相對估值指標外，常用的還包括：市現率PCF，市值回報增長比PEG，企業價值倍數EV/EBITDA等。本文將對這6個常用的相對估值指標作一些系統性的介紹，以解讀如何對不同類型的公司合理估值。

市盈率P/E

市盈率是應用最廣的估值指標，基於企業的利潤表。市盈率的計算方法是：市盈率 = 每股股價/每股收益（PE = P/EPS）。市盈率具有非常直觀的含義，即股票投資者根據當前或預測的收益水平收回其投資所需要的年數。例如：如果一隻股票現在的市盈率為20，那麼在當前價格買入該股票，假設該公司每股收益在長期維持不變，並且全部派發為現金股利，那麼投資者在不賣出該股票的前提下需要持有該股票20年才能夠通過獲取股利收回投資成本。市盈率是投資回報的一種度量標準，市盈率的倒數就是收益率(EPS/P)。考慮到普通投資者對投資收益的最低要求大概在年化5%左右，因此價值投資者通常建議市盈率的絕對參考值為20倍。

市盈率常常被用于衡量上市公司的投資價值。在行業和成長性等其他條件相當的情況下，市盈率越低的股票具有越高的投資價值。例如：中信證券在2018年1月26日的滾動市盈率為22.34，而與其相似的國泰君安證券同時期的滾動市盈率為19.60，如果僅從市盈率角度來衡量，那麼在該時間點上國泰君安證券比中信證券更具有投資價值。

市盈率還可以用來衡量市場對不同企業增長前景的預期。股票市盈率越高的企業，市場對該上市公司的增長前景越是看好。例如：百度(Baidu)和阿里巴巴(Alibaba)都是在美國上市的中國互聯網公司，在2018年1月26日，百度的滾動市盈率為32.1，而阿里當日的滾動市盈率達到了54.7，這說明在當前形勢下，投資者普遍更看好阿里未來的發展前景。

由於每股盈利EPS的衡量標準不同，市盈率也有若干種。除了上面提到的滾動市盈率，還有靜態市盈率和動態市盈率。滾動市盈率根據可獲得的最近的4個企業季報計算滾動一年的EPS，靜態市盈率的每股收益使用的是上一個會計年度的EPS，而動態市盈率使用的是分析師預測的下一年度的EPS。通常，滾動市盈率使用較多，但如果可能的話，在投資決策時，Graham和 Dodd在《證券分析》中建議使用過去5到10年的平均EPS來計算市盈率。

儘管市盈率使用相當普遍，但並非所有企業都適合使用市盈率進行估值。通常，市盈率適用於周期性較弱企業，一般製造業和服務業。而對於虧損企業，由於其EPS為負，市盈率不能夠有效衡量其投資價值。

市凈率P/B

市凈率是一種衡量股票價值的重要指標，基於公司的資產負債表。市凈率的計算方法為：市凈率 = 每股股價 / 每股凈資產（PB = P / Book Value）。市凈率具有非常直觀的含義：即公司賬面上的的1塊錢對應於股票價格中的多少錢。

市凈率的絕對參照基準為1，通常只有很特殊的原因才會導致股票的市凈率會低於1，例如企業持續虧損以至於市場認為其最終將不斷燒掉賬面上的現存資產，或者企業擁有大量沒有收益能力並且市場清算價格遠低於賬麵價值的的不良資產等情況。因此，人們通常用市凈率來衡量投資股票的可能遭遇到的最大損失。舉例來說：樂視網在2018年1月26日以跌停價11.18元收盤，當日其市凈率為3.57，那麼如果以當前價格接盤樂視網股票，以樂視網市凈率不破1估算，最大將遭遇(3.57-1)/3.57 = 71.99%的損失，也就是說樂視網股價可能會跌到11.18/3.57 = 3.13元附近。

相對於市盈率，市凈率在使用中有以下優勢：

每股凈資產通常都是正數，因此市凈率也適用於虧損企業。

每股凈資產相對於每股盈利要穩定的多，因此市凈率相對於市盈率也要穩定的多，市凈率適用於周期性行業。

對於資產包含大量現金的公司，市凈率是比市盈率更為理想的估值指標。P/B尤其適用於公司股本的市場價值完全取決於有形賬面值的行業，如銀行和房地產行業。

市凈率在使用時也有一些局限性，例如由於會計計量的局限性，一些對於企業非常重要的資產沒有確認入賬，如商譽、人力資源等。這對於沒有多少固定資產的服務行業尤其明顯，因此市凈率不適用於這類企業。

市銷率P/S

市銷率是一個重要的估值指標，基於企業的利潤表。市銷率的計算方法為：市銷率 = 每股股價 / 每股銷售額（PS = P / Sales）。市銷率有時也被稱為收入乘數，即每股股價和每股營業收入的比值。

市銷率相對於市盈率有以下一些優勢：1，儘管公司盈利可能為負，但其銷售收入總是為正，因此市銷率可以適用於對虧損企業的估值。2，市銷率中的銷售額只來源於公司主營業務的收入，而市盈率往往會由一些非經常性損益造成影響，因此市銷率有時候更能夠反應公司主營業務的競爭力，通常它比市盈率更加穩定。

在實踐中，市銷率常常有如下用途：

市銷率可以對尚未盈利的成長性企業進行估值。

通過排除市盈率很低但市銷率很高的股票，可以剔除主營業務沒有核心競爭力而主要依靠非經常性損益增加利潤的上市公司。

但市銷率也存在一定的缺點。首先，市銷率沒有反應營業成本對公司的影響，而成本是影響企業現金流量和價值的重要因素之一。其次，不同行業的市銷率差別巨大，市銷率不能夠跨行業進行對比。

市現率P/CF

市現率是反應企業盈利質量的一個重要的估值指標，基於企業的現金流量表。其計算公式為 市現率 = 每股股價 / 每股企業自由現金流（PCF = P / FCFF）。其中企業自由現金流量就是企業產生的在滿足了再投資需要之後剩餘的現金流量。這部分現金流量是在不影響公司持續發展的前提下可供分配給企業資本供應者（包括股東和債權人）的最大現金額。

使用市現率對股票進行估值有如下優勢：

可靠性強。企業自由現金流來自於現金流量表，這是三大會計報表中最難操縱的報表，因此市現率可靠性高於其它估值指標。

實實在在。俗話說：一鳥在手勝過二鳥在林。企業自由現金流是公司能夠真正分配給債券人和股東的資產，市現率能夠直接反應企業凈利潤的質量。

在實踐應用中，市現率常常通過和同公司的市盈率指標比較以判斷成熟企業盈利質量的好壞。如果一個處於成熟期公司的市現率遠高於其市盈率，則需要對其實際的收益水平保持警惕。

當然市現率也具有一些缺點。第一，對於一些成長早期企業，企業自由現金流為負時，該指標不能較好地對企業估值。第二，影響企業自由現金流的因素比影響企業凈利潤的因素更多，因此市現率比市盈率波動較為劇烈，估值結果較不穩定。

企業價值倍數 EV/EBITDA

企業價值倍數是專業投資者非常青睞的一個估值乘數，基於企業的資產負債表和利潤表，它最大的優點是不受企業財務槓桿水平的影響。其計算公式為：企業價值倍數 = 企業價值 / 息稅折舊及攤銷前利潤（EV/EBITDA = Enterprise Value / Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization）。其中企業價值是企業的全部非現金性資產，是在無溢價情形下收購企業時所需要支付的市場價格。企業價值 = 股票市值 + 總負債 – 現金性資產 = 股票市值 + 凈負債。

息稅前利潤EBIT是企業利益分享者股東、債權人和政府所可能分享的企業經營盈利這塊完整的蛋糕，而息稅折舊及攤銷前利潤EBITDA進一步在EBIT基礎上將企業折舊和攤銷這兩項屬於沉沒成本的非現金支出加回來。在許多情況下，可以把EBITDA當作企業經營性現金流的一種估計，計算它比通過現金流量表直接計算企業經營性現金流更加方便。

從計算方式中容易看出，相比於PE，EV/EBITDA存在著以下優勢。第一，PE受到企業資本結構因素的影響，而EV/EBITDA不受企業資本結構的影響。假如有兩個公司，公司A有50%的股權和50%的債權；公司B有100%的股權。即使這兩家公司的企業價值一樣，但他們得到的市盈率PE和凈利潤差別會很大。第二，PE受到企業稅收政策的影響，而EV/EBITDA不受稅收政策的影響。例如兩個具有相同企業價值的公司，享受的所得稅稅率一個15%、一個25%，如果用市盈率PE和凈利潤來判斷這兩家企業的投資價值，而不仔細的查看它們不同的稅收政策，這是不是太武斷了？由於不同國家的稅收政策差別較大，這一點在對不同國家的企業進行估值時尤其重要。第三，凈利潤和PE受企業的非核心、非經常業務的影響，而EV/EBITDA只對企業的核心業務進行估值。債權人、投資者在分析企業價值的時候，通常不會考慮一些非經常、非核心業務給企業帶來的收益，如變賣固定資產、獲得政府補助、行政罰款支出等，這些都不是企業的核心業務。有些企業常年依靠政府補助生存，雖然賬面的凈利潤很好看，一旦拿掉政府補助，會虧得一塌糊塗，這樣沒有自我造血能力的企業即使凈利潤為正，也不具有投資價值。

當然，EV/EBITDA也有其適用範圍。首先，EV/EBITDA主要對公司主營業務的估值，較適用於業務較為單一，子公司數量較少的公司的估值，如果業務較多或子公司數量較多，需要作複雜調整，可能會降低其準確性。第二，EV/EBITDA較適宜在資本密度相當的企業間進行對比。資本密度相差巨大的企業，不適宜使用EV/EBITDA進行估值對比。這是因為資本密度越大，固定資產折舊通常會越大，而EBITDA包括了折舊項，折舊水平的差異實際上會對企業價值造成不可忽略的影響。

市值回報增長比 PEG

市值回報增長比PEG是對成長股進行估值的一個非常重要的指標，基於利潤表。PEG的計算方法如下：市值回報增長比 = 市盈率 / （未來5年的複合年化盈利增長率×100），即 PEG = PE /（G×100）。

投資大師彼得林奇(Peter Lynch)大力推崇PEG，他認為PEG的絕對參照基準為1，如果成長性股票的PEG低於1，那麼則是被低估了，PEG高於1則是被高估了 。例如阿里巴巴在2018年1月26的滾動市盈率為54.7，如果參照20倍市盈率的基準來看，阿里巴巴的股票價格明顯過高。但是，阿里巴巴近幾年每年的營業收入都大幅增長，例如其過去一年營業收入增長率為56.48%，如果假設阿里巴巴在未來5年能夠繼續維持這一增長率，那麼可以計算其PEG約為1。因此，PEG指標綜合考量了企業目前的盈利能力和將來的成長潛力，是對那些市盈率動輒成百上千的成長性企業進行估值的重要參考指標。

當然，PEG的使用並非百試百靈，萬無一失。PEG最大的問題在於增長率G是個未來指標，對未來3到5年的年化複合增長率。G實際上是不可能預測的，例如阿里巴巴2017年的營業收入增長了50%以上，那麼2018年是否還能增長50%以上，這個不好說，未來五年是否能夠每年都增長50%以上，這個恐怕馬雲自己心裡都沒有底。因此，增長率是一個波動極大的變數，PEG指標帶有較強的主觀預測成分，其出錯的概率較大。此外PEG通常只能適用於對IT等成長性企業進行估值，不適合對成熟企業或虧損企業進行估值。