中投副董事長李克平：中國外儲很多不能揮金如土

07-16

　　===本文導讀===

　　我國對外投資收益常年為負困局：外儲過於集中在官方　　

　　外匯儲備急速下滑新興市場國家能否應對衝擊？

　　===全文閱讀===

　　中投副董事長李克平：中國外儲很多不能揮金如土　　　

　　6月27日消息，2015陸家嘴論壇6月26日-27日在上海舉行。中國投資有限責任公司副董事長、總經理、首席投資官李克平表示，我們仍然是一個發展中國家，中國是因為13億人這個錢包看著有點大，但絕不是錢多。中國的外匯儲備多需要更好的多元化管理，但也絕不是閑錢，只要投出去就是好事。我們要投資必須對納稅人、必須對股東、必須對儲蓄者負責，必須獲得相應的回報。

　　以下為演講實錄：

　　李克平：大家早上好，非常高興能夠來到論壇和大家一起交流關於中國對外投資和國際開放，這樣一個戰略中的一些看法。正像主持人剛才所介紹，中投公司是中國對外投資的一個主權財富基金，在這方面中投成立於2007年。因為這樣一個背景和環境，中投公司作為全球化的機構投資者我們更關注我國對外投資戰略。我今天要說的主題會側重於「挑戰和應對」。

　　關於中國「一帶一路」和對外投資的戰略，其實最近是一個熱點問題，也有很多討論，所以關於這些問題的必要性、重要性都不多談，在有限的時間會集中談我對這些問題面臨的一些挑戰和應對方面個人的看法。

　　側重講三個問題：第一個方面，是我國對外投資戰略的特點和風險特徵。第二個方面，會側重講從我國內部來看，從我們的企業、政府、其他各類投資者的心態、行為看需要關注的一些問題。第三方面，關於應對方面的思考。

　　第一，關於我國對外投資戰略的特點：第一個特點，如果我們來看目前國家政府提出主要對外投資戰略——「一帶一路」，包括國際產能合作，這樣一些主要的戰略，我們會看到在區域上有一個特點，就是在全球發達經濟新興經濟體中，我們投資領域的重點是新興經濟體。在全球這樣一個區域不同的類型當中，應該說新興經濟體作為發展中國家從法律、政府治理、法規監管以及到相對微觀層面的公司治理，以及到市場化水平、基礎設施都是一個發展中的狀態。

　　而在有些國家可能完全是一個更進一步欠發達的狀態。在這樣一個區域特徵中，作為我們對外投資的一個區域上的重點，從另外一個角度上看，在區域上具有高風險的特徵，在國別風險上具有高風險的特徵。當作為我們戰略重點時如何應對、如何破解這些風險，就成為整個戰略實施過程中必須要去尋求答案的一個挑戰。

　　第二個特點：行業。我們在很多關注戰略的理解、解讀、分析中都可以看到，一個重要的行業特點、投資重點領域的特點是基礎設施。但是我們知道基礎設施是完全有不同的類型，最簡單的說成熟的基礎設施具有提供穩定收益的特徵。而需要做開發性的所謂綠地的基礎設施，是具有需要建設周期長、需要資金規模大、流動性差，這樣的一些特點。

　　這樣一些特點在不同的行業、領域的選擇上，本身就是一個高風險的領域，因此在這些行業中，作為投資者會需求更高的回報，作為對風險的補償。然而在很多基礎設施方面和其他產品會有所不同，有相當一部分基礎設施帶有準公共物品的性質，因此它在收入的方式、在價格的制定方面，會有很多監管，甚至是對收益的限制。

　　因此它反過來又具有收益低的特點。那麼這樣一個結構，就使得開發性的，並且帶一些基礎設施，帶有一定公共物品的基礎設施，反而是融資最為困難。另外一個方面，投資者又很難獲得這種准公共物品基礎設施溢出的社會效應，因此這種溢出的社會效應不可能是投資者能夠全部擁有。所以在這裡面投資者投入和收益的獲取，是非常難的行業投資領域，需要有很多機制上的創新。

　　事實上在綠地基礎設施上不僅新興市場，即使是發達國家，包括今天在美國也同樣會遇到從融資開發建設難的問題，也仍然會面臨從法律法規融資以及最後收入實現等等難題。這也是我們在實現這一戰略中必須面對，並且必須尋求答案、尋求破解的一個挑戰。

　　第三個特點：也是從行業領域來看，我們對能源、資源領域，中國企業對外投資的一個重點，在這一重點上也面臨一些難點。從現在全世界無論是富有的資源擁有國還是相對貧窮的資源擁有國都有一個基本的趨勢，對於能源資源開發方面的保護主義。

　　另外一方面從本國經濟利益和社會利益角度考慮，東道國希望更多的把能源開發，以及連續增值過程的好處溢出留在當地。因此對外國投資者的進入，控股比例、後續增加價值的要求以及出口稅收，會有很多法律法規和監管的要求，整個趨勢是增加的。在不斷增加的國家，特別是在有些法律法規並不健全的國家，會出現比較頻繁和帶有一定任意性的相關規定更改。

　　因此給這種投資又增加了不確定性，換句話說是風險。因此在這樣的領域中，如何去面對這些風險，並且應對這些風險，也成為企業走向境外進行國際投資中必須解決的問題。這是從外部來看我們面臨的一些在戰略重點會看到一些基本的事實所具有的特點和風險特徵。

　　第二，從我國內部，從企業、投資者行為、從政府行為中，從這些現象中可以看到存在一些誤解、誤判，和可能存在的盲點，這些不僅僅是一種可能性，實際上如果我們看一下這十幾年中國企業在海外大量的投資案例，特別是其中一些失敗的案例中，我們可以看到在這些方面的誤解和誤判實際上在今天也仍然存在著繼續重演的可能性。分幾個方面來討論。

　　第一個問題，對外投資的主體是政府還是企業？這其實不應該是一個問題，在中央十八屆三中全會中，對外開放戰略中已經非常明確提出和要求，企業是對外投資的主體，市場化運作是對外投資的要求。但是我們在現實中仍然會看到一種困惑，最根本的問題中國對外投資的戰略是基於中國企業的內部需求，基於中國經濟結構升級的發展需要而設立的，還是政府的一種構想，是企業服務於政府的構想？

　　我想這個答案是毫無疑問的，中國的國際化、中國的對外發展戰略，根源於企業發展的內在需求，是根源於中國經濟的發展階段和全球經濟環境，以及各個國家之間的經濟互補，是這樣一個結構決定的。因此，政府的戰略規劃，只是順應了我們的經濟體、我們的經濟主體、企業的內部需求，而提出的一種引導、一種規劃、一種支持、一種政策。

　　在這一意義上應該更多由企業內生的驅動，內部戰略的一種推動，作為主要的形式。有時候我們也會經常看到一哄而起的熱點，或者大家突然都專註於這些在一個大的背景下，從這些思維邏輯上可以看到，在現實中會有一種相反的情況，在這一點會對具體的發展過程中帶來比較大的影響。

　　第二方面，在對外投資的熱潮當中，國際化的戰略不是一趟列車，沒有可以免費搭便車的機會。如果要做比喻更像一支駝隊，但是這支駝隊會有想到、會有支持、會有服務。但是真正要到達目的地需要的是每一個經濟主體、每一個企業自身的努力。只有通過自身努力才能實現目標，而不是說搭上這個便車就可以實現目的。這一點恰好跟說的企業是否是真正對外投資戰略的主體，完全一脈相承。

　　第三方面，在中國企業對外投資的過程中，我們在今天仍然在一些案例中看到這樣的現象，把中國經驗、情景、模式不自覺地、無意識地放在自己的頭腦中，並且在投資的判斷決策中，運用這些經驗，或者用這些經驗作為判斷。其實這也是一個很大的誤解。我們知道很多真正在海外有過對外投資實踐的企業，都應該有一個切身感受就是，每一個國家的投資環境是不同的。

　　很多中國企業帶著在中國成長的經驗，會不自覺地影響自己的判斷和決策方式，在這一點上應該有足夠的警醒，充分的關注投資東道國的情況。而且在分析和判斷過程中，也過多的使用一種宏觀邏輯來進行投資決策。比如在關注中國「一帶一路」、對外投資的戰略、國際化的規劃中，會看到大量的學者、專家運用基礎宏觀數據，討論某一個戰略、某一個策略，某一個行業這種投資的布局或者投資的策略實施。

　　過於從宏觀概念上，比如我國缺少資源，誰擁有資源，因此它就是一個直接的投資對象。其實在真正的投資決策中僅僅是一個背景，離具體的投資可行和操作的分析判斷距離很遠。另外在我們考慮問題時，比如基礎設施，沒有一個國家具有中國這樣在基礎設施建設上的行政動員能力和資源整合能力。很難以想像中國在80年代和90年代建立基礎設施的融資模式，能夠在任何一個國家再現。

　　我們在這個過程中，特別是當我們投入資金去做這些開發建設的時候，其實我們需要非常關注東道國從法律法規、土地以及其他環境要求上對這些項目的要求，以及在實施過程中的難題如何破解。

　　第四方面，關於中國情景的經驗主義移植，也會表現在其他領域，比如我們對於一個投資項目的成功，在中國有獨特的人口密度、經濟密度和對經濟規模效應的支持。但是在其他國家這種情景、這種背景是完全不一樣的。只有置身處地於這個情景當中，才知道這兩者之間的差別。我們很多經驗、很多的企業是在我們本地成長起來的，因此這裡面有一個思維方式、決策方式的轉換。

　　還有一個很大的區別，是中國政府在經濟發展過程中，在經濟改革過程中，在過去這幾十年起了非常大的作用，在某些方面甚至是主導性的作用，但是在其他國家並不是這樣。因此中國的企業有時候會高估了雙方政府意願對商業行為的影響。當雙方的政治家有良好的合作意願，和政治家達成熱切的合作願望時，並不等於商業行為上的一帆風順。

　　只有在直接的經濟體，在投資項目的主體雙方能夠找到交集，雙方能夠找到利益交集，雙方能夠找到互利共贏的機制，雙方能夠找到長期合作的安排，才能夠達成一致，才有可能使你的互利共贏願望實現。因此政府之間的協議或者意願是良好的背景，不能代替經濟行為，而我們很多中國企業在中國的經驗和當地政府達成的良好意願時，往往會對項目的推動具有直接的主導作用。在這點上，在境外是不能高估，否則會使你的決策陷於被動，甚至會造成損失。

　　第五方面，對外投資活動不是一次簽約或者投入，其實這是一個常識。這種投資是一個長期整合、磨合和價值創造的過程。這是我們在討論中國對外投資的時候，有證券市場投資、也有直接投資(FDI)，股權參與合資等等的，各種方式，我們討論是後者直接投資。對於這種直接投資，是一個長期的整合、模式和價值創造過程。

　　應該說在現實中，我們不難看到對於簽約多少、對於簽約規模，對於一次性投入的過度關注。而如果看一下案例，特別是失敗的案例，都能夠看到對前期的高度重視和對長期運營管理、價值創造如何真正實現投資的目的，實現回報、實現收益的忽視和過於簡單化的設想。這幾乎是所有失敗項目中都不會缺少的一個重要因素。像人們所比喻的這種投資是一個婚姻，人們把精力更多放在婚禮上，並不能保證今後婚姻生活的正常。的確如此。

　　第六方面，用一個時髦的辭彙來說，在中國的對外投資中整個社會在討論這個問題上，第一充滿自信是一種好事，但是大家的自信通常從龐大的宏觀數據中得來。全球第二大經濟體、第一大儲備國家，擁有數量最大的外匯儲備國家，是第一大貿易國，因此有一種錢多飄飄然的感覺，至少在某些企業、某些行為、某些報道、某些分析中，的確是有錢也不能任性。

　　中國是人均7000美元，我們仍然是一個發展中國家，中國是因為13億人這個錢包看著有點大，但絕不是錢多。中國的外匯儲備多需要更好的多元化管理，但也絕不是閑錢，只要投出去就是好事。我們要投資必須對納稅人、必須對股東、必須對儲蓄者負責，必須獲得相應的回報。

　　所以就像中國的消費者或者極少數的消費者，所謂的土豪在國外的消費行為一樣，中國的企業在對外投資中絕不能被這種土豪的揮金如土的行為所傳染，必須扎紮實實、斤斤計較，對最終的所有人負責。

　　最後提幾點建議(思考)：首先，在剛才說到的國家風險、行業風險、領域風險，以及其他相關的問題中，第一中國政府在過去幾年倡導的金磚國家開發銀行、亞洲基礎設施投資銀行，都是一個很好的機制創新。第一為解決新興市場基礎設施投資方面非常積極主動的建立了一種多邊的融資機制，雖然在數量上並不足夠，但是它至少是一種非常積極的機制安排，去推動這方面的發展。

　　第二個多邊機制的潛力在於不僅僅是基於有多少錢去支持投入，而在於它建立的這種多邊協調和多邊合作機制，可以有利於更好地創新以解決面對的問題，這是一個非常好的國際合作現在。第二，要強化企業在對外投資中的主體作用。所謂強化企業的主體作用，最主要企業要有清晰的目標和國際化戰略。

　　這是基於自身需要。同時企業必須在國際化戰略中明確挖掘、利用和提高自己的競爭優勢。如果沒有競爭優勢，在國際化戰略中是不可能持續發展和存在的，可能是被淘汰的東西。對於企業來講，特別對於國企，在國際化戰略中仍然需要硬約束、要有目標。

　　第三，強調堅持市場化運作，要有明確的商業目標，要有對投資標的的長期跟蹤和研究，要有充分的凈值調查，需要有儘可能充分完備的法律合同保障，需要有詳細的投資後的管理運營方案，需要有明確的價值增值計劃。所有這些對於企業作為主體、作為市場化運作不可或缺。

　　第四，要有真正互利雙贏的構造和實現方式。互利雙贏絕對不是一個概念和口號。沒有真正互利雙贏的安排，不可能在東道國長期存在，不可能在東道國長期發展，你更不可能壯大。因此互利雙贏既利己也利人，如果沒有自己的收益為什麼要做這件事情，但是沒有對方的利益你不可能在這裡長期存在發展壯大。在這方面，成功的案例就是本土化，這是解決互利雙贏的基本方式。

　　第五，中國經濟在國際化戰略上，應該有進一步動態的優化，比如：1、在區域戰略上不僅有重點，還要有分散化。不僅有新興經濟體作為重點也要有全球化發達地區和新興地區多元、分散化的布局，來減少某些地區的系統性的風險，使得中國的資源配置在全球變得更加均衡。

　　2、在領域上也要有多行業的分布，不僅考慮傳統的能源、資源的互補，也要考慮前瞻性的產業結構升級技術創新的需要。3、在走出去越來越成為主要方式時，引進來仍然是不可或缺的另外一條腿，必須是走出去、引進來兩條腿結合，包括中國製造2025的規劃，也要需要有走出去、引進來的方式實現。

　　第六，也是一個建議，政府在國際化戰略中，從內部上看有引導、服務、支持的功能，這是共識。在外部方面，其實需要不斷的加強多邊、雙邊的協調，需要加強促進保護，就是促進東道國建立更好的投資環境。當出現利益衝突的時候也可以更好的協調和保護本國投資者的合法權益。

　　在這一意義上籤約多少不是政府關注的主要目標，政府在這個過程中恩提供服務支持和在多邊、雙邊創造更好的甚至在全球範圍努力去爭取創造和推動一個更好的開放的、更透明、可預期、良好的投資環境，是對本國投資者、也對全球經濟、全球福利提高的重要方面。

　　謝謝大家，我在上面提了一些個人的設想。關於中投，我最後提幾點，為了更好地投身於中國對外投資戰略，並且支持國家戰略的發展，支持中國企業的發展，中投在今年，第一成立了中投海外直投公司，第二，中投海外直投公司，把重點放在更好地去和中國企業以及外國企業的合作來推動中國的走出去和引進來戰略實施，爭取互利共贏的效果。第三，中投在這過程中：一方面加大對現有全球投資組合的挖掘，挖掘中國因素，挖掘對中國經濟更好合作的機會和對象。另一方面把注意力放在尋求行業中有競爭力的領導者、有競爭力的領先者，更多去了解他們的國際發展戰略，來創造和構建更多的合作機會。謝謝大家。

　　我國對外投資收益常年為負困局：外儲過於集中在官方

　　我國對外投資負收益困局待解

　　國家外匯局近日公布的數據顯示，2014年我國對外金融凈資產1.78萬億美元，對外投資收益約1881億美元，對外負債成本近2480億美元，對外凈投資收益為-599億美元。經濟學家陳志武在上接連發表多篇評論，我國扭曲的對外資產負債結構再次引發市場的關注。

　　實際上，中國對外凈投資收益為負已是多年來的常態。作為全球第二大債權國的中國，為何多年來的凈投資收益一直為負？是什麼深層次原因造成如今扭曲的對外資產負債結構？應當如何改變扭曲的現狀？這一切，都與外匯儲備過於集中在官方有關。

　　李克強總理曾在去年多次提及「巨額外匯儲備已成為中國的負擔」，外匯局數據也顯示，截至去年四季度，我國的儲備資產在海外總資產的佔比已高達60.8%。對外經貿大學金融學院院長丁志傑在接受證券時報記者採訪時表示，官方外匯儲備從流動性、安全性角度考慮，主要投資於美國等國的國債，收益率低是自然的。

　　一方面是資產端的低收益，另一方面負債端卻一直支付著高昂的成本。民生證券宏觀研究院朱振鑫表示，截至2014年，外商直接投資(FDI)在對外負債中的佔比高達57.8%，這部分投資由於享受國內招商引資大量優惠政策，收益遠遠高於中國外匯儲備收益。據世界銀行的調查，FDI在中國的平均收益率可能超過20%，這個剪刀差造成了巨額凈資產和負收益的怪圈。

　　巨額外匯儲備與高比例外商直接投資，或許只是扭曲的對外資產負債結構的表層原因。丁志傑認為，扭曲的對外資產負債結構實際上是反映出，中國過去的對外開放模式(以出口和利用外資為主)早已不再適應經濟的發展。朱振鑫也表示，我國應從原有的「賣商品買資本」向「賣資本買商品」轉型，讓更多的私人部門進行海外投資。

　　「中國在以倒貼的方式對外輸出儲蓄，這說明中國還不是一個成熟的債權國。」丁志傑說，「這既反映了中國對外開放模式的落後，也反映出中國在國際分工和貨幣體系中的地位不高。在新形勢下，應清醒地認識到傳統對外開放模式的低效問題。」

　　顯而易見，當舊有的開放體制已逐漸成為中國對外資產配置的「攔路虎」，順勢革新開放體製成為亟待解決的問題。「隨著人民幣國際化和資本項目可兌換的穩步推進，中國將逐步實現藏匯於民，私人部門成為海外資產的主要持有者，有效改變現在扭曲的局面。」丁志傑說。丁志傑解釋稱，我國對本國居民資本的管制遠比對外國投資者資本的管制嚴格。所以說，未來資本項目可兌換的重點應該是在資產端，即允許國內的企業和個人能有更大的自由度在海外進行投資、持有資產等。央行行長周小川3月份也表示，年內有望實現人民幣資本項目可兌換，並提出政府將從便利境內外個人投資、資本市場開放和修訂《外匯管理條例》三個方面入手。而在負債端方面，丁志傑認為，隨著中國經濟增速由高速轉入中高速，中國經濟發展本身能給予外資的投資收益也會相應下降，外商投資政策的大方向不應有大的改動。（來源：證券時報網）

　　外匯儲備急速下滑新興市場國家能否應對衝擊？

　　【導讀】新興市場國家外匯儲備總額降到7.5萬億美元，創6年來最大降幅。《央廣財經評論》本時段關註：外匯存量規模足以應對外來衝擊。數據快評：央行時隔兩個月重啟逆回購操作，本周投放350億元。

　　據經濟之聲《央廣財經評論》報道，今天央行公開市場進行350億元7天期逆回購操作，此前央行已經連續19次暫停操作，這是時隔兩個月後再次重啟逆回購操作。

　　央行最新公布的數據顯示，5月份我國金融機構外匯占款增加322億元人民幣，為連續第二個月正增長。連續正增長的外匯占款趨勢也使得市場對流動性缺口擔憂有所緩解，進一步釋放流動性的動力似乎在減弱。央行主管的《金融時報》今天發表文章援引專家觀點認為，目前貨幣政策正處於觀望期，是否繼續出手、如何出手，還需要視實體經濟的情況而定。

　　文章同時指出，金融機構外匯占款近期連續第二個月正增長，進一步釋放流動性的動力似乎在減弱。經濟之聲特約評論員、中國宏觀對沖研究院院長付鵬對此有所有判斷。付鵬說，我們現在通過外匯帳款實行的被動性的貨幣投放，目前這個渠道還是沒問題。而且最近這一段時間內，央行對公開市場上的操作一直處於一個比較明顯的觀望階段，重啟公開市場操作，也就意味著前期對於我們可能進一步放鬆貨幣政策的這個預期已經在減弱。

　　根據國際貨幣基金組織提供的數據，新興市場國家央行的外匯儲備水平正以金融危機以來最快速度下降中。《華爾街日報》對國際貨幣基金組織(IMF)數據的分析顯示，今年第一季新興市場國家的外匯儲備總額較前季減少了2220億美元或3%，至7.5萬億美元，創2009年第一季以來最大減幅。其中，中國外儲下降的幅度佔到了新興市場總體降幅的一半，達到1130億美元。

　　此前國際貨幣基金組織公布的數據顯示，2014年新興經濟體和發展中經濟體的外匯儲備同比下降1145億美元，至7.74萬億美元，這是IMF從1995年開始編撰這一數據以來的首次下跌。而今年這種趨勢還在繼續，原因有哪些，是因為美元的連續上漲嗎？經濟之聲特約評論員、中國宏觀對沖研究院院長付鵬就此進行了解讀與評論。

　　付鵬認為，其實本質在於美聯儲的貨幣政策預期目前正在回歸常態化，由於2008年之後，過長時期的這種超低的美元利率，帶來的是美元資本大量的流入新興經濟體，隨著貨幣政策的常態化以後，大量的美元正在發生逆轉，所以大量的資本正在從前期湧入的這些新興市場國家湧出。資本外流的這種逆轉趨勢導致，一方面美元升值，另外一方面新興經濟體外匯儲備能力下降。

　　有人擔心新興市場國家央行外匯儲備的速度下降，會不會使這些國家面對可能爆發金融衝擊時的防禦能力下滑，例如像美聯儲升息時可能帶來的影響。但是雖然外儲降幅創六年來最大，但外匯存量規模仍處歷史高峰，所以是不是這樣足以在市場壓力升高時抵擋外來衝擊？

　　付鵬指出，現在雖然看起來外匯儲備的總額整體水平還算比較高，而且相比1997來看，整體來講，目前各個國家的外匯儲備基本上可以保證10到11個月進口所需，這個都滿足當前的外匯儲備充足的一定標準。但實際如果仔細細分，新興經濟體國家內部還是優劣不等。有一些國家目前來講，它的經濟增速放緩非常厲害，外匯儲備整體下降幅度也要超出整個平均水平，它的本幣也在貶值，這一部分的新興經濟體可能面臨的首要衝擊已經在過去一年裡內體現出來，尤其是那些本幣貶值非常大的國家其實已經感覺非常明顯。如果美國的貨幣政策進一步常態化以後，加上美元升息會導致資本外流速度進一步加快，這一部分國家可能會率先在新興經濟體內部出現比較明顯的反應。

　　在新興市場中，土耳其、南非、馬來西亞和印尼是較脆弱的國家之一，這些國家的外儲規模已降至低於短期外部融資需求的水平。付鵬說，這些國家爆發風險的幾率相對較高，實際是發生一個錯配的關係，大量的短期外部的融資，也即短期外部債務水平過高，大家對於它的外匯儲備的防禦能力已經做了比較差的評估，這些國家目前來講非常脆弱，而且它的本幣目前貶值的幅度也比較大，加之這些國家部分出現了類似於政治格局不穩定的情況，所以綜合因素都會導致資本加速地流出。這些國家其實已經具備了類似於部分1997年亞洲金融危機前的一些風向標和信號。（來源：央廣網）

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