2018年中期策略 | 投資心得分享

07-17

2018年中期策略 | 投資心得分享

4 人贊了文章

從業時間很短，但是依然努力的小白，有幸現場聆聽李迅雷老師和各行專家的分析，並於同行保持積極交流，對於今年的觀察，做出一些總結如下：

今年是帶著強烈的政治色彩全行業重新洗牌的一年，我們可以看到宏觀上、微觀上都帶有強監管進一步深入所帶來的深刻影響。

2018年的投資機會：結構升級的機會。

核心觀點：

1、人口進一步向一線城市聚集，人才與勞動力的流動去向是投資機會，未來幾年人口進一步向北上廣深的聚集將加強一線城市的投資潛質。

2、行業內部出現急劇分化，二級市場的大消費行業主要關注龍頭企業，例如航空、白酒、酒店、教育、醫療的龍頭企業。一級市場主要關注消費相關的流量變現的項目、醫療服務類項目、國企併購、國企改制、教育資質資源類的項目。

3、地產企業將出現大魚吃小魚的趨勢。一線城市保持內部分化、二線城市加大去庫存賣地力度、三四線城市價格明年微微上浮。

行業內部結構的變化帶來的投資機會，也決定今年的投資邏輯，更多的應該關注消費升級、消費結構變化、人口老齡變化所帶來的新的行業內部發生的新的投資熱點。

往年的政策扶持的新能源汽車、金融危機後帶動的的基建建設，都不再是趨勢。

新出現的投資邏輯關注的是：

人口遷移帶來的一線城市的投資熱點，

人口老齡化帶來的老年經濟和醫療需求，

人們生活方式升級帶來的流量的變現機會，

人均收入穩步增長帶來各個行業的消費升級，例如白酒、航空消費、女性消費、嬰兒及教育消費、醫療服務類的消費升級，

……

洗牌帶著兩個極點進一步分化的特質。

馬太效應進一步增強，人口進一步向一線城市聚集，行業進一步向龍頭積聚，利潤進一步向核心增長產品集中，資產進一步向高效優質資源集中。

從宏觀來說，如若在此刻選擇人生規劃的話，那麼緊緊地跟隨著北上廣的節奏將在18-19年保持一個穩步的趨勢，選擇城市，相當於選擇購買這個城市的股份。

你購買了上海的房子，也相當於在購買這個城市的資產證券化產品，看好這個城市，你將跟著這個資產一起增長。

而2018年的一線城市和二三線城市的差距，將會進一步加劇，優質資產、優質資源、優質人才勞動力、傾斜性的政策將會進一步向一線城市傾斜。

從投資的角度來說，選擇一線城市也將是一個大趨勢，對於項目的流量的產生、項目的消費群體的把握，目標市場的覆蓋區域，圍繞著一線城市展開，也將是一個趨勢。

（僅為個人觀點，希望得到指正和反駁）

行業的進一步集中體現在，醫療行業的併購頻率與交易量不斷增長，白酒行業強者恆強（雖然整體的白酒消費的是沒有增量的，但是龍頭的提價、銷量提升、產品完善都再進一步增長，並且增長的速度一直超出市場的預期，因此茅台、五糧液、古井貢酒、口子窖都出現了新的周期的增長）；

人口也在保持著兩極端分化的趨勢。富人更富，窮人更窮，因此居民收入分化帶來了消費升級與高端消費。

例如，20%最高收入群體，雖然是少數人，但佔全國總人口20%就是2.8個億，

2.8億人的消費升級對於高端消費、服務消費的需求還是很大的。這兩年以來，吃藥喝酒的板塊表現比較好，教育娛樂行業的消費增長很快，這與高收入群體的收入增加較快、高端消費火爆密切相關。

高端消費主要集中在：

一個是奢侈品消費，去年中國人在國內外購買的奢侈品要佔全球奢侈品消費總量的35%；國內豪華車的銷量去年增長了22%，但乘用車銷量增速只有1.4%；過去三年來茅台酒的銷量增速達到兩位數，去年超過20%，但白酒銷量逐步下降，2017年接近零增長。另一個是服務或娛樂消費，如旅遊、電影、遊戲等娛樂活動，例如，澳門博彩業的毛收入增速從2016年6月份開始回升，今年4月份同比增長27%。

由另外人口老齡化、少子化和收入水平提高也使得服務消費上升，國內居民在醫療保健、教育培訓等領域的消費支出大幅增加。但是，在另一端，在食品飲料、衣著領域的中低端消費支出比例卻明顯下降，如啤酒、白酒銷量的增速在回落，紅酒銷量增速在回升；速食麵銷量負增長，餐飲業則快速上升。

而人口收入兩極分化的主要原因來自於國進民退的大趨勢。

早幾年我們會發現外企是頭牌，應屆畢業生以去外企為自豪。

但是這幾年的政策傾斜，國進民退，去槓桿的趨勢下，我們找工作更多的向國企才是符合大的經濟趨勢的。

國企的收入增長遠遠高於民企的收入增長。

而民企卻解決了中國80%的就業。

因此80%的人口無法享受到國進民退帶來的福利。

同時較好的民企的融資成本在8-12%，而國企可以低到4個點。

授信的額度也是兩極分化的。

同時國企的併購戰略規劃也是更加符合國家主流的發展方向的。

在目前的經濟形勢下，國企將會進一步成為主流，而選擇進入國企也會是主流。

因此推薦關注國企收購的機會。

但是基尼係數的增長以及貧富差距的進一步惡化，不意味著整個消費行業的看好。

因為目前中國整體的消費總量是下降的，可以具體的是酒店行業的整體消費總量、白酒消費總量都是微微下調的。

地產行業也出現了行業內部的分化：

關於地產行業的分化需要具體論述幾個方面：

第一，一線城市、二線城市、三四線城市的內部銷售分化

1、外部分化：

外部分化第一部分是政策的分化：

一線城市的政策是強烈壓制的；

而二線城市是適度放鬆的，二線城市由於地方政府負債仍然較高，依然處於降低人才引進標準，消除庫存，賣地賺取財政收入的模式，總體來說，二線的庫存消除是今年的主流趨勢；

三四線城市的庫存目前所剩不多，三四線明年的小幅度增長是可預計趨勢。

而二線城市消除庫存，賣地頂住GDP和財政債務危機和破產危機的邏輯是很好理解的；

市場經濟下，在不受調控的地產銷量較高的情況下，賣不出去地，賣不出去房子，是危機的第一個信號。

人民產生的財務無法覆蓋資產的時候，一種是靠印更多的錢覆蓋，一種是靠人民拿出更多的繼續來覆蓋。

因此在目前狀況下，二線城市消除庫存，是減輕債務危機、破產危機、財政危機的第一個首選措施。

2、內部地產分化——同時這也是銷售段的分化。

一線城市優質區域的地產一夜賣完，而地段較差區域的。

二線城市的內部分化表現在，鼓勵買房的對象是優質的引進人才，因此具有買房資格的人將得到更多政策傾斜，從而具有更多的優勢買房，而非人才引進的人群則更加難以買房。

而好的龍頭企業布局較早，好的位置早已經被卡主，好的資產集中在龍頭房地產企業手中，並且靠前排名的例如保利地產、碧桂園所持有的核心土地足夠公司持續經營4-5年。

第二，融資端的分化：

龍頭企業的槓桿空間更高，銀行授信更高，資金的穩定性對於地產企業是比較核心的。相比於其他行業來說，由於地產拿地開發的重資產模式，導致了資金成本和資金穩定性成為了地產公司能否延續的核心。

因此在這樣的商業邏輯下，能否保證穩定的cash flow和較低的融資成本，成為今年房地產企業活下去的核心。

房地產2018年的投資機會來源於行業內部重新洗牌帶來的MA的機會，而非增量趨勢性的增長；

而在危機來臨的時候，行業內部出現大資本吞掉小資本，債權轉變為產權，資本迅速向龍頭聚集，逼死更多中小企業，是符合危機來臨前的市場經濟規律的。

而在內部結構調整的同時，雖然不會出現新一輪的印錢，但是惡性的通貨膨脹是可以預期的。

而大城市搶人的邏輯，也體現了政府的危機意識。人流帶來的是稅收、資產的增長、總體GDP的增量。因此人是投資的核心點。

誰搶到更多的人，誰就擁有更多的發展潛力，擁有更多的投資機會。

因此搶人最厲害的地區，也暗示著其庫存壓力、財政壓力的巨大。

而買房的剛需者，也會想這些有著較高的公積金貸款額度，首套房優惠的區域聚集，因此例如天津這個財政危機嚴重的區域，出現了上半年房價上漲的趨勢，這反映了天津搶人是成功的。

風險提示：

負面影響的分析：

大消費與消費升級另一方面也會加劇危機的到來，因此風險提示來說，在今年的消費升級熱度過去之後，我們很容易推測出，很多人的消費能力會在今年被透支，變相的帶來的是更多的債務，不僅僅是房貸、由於消費升級帶來的汽車貸款、美容貸款、醫療貸款、奢侈品消費貸款、女性消費貸款（服裝、化妝品、奢侈品、嬰兒）、家裝貸款等等。

而這樣的危機的信號需要去關注消費金融公司的違約率，或者是借貸人關係的處理爆發的事件以及新聞報道。來判斷大消費的負面影響是否出現。

而大消費、消費升級、二線城市去庫存帶來的是普通百姓越來越多的分期付款、工資的增速可能會與債務增長的增速持平，因此債務越來越多，分期越來越多，收入也越來越多。

而非理想情況下是，會容易出現惡性借貸，惡性的個人破產（雖然中國沒有個人破產法，即使房子被銀行收走了，銀行還會要求償貸款餘額中不能被房子拍賣覆蓋的部分，並且會個人失信），甚至會出現大部分人的工資無法覆蓋這些消費貸款的情況，這種情況下雖然國家不會出現太大的影響，但是會有大部分的人財富，被人間蒸發。

這樣的風險可能會在2020年凸顯出來，因為2018年時消費升級的上半段，剛剛開始。

第二個風險是，伴隨著大消費可能出現的通貨膨脹。

東方財富路演的總結：

300059

目前東方財富集互聯網財經門戶平台、金融電子商務平台、金融終端平台及移動端平台等為一體，自定義為一個互聯網金融服務大平台。

向海量用戶提供基於互聯網平台應用的產品和服務。

通過東方財富網、天天基金網、股吧集聚了客戶粘性。

東方財富 4 月 16 日披露一季報，公司一季度實現營業收入 8.23 億元，同比增長 53.55%；凈利潤 3.01 億元，同比增長 199.48%；加權平均 ROE 為 2.03%，增長 1.25 個百分點。

天天基金網用戶數及活躍度持續提升，一季度實現基金銷售額 1637.64 億元，同比增長 116.46%，一季度的基金銷售額已達到去年全年的 39.70%，非貨幣基金銷售額也已達去年全年的 36.79%；

一季度活期寶銷售額1012.44 億元，同比增長 109.80%。互聯網金融電子商務平台基金銷售額同比大幅增長，金融電子商務服務業務收入同比大幅增長，帶動非證券業務營業收入實現 3.67 億元，同比增長 54.12%。

1）市場份額繼續提升：

經紀業務市場份額從 2017 年 12 月的 1.98%提升至 2.20%，排名 15 位，較 2017 年年底提升 2 位；融資融券市場份額從 2017 年年底的 0.96%增長至 1.03%，排名 23 位，與年底持平，較去年同期提升了 22 位。

2）證券業務相關收入大幅增長：

手續費及傭金凈收入 3.05 億元（同比增長 54.48%），投資收益 0.71 億元（同比增長 53.90%），利息凈收入 1.50 億元（同比增長 50.36%）。

而經濟類業務是受制於金融行業的波動性的，金融行業火熱的時候，證券公司賺的最多，18年當下時機不好的時候，中小券商日子很難過。

但是總體來說，券商不是東方財富的本質，但是券商業務的發展是一個轉型方向。

東方財富自15年完成了券商牌照的收購之後，兼具了多重性質。

但是，總體來說，還是一家互聯網金融服務公司。

從發債IPO的交易量和全行估值來看這家公司是不全面的。

而用互聯網公司，客戶粘性，客戶使用平台平均時長，使用平台的客戶人數，是觀察該公司成長的邏輯。

互聯網最大的價值就是客戶時間佔用度，客戶粘性。

而東方財富的客戶黏性一直處於行業最大的位置。

並且流量龍頭地位短期來看無人撼動，PC端流量優勢顯著，用戶數&用戶粘性佔據絕對的龍頭地位。

2018年1月艾瑞數據的監測顯示，東方財富網日均覆蓋人數1184萬人，在同類財經網站中市場佔比達22%；月度有效瀏覽時間7799萬小時，市場佔比45%，超過前十家財經網站中其餘九家之和。

天天基金網自2007年上線，為當時線下渠道購買基金的客戶提供在線基金數據查詢和篩選工具，形成了極高的品牌知名度。天天基金網2017年日均頁面瀏覽量達到568.29萬次，其中，交易日日均頁面瀏覽量為747.44萬次，非交易日日均頁面瀏覽量為207.01萬次；日均獨立訪問用戶數為66.36萬人。海量而穩定的平台用戶為互聯網基金銷售的開展奠定了良好的基礎。

作為垂直財經信息服務PC端的流量王者，東方財富在移動端的布局卻略為遜色。在移動互聯網時代，APP平台的建設和優化尤為重要，東方財富移動端布局錯失良機，目前在垂直金融信息服務商中一直位於第二梯隊。易觀千帆2017年8月最新數據統計顯示，在證券服務應用APP的榜單上，東方財富網以992.14萬的月活躍人數居於榜單的第二位，距離榜首同花順3610.7萬的月活躍人數有較大差距。

由平台客戶時長和黏性帶來的增量則可以衍生為：

理財產品的銷售與資訊數據銷售。

從平台服務的銷售轉變為基金銷售和資管服務。

而銷售的增量的核心點來源於平台維護客戶的粘度的邏輯。

目前東方財富有一個多億的用戶。

互聯網數據資訊平台的模式一般都是免費+收費。

而免費與收費是一個矛盾的共同體，免費並不一定會維持高質量用戶的粘度，而而過高的收費則會失去一部分免費需求的用戶。

而東財的產品覆蓋的廣度解決了這個矛盾。

從券商體質來看東方財富，券商18年的准入門檻進一步提高。

2018年3月30日，證監會就《證券公司股權管理規定》公開徵求意見，意見反饋截止時間為4月29日。該管理規定對證券公司股東（包括持股5%以下股東、5%以上股東、主要股東和控股股東），進行了明確規定。

其中證券公司控股股東的資質條件包括：1）凈資產不低於人民幣1000 億元。2）主業具備持續盈利能力，最近5 年原則上連續盈利，最近3 年主營業務收入累計不低於人民幣1000 億元，主業凈利潤占凈利潤比例不低於50%；入股證券公司有利於服務主業發展，與其長期戰略協調一致。

另外，對於非金融機構擬入股證券公司，還應當符合下列要求：1）符合《關於加強非金融企業投資金融機構監管的指導意見》。2）單個非金融企業實際控制證券公司股權的比例不得超過1/3。

因此15年就完成了券商資質的收購的東方財富，在今年算是佔據了資質上的優勢，券商行業是金融行業先行晴雨表。

據Wind數據統計，截至2018年3月25日，國內基金代銷機構中代銷基金數量最多的前五強分別為天天基金、好買基金、上海陸金所、盈米財富和同花順基金銷售，天天基金網以79.12%的覆蓋率居於榜首。

上線基金公司覆蓋率超90%，上線的基金產品數領先於同業。作為首批獲得第三方基金銷售資格的機構，公司積極與基金公司開展深度合作，上線的基金公司和基金產品都在不斷更新擴張。截至2017年末，天天基金網上線基金公司已達121家，佔全行業131家的92.37%；上線基金產品5366隻，領先於好買、陸金所、同花順等位居行業首位。

由於目前互聯網巨頭公司都未完成對於券商牌照的收購。螞蟻金服試圖收購德邦證券未成功，雲峰金融未拿到牌照，騰訊入股中金，投資富途證券，也體現了騰訊意圖互聯網流量在證券行業變現的意圖。

政策進一步限制了第三方平台與證券公司的關係。

證券公司藉助銀行、信託公司、保險公司提供的第三方平台開展網上證券業務的，立即停止新增客戶，在該意見發布之日起六個月內，引導存量客戶通過證券公司自由渠道開展網上證券業務，並終止在相關第三方平台開展網上證券業務。

第三方平台僅限於提供網路空間經營場所，信息發布平台、鏈接跳轉等技術服務，不得介入證券公司向客戶提供證券業務相關服務的任何環節，包括但不限於開立、維護、管理和註銷證券公司客戶的賬戶、客戶招徠、客戶適當性管理、接收客戶交易指令等操作。

因此互聯網平台與券商之間的導流問題是存在合規風險的。

進一步的劃清金融機構與 IT 公司業務邊界的關係，對於東財來說：

一方面會未來隨著界限越來越清晰，可能重心不在於客戶流量的導流，而在於平台端的客戶時長與客戶粘度，平台對於客戶的搶奪的重要性會高於導流的能力。

另一方面，互聯網公司越來越難以跨界兼顧金融牌照，同理，金融公司也越來越難跨界利用互聯網公司進行擴張。因此已經持有金融牌照的互聯網公司將在這樣的情況下得到更大的市場優勢。

大家最關注的應該是公司的戰略規劃：

根據路演的演說可以推測出發展方向：

1 堅持非價格戰形式的金融服務；

（目前第三方基金銷售競爭激烈，綜合費率下降）

2 堅持TO B端的互聯網公司模式，提升用戶使用體驗；

3 戰略發展法相：賦予用戶投資的能力邏輯。提供用戶更好的學習、溝通、投資交流的平台。

目前很多互聯網平台都在嘗試使用AI投資顧問、量化等方式進行用戶的線上資產管理服務。

讓用戶賺錢才是東方財富真正體現出來的價值。

但是目前IT計算機未來會向著個性化發展還處於初級發展階段。

招行人工智慧團隊架構主要分布於三層：框架層、模型層、應用層。最高的應用層中，人員分散在每個業務開發領域裡。

在模型層和框架層，招行設有一個專門的大數據實驗室，負責最底層框架的改造和一些具有招行特色的基礎模型和演算法的研發。

摩羯智投採取黑盒策略，用戶並不知曉系統調倉的邏輯。

而大多數創業公司提供AI投顧的還在面臨著高昂的獲客成本以及低客戶粘度的問題。機構投資者認同資產配置理念，但大多數投資者對此卻並不買賬。

因此，從網上資訊平台轉型為基金銷售與券商業務，藉助目前的市場優勢和導流能力，是東財增長的戰略點，而未來的投顧，可以打個問號。

從門戶網站轉型成零售TO B是容易的，但是向TO B端的資產管理服務，是困難的。但是這個餅是非常好看的。