行為金融學都講了什麼？（5）

在前4篇推文中，我們介紹了行為金融學的微觀層面（Behavioral Finance Micro），也就是個人的行為偏差，今天作為完結篇，我們來聊一聊行為金融學的宏觀層面（Behavioral Finance Macro），即整個市場的反常現象。

傳統的經濟學認為，在有效市場中，信息是透明的，沒有人能夠通過擁有的信息獲得持續的超額收益。當信息被投資者獲悉時，它已經同時並充分的在股價中得到了反映。如果錯誤的資產定價能夠持續並能預期其變化時,我們稱之為異常（anomaly）。行為金融學對這種市場異常進行了以下研究：

1. Momentum effect動能效應

有效市場理論認為，技術分析是毫無價值的。資產的價格是其內在價值的反映。但現實中我們卻發現，資產價格會跟隨它一直以來的走勢變動，過去表現較好的資產在未來也會表現較好,也就是強者恆強。我們稱之為動能效應。這種效應的作用最長將持續長達2年，此後就會變為負相關係，收益率回復均值，我們稱之為反轉。

行為金融學認為，這種現象起初源於投資者的跟風。個體的跟風也許是出於理性選擇，但大規模的跟風就變成了群體的非理性。交易者全都追隨趨勢，過度做同一方向的交易，資產價格就會發生扭曲。人們的這種行為可以用我們先前提到的後悔厭惡(regret-aversion bias),羊群效應(herding effect)，和可得性偏差(availability bias)來解釋。

回看2015年的中國股市，除去高槓桿配置這個因素，動能效應也起了推波助瀾的作用，導致股市在漲時暴漲，跌時暴跌。

2. Financial Bubbles and Crashes金融泡沫與崩潰

金融泡沫與隨之而來的崩潰，是由於投資者恐慌性的買入賣出，導致資產收益率畸高或畸低。這與經濟基礎沒有什麼關係，完全是由人們積極或消極的情緒反覆造成的。

關於金融危機，歷史上有太多的案例可以借鑒。但人們從歷史中吸取的唯一教訓就是，人們從來不從歷史中吸取教訓。通常金融危機的發展演變是這樣的：最初，由於某種原因造成了資產價格的上漲，或是貨幣超發，或是新科技帶來新的預期，亦或是信貸的擴張。隨後，越來越多的投資者爭先恐後的增大對資產的投入，又進一步刺激信貸規模的再次擴張。資產價格的上漲通過銀行抵押貸款又會進一步創造新的更多的流動性，流動性增量更加大幅度的推動投資。在經過幾個循環周期之後，巨大泡沫出現了。

人們有時會理性的意識到自己身處泡沫之中，但不知道泡沫的頂點在何處。或者，周圍沒有合適的投資替代物。於是,過度自信(Overconfidence Bias)的偏見讓他們相信，自己不會是最後一個接盤人，或者認為這次跟以前不一樣。確認性偏差(Confirmation Bias)和控制錯覺(Illusion of Control)使人們繼續持有資產追求高額回報，直到拐點出現。

3. Value vs. Growth價值股與成長股

研究人員發現，在過去的20年中，價值型股票的表現普遍超過了成長性股票。傳統的金融學認為投資者為了規避風險而選擇價值股。行為金融學從人們認知的偏差做出了解釋。

心理學中的光環效應(Halo Effect)是指一個人的某種品質，或一個物品的某種特性一旦給人留下非常好的印象，人們便會對這個人的其他品質，或這個物品的其他特性同樣給予較好的評價。投資人認為，好的公司的股票是值得投資的。這是一種代表性偏差(Representative Bias)，投資者將過去的投資表現運用到未來的預期回報中。

另一個發現是，小規模公司股的業績優於大規模公司。引發這種現象的原因是本土偏見(Home Bias)。相比於外部市場，投資者更偏好於投資本地的地緣性企業，這是因為人們普遍認為對本地企業有著更多的了解，消息更易於獲得，或者內心期望有更多的投資流向本地。

到目前為止，我們通過五篇文章介紹了行為金融學的部分觀點。還有許多經典理論由於篇幅的緣故沒有辦法一一盡數，有興趣的朋友可以參閱行為金融學、行為經濟學的相關著作。最後，讓我們來回顧一下五篇推文的主要內容吧！

A、微觀行為金融學（BFMI）：

1.認知錯誤（Cognitive Errors）

1.1固執己見（Believe Perseverance）

1.2信息處理謬誤（Processing Errors）

2.情感偏差（Emotional Bias）

B、宏觀行為金融學（BFMA）

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