互聯網金融公司的商業實質探析之P2P平台（二）

來自專欄 Elexandra的探索空間

上篇討論了P2P平台商業模式的實質是承擔了信用風險，這篇我們就具體來看下已上市的互聯網金融平台實踐中如何體現這個業務特性的。本篇選取了國內第一家登陸美股市場的互金平台宜人貸，中國最早的P2P平台拍拍貸以及準備登陸香港市場以流量著稱的P2P新貴51信用卡。

先說結論：這三家已經或正在上市的互金平台，可以說在業界是排名靠前的優質公司了，在商業模式上，他們都有一個共同點，在監管的要求下，從原先的準備金模式轉變為了第三方擔保模式，但這種轉變並沒有改變其為信用中介的實質。

補充一個監管內容：2017年12月13日，P2P網貸風險專項整治工作領導小組辦公室向各地P2P整治聯合工作辦公室下發了《關於做好P2P網路借貸風險專項整治整改驗收工作的通知》（以下簡稱「57號文」），明文禁止了風險準備金，鼓勵採用第三方擔保，具體內容如下：

「2．關於風險備付金有關問題。

目前市場上部分機構出於解決信用風險的考慮，提取了部分風險備付金，這一經營模式與網貸機構的信息中介定位不符。應當禁止轄內機構繼續提取、新增風險備付金，對於已經提取的風險備付金，應當逐步消化，壓縮風險備付金規模。同時嚴格禁止網貸機構以風險備付金進行宣傳。各地應當積極引導網貸機構採取引入第三方擔保等方式對出借人進行保障。」

幾乎是一夜之間互金平台都將自己的準備金模式切換成了第三方擔保模式，具體是怎麼做的，我們一一來看。

宜人貸：

宜人貸上市時採用的是風險準備金模式，招股書中這段話清楚的說明了風險準備金的特點：1、準備金計提的多少會影響平台的財務表現，提多了會減少收入和利潤（宜人貸的收入確認扣除了風險準備金）；2、準備金根據歷史資產表現計提，可能存在計提不夠的情況，平台會根據實際運營情況補充計提。顯然準備金的主觀性很強，而且完全受平台控制，並不是獨立於平台存在的。

2017年底的57號文，禁止計提風險準備金後，宜人貸根據監管的要求對投資者保護方式進行了調整，並在2017年的年報進行了披露：

宜人貸採用和保險公司或擔保公司合作的模式，擔保費由借款人支付。從上面這段描述可以看出，擔保費和準備金的出處是一樣的，如果壞賬率上升，公司會在投資者質量保證計劃中留出更多的現金，最終都是直接影響宜人貸的收入和利潤。

拍拍貸

拍拍貸於2017年下半年登陸紐交所，上市時披露了他複雜的質保金和投資者保護計劃，拍拍貸在招股書里也比較坦承的承認質保金和投資者保護基金都是以拍拍貸的名義開戶和管理，存在被認定為提供信用擔保以及以平台的名義直接或間接歸集資金的可能，違反監管的相關規定。這段描述也即《網路借貸信息中介機構業務活動管理暫行辦法》中提到的關於信用中介的禁止性條款。

同樣在2017年年報中，受57號文的影響，拍拍貸披露了投資者保護計劃的調整方式，停止了風險準備金模式，而採用第三方擔保，合作的擔保公司為中合擔保，具體情況如下：

第三方管理的質量保證金從借款人處直接扣取，拍拍貸坦言，無論是自己管理質量保證金還是交給第三方管理質量保證金，如果保證金計提不足，都可能會對公司的業務以及財務表現造成負面影響。這是因為儘管公司對過去歷史資產表現已經有了一些積累，但是並不能準確的預測未來的壞賬率，如果準備金提少了，投資者會受到損失從而減少在平台的投資，從而影響公司的競爭力以及正常的業務運營和財務表現。

這段話清晰的可以看出，無論風險準備金還是第三方代償，對公司的業務影響都是一樣的，只不過將基金管理人由拍拍貸切換到了獨立第三方而已，但實際基金計提的水平仍舊是依賴於拍拍貸歷史資產表現，和其業務是分不開的。

拍拍貸的APP中披露了累計代償情況。

51信用卡

51信用卡的招股書也披露了投資者保護方式由平台計提準備金模式調整成了第三方擔保公司管理投資者保護基金模式，並且在招股書里多次強調平台本身不再承擔額外的風險。但招股書同時又披露了以下幾個信息：1、投資者保護計劃的資金來源於借款人；2、投資者保護計劃可能計提的資金不足，影響投資人信心，從而影響投資人在平台上的投資；3、投資者保護計劃計提的資金如果過多，會影響對借款人的吸引力，從而影響公司的商機。這句話的潛台詞就是平台會把增加的投資者保護基金轉嫁到借款人身上，但其實平台為保障對借款人的吸引力，也可以不轉嫁給借款人，減少平台服務費即可，最終影響的還是平台的收入和利潤，羊毛出在羊身上。

上面這段話的邏輯和宜人貸以及拍拍貸對準備金或第三方管理的投資者保護基金的作用及對公司業務的影響描述如出一轍，雖然51信用卡的招股書里多處強調公司是科技公司，不承擔投資人損失的風險，但事實上對投資人保護的邏輯貫穿業務始終。和宜人貸、拍拍貸一樣，如果投資人的收益沒有得到足夠的償付，會影響投資人對平台的信心，從而影響平台業務的發展（跟銀行擠兌的邏輯差不多），所以最終平台會為投資人負責到底，除非平台已經沒有實力去承擔，這還是體現了信用平台的商業實質。從51公告的運營數據也可以看出，切換為第三方代償模式後，51平台上代償的金額是在持續增加的。

51信用卡在APP上披露的信息很全面，每個月都會披露月度運營報告，從其報告內容可以清晰的看出，投資者保護方式的切換，由最初的風險準備金模式切換到了第三方代償模式。在2017年9月之前都是計提風險準備金，10月名稱更換為質量服務保障專款（實際還是準備金），2018年初徹底調整為了第三方擔保模式，累計代償的金額在逐月增加。

小結：這三家已經或正在上市的互金平台，可以說在業界是排名靠前的優質公司，在商業模式上，他們都有一個共同點，從原先的準備金模式轉變為了第三方代償模式，轉換的時間都集中在17年底，18年初，這主要是受監管57號文的影響。那這種轉變是否就意味著這些平台都變成了真正的信息中介，而不是信用中介了呢？顯然不是，基本上三家公司轉換的邏輯只是將準備金賬戶的所有者換成了第三方擔保公司，第三方擔保公司以準備金賬戶里的資金為限承擔擔保責任，最終的經營風險承擔者還是互金平台本身。

那有沒有真正變成信息中介的模式？當然有，第三方擔保公司如果向平台收取固定的擔保費，對投資人承擔全部的擔保責任，而不需要平台做任何的補足，那麼平台就能成為真正的信息中介。那為什麼不這麼干呢？因為擔保公司沒有風險定價能力，無法判斷借款人的資產質量，必須依賴於平台，而這些平台成立的時間都有限，風險定價能力也尚未得到時間的驗證，所以擔保公司作為正常經營的盈利性機構不會幹這麼傻的事，收固定的費用，承擔無限的風險。風險定價能力的培養不是一朝一夕的事情，因為監管一聲令下，所有互金平台就能成功轉換商業邏輯，這是不現實的。但，這一定是未來的方向。

下篇預告：除了P2P機構，互金領域還有一類科技類公司，行業俗稱「助貸機構」，包括去年登陸美股市場的趣店、分期樂以及剛剛在港股上市的維信金科都是這類企業，那他們的商業模式和盈利模式又是怎樣的呢？下篇會繼續討論。

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