影子銀行將引爆今年樓市大危機？

影子銀行將引爆今年樓市大危機？

證券時報網

項崢

2014年樓市業已收官。回顧過去一年，房價中樞緩慢下移，市場調整趨勢中區域分化更加明顯，而市場成交意願總體不足。雖然2014年12月份在政策刺激下樓市成交一度回暖，但房地產業驅動宏觀經濟增長內在關係發生調整，有效市場需求整體萎縮，樓市資金面依然吃緊，今年我國樓市調整仍將持續。

房價中樞正緩慢下移。據國家統計局發布的2014年12月全國70個大中城市住宅銷售價格變動情況，新建商品住宅價格環比上月下降的城市有66個，二手住宅價格環比上月下降的城市有60個。杭州、寧波、海口、溫州、金華等五個城市房價下跌回五年以前。新建商品住宅指數中，除廈門和鄭州兩個城市房價同比上漲外，其他68個城市房價已經低於1年前，平均同比跌幅約4.5%。整體來看，全國房價中樞正緩慢下移，這是房價對居民收入和市場租金過度偏離的自發糾正。

2014年12月份出現房價環比上漲的城市增多，並不代表房價調整已經見底。2014年12月份，全國70個大中城市中，新建商品住宅和二手住宅價格環比上漲的城市分別有1個和8個，分別比11月份增加了1個和2個。儘管去年12月份房價環比總體降幅繼續縮小，這還是不能形成房價已經見底的判斷。主要因為市場成交的回暖持續性還需繼續觀察。由於去年上半年市場成交過度萎縮，在政策刺激下不斷積累的購房需求在年末出現了集中釋放。同時，年末成交的新建商品住宅多是在2013年樓市高位時開發建設，受地價上漲推動作用，多以高價入市，因而一定程度抬高了新建商品住宅均價。而二手住宅成交價格短暫回升並不能代表市場運行的整體趨勢。

房地產業驅動宏觀經濟增長的內在關係已經發生了重大變化。過去十多年，房地產業成為驅動宏觀經濟增長的主要動力。這種驅動作用主要受到居民貨幣財富積累向不動產財富轉化渠道的影響。本世紀初從我國樓市啟動到房地產市場繁榮發展的主要原因，一方面是因為城鎮化加快推進客觀上需要滿足城鎮居民日益強烈的住房需求，而同時另一方面也是因為過去居民貨幣財富積累支撐著這種財富形式轉化。但經過十多年住房市場需求的集中釋放，以及房價對居民收入和住宅租金的過度偏離，加上城鎮化速度有所放緩，房地產業從驅動宏觀經濟增長主要動力演變為拖累宏觀經濟增長的主要因素。

當前居民貨幣財富向住宅不動產財富轉化的驅動受阻，房地產業不僅不能充當驅動宏觀經濟增長的支柱，反而已經成為拖累宏觀經濟增長表現的主要因素，成為誘發金融風險的重要領域。事實上，我國房地產開發投資增速已經持續下降，拖累城鎮固定資產投資增速高位回落。房價滯漲並出現下降，引發民間融資風險集中暴露。特別是房地產業與金融高度聯繫，房地產市場周期調整將不可避免增加金融領域風險釋放可能性。

未來樓市需求整體萎縮。目前，我國城鎮居民居住條件極大改善，中等以上收入家庭多擁有兩套以上房產，繼續增持住宅不動產的意願受到未來可能徵收房產稅的影響。中等以下收入家庭有效購買能力不足，更多需要通過保障性住房滿足居住需求。這些情況表明，未來我國住宅需求整體萎縮。2014年1-11月，全國房地產開發企業房屋施工面積達到71.13億平方米，若按照三口之家100平米計算，可以滿足大約2.1億人的居住需求。可見，當前樓市供應完全可以滿足首次購房及改善性住房需求。考慮到我國人口結構因素，未來住宅空置、閑置的可能性大為增加。90後人群進入社會後，將在未來繼承至少三套房產。

今年我國樓市資金面依然吃緊。雖然當前我國宏觀經濟面臨結構性通貨緊縮的挑戰，貨幣政策更加強調「鬆緊適度」，但這並不意味著貨幣政策將會過度放水。當然，現代經濟金融複雜性決定了貨幣政策應對結構性通貨緊縮的關係可能要比想像中更加複雜。不管怎樣，2009年寬鬆貨幣政策不可能在再次出現。決策層與市場都已經認識到凱恩斯主義刺激經濟的效果遞減，過度增加貨幣供應量不僅無助於宏觀經濟的增長，反而可能會帶來更加嚴重的經濟結構性問題。從資金面供應導向看，今年我國房地產業資金面狀況很難會有實質性改觀。同時，影子銀行風險治理，將引發房地產業表外融資收縮。去年金融管理當局對金融同業業務的規範，影響到房地產業表外融資。日前，監管當局就委託貸款管理徵求意見，表明影子銀行風險治理力度並未縮小。考慮到我國很多房地產業表外融資主要以商業銀行委託貸款形式發放，若委託貸款管理規則頒布實施後，房地產業表外融資或將會出現明顯收縮。還有，今年房地產開發企業去庫存壓力依然很大，資金鏈條將會更加繃緊。綜合各方面因素看，今年我國樓市資金面狀況或將依然吃緊。

雖然房地產市場存在顯著區域特徵，但支撐房地產市場的資金卻沒有區域性。資金流向主要受到投資回報的影響，相對而言，一線城市土地價格更高，資金時間價值和風險更大，因而需要更高的投資回報。但我國一線城市房價與居民收入與國際不同步接軌，未來房價漲幅也會受限，而今年年初又出現多個地王，未來這些項目的風險值得高度關注。即使是像日本東京、中國香港、台灣等地歷史上房價都出現大幅下降，我國一線城市房價能否持續堅挺是一個未知數，一線城市房地產並不是避風港。

朱大鳴博客

日前，國家發改委副主任朱之鑫在首次舉行的國務院政策例行吹風會上表示，國內房地產並沒有出現危機，房價適當波動是在擠出投機性需求，2015年將穩定住房消費。對此，一些評論認為，如此高的房價，如何穩定消費。

過去的2014年中國樓市出現了神奇的分化狀態，一線城市房價依然動力十足，調控壓力非常大，像北京和上海這樣的大城市，房價早已經超過了一般人的承受能力，能夠進入這個市場的，要麼是拼了老命透支三代積累的財富買一套小房子，要麼是富商官員在投機。

與此同時，中小城市的房價下行壓力很大，一些地方變成了鬼城。由於沒有足夠的就業機會，這些中小城市的房子其實變成了用於過年過節回家居住點，只不過以前在農村，如今在家鄉的城鎮。

過去的十幾年時間內，中國房地產成為經濟發展的火車頭，在經濟增長缺乏動力的情況下，房地產作為資金密集型和勞動密集型混合產業，成為拉動投資與增加就業的火車頭。特別是對於城市經濟來說，房地產的興旺發達，可謂對於城市的擴張具有關鍵性意義。

然而，經過十幾年的幾乎沒有任何像樣的回調的房地產市場，日漸顯現出其弊端。最重要的弊端是房價暴漲引來宏觀調控，調控之後成交量大幅度萎縮，給整個市場運行帶來了紊亂。讓許多開發企業無法進行有效的開發，並導致企業資金鏈緊張。如今，宏觀調控變得更加隱性，地方政府的支持性政策顯然勝過了打壓性思路，我們的政策變成了舉重運動員，但這些舉重運動員的抓舉的重量總歸是有限的。另一大弊端是房地產已經遠離了其居住屬性，變成了似乎人人都可以賺錢的金融投機工具，這造成了房地產市場巨大波動，房地產永不下跌的神話刺激了越來越多的資金脫離其他實業領域，造成了經濟過度虛擬化。房地產巨大的資金需求刺激了貨幣超發，刺激了其他領域資金大轉移。對於經濟影響與居民生活影響最為深刻是提高了企業的生產運營成本與居民的生活成本。一些地方經濟出現困難，核心原因就在於生活成本和經營成本大幅度上升，這些成本上升又是房價和地價以及租金抬升的。

同時，過去社會衝突比較激烈的領域就是拆遷與圈地，房地產市場過熱導致了社會利益衝突隨之火熱。半夜熟睡被劫持，然後房屋被拆的消息時不時地爆發出來，圍繞著房地產的利益分配暴力衝突不變，嚴重影響了社會安定，成為危機爆發的突破點。

在過去的幾年，銀監會對於貨幣超發或者在監管商業銀行倒逼央行的行為的時候，並沒有起到關鍵性的阻止作用，這才慫恿了商業銀行一再不為其錯配信貸資金負責，這些年積累的風險最典型的反應就是綁架地方債務和房地產市場，通過放大地方債務綁架了整個政策的導向，通過放大房地產泡沫綁架了整個經濟增長的方向。基於此，無論是官方或是民間，都不敢輕易抑制這種關係錯綜複雜的網路傳染機制。當下政策所能夠做的是對這牽一髮而動全身的網路近些切割或有效隔離，才能有效抑制風險沿著這種複雜的傳染路徑傳播風險。

就中國當下風險來看，人們總是看到房地產泡沫的風險較大，然而房地產問題只是一個顯在的問題，事實上影子銀行風險要比房地產泡沫的風險更大，更容易成為引爆當下金融危機的導火索。大家都在防範的房地產泡沫危機，可能並不能引爆全面的金融危機和經濟危機，但圍繞著房地產鏈條眾多通道，可能就是引爆危機的導火索。我們都期望中國經濟平穩發展，也期望中國樓市泡沫通過適當的途徑化解，但還是要防範可能出現的危機。