為什麼要編製國家資產負債表

　　通過國家資產負債表，我們能夠了解國家的「家底」，摸清國家的資產（擁有多少值錢的東西）和負債（借了多少債）。只有把資產和負債這兩個事情搞清楚，才能夠真正理解國家未來將面臨的風險和抗風險能力。

　　越來越多的國際經驗表明，導致宏觀經濟大幅波動甚至危機的原因不僅是外部的衝擊，更多的原因來自不適當的經濟政策和經濟制度。國家資產負債表的編製、發表和對一系列風險指標的及時分析，可以將短期經濟政策的長期成本顯性化，對於「短期化」政策行為構成一定約束。預測由長期結構性因素導致的政府債務，還可以用來估算對財政的壓力。

　　至少從這些個角度來講，做資產負債表和以資產負債表為基礎對一些政府債務進行預測是非常有意義的，可以幫助決策者未雨綢繆，早做改革的準備。

　　自2008年全球金融海嘯以來，似乎沒有比現在更「糾結」的時候了——歐洲主權債務衝擊不斷，中國地方債若隱若現的風險也吸引了眾多知名機構的眼球。反過來看，這些問題的存在正好證明國家資產負債表，尤其是政府資產負債研究的必要性。

　　就在去年，由德意志銀行大中華區首席經濟學家、復旦大學管理學院兼職教授馬駿牽頭的以復旦大學為主的研究團隊，參照英國、加拿大、澳大利亞等國家統計部門公布的國家資產負債表，結合中國統計體系、經濟運行與金融管理的具體情況，編製了2002至2010年的中國國家資產負債表和部門資產負債表，並在此基礎上對國家和政府資產負債表將面對的未來風險展開專題分析。

　　編製國家資產負債表相當於摸清「家底」

　　我們在刺激經濟的時候，其實負了很多的債。短期光看到GDP增長很快，幾年之後卻突然發現債務大幅度上升。需要用資產負債表比較早地發現這些問題。

　　問：「國家資產負債表」這個話題在去年其實已備受關注，如果中國能編製並公布一張清晰的資產負債表，究竟會帶來哪些好處？

　　馬駿：建立國家資產負債表，有幾個方面的重要意義。

　　首先，通過國家資產負債表，我們能夠了解國家的家底。什麼是家底呢？講得簡單一點就是知道國家的資產（擁有多少值錢的東西）和負債（借了多少債）。資產可能是現金的形式，也可能是其它金融資產或非金融資產。要搞清楚負債很困難，尤其是所謂的「或有負債」，即現在沒有償債義務，但以後可能會發生的負債。只有把資產和負債這兩個事情搞清楚，才能夠真正理解國家未來將面臨的風險和抗風險能力。

　　其次，把短期政策的長期成本顯性化。我們在刺激經濟的時候，其實負了很多的債。短期光看到GDP增長很快，幾年之後卻突然發現債務大幅度上升。眼下地方融資平台的債務問題備受關注，處理不好，再過幾年可能就變成銀行的金融風險。需要用資產負債表比較早地發現這些問題。

　　第三，通過預測由長期結構性因素導致的政府債務，來估算對財政的壓力。什麼叫結構性因素？舉個簡單的例子，比如人口因素。今後幾十年內人口老齡化是一個不可逆轉的趨勢。在這個過程中，我們的養老金缺口肯定會上升，醫療成本肯定會上升。我們需要從財政資產負債表的角度，尤其是通過預測今後債務把這個問題顯性化。

　　所以，至少從這三個角度來講，做資產負債表和以資產負債表為基礎對一些政府債務進行預測是非常有意義的，可以幫助決策者未雨綢繆，早做改革的準備。

　　張曉蓉：實際上，「國家資產負債表」並不是一個新的概念，它藉助了企業資產負債表的概念。在國民經濟核算體系當中，也稱為國民經濟資產負債表。大家經常聽到的GDP核算則類似於企業的利潤核算。

　　西方國家在上個世紀30年代就開始了針對國家資產負債表的研究。目前國民經濟體系核算也一直在進行理論化和系統化的梳理。西方國家在發表國家資產負債表方面已經有很多先進和成熟的經驗，比如加拿大統計局在這方面的工作非常規範，每個季度都會發布國家資產負債表並分析其變動趨勢。

　　關於國家資產負債表應包括哪些資產，即資產的範圍和分類，基本的原則是測度經濟資產。同時，每個國家在編製本國資產負債表時可以有自己的具體實踐方法。

　　好的預算口徑可以「未雨綢繆」

　　目前上海等地嘗試編製的政府資產負債表只限於行政事業單位，實際上應該包括企業化管理的事業單位、國有金融性企業和國有非金融性企業，這幾塊加起來也稱為公共部門。我們可以為公共部門的每一部分都編製資產負債表，幫助我們判斷債務產生的來源，從而把金融和債務關係看得更清楚一些。

　　問：最近幾年，中國財政的透明度有比較明顯提高，那麼，什麼是好的財政統計和預算口徑？

　　馬駿：我認為至少有以下4個方面。首先，一個好的預算口徑必須要全面反映政府和公共部門的活動。如果只能反映一小部分的政府活動，就不太可能搞清楚整個政府經濟活動的規模到底有多大，也很難理清政府負債到底有多大，政府干預應該是加強還是應該減弱？其次，預算口徑不光要反映流量也要反映存量。所謂「流量」就是收支和赤字，「存量」就是資產、負債和凈負債的概念。目前，很多國家已經有了資產負債表。有些國家甚至把凈負債作為政府財政指標的重要內容之一。從財政風險角度來看，分析負債的意義往往大於赤字的意義。

　　第三，好的預算口徑的特點就是不光要反映當年的財政活動，還要反映長期的財政趨勢和風險。

　　最後，不但要反映顯性負債，也要反映或有負債。簡單來講，最典型的或有負債就是擔保。國內地方政府給其下屬融資平台做擔保，這些還沒有反映在目前的預算口徑里。

　　根據國際貨幣基金組織（IMF）做的比較，加拿大、德國、瑞士等許多國家已經形成了比較完整的預算系統，而發展中國家相對來說預算的全口徑程度比較弱，最差的是辛巴威和越南等。

　　問：資產負債表能否發揮中長期的財政預測作用？

　　張曉蓉：國家資產負債表由居民資產負債表、企業資產負債表、金融部門資產負債表和政府資產負債表幾個部分加總組成。地方政府也可以編製自己的資產負債表。資產負債表提供了某一個時點的債務和資產存量，可以為評估地方政府的舉債能力提供更加合理的科學依據。編製並向公眾公布地方政府資產負債表很有意義。因為它增加了財政的透明度，可幫助識別真實的財務賬目水平，以控制將來賬目規模的發展。更重要的一點是，公開信息以後，也便於監督。

　　目前上海等地嘗試編製的政府資產負債表只限於行政事業單位，實際上應該包括企業化管理的事業單位、國有金融性企業和國有非金融性企業，這幾塊加起來也稱為公共部門。我們可以為公共部門的每一部分都編製資產負債表，這樣分子部門編製的地方公共部門資產負債表可以幫助我們判斷債務產生的來源；哪些子部門是可以有利潤來源和現金流入來支撐這債務，從而把金融和債務關係看得更清楚一些。

　　除了編製所謂「靜態」的資產負債表外，政府還要提供滾動的長期財政預測，也就是除了資產負債表中資產負債的存量之外，還要提供未來幾年的財政預算、收入和支出部分。在當年資產負債表上可能還要增加預測未來幾年的資產負債，尤其重要的是未來的負債水平，用於輔助滾動的長期財政，將預測從三年推廣到五年，甚至更長。

　　馬駿：通過中長期的財政收支預測，可以建立各個不同的預算之間的關係，比如風險和壓力之間互相轉換等，從而來判斷在政策上某一本預算是不是能持續。如果這一本預算不能持續的話，是不是需要另一本預算中的資產來加以彌補。在這個基礎上，可以幫助政府未雨綢繆地採取一些防範長期財政危機的改革。

　　「地方債」危機是危言聳聽嗎

　　為了避免地方債務問題的惡性循環，應該逐步建立以地方債為主體、有自我約束機制的透明的融資體系。

　　問：中國的「地方債」可謂全球都在關注，之前幾大國際投行降低評級、調低展望都與這個風險因素直接相關。從復旦團隊的研究來看，到底是什麼情況？

　　馬駿：我歸納了一下，中國的地方債務問題一般來講遵循三階段的規律。第一階段，就是經濟低迷的時候，為了保增長，中央鬆動政策，允許地方政府利用各種各樣的融資渠道借錢投資。第二階段，投資過猛，經濟過熱，不良貸款的風險露出苗頭。於是，就進入到第三個階段，政策收緊，基礎設施投資和經濟活動大幅度減速，不良貸款增加。於是，又面臨重新保增長的態勢，再次回到第一個階段。

　　我們的觀點是，為了避免以上的惡性循環，應該逐步建立以地方債為主體、有自我約束機制的透明的融資體系。這會帶來幾個好處。第一，新體制有更好的透明度。如果地方政府發債的話，可馬上明確發行主體，發行量、期限都是透明的，風險也容易識別。

　　第二，有自我約束的機制。如果是發地方債，債券市場會提供一個約束機制。市場對風險較大的地方政府就會要求更高的利率。如果風險極大，市場可能就根本不會提供融資。

　　第三，投資者有足夠的分散度。如果光靠融資平台或銀行貸款的話，那風險就集中在銀行體系中。如果通過發行地方債的渠道來進行融資，風險就分散給了各種債券持有者，包括銀行、保險、基金、外資、個人等，不會過度集中在銀行，從而可以降低系統性風險。

　　第四，可以降低道德風險。如果是地方政府融資平台，隱含的一個假設就是，在發生支付危機時，上級政府會救助。這種隱性的擔保和對隱性擔保的過度預期會導致這些融資平台過度借債。在資本市場為主體的融資模式下，我們可以設計一套方法，使得這種隱性擔保的預期可以大大下降。如果隱性擔保的預期下降，就可以抑制地方政府的過度負債。

　　問：在債券違約方面，有專家提出要讓違約出現，否則會引發一連串的道德風險。最近，「違約第一單」即將誕生的預期也在升溫，這會否引發「多米諾骨牌」效應？

　　李治國：伴隨著區域經濟的發展，地方政府確確實實有舉債空間。但不可否認的是，現有的大量通過銀行貸款的模式亟待轉換，否則風險就會像滾雪球般，越滾越大，直至無法收拾。

　　不少人都預期今年可能會成為「債券違約元年」，我估計首單違約很有可能來自公司債。事實上，理應讓不會產生系統性風險的發債主體違約，只有這樣，債券市場才不會出現劣幣驅逐良幣的問題。

　　張曉蓉：將政府擔保或者隱性擔保的債務體現在公共部門的資產負債表上面非常重要，這可以幫助我們識別真實的金融風險。一旦有擔保之後，政府就被「綁架」了，而風險並沒有降低或消失。實際上，政府的擔保尤其是隱性擔保很容易帶來道德風險，鼓勵投機，引發更多的金融風險。

　　至於地方債的違約風險，其實可以分為兩塊來看：一是風險究竟有沒有，二是風險能不能化解。在我看來，中央政府「兜底」的行為確實可以解決前期積累下來的風險，阻止風險向其他部門轉移，但是不能阻止地方政府今後的投機和冒險行為。對於以前積累下來的問題，無論包容還是懲罰都有利有弊，這些問題需要權衡，找到成本最低的解決方法。

　　當然，光靠市場機制和財政機制來約束還不夠，因為這本來就不是市場行為主導的結果。如果能引入行政機制，譬如把債務違約和地方政府官員的仕途掛鉤，建立起控制風險的「防火牆」，也許可以比較有效地約束地方政府的無節制發債行為。

　　問：未來中國的地方債模式將走向何方？地方政府資產負債表的公布是否有利於風險的提前控制？

　　馬駿：到底怎麼從目前的融資平台模式逐步走向一個地方債為主體的融資模式？這個可能是一個很長的過程，不會一步到位，可能需要十年甚至二十年的時間。

　　我們的具體建議是這麼幾條：

　　第一，由財政部對地方政府風險指標進行詳細分析，先挑選一批地方政府，例如挑出償債能力達到一定標準的城市，允許它們發行市政債。

　　第二，立法規定地方政府債務的上限，規定地方政府發債所籌得資金必須用於資本性項目，不得用於經常性支出。

　　第三，通過立法，明確宣示中央政府對於市政債的償還不承擔責任。想要市場建立政府不會托底的預期，必須要出現一兩個違約，這將是一個難過的坎。但如果跨過這個坎，就可以逐步建立起中央政府不擔保的預期，或者叫打消債券市場對隱性擔保的預期，使得地方債市場的定價能夠比較準確地反映地方債務的風險。

　　第四，提高市政債的信用評級可信度。

　　第五，省級政府可以建立對下級地方政府違約預警體系，減少下級政府出現大規模違約的可能性。

　　第六，由中央審計部門負責對於地方政府公布的財政收支，資產負債表的償債能力數據進行真實性審核。

　　最後，允許地方在進行直接發債改革的同時，賦予地方一些自主的稅權，完善一般性轉移支付公式。

　　李治國：在構建地方政府資產負債表過程中，一些城市可以先試點起來。如果公布出一張相對比較健康的資產負債表，其實可以顯著降低地方債的融資成本，尤其是長期上證明相關城市更強的支付與償還能力。同時，它還可以提高財政與政府的透明度，有利於民眾對財政問題的了解，有利於人大在預算制訂過程當中發揮更大的作用，也有利於推動法制化進程。

　　此外，如果地方政府的資產負債表做出來了，就可以根據地方政府的資產負債表給出的存量指標，來更加科學地提出3到5年期的滾動預算，使財政工作更加科學有效地推進。在資本市場發展和金融工具完善方面，如果獨立發行市政債，不但可以解決資金問題，還可以通過市政債來進一步完善債券市場和金融工具。

　　在我看來，上海可以率先試點公布資產負債表。事實上，過去5年中，如果光看經濟增速的排名、財政收入佔比，上海的數據都出現了一定下滑，而地方政府資產負債表可以提供一些內涵式和質量性的指標。同時，地方政府的資產和負債情況的公開，或有負債的披露，本身就可以改善上海的投資環境，加快上海國際金融中心建設。

　　「人口老齡化」帶來中長期財政風險

　　比延遲退休時間更需要做的是「養老金並軌」。企業20%、個人8%，合計28%的繳費率，換來的是一二千元的養老金，機關事業單位職工不繳費，一般都能有三四千元退休金。養老金並軌，是回歸公平必須走出的一步。

　　問：在中國，人口結構的老齡化已成為不可逆轉的趨勢，這就讓不少人感到擔憂，養老金的缺口該如何解決？

　　馬駿：我們的研究發現，在不改革的情形下，中國財政中長期面臨的四大壓力分別是養老、醫療、環保、地方和鐵路債。

　　養老金缺口是中長期財政的最大風險來源。醫療構成了中國中長期財政的第二大壓力。第三大壓力是環境治理成本。總量最小，但最急迫的就是地方和鐵路債，因為這些債都是幾年內要到期的，在相應的期限內，相關部門就要開始承擔它的財政風險。

　　先來看養老金缺口，城鎮職工養老金占我國養老金支出的絕大部分，也是今後養老金缺口的主要來源。目前我國城鎮職工退休年齡是男性60歲，女性平均約52歲，這一標準下測算的贍養率為23%，到2050年，這一比例將變成103%。如果不改革，中國城鎮將由目前4-5個勞動力贍養1個老人轉變為約1個勞動力贍養1個老人，自然也就導致養老金的缺口。

　　第二大中長期財政壓力來自於醫療。而這個壓力也源於老齡化等因素。根據其它國家的經驗，從1960年到2010年，發達國家的醫療支出佔GDP比重基本上都是從5%上升到10%以上，最高上升到18%（美國）。為什麼呢？其實就是老人人均醫療支出遠遠高於年輕人。按日本的數據來算的話，75歲以上老人人均醫療支出比20至30歲的年輕人高出8倍，在韓國兩者相差4倍。中國也不會例外。而且，隨著人口老齡化，長期護理成本也會大幅增加。我們預測，廣義衛生總費用（狹義衛生費用和長期護理費用之和）會快速上升，從目前的佔GDP比重5.1%，上漲到2050年的10.2%。其實這個數字相對發達國家來說還是比較保守的估計。根據國際經驗，在整個衛生支出當中，政府需要買單1/3。按這個比例估算，政府財政對衛生支出佔GDP的比重就會從目前的1.4%上升到2050年的3.1%。那麼，這個增量部分就是由於人口老齡化等因素帶來的對政府財政衛生支出的壓力。

　　以上這些長期財政風險，可以通過滾動預算的方式顯性化，讓政府、讓老百姓能夠充分認識到這些長期的風險，從而助推改革。

　　如果要基本彌補養老金缺口的話，我們提出兩條建議：一是要延長退休年齡。具體來講，建議把企業職工中男性職工的退休年齡提高4歲，企業女性職工退休年齡提高9歲。當然這是逐步的過程，不會一步到位。二是劃撥80%的上市國有企業的股份給社保。

　　李治國：如今，中國社會已顯現「未富先老」特徵，這是養老金出現缺口的主要原因。2008年，中國的人均GDP達3000美元，進入「中等收入陷阱」階段，歷史證明這個階段是中等收入國家能否完成產業升級步入高收入國家的敏感階段。然而，「人口紅利」持續衰減，社會財富的積累與老齡化進程無法實現同步。「中等收入陷阱」將殘酷地瓜分中等收入階層的收入，使其遠離富裕。養老金缺口是對未來的結果和問題焦點的反映，而最核心的問題是經濟發展能否與老齡化趨勢相匹配。

　　即使目前把計劃生育政策取消，但老齡化的趨勢也無法逆轉。從中長期看，退休時間的延遲將成為解決老齡化問題的大概率事件，因為養老金缺口確實很難通過其它方式有效解決。如果為了避免發生歐洲式的主權債務危機，中國更需要提前啟動延遲退休的改革。

　　然而，比延遲退休時間更需要做的是「養老金並軌」。企業20%、個人8%，合計28%的繳費率，換來的是一二千元的養老金，機關事業單位職工不繳費，一般都能有三四千元退休金。雙軌制導致的巨大待遇落差，持續成為輿論焦點。養老金是人在年老退休之後保證生活質量的最大保障，理應根據個人對社會做出的貢獻進行發放。政府多年來不斷地提高企業養老金額度，實質上也是在努力彌補雙軌差距。然而，不觸動制度的根本，不直面矛盾的主要方面，是難以解決矛盾的。因此，養老金並軌，是回歸公平必須走出的一步。

　　名詞解釋國家資產負債表

　　國家資產負債表(National Balance Sheet)是將一個經濟體視為與企業類似的實體，將該經濟體中所有經濟部門的資產（生產性和非生產性、有形和無形、金融和非金融）以及負債分別加總，得到反映該經濟體總量（存量）的報表。其中，各經濟部門的資產負債表即為部門資產負債表(Sector Balance Sheet)。不少國家的政府已經非常關注其中的「政府資產負債表」和「公共部門資產負債表」，用以判斷政府和公共部門的凈資產狀況，協助制定可持續的財政政策。

　　在馬駿等編製的中國國家資產負債表中，資產包括非金融資產與金融資產，而負債僅以金融負債形式出現。非金融資產包括居民房地產、企業固定資產、政府非經營性資產、土地儲備、存貨、耐用消費品等有形資產以及非上市企業權益、無形資產與商譽。金融資產包括現金、居民儲蓄存款、企業貨幣資金、企業間信用、政府財政存款、銀行國內信貸、股票、國債、長期股權投資、其他債券、國外資產等。金融負債包括廣義貨幣M2、居民貸款、企業貸款、企業間負債、央行票據、國債、准政府債券、鐵路債務、地方政府債務、企業債券、其他債務等。

　　地方債

　　「地方政府債券」（LocalTreasury Bonds）也被稱為「市政債券」（Municipal Securities）。凡屬地方政府發行的公債稱為地方公債簡稱「地方債」，它是作為地方政府籌措財政收入的一種形式而發行的，其收入列入地方政府預算，由地方政府安排調度。不少國家中有財政收入的地方政府及地方公共機構也發行債券，它們發行的債券稱為地方政府債券。地方政府債券一般用於交通、通訊、住宅、教育、醫院和污水處理系統等地方性公共設施的建設。地方政府債券一般也是以當地政府的稅收能力作為還本付息的擔保。

　　我國所謂地方債券，是相對國債而言，以地方政府為發債主體。20世紀80年代末至90年代初，許多地方政府為了籌集資金修路建橋，都曾經發行過地方債券。到了1993年這一行為被制止。此後頒布的《中華人民共和國預演算法》第28條，明確規定「除法律和國務院另有規定外，地方政府不得發行地方政府債券」。

　　2011年10月，國務院批准上海、浙江、廣東和深圳首批開展地方政府自行發債試點，試點省(市)發行的政府債券為記賬式固定利率附息債券，採用單一利率發債定價機制確定債券發行利率。

　　地方政府融資平台

　　按照債務主體性質，地方政府債務可以分為地方政府（含政府部門和機構）債務，經費補助事業單位債務，公用事業單位（供水、供氣、供熱、污水處理、垃圾處理等單位）債務和地方政府投融資平台（或稱地方政府融資平台）債務四大類。

　　地方政府融資平台是由地方政府及其部門和機構、所屬事業單位等通過財政撥款或注入土地、股權等資產設立，具有政府公益性項目投融資功能，並擁有獨立企業法人資格的經濟實體，包括各類綜合性投資公司，如建設投資公司、建設開發公司、投資開發公司、投資控股公司、投資發展公司、投資集團公司、國有資產運營公司、國有資本經營管理中心等，以及行業性投資公司，如交通投資公司等。

　　總體看來，通過地方政府融資平台，把銀行資金優勢、政府信用優勢和市場力量結合起來，對促進地方經濟發展，特別是加強基礎設施建設等發揮了積極作用。但同時地方融資平台也滋生了需要關注的問題，主要是舉債融資規模增長過快，運作不夠規範；地方政府違規或變相提供擔保，政府性債務負擔沉重等。2010年，隨著地方政府投融資平台的數量和融資規模的飛速發展，地方政府投融資平台的負債規模也在急劇膨脹。大規模的投融資也給地方政府帶來了居高不下的舉債。

　　人口老齡化

　　人口老齡化是指總人口中因年輕人口數量減少、年長人口數量增加而導致的老年人口比例相應增長的動態。國際上通常把60歲以上的人口佔總人口比例達到10%，或65歲以上人口佔總人口的比重達到7%，作為國家或地區進入老齡化社會的標準。兩個含義：一是指老年人口相對增多，在總人口中所佔比例不斷上升的過程；二是指社會人口結構呈現老年狀態，進入老齡化社會。

　　中國人口老齡化的主要特點包括：20世紀後期，為控制人口的急劇增長，我國推行計劃生育政策，使得人口出生率迅速下降，加快了中國人口老齡化的進程；先期進入老齡化社會的一些發達國家，目前人均國民生產總值達到20000美元以上，呈現出「先富後老」，這為解決人口老齡化帶來的問題奠定了經濟基礎，但中國進入老齡化社會時，人均國民生產總值約為3000美元，將面對「未富先老」的考驗，增加了解決老齡化問題的難度。

　　延伸閱讀《中國國家資產負債表研究》

　　該課題於2011年初立項，由馬駿、張曉蓉主持，組織了復旦大學和其他機構的研究力量，歷時近兩年，作了大量的數據分析、專題研究和對國際經驗的整理。

　　該研究階段性成果的摘要在去年6月發表後，引起了各方面的高度關注。與當時的版本相比，本書作為課題的最終報告修改和細化了對若干部門資產負債表的估算，擴大了所預測的養老金缺口的口徑（既包括企業養老金的統籌賬戶，也包括了機關事業單位的養老金），增加了對長期衛生費用和財政壓力的預測，改進了對國有企業資產負債表的估計，並對國際經驗和在中國的運用進行了更深入的討論。

　　書中詳細總結了國家資產負債表編製的國際經驗和方法、運用估值法編製了1998年至2010年的中國國家資產負債總表和居民部門、企業部門、中央政府、地方政府、中央銀行、商業銀行的部門資產負債子表，並初步估算了2011年國有企業資產負債表和政府持有的上市公司的股份市值。該研究對國家資產負債表未來所面臨的風險進行了一系列專題分析和預測。比如，估計了未來38年的養老金缺口、廣義衛生費用對財政的壓力以及地方、鐵路債務和環保治理成本對財政支出的需求，並將這些估計踏入政府債務可持續模型，對政府顯性債務的長期趨勢作了預測。此外，還對中國的對外資產負債表所面臨的結構性問題和在資本賬戶開放條件下的變化趨勢進行了分析。

　　本報記者唐瑋婕