中國樓市調整的關鍵

在過去的十年內，樓市調整一直是一塊難啃的骨頭。房價在1998年住房市場改革之後一路攀升，在部分地區已提前實現了「超英趕美」，而政府在抑制樓價過快上漲方面屢敗屢戰。最近一輪自2009年底開始的樓市調控，經歷兩年多的努力，終於顯露曙光。但隨著最近幾個月穩增長措施的加速推出，樓市價量和市場預期又一次出現了反彈的跡象。六月份的國家統計局數據顯示樓市成交量出現明顯的底部回彈，房價出現環比增長的城市數自去年10月後第一次超出環比下降的城市數。隨著最近北京新地王的出現，樓市是否會出現報復性反彈的擔憂開始上升。

筆者認為，從目前的市場判斷，樓市在下半年最可能出現的是一個底部回穩的過程。我們預計樓市政策方面不會出現大的變動，以限購為標誌的房地產調控仍會持續，但同時政策會進行微調以支持市場的剛性需求。在這一情形下，樓市的交易量很可能會首先出現底部逐步回穩或回升，房價可能在四季度會趨穩或小幅回升。而房地產投資的放緩則可能會持續到明年。在這一過程中，一線城市的調整周期會領先於二三線城市。

但是，樓市的上行風險在過去幾個月內大大增加。這一變化源於與對中國經濟下滑的擔憂和政府政策權衡的猜測。隨著二季度GDP增長率降到8%以下和通脹的明顯回落，政策的著重點已明顯向穩增長傾斜。在目前已經推出的各種政策措施中，加大公共部門投資，尤其是基礎設施投資，仍然是穩增長政策中最重要的一塊拼圖。

加大公共投資帶來的直接問題是，錢從哪裡來？中國經濟最近幾年的高速發展過程中，一個行之有效的模式是房地產與投資兩條腿走路。具體而言，房價的上升帶來地價的上漲。這一方面提高地方政府的土地出讓收益，另一方面，以土地作為擔保，地方政府可以通過融資平台的模式從銀行體系得到更多地貸款。而這使得地方政府有財力投資當地的基礎設施建設和經濟建設。基礎設施的改善和經濟的快速發展反過來進一步推高房價和地價，拉高房地產和相關行業。

隨著經濟的走低，政府的財政收入增幅今年出現了大幅的下降。銀行信貸政策雖有放鬆，但不大可能再現2009年開閘放水的局面。而前兩年累積的地方融資平台貸款仍需財政和銀行體系在未來幾年慢慢消化。在這種情況下，今年上半年土地出讓面積較去年同期大幅下滑20%左右，使得地方政府在融資能力上更加捉襟見肘。如果樓市持續低迷，以公共投資為主的穩增長措施將可能成為無米之炊。這使得市場對於房地產市場在下半年回升的預期大大加強。在中央和地方的博弈過程中，穩增長將成為地方的一個重要籌碼來或明或暗地放鬆樓市調控。最近中央屢次重申房地產調控不放鬆，並叫停河南、珠海等地的微調政策，都顯示樓市博弈進入敏感期。

一旦樓市調控受到動搖，樓市重現報復性反彈的可能性存在嗎? 空方的一個主要論據是目前樓市總體處於供大於求的狀態，因此房價反彈缺乏基本面支持。根據6月份的數據，所有在建的住房面積為36億平方米左右，相當於過去12個月內住房銷售量的3.8倍左右。但是，值得指出的是這一數據與2008年底房價出現報復性反彈之前非常接近。另外，這一住房銷售量的統計是基於過去一年半內嚴格執行限購限貸等措施基礎之上的。一旦樓市調控的政策出現明顯的放鬆，市場預期出現反轉，樓市成交量和房價均有可能會出現反彈。持續兩年多的樓市調控和經濟結構調整仍會面臨功虧一簣的危險。

那麼，政策放鬆的風險有多大？儘管中央政府三令五申要堅持房地產調控，但是政策風險不容忽視。如同上文指出的，以加大政府投資為主的穩增長措施與堅持樓市調控兩者之間存在衝突。而地方政府對於經濟增長和地方政績的追求，有可能使得穩增長措施最終演變為「吻」增長、「吻」樓市的局面。

要降低這一風險，一個釜底抽薪的方法是放棄以公共投資為主的穩增長思路，而改為以減稅和鼓勵私人投資為主。在政府希望扶持的一些領域，政府也可以通過減稅或補貼等方式給予支持，而不必要成為直接投資方。實現這一轉變可以大大降低政府部門的支出和融資壓力，從而使政府可以更專註於經濟結構調整的目標。同時，這也可以降低公共投資中出現的低效重複建設或貪污腐敗等問題，提高投資效率。最重要的是，這與堅持樓市調控之間並不存在矛盾。相反，房地產市場暴利的消失和樓市向常態恢復有利於企業重燃對實體經濟投資的熱情，有利於中國經濟的轉型和持續發展。