譯言網 | 巴菲特：為何股票投資勝過黃金和債券

巴菲特：為何股票投資勝過黃金和債券

2012年2月9日：東部時間上午5：00

此文摘自巴菲特即將發表的致股東的信。這位素有"奧瑪哈先知"之稱的巴菲特解釋了為何隨著時間的推移,股票幾乎總是比其他投資工具更勝一籌。

作者：Warren Buffett 譯者：shierzou

《財富》雜誌——投資常被形容為一種現在把錢投出去並期待將來能賺取更多錢的過程。在伯克希爾哈撒韋公司(BRKA)，我們要求採取更苛刻的方式，將投資定義為將現有購買力轉移給他人，以期在未來合理地獲取更強的購買力——在名義收益扣除稅款後。更簡潔地說，投資是放棄現在的消費以便在將來有能力消費更多。

從我們對投資的定義可看出這貫穿著一個重要的推論：投資的風險不是由貝塔係數來衡量的(一個包含波動性且常用於測量投資風險的華爾街術語），而是由投資概率——合理的概率所決定的——投資導致投資者在預計持有期喪失其購買力的概率。資產的價格可能波動相當大，但投資者只要有理由確信在持有期,其購買力不斷增強，則該項資產投資不會帶來風險。之後我們將會看到，投資於價格無波動的資產有可能充滿風險。

投資機會不僅多種多樣，且變化無窮。投資主要包含三大類，但是要理解每一種類的特徵是至關重要的。讓我們一起探個究竟。

按給定貨幣計算的投資包括貨幣市場基金、債券、抵押貸款、銀行存款和其他投資工具。大部分這些基於貨幣的投資被視為是「安全的」。實際上它們被列入最危險資產的行列。這些投資工具的貝塔係數有可能為零，但是風險卻很大。

在過去的一百年間，即便投資者仍準時收到利息和本金，但這些投資工具已削弱了許多國家投資者的購買力。而且，這種糟透的局面將反覆出現，永不消亡。貨幣的最終價值由政府決定的，且系統性的力量有時讓政府傾向於出台一些導致產生通脹的政策。有時，這些政策可能會失靈。

即便是在美國，這個強烈希望貨幣保持穩定的國家，自1965年我接手管理伯克希爾以來，美元貶值幅度達到不可思議的86%。當時的1美元能買的東西不亞於現在的7美元。因此，在這一期間，一個免稅機構需要每年從債券投資中獲得4.3%的債券利息才能維持其購買力不變。如果該組織的經理把利息所得視為部分「收入」，這可把玩笑開大了。

對於需納稅的你我之輩，僅投資基於貨幣的資產則結局更慘。在為期47年的同一時間段，每年美國短期國庫券的持續滾動利息為5.7%。這聽起來還是令人很滿意的。但假如一名投資者的個人所得稅率按平均25%計，這5.7%的回報如按實際收益水平計，可能最終所得為零。這個投資者所納的看得見的所得稅可能會吞食掉其回報的1.4%。且看不見的通貨膨脹「稅」將蠶食掉剩下的那4.3%。值得注意的是，投資者往往認為所得稅是其主要負擔，其實應繳的隱性通脹「稅」額是顯性所得稅的三倍多。「我們信賴上帝」這一行字是印在我們的貨幣上，但是讓政府印鈔機運轉的那個機制卻太過於人性化了。

高利率，當然，能夠抵銷投資者面臨的基於貨幣投資所帶來的通脹風險——且20世紀80年代早期實施的利率確實能給投資者帶來不錯的收益。

現在的利率卻很難彌補投資者所承擔的購買力風險。現在的債券市場風險很大，應注意其風險。

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因此，在當前情況下，我不喜歡貨幣為基準的投資。即便如此，伯克希爾仍持有大量基以貨幣的投資，主要是短期類的投資。在伯克希爾公司不管其利息如何低，需要保持大量充足的流動性是重中之重的，且永遠不會減持這一投資比重。為了適應這一需求，我們主要持有美國的短期國庫券。在經濟大環境處於最動蕩不安之時，唯一指望能增加流動性的投資。我們對流動性的基本要求為：流動性投資維持在200億美元，最低限額為100億美元。

除了公司對流動性的要求及監管者強加的規定，只有在其存在特別收益的可能時，我們才出手購買與貨幣相關的證券。——要麼該司的信用被算錯了，這有可能發生在周期性的垃圾債券崩盤之時。或是債券收益率已上升至一定程度，即能提供一種當債券利息一旦下降時高等級債券可能帶來大量資本收益的機會。儘管我們在過去曾抓住了這兩種機會——也可能會再次如法炮製——現在我們的觀點已有了180度的大轉變。華爾街的謝爾比·庫洛姆·戴維斯（Shelby Cullom Davis）在很久以前對債券的嘲諷性評論，在今天看來還是一語中的。戴維斯認為「曾因提供無風險回報而受到追捧的債券現卻只能帶來無報酬風險。」

第二大投資類型包括那些不可再生的資產，但投資者之所以選擇購入是希望其他人——那些也可能知道這一資產永不可再生的投資者——有可能在未來以高價購入此資產。首先值得一提的是鬱金香，曾在17世紀風靡一時，它成為當時這類投資者的寵兒。

這種類型的投資需要不斷壯大的投資大軍。這些人轉而，因相信更多的投資者會前仆後繼跟風而被吸引過來投資。持有人的靈感並非來自這些資產本身能生產出什麼樣的東西—— 這種資產仍將永遠是不可再生的——而是相信這些是別人在未來夢寐以求並能滿足其不斷增長的貪慾的東西。

這一類型中最主要的資產是黃金，目前對此情有獨鐘的投資者擔心幾乎所有的其他資產，尤其是擔心紙幣貶值（如前所述，其價值日益貶值，投資者的擔心不無道理）。但是，黃金卻有兩大缺陷：既沒有多大用處又沒有再生能力。確實，黃金有些工業和裝飾用途，但是對黃金的這兩種需求不僅有限而且消化不了其新產品。而且，如果你一直持有一盎司黃金，終窮一生你也只能擁有這一盎司黃金。

激發大部分炒金客投資黃金的動機是他們相信人們不斷蔓延的擔憂情緒將與日俱增。在過去的十年證明這一信念是對的。除此之外，金價持續上揚就其本身而言，激發了不斷爆漲的購買熱情，吸引了那些把金價的上升看成是這一投資題材得到了驗證的投資者。隨著「聞風而動」的投資者的不斷加入，他們創造了自己的神話——僅曇花一現罷了。

過去的15年中，網路和房地產股票的崩盤已證明了最初的理性題材投資與對這兩類股價飆升的大肆炒作相結合導致了大量的剩餘。在互聯網和房地產泡沫中，一大批起初顧慮重重的投資者在市場傳遞的所謂「證據」面前繳械投降了。且這些購買大軍——暫時——不斷擴張足以讓更多人跟風進來。但是泡沫被吹至足夠大時最終會破裂。且這再一次證明了下面這句俗語：「聰明人喝頭啖湯，傻瓜揀湯渣吃」。

當今世界黃金的庫存量達到約17萬公噸。如果將所有的黃金儲量融化在一起，將形成一個每邊長約為68英尺的大立方本（想像一下這個立方體剛能容納進一個棒球場）按我寫此信時黃金每盎司1,750美元的價格計，其市值應為9.6萬億美元。我們姑且將此立方體稱作第A樁資產。

我們現利用同等價值再創造第Ｂ樁資產。為此，我們可購下美國的所有農田（共４億畝，年產量約為2000億美元），再加上16個埃克森石油公司(世界上盈利最大的公司，年收入超過400億美元)。把這些資產併購後，我們仍餘下約1萬億美元權作流動資金（在狂購這些資產後應沒有身無分文的感覺）。你能想像一名坐擁9.6萬億美元的投資者會選擇A而非B嗎？

除了考慮到現有的黃金儲量令人難以置信的估值，當前的黃金價格導致黃金年產量控制在約1600億美元。購買者——不管是珠寶和產業界人士、擔驚受怕的個體投資者或投機倒把之人—— 必須不斷地吸收這種額外供應量才能保持現有黃金價格的平衡點。

從現在起往後一百年，這４億畝農田將生產出令人咋舌的大量玉米、小麥、棉花和其他農作物——且不管貨幣如何貶值，這一農田將持續出產農作物成為其聚寶盆。埃克森石油公司將有可能給股民發放數萬億的股息且也可能會持有價值超過數萬億美元的資產。（且，想想你有16個埃克森石油公司）。這17萬公噸的黃金的大小形狀沒有絲毫的改變且仍無法生產出任何東西。你可以深情地撫摸著這個立方體，但它還一動不動，一點反應都沒有。

誠然，一百年後，一旦人們有所擔憂，他們仍會爭先恐後地當起炒金客。但是我很自信，現在估值為9.6萬億美元的A資產在一百年後，以複利利率計算所得收益將遠不如B資產所創造的價值。

在市場恐慌情緒達到頂峰時，前面提到的那兩種類別投資卻風頭正旺之時：對經濟崩潰的恐懼導致個體投資者偏好於投資基於貨幣的資產，尤其主要購買的是美國債務；且對貨幣體系崩盤的擔憂讓投資者對諸如黃金等非生產性資產趨之若鵠。2008年底，就在投資者原本應將現金拿來投資而不應持幣觀望時，我們便聽到「現金為王」的呼聲。同樣地，20世紀80年代早期，就在記憶中固定美元投資最受熱捧之時，我們聽到有人說「現金為垃圾」了。在這些情況下，需要一大幫跟風鐵杆的投資者高價購買了這些資產聊以自慰。

我最看好的——你知道就是即將談到的——第三大類型：投資於生產性資產：不管是企業、農場還是房地產。理想情況下，這些資產在經濟通脹期應有能力確保產出。儘管這一資產需要最低限度的新資本投資，但這些產出將保持其購買力價值。農場、房地產和其他企業如可口可樂（KO），國際商用機器公司（IBM）和我們自己的喜詩糖果公司（See"s Candy）等符合我們的雙重控制的標準。某些別的公司——例如，想想我們那些受到嚴格監管的公用事業機構——因為通脹要求公司追加更多的資本而導致投資失敗。舍不了孩子就套不了狼，要想賺取高利潤，就必須捨得投資。即便如此，投資於這些資產的回報仍優於那些非生產性或以貨幣為依託的資產。

不管一百年後的貨幣是以黃金、貝殼、鯊魚齒還是以一張紙（如現今的做法）為基準，人們還是樂意用其每日所花幾分鐘的勞動成果來交換一杯可口可樂或一些喜詩糖果公司的花生糖。與現在相比，將來美國人將運輸更多的商品、消費更多的食物且要求更大的居住面積。人們將永不停止地拿自己的產品與他人交換。

我們國家的企業將繼續高效地提供商品與服務，以滿足其居民的需要。比方說，這些商業「奶牛」將活上幾百年且源源不斷地提供更多的「牛奶」以促進發展。他們的價值並非是由交換媒介決定的，而是由其生產牛奶的能力所決定的。銷售牛奶的收入將使奶牛主獲得複利式增長的收入。就像在20世紀期間，道瓊斯平均指數（the Dow）從66點飆升至11,497點（而且當時也派了大量的股息）所創造的輝煌業績。

伯克希爾的目標是增持一流的企業。我們的第一選擇是將這些優質企業全盤接收過來——但我們也可能通過持有數量相當可觀的可售出股票成為這些公司的股東。我相信假以時日，歷史將證明在我們所分析的三種投資類別中，我們能輕鬆奪冠，成為投資大贏家。更重要的是，到目前為止，這種投資種類被證明是最安全的。