更換新引擎--中國娛樂產業2016-17年度報告（精簡版）

中國娛樂產業2016-17年度報告（精簡版）

2016年，就不同品類的內容所產生的市場總價值而言，中國娛樂產業已經是一個近3,800億元的市場，其大致分布為遊戲1,600億元（增速8-10%），劇集和綜藝1,000億元（增速30-25%），電影700億元（增速5-10%），現場娛樂450億元（增速25-30%）。

無論你愛或不愛，這樣一個規模的產業已經不容小覷。尤其是在中國經濟整體增速進入下行通道的今天，娛樂產業是所有關注資產回報的機構投資人無法視而不見的一道風景和一席盛筵。

2016年中國視頻網站的付費用戶接近6,000萬。這件事對於中國娛樂產業的意義怎麼強調都不過分，它將成為中國娛樂市場未來三年最重要的增長引擎，中國互聯網用戶終於走進了「付費買歡樂」的新時代。未來三年，很多娛樂產業的憧憬與夢想、衝動與渴望、項目與交易、腦細胞與吐沫星子，都會與付費用戶的蓬勃增長有關。

這一年，中國娛樂產業自己坐在過山車上自娛自樂了一把。還記得去年一季度末的時候，我們也寫過一篇娛樂產業觀察，標題叫《貴圈兒有點兒嗨》。彼時，我們看到的中國娛樂產業正在經歷一場前所未有的撈金狂歡，在資本的推波助瀾下，娛樂業核心元素（IP版權、一線演員等）的價格也在一路狂飆。而一年後的今天，「貴圈兒」顯然已經冷靜了很多。從去年二季度開始，證監會陸續叫停與涉及影視、遊戲、VR等領域的跨界併購有關的定增，給狂歡中的娛樂產業結結實實潑了一盆冷水。差不多在同一時間，中國電影票房的增速也開始放緩，最終全年環比增長從2015年的48.7%降至2016年的3.7%。癲狂之後，中國娛樂產業終於走進了一個相對冷靜的埋頭耕耘期。

在本報告中，我們將聚焦於三個方面：（1）2016年發生了什麼；（2）2017年會發生什麼；以及（3）我們對娛樂產業的一些近期觀察和感悟。

這裡我們將要呈上的是本報告的精簡版。如需完整報告，請關註上面的「易凱資本」公眾號或識別本報告精簡版結尾處的二維碼，並發送「娛樂報告」四個字，系統將自動把本報告完整版的鏈接發送給您。

內容摘要

一、2016年回顧

1電影票房市場迎來拐點

2視頻付費用戶接近6,000萬並保持高速增長

3頭部網劇/電視劇單集收入和成本持續攀升

4網劇造星能力全面超越電影和電視劇

5直播平台百舸爭流

6網紅經濟和小鮮肉經濟交相輝映

7大IP疲態初現

8現場娛樂與主題公園行業進入快速發展期

9VR迎來產業元年

10 A股市場和資本態度發生逆轉

二、2017年展望

1視頻付費用戶2017年底會達到或接近1億，2020年底達到2.2-2.5億

2內容產業尚未形成最終格局，依附於視頻網站的內容製作有機會強勢崛起

3專註網劇的公司會受到資本關注

4千萬一集的大製作網劇將會出現

5玄幻劇熱度下降，現實題材都市群像劇會增多

6一二線內容公司會大量簽約95後藝人，「耽美CP」會此起彼伏

7跨界混搭的現場娛樂形態（「場景 內容 產品」）會大量出現

8院線與在線票務平台會進入一個整合期

9蓄勢待發的電競市場將保持高速增長

10 直播市場將大浪淘沙，留下少數玩家

11 VR投資熱2017年下半年很可能會出現二次回潮

三、我們對於中國娛樂產業的一些近期觀察與判斷

1未來3年中國娛樂市場最大的增長引擎不是電影票房，而是付費視頻用戶的高速增長

2娛樂產業（特別是娛樂內容產業）需要「富養女兒」的心態，慢工出細活

3內容僅僅擁有受眾還不夠，必須要擁有粉絲

4劇集和綜藝的有著不同的變現模式，劇集靠的是橫向（全平台售賣版權）和後向（續集和續季），綜藝靠的是縱向（深耕產業鏈，線上線下結合）和前向（冠名）

5OTT取代傳統有線和衛星已成為必然，內容越來越具有「直達消費者」的能力

6站在投資的角度，最容易看清價值的內容公司是凈利潤從1億到4億的這段曲線上的公司

72017年兩類公司會受到資本關註：擁有美劇製作基因的網劇公司以及跨界混搭的現場娛樂公司

8視頻平台和內容製作平台的巨無霸級整合短期內還難以出現

1

電影票房市場迎來拐點題

2016年票房最終定格457億，增速下降至3.7%。2016年12月，國內影院上映的電影數量高達56部，其中不乏《你的名字》、《佩小姐的奇幻城堡》等引進大片以及《羅曼蒂克消亡史》、《擺渡人》等國產電影，當然還有一部不能不提的中美合拍巨制《長城》。《長城》在上映的首周周末製造了國內電影票房的小高潮，僅三天就攬獲超過4.2億元的票房。然而，這一切卻挽救不了2016年的中國電影票房。根據國家新聞出版廣電總局電影局的統計，2016年全國電影總票房為457億元，與2015年相比只有3.7%的增長；這一增速在2014年和2015年分別是36.2%和48.7%。導致中國電影票房增速放緩的原因除了票補減少、銀幕數量增長邊際效應下降等因素外，最核心的問題在於優質影片、特別是優質國產影片的匱乏。在我們看來，中國電影市場的增長已經從銀幕驅動進入到了內容驅動的階段。

中國電影年度票房有望在2022年左右超越美國，成為全球最大的票房市場。萬達集團董事長王健林2016年10月曾預測未來十年中國電影票房會保持15%左右的增長。在我們看來，在GDP增速降至6%以下的大環境下，電影票房要想連續十年保持15%的年複合增長率，具有相當大的挑戰。如果按照這個每年15%的增速，假設美國票房市場未來5年的平均增速為1.5%並考慮到人民幣匯率未來的貶值壓力，中國將有可能在2021年超越美國，成為全球第一大票房市場。如果把這個增速降低到10%，在其它假設不變的情況下，中國電影票房超越美國的時間將會後移至2023年。

2

視頻付費用戶接近6,000萬並保持高速增長

視頻付費用戶已接近6,000萬，付費賬戶應接近1億。對比2015年公布的同期數據，愛奇藝、騰訊、優土、樂視四大視頻網站在一年內會員數量實現了3-4倍的增長。由於各視頻網站的付費會員重合度較高，假設每個用戶平均擁有1.5家視頻網站會員，我們估算到2016年底，中國的視頻付費用戶已接近6,000萬人，付費賬戶應接近1億。

2016年視頻付費市場規模達到108億元，我們預計這一市場將在2020年達到500-600億元的總規模，超過今天的中國電影票房市場。根據艾瑞統計，2015年各大視頻網站付費用戶ARPU值為178元，2015年底付費用戶數為2,200萬人。假設2016年付費用戶ARPU值保持穩定，2016年底付費用戶數5,800萬人，全年平均付費用戶數為4,000萬人，若以每個用戶平均擁有1.5家視頻網站會員計算，則2016年視頻付費規模達到108億元。這與2010年的中國電影票房102億元的規模大致相當。我們預計到2020年中國視頻用戶付費市場規模將達到500-600億元，超過今天中國電影票房市場的規模。

3

頭部網劇/電視劇單集收入和成本持續攀升

頭部網劇/電視劇的售價持續攀升。由於幾大視頻網站背後都有資本大樹，在採購大戲的獨播版權並以此聚攏付費用戶的過程中都財大氣粗，頭部網劇和電視劇的獨播權售價也隨之水漲船高。《甄嬛傳》當年每集的售價還不到300萬元，短短五年過去後其姊妹篇《如懿傳》已經賣出了互聯網和衛視合計單集1,500萬元這一轟動行業的價格。近期正在拍攝製作的幾部熱門劇也同樣以單集超過千萬元的價格售出：《涼生，我們可不可以不憂傷》的互聯網獨播權單集售價1,000萬元，衛視首輪獨播單集價格逼近500萬元；《孤芳不自賞》的互聯網單集售價超過700萬元，衛視單集售價近400萬元；《擇天記》的互聯網單集售價約600萬元，衛視單集售價約400萬元。從上面的數字不難看出，今天對頭部內容來說，視頻網站已經反客為主，取代傳統衛視成為它們最主要的收入來源。

伴隨著價格空間的打開，頭部網劇/電視劇的製作成本也在快速拉升。2010年開拍的《甄嬛傳》單集成本約為70萬元-80萬元一集；2014年開拍的《琅琊榜》和《羋月傳》，單集成本已經超過了200萬元；2015年到2016上半年開拍的《誅仙》、《幻城》、《孤芳不自賞》等，單集成本已經超過了500萬元；目前正在拍攝製作中的《擇天記》、《贏天下》的單集成本已經達到600萬元-800萬元的量級，而即將開拍的《九州縹緲錄》的單集製作成本可能會達到800萬元-1,000萬元的量級。純網劇也體現出了同樣的趨勢。從2014年紅極一時的《萬萬沒想到》、《屌絲男士》、《靈魂擺渡》到2015年末上線的爆款《太子妃升職記》，單集製作成本均不超過10萬元。僅僅一年之後，去年下半年上線的《法醫秦明》單集成本已經達到250萬元，《花千骨2015》的單集成本超過300萬元， 2015年開拍的《盜墓筆記》單集製作成本更是接近500萬元，而正在熱播的《鬼吹燈之精絕古城》超過500萬元的單集成本標誌著頭部純網劇在製作成本上已經基本追平了頭部電視劇。

核心要素的價格居高不下。在前述大背景下，一線導演、編劇和演員的身價同樣水漲船高，居高不下，單劇（含真人秀）可以拿到1億元以上的藝人已經不是一個兩個。由於一線演員片酬佔壓著影視劇製作預算的很大部分，並且他們的檔期往往很難保證，越來越多的影視製作公司開始大量簽約和培養新人，力圖以此減少對一線藝人的依賴。

4

網劇造星能力全面超越電影和電視劇

2016年，網劇全面超越傳統影視，成為新的造星工廠。2016年初大熱的《太子妃升職記》使女主角張天愛一夜成名，其微博粉絲數從3萬一路飆升至900多萬。流量破百億的《老九門》不僅讓張藝興在繼《好先生》之後進一步完成了從小鮮肉到實力演員的轉變，更讓陳偉霆的微博粉絲數突破兩千萬大關。童星出身的「老戲骨」張一山憑藉《餘罪》迎來「事業第二春」，《無心法師》的韓東君、《匆匆那年》的白敬亭以及《我的奇妙男友》的吳倩也是在出演網劇後得到了電視劇和真人秀的邀約。

5

直播平台百舸爭流

直播平台無疑是2016年泛娛樂領域最炙手可熱的焦點之一，獲得了資本市場的極大關注。根據IT桔子公開數據，截止2016年12月，直播領域至少有21起私募融資交易完成，總融資額達數十億元。而根據艾媒諮詢與搜狐科技的報道顯示，國內直播平台數量從2015年底的200家左右快速上升至目前的近300家，各路玩家紛紛從不同場景切入直播領域，形成百花齊放的多元競爭態勢。以映客、一直播為代表的素人直播與以鬥魚、虎牙、熊貓為代表的遊戲直播是目前直播領域兩大賽道。映客的崛起代表直播成為真正的大眾娛樂，也直接帶動了本輪直播行業的爆發。在變現模式上，今天以虛擬禮物為主要商業模式的素人直播未來將更多通過廣告與電商拓展多元化的商業模式，而遊戲電競與賽事直播將繼續在專業化內容輸出的道路上進一步發展。

6

網紅經濟和小鮮肉經濟交相輝映

隨著直播平台的崛起，「網紅經濟」全面爆發。遍地開花的直播平台不僅批量地生產著新一代網紅，也為之前開淘寶店的網紅提供了更加豐滿立體的推廣渠道。他們可以通過電商、虛擬禮物和粉絲打賞、廣告代言等方式獲得不菲的收入。僅在2016年雙十一當天，張大奕攜470萬粉絲，以近兩億元的日銷量位列淘寶女裝類銷量前十；ANNA和雪梨也都在當天躋身銷量億元俱樂部。

影視行業的「小鮮肉」們則依靠高額片酬和粉絲經濟與網紅們交相輝映。與網紅們不同，影視行業不斷脫穎而出的「小鮮肉」們則主要依靠高額片酬、廣告代言和粉絲經濟獲得大額收入。比較而言，網紅們數量眾多，雖然也有金字塔但塔形較扁；而小鮮肉的金字塔則陡峭很多，市場中大部分的商業價值被金字塔尖屈指可數的十幾位「小鮮肉」瓜分。2016年以來，已經有多位「小鮮肉」被爆單部戲片酬突破五千萬元甚至億元，其中吳亦凡、鹿晗和楊洋尤為突出。看到年輕男性藝人的巨大商業潛力，各大影視公司不約而同地紛紛簽約年齡在16-22歲之間的新生代男藝人，期待用大投入的影視劇把他們打造成新一代的天王巨星。

7

大IP疲態初現

大IP、尤其是古裝仙俠類的大IP已經開始出現收視和票房的疲態。雖然從各大衛視和視頻網站已經公布的2017年片單來看，大IP作品仍然是其重要的組成部分，但是縱觀2016年大IP作品的市場表現，諸如《九州天空城》、《秦時明月》、《致青春》、《蜀山戰紀之劍俠傳奇》等電視劇作品CSM52城的平均收視率均在1%以下。電影方面，《封神傳奇》、《卧虎藏龍：青冥寶劍》、《致青春：原來你還在這裡》、《大話西遊3》以及《爵跡》等大IP院線電影的票房也均未達到預期，單片僅收穫2.5億元-4億元左右的票房。

8

現場娛樂與主題公園行業進入快速發展期

現場娛樂市場迅速成長，「場景 內容 產品」的跨界混搭正在引領新的消費潮流。根據中國演出行業協會《2015中國演出市場年度報告》與慈文傳媒《2016中國音樂產業發展報告》，我國演唱會市場規模從2013年的16.9億元增長至2015年的29.7億元，年化複合增長率高達32.8%。我們估計2016年全國演出市場的增速為35%左右，達到40億元的市場規模。在優質內容與IP不斷豐富的背景下，「場景 內容 產品」跨界混搭的現場娛樂形式也開始頻繁出現。已經連續舉辦了三屆的上海簡單生活節就把音樂節（場景）、演唱和對話（內容）和有機食品及家居產品（產品）完美地融合在一起。今天，類似的場景化娛樂形態正在被大量創生。

主題公園遍地開花。2016年夏季上海迪士尼樂園開幕成為中國內地主題公園產業發展的一個標誌性事件。北京市政府與NBC環球共同投資的北京環球影城已經在通州區動工，預計2019年能夠建成營業。全球第二大現場娛樂開發運營公司默林娛樂集團所投資的上海樂高探索中心也已於2016年4月開業，並有意進一步與華人文化產業基金合作建設上海樂高樂園。在國際巨頭擲下重注的同時，國內大量資本也湧入主題公園行業。其中萬達集團2016年在合肥與南昌的萬達樂園先後開業，並計劃在2020年前建成15個萬達城。華強方特已在天津建成了「熊出沒」主題公園。國際一線建築與規劃公司AECOM的數據顯示，目前中國約有59個在建主題公園將於2020年前建成開業，總投資額高達238億美元。

9

VR迎來產業元年

2016年被廣泛認為是VR元年。雖然VR技術本身已經有幾十年的歷史，但VR在全球範圍內開始進入消費者的視野始於2016年。這一年，Oculus、HTC、Sony等國際巨頭先後推出VR硬體頭盔消費級產品，谷歌和微軟也分別發布了首款VR頭顯和PC頭盔。在中國，BAT和樂視、華人文化控股、暴風等互聯網公司和互聯網媒體平台已經在VR領域開始發力，小米、華為、Vivo等手機製造商也已經啟動VR領域的布局。

VR真正形成產業還需要硬體和內容上的突破。硬體方面目前最大的制約是屏幕解析度限制，現在市場上主流VR頭盔的屏幕解析度普遍為1-2K，仍可見像素點。市場普遍認為，4K會是VR體驗的入門標準，真正接近「視網膜效果」的體驗需要8-16K的解析度。除此之外，頭盔的重量和舒適度能否支持用戶的長時間觀看也是一個不小的挑戰。在內容方面，殺手級VR內容的出現同樣需要時日。目前VR短片雖然已經有了一些，但基本還處於投石問路的試水階段；VR大電影可能要到2018-2019年才有可能出現。這一切把VR硬體和內容變為雞和蛋的關係，兩邊互相制約也互相促進，都需要更好的另一邊來讓自己的努力變得更有成效。

由於缺乏大的催化劑事件，VR產業在2016年下半年遭遇一場資本寒流。根據CB Insights統計，全球VR投資在2015年第四季度達到巔峰，融資額達到2.08億美元，此後便開始逐漸退潮。在中國，VR融資事件在2016年第一季度達到峰值，但從下半年開始，曾在市場高點進行融資的初創企業在新一輪融資中均遭遇不同程度的困難，行業相關融資事件則主要以天使、Pre-A和A輪為主，超過億元人民幣的交易鮮有出現。

10

A股市場和資本態度發生逆轉

2016年監管層對跨界「虛擬經濟」的併購重組和再融資審核趨嚴。2016年5月，有媒體報道稱證監會已叫停上市公司圍繞四大行業跨界併購的定增，波及互聯網金融、遊戲、影視、VR四大「虛擬經濟」領域的跨界併購，被業界普遍認為「無風不起浪」並視之為政策趨嚴的信號。之後出現了大量被否或主動撤回取消的A股公司併購案例，包括萬達院線主動終止收購萬達影視、樂視網主動終止收購樂視影業、暴風集團收購稻草熊影業未通過審核、共達電聲撤回對春天融和的跨界併購並下調對樂華文化的併購交易對價、唐德影視撤回收購愛美神、鹿港文化放棄收購天意影視、驊威股份終止收購掌娛天下及有樂通等。

A股市場態度的轉變源於兩三年前的那波影視公司併購。當時，一批不入流的影視公司假借包裝出來的一點點利潤高價出售給急於進入文化領域的上市公司，並為此不惜承諾自己根本無法實現的業績進行對賭。兩三年後它們留下一地雞毛，幾隻蒼蠅壞了一鍋粥。吸取上一波影視公司併購狂潮的教訓，未來A股公司在收購此類資產時會更加看重那些真正在某個細分市場具備核心競爭力的併購標的。

二級市場的政策趨嚴直接影響了一級市場上對娛樂類資產的價值評估。隨著二級市場跨界併購監管趨嚴，普通影視公司在一級市場的估值也應聲而落，只有那些定位和特點非常明晰、歷史業績卓著並且真正具有不可被輕易複製的核心能力的公司才有機會獲得較高的估值溢價。我們預計這種日趨謹慎的估值氛圍在2017年將不會發生根本性的改變。

1

中國付費視頻用戶2017年底會突破1億，

對應190-220億元的付費收入；

2020年底付費視頻用戶將達到2.2-2.5億，

對應500-600億元的付費收入

預計2017年中國視頻付費用戶將突破1億人。根據我們估算，2016年中國視頻付費會員較2015翻了一番，達到5,800萬。我們預計，2017年伴隨著各大視頻網站持續加大自製自製劇和獨播劇的投入力度，考慮到一些重要賽事、演唱會的拉動效應，預計全年視頻付費用戶將在2017年保持70-80%的增長，並在2017第四季度或2018年第一季度達到1億人，對應將近1.5億個付費賬戶。

參考美國視頻付費市場，我們預計到2020年中國視頻付費用戶將達到2.2-2.5億人。2016年Q1，SVOD（即Netflix，HuluPlus和Amazon Prime）用戶在美國電視家庭用戶中滲透率達到50%，並且還在持續增長，預計穩定時可以達到60%。參照美國，考慮到家庭成員和親友間共享賬號情況存在，假設平均每個賬號有兩個人共享，那麼預計未來中國視頻付費用戶在網路視頻用戶中滲透率可達到30-35%。這一比率在2015年底為6%，到2016年底增長到10%，預計2017年底可達到16%。按此增速，我們預計中國付費視頻用戶在整個視頻用戶中的佔比在2020-21年可達到30-35%的飽和狀態。根據CNNIC統計的歷史網路視頻用戶數和增速，我們預計2020年中國網路視頻用戶可達到7.3億，這意味著中國視頻付費用戶將達到2.2-2.5億人。如果屆時每個付費用戶仍然擁有1.5個視頻網站的付費賬號，則意味著全國將有3.3-3.8億的付費視頻賬戶。

我們預計2017年中國視頻付費市場規模達到190-220億元，2020年達到500-600億元並趨於穩定。2015年各大視頻網站付費用戶增值ARPU值為160-180元，假設未來年付費用戶ARPU值保持穩定，2016年底付費用戶數5,800萬，每個用戶平均擁有1.5家視頻網站會員計算，同時假設每年的增長為直線增長，我們預計2017年視頻付費規模將達到190-220億元，到2020年將達到500-600億元。我們預計屆時視頻付費收入將佔到視頻網站總收入的40%左右，中國視頻網站的總收入規模將達到1,300-1,500億；如果內容方可以從中分到50%收入，則內容方可以從視頻網站獲得650-750億元的收入。

2

內容產業尚未形成最終格局

依附於視頻網站的內容製作公司

有機會強勢崛起

內容產業尚未形成最終格局，依附於視頻網站的內容製作公司有機會強勢崛起。在我們看來，雖然A股上市的華誼兄弟、光線傳媒、華策影視、萬達院線以及尚未上市的博納影業和樂視影業已經成為中國影視製作行業的平台型公司，中國影視內容產業的最終格局尚未形成。在它們身後，新麗傳媒、正午陽光、檸萌影業和耀客傳媒正在以其強大且持續的精品內容生產能力成為中國影視行業的「四小龍」。「四小龍」之外，我們認為未來最具後來居上衝擊力的就是由幾大視頻網站派生出來的影視（特別是網劇）製作公司。假以時日，他們有可能從網劇入手，在達到一定規模後反切電影和傳統電視劇，並最終成為綜合性的影視內容公司。

各主要視頻網站將不斷加大自製內容的投入力度，給它們各自的製作公司帶來獨特的快速增長機會。2017年，愛奇藝、騰訊視頻、優酷土豆在內容上的投入都將超過百億人民幣。愛奇藝將推出《靈魂擺渡3》、《餘罪3&4》、《爵跡》等超過30個自製劇項目。騰訊視頻目前已經公布的2017年自製劇達到了34部，包括《鬼吹燈》和《盜墓筆記》系列、《使徒行者2》和《無心法師2》等。而優酷除了發力自製網綜欄目外，也有20餘部自製劇將在2017年播出，包括《春風十里不如你》和《奇星記》等。隨著外購劇的成本越來越高，一線的視頻網站不約而同地開始加大自製劇投入的力度，希望依賴它們自己比電視台更為精準的數據分析和更為寬鬆的題材空間來趟出一條中國式Netflix之路。為此，各大視頻網站都將不斷強化自己的內容開發與製作能力，有些甚至會獨立成立製作公司並簽約藝人。

3

專註網劇的公司會受到資本關注

專註網劇的公司會受到資本的關注。在我們看來，今天中國娛樂產業最大的機會正蘊藏在視頻付費用戶數從5,000-6,000萬增長到2.2-2.5億的過程中。在這個過程中，各大視頻網站會不遺餘力地爭奪那些可以拉動付費的頭部大劇。因此，作為獨立製作公司，誰有能力開發和製作出符合網路受眾習慣並可以直接拉動網路付費的內容，誰就有機會在視頻網站的鼎力支持下快速做大。

美劇模式（集數、長度、結構、節奏）會逐漸成為網劇市場主流。相較於國產劇，美劇的工業化運作模式更為成熟，培育了大量優質的經典劇集。首先，美劇的題材非常多元，涵蓋情景喜劇、科幻、青春、歷史及職業類型劇（如罪案、律政、醫務）等，各類劇集的主題表達深入專業，與真實的生活貼合度極高。第二，美劇大多採用邊拍邊播，按季播出的方式，並運用試播和反饋機制將競爭充分市場化。只有優質的劇集才會脫穎而出得到續訂，而劇情走向及節奏會根據收視率及觀眾評論進行調整。第三，美劇不乏單集成本超過千萬美元的大製作，它們有龐大的幕後團隊，從編劇、籌拍、製作、發行到播出採用流水線式的運作方式，將精細的劇情節奏及電影風格的鏡頭畫面呈獻給觀眾。我們預計，雖然在題材空間方面中美兩國有很大的不同，但在其它方面中國網劇的製作者們會充分借鑒美劇業已形成的成熟模式，在播出方式、劇集長度、故事結構和節奏、人設等方面從美劇中吸取經驗，汲取營養。

4

千萬一集的大製作網劇將會出現

單集製作成本達到千萬人民幣水平的大劇將會出現。目前國內台網聯動的頭部大劇的單集製作成本大致在500-800萬元之間，純網劇的頭部大戲大概在400-600萬元之間，與台網聯動劇已經相差不大。我們相信，隨著各大視頻網站爭奪付費用戶的戰役進入白熱化階段，由它們在背後主導的千萬一集的大劇將很快出現。

即便如此，單集製作成本未來仍有很大的上漲空間。與美國的頭部電視劇和網劇對比，單集1,000萬元的製作成本還非常低，未來仍有很大的上漲空間。根據我們的了解，頭部美劇的單集製作成本大致在1,000萬美元左右（如HBO出品的《西部世界》和最新一季《權力的遊戲》），個別大劇（如同樣是HBO出品的《大西洋帝國》和《太平洋戰爭》）的單集製作成本甚至可以達到兩千萬美元。因此，頭部國產劇和頭部美劇的單集製作成本之間尚有一個匯率的差距，我們預計這一差距在未來的3-4年內會逐漸被填平。

5

玄幻劇熱度下降

現實題材的都市群像劇會增多

2017年，玄幻題材劇的熱度會有所衰減，而《好先生》、《歡樂頌》這類現實題材的精品劇會增多。根據已公布的2017年六大網路平台（愛奇藝、優土、騰訊、樂視、搜狐、芒果TV）預播出的劇集情況，現代劇及言情劇的數量最多，佔到劇集總數的36.4%，其中包括《歡樂頌2》、《法醫秦明2》、《餘罪3》等多部大熱IP的續集。而古裝玄幻劇的體量則有所下降，僅占預播劇集總部數的29.3%。我們預計未來玄幻劇的熱度將會持續下降，而類似美劇《慾望都市》、《老友記》這一類製作精良、貼近現代生活的都市群像劇則更有可能引起觀眾共鳴，搶佔主流市場。

6

一、二線內容公司會大量簽約95後藝人，

「耽美CP」會此起彼伏

95後男藝人將會成為一二線內容公司爭搶的對象。當楊洋、鹿晗、吳亦凡等90後小鮮肉風頭正勁之時，吳磊、劉昊然、王俊凱等95後小小鮮肉也已擠入娛樂圈的熱搜榜。不知不覺中新一代全民偶像的卡位戰已經悄然打響。「未來是你們的，也是我們的，但歸根結底是小鮮肉們的」。從2015年開始，大量影視製作公司和藝人經紀公司開始批量簽約年輕男藝人，北電、中戲大二以上條件較好的表演系男生很多都已經有了紙面或口頭的經紀合約。

以年輕女性為主力的龐大粉絲群體捧熱了男色概念和基腐文化，「耽美CP」將會層出不窮。據新浪微博2015年全年數據統計，年度最熱CP Top5中有四對為男男組合的「耽美CP」，而2016年的熱搜詞中，青宇、執離、明望、瑞文等耽美CP組合更是頻繁出現。備受腐女追捧的耽美風潮已從漫畫、文學滲透到影視、遊戲等作品，內容公司及經紀公司也加碼推出捆綁式營銷手段，製造爆款耽美話題和耽美CP作品。無論這些耽美CP是真是假，一旦獲得粉絲們的強力支持，他們就可以像黃景瑜和許魏洲一樣一夜之間跨入准一線小鮮肉的行列。

7

跨界混搭的現場娛樂形態

（「場景 內容 產品」）會大量出現

「場景 內容 產品」的娛樂形態會大量出現，形成一股跨界混搭的潮流。將影視IP延伸跨界並不是新的概念，迪士尼很多年前就已經用迪士尼主題公園和《獅子王》音樂劇為全世界的影視產業做出了榜樣。我們今天所說的「場景 內容 產品」比迪士尼走得還要遠，是把娛樂內容通過一個具體的場景與完全不相關的產業嫁接。譬如，已經連續舉辦了三屆的上海簡單生活節就把音樂節（場景）、演唱和對話（內容）和有機食品及家居產品（產品）完美地融合在一起。今天，類似的場景化娛樂形態正在被大量創生。

8

院線與在線票務平台會進入一個整合期

中國院線會進入新的一輪整合期，BAT有可能參與。中國電影院線的整合已經進行了一段時間，萬達正是充分藉助自己商業地產的內生性增長和前一波外部整合才能在中國院線市場一騎絕塵，並進而發展成為全球電影播映市場乃至整個娛樂產業的翹楚。我們認為，進入2017年，中國的電影播映市場有可能發生新的一輪整合浪潮。與之前以萬達為代表的市場份額驅動的整合不同，新一波整合的出發點在於場景獲取。以BAT為代表的互聯網公司正在注意到電影院聚集受眾和用戶（特別是年輕受眾和用戶）的場景價值，因此將很有可能以強大的財務肌肉參與到新一輪院線整合大戰中來。那些規模較小的獨立院線將迎來出售變現的最佳機會。

在線票務平台將很有可能發生進一步整合。我們不認為現有的貓眼、微影、淘寶、糯米四強爭霸的格局會是一個可持續的市場格局。因此，2017年其中兩家率先整合併進而迫使另外兩家跟進整合將會是一個大概率事件。從本質上看，我們也不認為在線票務平台可以發展成為一個真正意義上的用戶平台，它只是一些用戶完成某一類特定產品交易的地方。因此，這類平台的終極走嚮應該不是靠補貼橫向做大並拓展產品銷售的外延，而應該是攜帶用戶和數據縱向切入娛樂產業，成為娛樂產業的新一類玩家。

9

蓄勢待發的電競市場將保持高速增長

2016年中國電子競技市場實際銷售收入超過500億元，電競整體用戶規模達到1.7億元，我們預計電競市場將在未來兩年繼續保持每年27-30%的高速增長。2016年是電競產業（eSports）在美國開始引起主流人群關注的一年。在大洋的這一邊，電競產業同樣開始受到各方關注。2016年，央視首次對電競進行正面報道、教育部批准電競專業、文化部成立電競分會、體育總局出面制定行業規範等，國家出台一系列政策開放和鼓勵電競產業的發展。

移動電競將會成為遊戲行業的下一個風口。端游電競主要圍繞DOTA2、英雄聯盟LoL、反恐精英CS、星際爭霸、魔獸爭霸等幾款主流遊戲展開比賽，其市場規模已經超過300億元。相比較而言，目前移動電競尚處於資本布局階段，但騰訊遊戲、網易遊戲等為代表的各大廠商已經開始紛紛布局移動電競遊戲及其賽事。移動電競市場需要更多像《王者榮耀》、《皇室戰爭》等競技類爆款手游，同時需要不斷提高賽事的專業性、完善賽事的各項制度，以吸引更多移動電競玩家，從而進一步促進電競的發展。

10

直播市場將大浪淘沙，留下少數玩家

火爆2016的直播平台將不可避免地進入大浪淘沙的淘汰期。在2016年直播最為火爆的那段時間，市場中大概有400多家直播平台同時存在。今天，這個數字已經下降到200多家。我們預計，未來直播有可能會成為很多電商平台和社交平台的一個標配，但真正具有一定用戶規模的獨立直播平台（含遊戲電競類）數量應該不會超過20家，具有獨立融資能力的應該不超過10家。這也就意味著，今天市場中90%以上的直播平台都會逐步退出市場，要麼及時轉型，要麼被拍死在沙灘上。

在秀場類直播退燒的同時，內容類直播的渠道功能逐漸凸顯。由2017年開始，直播逐漸被各大視頻網站與渠道類公司重視起來，嘗試性地開始進行內容直播，並取得了很好的效果。剛剛舉辦的王菲「幻樂一場」演唱會有超過2,000萬用戶通過騰訊直播平台實時觀看，並有200萬人進行了VR直播預約。相較於數萬人的傳統現場觀眾，數以千萬計的直播用戶成為了演唱會的主要受眾群，反映出演唱會直播的巨大潛力。

11

VR投資熱2017年下半年

很可能會出現二次回潮

VR技術的影響力短期內不宜高估，但長期也不應低估；在我們看來，比短期內高估VR影響力更大的錯誤是長期內低估VR的影響力。VR無論從技術上還是應用上，都處於非常初期的探索階段。因此不能指望VR市場一夜之間形成規模，更不能指望VR企業可以一步登天。長期而言，我們堅定看好VR的未來，相信它將給人類的娛樂體驗帶來革命性的提升。

VR的娛樂應用將會從遊戲和現場直播逐步向動漫和大電影擴展。在娛樂應用方面，我們預計VR遊戲和VR現場直播（如體育比賽和演唱會）將率先流行起來；然後是VR動畫製作；再然後，當VR頭盔普遍達到4K到8K後，VR大電影將有可能在2018-2019年出現。在體育比賽和演唱會直播方面，NextVR已經獲得了NBA比賽的VR直播權，Jaunt成功VR直播了Paul McCartney的演唱會；在中國，前不久王菲的新年演唱會也在微鯨VR上進行了直播。

我們預計2017年下半年將會有一輪資本的回潮。雖然2016年下半年VR市場經歷了一場從趨之若鶩到避之不及的資本寒流，但市場總是潮漲潮落。我們預計，隨著VR硬體的不斷改善和VR內容體驗的不斷提升，一旦VR直播建立起初步的商業模式，再加上對VR大電影的預期，資本很有可能在2017年下半年形成一股回潮，VR產業將有可能在凜冽的嚴寒中迎來資本的小陽春。

1

未來3年中國娛樂市場最大的增長引擎

不是電影票房，

而是付費視頻用戶的高速增長

在我們看來，未來3年中國娛樂市場最大的增長引擎不是電影票房，而是付費視頻用戶的高速增長。根據我們的測算，中國付費視頻用戶將從2016年底的不到6,000萬增長到2020年底的2.2-2.5億，年複合增長率超過40%。而在此期間，我們預計中國電影票房的年符合增長率將只有5-10%。

中國付費視頻用戶的高速增長將催生一批新型的內容公司。在這個過程中，各大視頻網站會不遺餘力地爭奪那些可以拉動付費的頭部大劇。因此，作為獨立製作公司，誰有能力開發和製作出符合網路受眾習慣並可以直接拉動網路付費的內容，誰就有機會在視頻網站的鼎力支持下快速做大。因此，市場必將湧現出一批專註網劇的製作公司。與此同時，幾大視頻網站派生出來的內容製作公司也是未來內容產業格局的重要攪局者。假以時日，它們有可能從網劇入手，在達到一定規模後反切電影和傳統電視劇並最終發展成為綜合性的影視內容公司。

2

娛樂產業（特別是娛樂內容產業）

需要「富養女兒」的心態，慢工出細活

國內A股市場的浮躁容易讓娛樂產業的從業者產生急功近利的心態。近年來，在A股市場的推波助瀾下，中國娛樂圈內大面積產生了「你看那誰誰誰」的攀比心態，從老闆到編劇到導演到演員，都渴望一夜暴富的神話能夠降臨到自己頭上。因此，一方面是好電影好劇越來越少，另一方面很多娛樂產業的參與者都幾乎成了資本市場專家，演員導演急著拿片酬套現，公司老闆急著拿吹出來的利潤套現。要不是證監會2016年年中緊急踩了一腳剎車，估計今天很多圈裡人都飛上天和太陽比肩了。

娛樂產業是一個慢工出細活的產業。2016年，迪士尼出品的《瘋狂動物城》僅在國內就收穫超15億元票房，成為國內最賣座的動畫電影。但在其票房登頂的背後，動畫主創團隊僅動物行為調研就用時一年半；為了使動物形象的每一根毛髮的光澤都可以生動逼真，整部電影的製作周期長達五年。好的作品需要精雕細刻的匠人精神，前期需要長時間、大金額和高風險的投入，這樣的作品才有機會形成續集能力，進而成為真正意義上的大IP和搖錢樹。而這種匠人精神本質上與一切唯利潤是問、恨不得最好錢還沒投下去就有回報的A股市場和人民幣投資人格格不入。因此，很多從業者主動或被動地選擇了迎合資本市場，卻背離了產業的規律。

娛樂產業需要具有長期視野、願意以「富養女兒」的心態參與產業的長線投資人。從這個意義上講，BAT（尤其是AT）的深度介入對娛樂產業是非常正面的事情。前面提到的「富養女兒」的概念正是阿里負責娛樂產業的俞永福2016年年底在一封內部信里提出的。只有騰訊阿里這樣的超級巨無霸才有能力以一種更加長期舒緩的心態參與這一產業的發展，也只有他們以及像他們一樣具有長線心態的投資人才更有機會最終摘取到娛樂產業最飽滿的那幾顆果實。

3

內容僅僅擁有受眾還不夠，

必須要擁有粉絲

進入融媒體時代，優質內容不能僅僅滿足於一定的受眾，必須要靠粉絲的加持才能完成可持續的商業價值的實現。普通受眾僅僅是內容的接收者，雖然他們在接收內容的時候可能也掏了腰包，但他們與內容的關係基本上僅僅局限在接收內容的那個時間段里。而「粉絲」則大不相同，他們與內容和偶像的關係是長期的和可持續的，他們在正常接收內容之外有更多情感上和情緒上的高密度投入，在與內容和偶像相關的消費上也更加積極主動和不計代價。因此，作為內容生產者來說，一部戲能不能形成大規模的粉絲效應或者是否可以藉助一個現成的大規模的粉絲群體正在變得比這部戲的受眾反饋還要重要。

4

劇集和綜藝有著不同的變現模式，

劇集靠的是橫向（全平台售賣版權）

和後向（續集和續季），

綜藝靠的是縱向

（深耕產業鏈，線上線下結合）

和前向（冠名）

一般來說，網劇和電視劇的主要收入來源是版權售賣（未來可能還會有付費點播），因此獨播也好非獨播也好，出品方首先是希望能夠儘可能地實現版權收益最大化。與此同時，他們也要考慮播出平台的宣傳力度和平台本身聚集人氣和流量的能力，因為這將直接影響到一部戲能否有續季空間。《餘罪》、《盜墓筆記》、《琅琊榜》、《歡樂頌》等劇第一季完結後，其續季未播先火；《老九門》和《蜀山戰紀》等劇則開啟了「先網後台」的播出模式，讓視頻網站的流量和口碑反哺電視台。

相比之下，綜藝節目的商業模式更多的是縱向產業鏈深耕。熱播綜藝節目《爸爸去哪兒》不僅催生了一部7億元票房的電影，也捧紅了多個旅遊景點。《奔跑吧兄弟》同樣引出了形形色色的主題旅遊。《12道鋒味》大獲餐飲產業鏈商家追捧，未來很有可能會推出主題餐廳。《中國新歌聲》則是通過商業巡演完成二度變現。除此之外，冠名權是綜藝節目另一個重要的收入來源。即將於2017播出的《中國新歌聲第二季》的冠名權已達5億元。同樣進入5億俱樂部的頭部綜藝還包括《奔跑吧兄弟4》、《非誠勿擾》等，而湖南衛視的《快樂大本營》冠名權更高達7億元。

5

OTT取代傳統有線和衛星已成為必然，

內容越來越具有「直達消費者」的能力

在過去的數年中，互聯網電視（OTT）無論從出貨量還是滲透率上來講均取得了極大發展，電視智能化網路化的趨勢十分明顯。根據艾瑞諮詢的數據顯示，2015年以當年出貨量計算中國互聯網電視滲透率已達到76.4%，而且還在進一步提升，以樂視、微鯨、小米為代表的互聯網公司紛紛殺入這一領域，互聯網電視取代傳統電視的趨勢已經非常明顯。以樂視超級電視為例，樂視超級電視的銷量由2013年的30萬台增長至2016年的近600萬台，總保有量已超過1,000萬台，而其電視導購、電視廣告與大屏遊戲的用戶數量也節節攀升。由於其可交互性，互聯網電視比傳統電視變現渠道更為多樣，並且能通過廣告投放、付費會員、流量售賣與遊戲電商等方式產生持續性收入。

在互聯網電視之外，手機、電腦與平板電腦等移動設備也逐漸成為擁有直達用戶能力的重要渠道。根據艾瑞諮詢研究統計，76.3%的觀眾會選擇跨屏觀看內容節目，其中43.6%的觀眾優先選擇電視，29.7%優先選擇手機、電腦與平板等互聯網渠道，剩餘26.7%的觀眾會視情況決定。在觀看電視節目時，分別有69.8%的觀眾會同時使用手機，32.3%的觀眾會同時使用電腦。視頻網站的發展與帶寬網速的顯著提升使得用戶越來越傾向於在移動端觀看內容，消費內容的地點不再僅限於家中，而是越來越移動化和場景化。

在這樣一個大背景下，優質內容可以跨越電視台直達受眾；傳統電視台則越來越去渠道化，正在轉型成為品牌內容的供應商。用戶接收內容方式的轉變導致了兩個直接的結果。一方面，優質內容可以跨越電視台（未來甚至優質電影也可以跨越電影院）而直達受眾，內容製作商可以與內容的直接受眾發生更緊密的聯繫和交互。另一方面，傳統電視台作為渠道的價值正在快速衰減。除了湖南、東方等個別一線大台可以圖謀融媒體時代「渠道 內容」的完整生態布局之外，大多數擁有較強內容製作能力的電視台正在轉型成為品牌內容的供應商，而那些連優質內容的生產能力都不具備的電視台在未來只能在國情和政策下聽天由命。

6

站在投資的角度，

最容易看清價值的內容公司是凈利潤

從1億元到4億元的這段曲線上的公司

在我們看來，一家凈利潤低於1億元的影視內容公司，其可持續的盈利能力似有還無，尚未得到充分的驗證；而凈利潤超過4億元則往往需要擁有上市公司的平台支持並具備一定的整合能力。根據我們的經驗，影視行業幾千萬元的凈利潤很容易通過財務操作實現。在這個階段，如果是一家老公司，說明它的團隊不夠強大，導致增長乏力；如果是一家新公司，則團隊往往還在磨合期，真正機構化的能力還沒有充分沉澱。在目前的市場環境下，如果一家影視內容公司的團隊足夠資深和優秀並且有足夠的創業精神和拼勁兒，他們很有可能在第三年（個別情況下甚至有可能第二年）就突破1億元凈利潤的門檻。此後，只要團隊有足夠的動力，項目儲備夠好，每年釋放一兩個爆款，公司凈利潤從1億增長到3至4億元是有可能看清楚的。而3-4億元正是獨立製作公司凈利潤的天花板。要想突破這個天花板往往需要藉助資本市場的力量，通過資本市場獲取整合別人和開闢新疆土的能力和貨幣。

7

2017年兩類公司會受到資本關註：

擁有美劇製作基因的網劇公司

以及跨界混搭的現場娛樂公司

在過去的2016年中，網劇已經成為影視內容行業最快的增長點之一，各大視頻網站對付費用戶的渴求快速推高了頭部網劇的價格，也帶動了網劇行業的快速發展。網劇由於審查相對寬鬆，在題材和內容上比傳統電視劇擁有更大的空間，因此更容易推出與受眾產生共鳴的爆款。在2016年，以《餘罪》、《心理罪》為代表的美劇模式（製作精良、定位精準、長度適宜的季播劇）的網劇逐漸開始嶄露頭角，獲得了良好的口碑。我們預計2017年網劇將繼續成為內容產業的熱點，一線的影視內容製作公司會更多地關注網劇，一些專註網劇的製作公司會脫穎而出，其中那些擁有美劇製作基因或者諳熟美劇製作規律、有能力拉動付費用戶的網劇公司將不僅受到資本的追捧，也會得到各大視頻網站的高度青睞，成為被各家爭搶的靚女。

「場景 內容 產品」的現場娛樂公司將會不斷湧現並進一步得到市場的認可。在我們看來，「場景 內容 產品」的跨界混搭模式不僅是娛樂產業未來發展的一個主題，也是消費產業未來發展的重要方向。在這樣一個主題里，線下的精準流量成為了商業價值的核心來源。雖然這方面的探索才剛剛起步，但想像空間無限。已經連續舉辦了三屆的上海簡單生活節就把音樂節（場景）、演唱和對話（內容）和有機食品及家居產品（產品）完美地融合在一起，未來還可以以此為依託拓展獨立音樂人的版權和經紀價值空間。以《消失的新郎》為代表的多維度戲劇及以《不能說的秘密》為代表的周杰倫作品音樂劇一經推出便收穫了極大關注。在《消失的新郎》中，演出不再受限於劇院舞台，而是被帶到故事實際發生的場景中發生，使得觀眾在場景與內容的充分結合中獲得全新的沉浸式的體驗。2017年這些新的現場娛樂形式很有可能複製其在歐美的成功路徑，成為新一輪潮流的風向標。

8

視頻平台和內容製作平台的巨無霸級整合

短期內還難以出現

在美國，隨著內容傳播的全媒體化，超級渠道和超級內容之間的整合在加速發生。2016年10月22日，AT&T宣布854億美元收購時代華納，把渠道和內容之間的整合推到了一個新的高度。如果收購獲批，AT&T可以在一夜之間把時代華納的華納兄弟、HBO、CNN、TNT的優質內容帶給AT&T的1.44億移動用戶、1,562萬寬頻用戶及其旗下DirectTV3,325萬家庭衛星電視用戶。此前，擁有2,830萬用戶的Comcast也於2016年早些時候宣布收購夢工廠動畫。

中國由於幾大視頻網站和一線影視內容公司的市值相差不大，能夠影響大的產業格局的整合短期內還難以出現。在我們看來，在中國市場，未來最有可能發生整合的是擁有數以億計付費用戶的視頻網站和一線影視製作公司之間的整合。這樣的整合發生的前提必須是兩邊市值差距足夠大，至少在5倍以上，甚至是10倍以上。而在今天，A股上市的一線影視公司市值都在200-400億元之間，一線視頻網站的估值基本也在200-400億元之間（樂視網雖然市值高一些，但上市公司內還包含部分互聯網電視業務的價值），兩邊幾乎勢均力敵，旗鼓相當，這種情況下連誰整合誰都說不清楚，整合就自然更是無從提起。當然，這裡面有一個變數，就是BAT。雖然它們各自旗下的視頻網站的估值還不夠大，但它們自己足夠大，因此如果它們直接出手，再分步完成內容公司和視頻網站的整合，那就是另一回事了。在中國，因為BAT的存在，一切皆有可能。

附錄（詳細內容見完整版）

一、2016年私募市場交易信息

二、2016年股票市場上市/掛牌信息

三、2016年股票市場增發信息

四、2016年內容產品排行榜

本報告作者群

本報告由易凱資本影視組、遊戲組、廣告組、VR組同事共同完成。

主要參與執筆的易凱同事包括：

馬慧敏

張思超

曹潤驍

張興星

萬鈺潔

程聖雯

另外，陳魯平、張一、楊超琪、賀靚婷參與了數據和事實核對的工作。李鑫負責本報告的美容和呈現。任奕、張欣負責本報告的媒體傳播和發行。

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