【央行觀察】王永利：外匯占款變化與央行資產負債

07-09

編者按：2008年國際金融危機以來，以發達國家為代表的各國央行積極主動地進行資產負債表管理，創造多元化的、便利操作的綜合性政策工具，在維護金融穩定、復甦經濟方面發揮了重要作用。發達國家資產負債表內結構的變化也對我國金融市場產生了一定的影響。新常態下如何實現我國央行資產負債結構的積極調整，從而增強宏觀調控的主動性和有效性，是一個值得思考的問題。本刊特別策劃「優化央行資產負債表」專題，邀請業界專家從國際經驗借鑒和中國實踐等角度進行了分析。

央行資產負債表中外匯占款多年來持續增長

新中國成立以來，外匯一直都是我國最急需、最緊缺的資源，國家一直都為外匯儲備太少而憂慮。因此，外匯也成為國家管制最為嚴格的資源，長時間實施嚴格的強制結售匯制度，將全社會的外匯在最大程度上集中到中國人民銀行（中央銀行），形成「國家外匯儲備」。但是，到1978年末國家外匯儲備僅為1.67億美元，1980年甚至為-12.96億美元。

實施改革開放後，我國不斷強化政策優惠推動招商引資，海外華僑的個人匯款也逐步增多。相應地，國家外匯儲備也不斷增加，但直到1989年末，外匯儲備餘額也僅為55.50億美元。之後，隨著改革開放和招商引資力度的不斷加大，特別是從1994年初開始實施外匯管理體制改革，有力地推動了外匯儲備的增長。到1994年末，國家外匯儲備突破500億美元（達到516.20億美元），1996年末突破1000億美元（達到1050.29億美元），2001年末突破2000億美元（達到2121.65億美元）。2001年12月中國加入世界貿易組織（WTO）之後，國家外匯儲備更是迅猛增長，到2006年突破1萬億美元，首次超過日本成為世界最大外匯儲備國，2009年4月突破2萬億美元，2011年3月末即突破3萬億美元。這期間的高速增長舉世矚目，2014年末外匯儲備規模達到3.84萬億美元（2014年6月末曾接近4萬億美元），遠遠超過日本穩居世界第一。

與「國家外匯儲備」持續快速增長相對應的是，中央銀行資產負債表中「外匯占款」也持續快速擴張。從央行披露的數字看（1999年以前缺乏相關數字），1999年末不足1.41萬億元，2000年末為1.48萬億元，到2014年末達到27.07萬億元，已超過1999年末的19倍。當然，央行外匯占款與外匯儲備的變化並不是按照固定比率絕對對應的，外匯占款是央行買賣外匯所發生的人民幣收支淨餘額，其變化既受到外匯買賣結餘規模的影響，也受到外匯買賣價格（匯率）變化的影響，而外匯儲備的部分變動並不會影響外匯占款的變化，例如外匯儲備收益的發生、其他貨幣兌美元匯率的變化（其他貨幣摺合美元匯率的變化，會影響外匯儲備用美元標示的最終結果）、用外匯儲備購買黃金或者安排其他用途（如直接投資「絲路基金」）等。因此，從對貨幣總量的影響角度，更需要關注的是央行外匯占款的變化。

外匯占款增長直接造成央行資產負債規模快速擴張

截至2014年末，中國央行的資產負債規模達33.82萬億元（接近5.5萬億美元），遠遠超過美聯儲4.54萬億美元的規模，其他國家央行更是望塵莫及。中國央行成為世界上規模最大的央行，儘管中國GDP的規模與美國相比仍有很大差距。

除了規模最大之外，中國央行資產負債結構還存在非常突出的特點：

在資產方，中國央行最主要的資產是「外匯」（即外匯占款），到2014年末達到27.07萬億元，占資產總額的80.02%（比2013年末下降了3.27個百分點），佔比較2000年末的37.6%提高了42.42個百分點。外匯占款如此大的規模和佔比，是其他國家央行根本不具備的（即使在國家外匯儲備規模世界第二的日本，其央行2014年末外匯占款的規模摺合人民幣也不足3000億元，而且2000年以來並沒有發生太大變化。其中一個很大的原因是，日本國家外匯儲備更多的是指財政購買和持有的外匯，而不是央行購買的外匯）。而央行「對金融機構的債權」占資產總額的比重只有9.71%，相比2000年末的56.15%，下降了46.44個百分點。這也大大低於其他國家央行「對金融機構債權」在資產總額中的比重。

在負債方，到2014年末，中國央行最主要的負債是「對金融機構的負債」（其中約80%是金融機構繳存的「法定存款準備金」），占其負債總額的67.55%，佔比較2000年末提高了26.89個百分點。其佔比遠遠高於其他國家央行這一項目的水平；央行「貨幣發行」占其負債總額的19.85%，佔比較2000年末下降了20.61個百分點。

同時，由於央行購買外匯投放的貨幣，會直接轉化成為企業或個人等售匯人在商業銀行的存款（廣義貨幣的組成部分），屬於央行的基礎貨幣投放，會直接擴大廣義貨幣總量。不僅如此，由於商業銀行的存款又會支持其發放貸款，貸款則會進一步轉化為存款，由此形成貸款派生貨幣的「乘數效應」。即使按照存款的60%發放貸款（監管規定的貸存比為不超過75%）計算，2014年外匯占款比2000年末增加的25.54萬億元即可累計派生存款達63.77萬億元。對照同期我國廣義貨幣總量（2014年末為122.84萬億元，2000年末為13.84萬億元）增加額109萬億元而言，毫無疑問，外匯占款的增長成為這一時期我國廣義貨幣總量快速擴張最主要的影響因素。

在央行外匯占款持續高速增長的情況下，為抑制貨幣總量隨之過快增長並引發流動性過剩以及惡性通貨膨脹，央行採取措施收緊商業銀行流動性，這包括回收央行再貸款或拆藉資金、增發央行票據、提高法定存款準備金率等。而存款準備金率的不斷提高，則相應增加央行「對金融機構的負債」。當然，由於央行的外匯占款已經轉化成為售匯人的銀行存款，增加了貨幣總量，而提高存款準備金率，只能間接抑制銀行貸款再派生貨幣的規模，並不能把外匯占款投放的貨幣完全對沖回來，因此，貨幣總量仍會在一定程度上隨外匯占款的增長而擴張。

我國人民幣存款準備金率自1999年11月起至2003年9月為6%。從2003年9月開始，隨著央行外匯占款的不斷擴張，央行也不斷提高金融機構存款準備金率，到2011年6月20日，大型金融機構存款準備金率提高到21.5%（中小銀行存款準備金率一般低3.5個百分點左右，下同）。之後，基於外幣占款增長趨緩，社會流動性趨緊，經濟下行壓力加大的狀況，央行於2011年12月5日、2012年2月24日、2012年5月18日分別下調存款準備金率各0.5個百分點，大型金融機構存款準備金率下調至20%，其後，存款準備金率的調整進入穩定期。進入2014年下半年，央行外匯占款呈現出較大的下行壓力，央行於2015年2月5日再次下調金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點，大型金融機構的存款準備金率下調到19.5%。同時，對小微企業貸款佔比達到規定標準的城市商業銀行、非縣域農村商業銀行額外再降低0.5個百分點，對農業發展銀行額外再降低4個百分點。

在外匯大量流入中國，推動人民幣匯率快速升值的情況下，央行大量購買外匯，投放人民幣，有力地平抑了人民幣與外匯的供求關係，抑制了人民幣匯率的過快升值，並將外匯主要集中到央行手中，增強了央行對外匯的控制力。同時，在基礎貨幣（外匯占款）快速擴張的情況下，央行又採取相應提高存款準備金率等方法，凍結商業銀行相關的流動性（形成「資金池」），間接地抑制貨幣總量的過快增長，抑制資產價格的過度上升和經濟過熱增長，在很大程度上避免了資產和經濟泡沫的形成與積累，並為應對以後有可能出現的外匯大規模流出、外匯占款急速下降、流動性嚴重萎縮創造了重要條件。儘管這種做法會使央行的資產負債規模虛增，但如果不採取這種做法，我國的貨幣總量將比現有規模大得多，經濟和金融風險也將嚴峻得多，也就很難避免像很多國家那樣，在外匯大規模流入和集中流出過程中，遭受金融危機和經濟衰退的嚴重衝擊。這使得調整存款準備金率也成為2003年以來我國無可替代的最重要的貨幣政策工具，其發揮了至關重要的貨幣政策調節作用。可以說，根據外匯占款的變動靈活調整存款準備金率，成為中國貨幣政策工具的成功經驗。

當然，由於央行一方面大量購買外匯，擴大外匯占款和基礎貨幣投放，另一方面又保持很高的存款準備金率，進而保持規模龐大的存款準備金，就造成了央行資產負債表中，一方面外匯占款成為其最大的資產項目，另一方面，央行對金融機構的負債（其中最主要的是存款準備金，另外還有一般性的備付金存款等）又成為央行最主要的負債項目，並因此造成中國央行資產負債規模的虛增。

央行外匯占款波動加大甚至出現增勢逆轉的勢頭

自2011年8月開始，外匯占款增長趨緩，相應造成基礎貨幣投放收縮和社會流動性趨緊。因此，央行及時調整貨幣政策，於2011年12月5日、2012年2月24日、2012年5月18日連續下調存款準備金率各0.5個百分點，相應釋放流動性。

在2012年5月降准後，儘管2013年以來外匯占款有很大增長（2012年5月末，央行外匯占款23.52萬億元，到2013年5月末，增長到25萬億元，增加了1.48萬億元。到2014年5月末，進一步增加到27.30萬億元，比2012年5月末增加了3.78萬億元），但考慮到經濟增長下行壓力依然很大，央行一直沒有相應提高存款準備金率。

到2015年1月，外匯占款與上年末基本持平，仍然呈現穩中有降的態勢，而且經濟增長和物價指數下行壓力進一步加大，於是央行於2015年2月5日加大了下調存款準備金率的力度。

縱觀2011年8月以來外匯占款的走勢，其持續高速穩定增長的勢頭已經發生變化，增長的波動性明顯加大，特別是2014年6月份以來，甚至呈現出穩中趨降的態勢。從各方面影響因素綜合考慮，我國國家外匯儲備和央行外匯占款長期以來保持的高速持續增長態勢已經難以繼續，今後出現增長趨穩甚至穩中有降的態勢可能是大概率事件（新常態）。而這一變化，將使央行長期以來投放基礎貨幣最主要的渠道被收緊甚至成為倒吸的管道，將對我國貨幣總量的增長產生極其重大的影響，對此必須高度警惕、積極應對，貨幣政策取向亦需要相應作出調整。如果外匯占款繼續保持穩中有降的態勢，央行就需要適時適度地下調存款準備金率，及時釋放流動性，並降低商業銀行低收益的存款準備金佔用，進而推動降低市場利率水平和社會融資成本。同時，央行需要積極探索和靈活運用其他貨幣政策工具，努力維持社會流動性的適度充裕和金融體系的健康穩定。隨著外匯占款和存款準備金率的下降，央行的資產負債規模有可能不增反降（虛增的部分會減少），資產負債結構可能有所優化。

（作者單位：中國銀行）