券商策略周報：不確定性增多 倒春寒或來襲

　　上周上證綜指、深成指、滬深300、中小板跌幅分別為0.10%、1.69%、1.36%、0.28%，創業板綜指上漲0.80%，兩市成交金額14648.6億元，較上周基本持平。

　　國泰君安：

　　自2013年3月初以來,本輪創業板行情已經持續了近一年時間，創業板行情更多受市場風險偏好驅動，形成了成長溢價。A股市場高風險特徵的行情沒有結束，仍將進一步爆發，資本市場微觀結構層面的變化是主導這一行情進入下半場的核心原因。

　　銀河證券：

　　預計在正回購可能加碼、地產預期變壞、信託風險逐步暴露、基本面不樂觀等因素影響下，本周市場仍將休整。在休整中甄別三大趨勢：以特斯拉為代表的電動智能汽車、以 3D列印和機器人(300024,股吧)為代表的生產智能化、以移動互聯應用為典型的生活智能化。

　　國信證券：

　　在缺乏增量資金情況下，市場向上空間已經比較有限，考慮到近期市場對於經濟失速、房地產下行、人民幣貶值等風險因素的擔憂加劇，將市場觀點由樂觀調至中性。

　　招商證券(600999,股吧)：

　　經濟仍處於回落狀態，流動性也逐步趨緊，地產行業一些傳聞給市場情緒帶來負面影響，預計市場將出現調整，繼續迴避強周期行業。

　　國金證券(600109,股吧)：

　　2014年以來，絕大部分股票經歷了普遍、快速和明顯上漲，機構投資者獲利明顯，短期內有兌現的需要，但尚未看到觸發系統性風險的潛在因素。因此，目前還未到全面撤退階段，在「亂戰」格局中建議投資者繼續把握結構性機會。

　　興業證券

　　只是技術調整 空間、時間都有限

　　此次調整屬於短期市場情緒過度亢奮後的技術性調整。首先，機構資金遷徙勢頭在近期有所減弱，優質成長股龍頭表現隨之走弱。年初以來機構資金進一步向小股票遷移，驅動小股票行情自我強化，提振了市場情緒。但是近期「該買的，已經買了；不買的，也不想追高」，成長股賺錢效應有所降溫，個股出現分化。其次，歷史規律來看，每次出現忘記常識的亢奮情緒後，市場都面臨調整壓力。第三，當近期資金面難以進一步寬鬆時，以存量資金為主的市場並不支持大小盤風格齊漲的整體性行情。一方面，2月份流動性的確邊際改善、甚至是寬鬆，符合市場預期，但是近期人民幣貶值、央行正回購使得後續資金面較難以進一步寬鬆。另一方面，隨著資金遷徙勢頭減弱以及市場情緒的亢奮出現了大小盤齊漲、成長和主題高漲，從而埋下了調整種子。

　　然而對於此次行情調整，無論是空間還是時間上的殺傷力都有限，後續將有反彈機會。首先，短期指數調整可能還有慣性，但時間並不會太長，「兩會」或者新股IPO重啟都可能是結束調整的節點。年初以來的獲利盤較大，因此，近期行情出現調整後人民幣貶值、房價下跌等新聞會加劇避險情緒，延續調整的慣性。但這些因素都是遠慮而非近憂，短期實質性衝擊不大，當短期利空出盡或者政策利多出現，行情調整將結束。其次，此次行情調整後，進一步下行空間有限。一方面，流動性相對寬鬆的時間窗口仍未結束，新股供給、信用風險等實質性衝擊尚未來臨；另一方面，此次行情調整之後，新興行業的優質成長股，以及實質性受益於改革的公司仍然受到機構資金青睞，有望被增持。畢竟轉型期新經濟(310358,基金吧)行情的大趨勢無法阻擋，在系統性風險出現之前投資者對於成長和改革的偏好難以逆轉。

　　此次行情調整並不是「轉型新經濟行情的二浪調整」，因為真正的風險還沒有到來。但是當後續行情再次反彈之後則需要提高風險意識，強化對於信用風險、匯率風險、房地產風險的關注。首先，關於近幾天被熱議的房地產問題：（1）2014年必然出現房地產商加速去庫存過程，房地產風險加大。（2）在中國人口紅利還沒有完全潮退情況下，2014年上半年的房價下滑風險更多是供給過多，需求在去年集中釋放，銀行資金期限錯配導致，因此，這種下滑是可控的。（3）真正的風險在於二、三季度的信用風險。隨著銷量和房價下滑，房地產商2014年拿地能力和意願將顯著下降，嚴重影響地方政府的現金流，導致地方政府相關的債務風險、工商企業信用風險令人擔憂。其次，改革和轉型過程中難以避免陣痛，2015年隨著地產的周期性恢復以及新經濟的休整再出發，有可能迎來真正意義上的轉型新牛市。

　　投資策略：短期快跌之後不必太悲觀，可以逢低選股。首先，短期博弈可以關注成長股快速調整之後的反彈，建議在景氣行業中優選真正成長股進行波段操作，關注清潔能源（電力設備、光伏、新能源汽車等）、電子（半導體、LED等）、軍工、環保、互聯網（信息完全、傳統科技公司觸網等）、醫藥等需求擴張確定的行業。其次，立足中期可以配置傳統產業的糾偏機會，立足於業績和估值的安全邊際，尋找那些順應改革和經濟轉型的改革者、創新者。因此，更多需要自下而上地選股，其中，先進位造業、消費等是最值得掘金的相關領域。

　　湘財證券

　　不確定性增多 短期資金面改善難持續

　　工業景氣持續放緩或將成為今年上半年最顯著的經濟特徵。上周滙豐公布的數據顯示，2月份滙豐中國採購經理人指數為48.35，較1月份終值下降0.2個百分點，顯示中國製造業景氣連續兩個月處於萎縮區間。終端需求特別是投資需求疲軟將持續拖累製造業景氣下行，去年第三季度以來宏觀經濟復甦已經結束。隨著管理層對經濟增長目標容忍度的增加，特別是工信部已經下調了2014年的工業增加值增長目標，製造業景氣或將持續放緩，經濟放緩或將成為今年上半年經濟最明顯的特徵。

　　短期資金面改善難以持續。春節後市場資金面持續寬鬆，隔夜拆借和回購利率下降至2%左右，上周五銀行間市場利率進一步下降至2%以下。雖然春節後資金面的改善是在上周央行連續兩次正回購背景下發生的，但短期資金面改善難以持續。春節後資金面的大幅改善除了春節後資金面迴流銀行體系外，元旦前中國跨國企業資金結算導致的資金迴流，以及一季度信貸大規模投放也是資金面改善的主要原因。我們認為，一季度之後信貸投放旺季的結束和資金結算效應的結束，將結束短期資金面改善局面。此外，雖然經濟持續疲軟，但在債務規模持續上升背景下仍難以減少對資金的需求。

　　3月份臨近，市場面臨更大的不確定性。首先，紅二月行情發動的流動性或者政策環境改變。紅二月行情發動的主要基礎在於節前央行大規模及頻繁的逆回購操作，為市場行情的啟動創造了溫和的政策環境，央行的干預使得春節前的市場流動性較之前的緊張情形大為好轉。但節後，繼前周央行停止逆回購之後，上周央行重啟正回購，顯示央行貨幣政策逐漸向中性偏緊方向轉移。其次，紅二月行情啟動的另一支柱是擬上市公司補充年報因素導致的技術性IPO暫停。但隨著擬上市企業補發年報之後，3月份上市進程將再度啟動，IPO暫停的基礎將削弱。再次，3月份將公布前兩個月的經濟數據，從公布的1月份PPI來看，前兩個月經濟數據仍將持續疲軟。

　　中信證券

　　紅二月行情結束 重歸下降通道

　　經濟下行或超預期，負面影響逐漸顯現。近期的滙豐製造業PMI、發電量，以及投資品價格等數據顯示，前期市場形成的經濟下行預期已陸續得到驗證。但如果槓桿控制和產能去化等政策強化，疊加利率回升與到期高峰觸發信用風險的話，第二季度國內實體經濟回落的速度可能會超過市場預期。另外，進出口增長預計上半年前高後低，對整體經濟支持有限。

　　流動性不確定性逐步增強。整體上2-3月流動性格局將處於偏松狀況，但隨著時間推移，不確定性因素在逐步增多，3月份可能是流動性偏松格局的尾聲，流動性在3月下旬開始對於股市的支撐作用將逐步減弱。

　　房地產停貸與降價事件抬升市場避險情緒。短期投資者情緒會受到近期個別銀行對房地產部分環節停貸和個別城市房價下降事件的負面影響，市場避險情緒抬升。但本質上停貸和降價是市場對過去較長一段時期高利率和信用風險擔憂積累背景下的自然反應，同時受到經濟景氣下行的催化。因此，雖然系統性金融風險爆發可能性很小，實體經濟受衝擊有限，但未來局部信用風險以出血點的方式釋放的可能性依然不低，今年二季度更值得關注。

　　改革進入落地階段：短期聚焦國企改革。隨著全國「兩會」漸行漸近，市場對改革的預期依然處於高位，建議重點聚焦國企改革領域，包括兩個關鍵環節，一是加快國有企業股權多元化改革，積極發展混合所有制經濟；二是深化國有企業管理體制改革，健全完善現代企業制度。投資邏輯上建議沿著整體上市、股權激勵、產業轉移三條主線把握機會。另外，天津、廈門與廣東的自貿區輿情也可以密切關注，而環境保護、國家安全等領域政策催化的主題投資機會依然有持續性。

　　投資建議：紅二月行情結束，市場重歸下跌通道。「紅二月」的本質是市場進入下跌通道中的一次反彈行情，目前看反彈高度已達前期目標，且其他因素也開始發生改變，市場已經重歸下跌通道。

　　海通證券

　　主題投資 增加憂患意識

　　杭州房價下跌和停貸事件傳聞背後,隱含信用風險高企下的衰退性擔憂。過去歷史看，關於房地產停貸傳聞在2008年一季度、2010年8月、2011年2月都出現過，而唯一真實的是2008年一季度。此外，過去幾次都是因房價上漲壓力較大帶來的調控，或局部的資金鏈擔憂。但這次兩個事件的內在聯繫是在經濟增長向下、資金利率向上的大背景下，深層次的擔憂是信用風險高企下的衰退，高槓桿、產業鏈長的地產是風暴中心。

　　短期衝擊情緒，中期震蕩格局暫未變。銀行、地產兩大藍籌板塊過去一年多的持續低迷，本質上反映市場對資產價格下跌、金融風險暴露的擔憂，不管政策取向、房市走勢最終如何，傳聞觸及市場敏感神經，短期將衝擊市場情緒。中期而言，穩中求進的政策基調下，管理層對待信用風險和經濟下行風險仍有容忍底線，這種背景下股指震蕩格局未變，但緊平衡的宏觀環境下階段性波動將更頻繁和劇烈。

　　暫時主題投資，增加憂患意識。短期資金利率低位、信用風險擔憂暫緩、基本面數據和IPO空窗期，主題投資仍有望繼續活躍，繼續關注絲綢之路、養老產業、節能環保、冷鏈軍工等主題。同時需增加憂患意識，3月15日前後的一季報預告是重要觀察期。

　　中金公司

　　改革紅利在逐漸釋放

　　未來市場展望：市場在猶豫中上行。中國的改革就是「破」與「立」並行，上周有關中石化等企業宣布推進國企改革就是「破舊立新」的舉措，而周末有關銀行停房貸、樓盤降價的消息更多引起了人們對「破」的擔心。我們認為：1）這是市場之前持續擔心的問題的逐步兌現，而非增加了新的擔憂因素；2）部分銀行收緊對房地產的信貸是銀行自身在風險、收益權衡下的市場化行為；3）供給相對充裕的地區房價面臨壓力是大勢所趨，房地產股目前的股價已經隱含較多這種預期。後續需要持續關註：1）進入傳統旺季後的地產成交量走勢；2）開發商在去年大規模購地後地產新開工趨勢。

　　此外，近期資金面出現了一定迴流股市跡象，而上市公司年報業績整體平穩。

　　行業及主題建議：繼續堅持「周期反轉+成長分化」的配置。上周有三件事有行業配置和投資主題方面的含義：1）國企改革推進；2）國金證券開啟「傭金寶」；3）京津冀地區持續重度霧霾。對應地：1）看好國企改革主題；2）下調券商股評級，上調醫藥和汽車股評級；3）環保主題，特別看好新能源鋰電池產業鏈。綜合來看，看好地產、建材、鋼鐵、保險（放心保）等周期板塊，以及大眾消費、醫藥等板塊。

　　平安證券

　　反彈難續 調整空間有限

　　節後市場沉醉於流動性改善和「兩會」政策預期中，經濟、資金和政策的不確定性下行，風險溢價回落推動指數反彈。但周期行業的高頻數據顯示經濟並無好轉，卻隱約有下行壓力；流動性短期仍維持相對寬鬆態勢，但進一步改善空間有限，信用風險並未散去；「兩會」政策預期仍將活躍，但大概率上難以有所超預期。此外，房地產市場的影響則增加潛在的信用風險衝擊，並進一步增加市場的不確定性。風險評價的樂中生變意味著市場風險溢價回落驅動的反彈行情難再延續，市場短期難免會有所調整。但同時注意到流動性仍然較為充裕，短期指數的系統性調整空間可能有限，決定後續市場趨勢的關鍵仍在於信用風險問題。

　　地產市場的擔憂給周期性資產諸如房地產產業鏈以及上遊資源股帶來負面衝擊，傳統大盤藍籌繼續受壓。這或強化高彈性資產的配置策略，短期市場風格仍然偏向於新興成長。建議聚焦新興主題，關注傳統產業與新興產業跨界融合帶來的部分周期資產的價值重估，如零售物流、家居裝飾等傳統行業的觸網等。繼續關注景氣度較好的LED、媒體整合、供需結構改善的電力設備等，以及與「兩會」政策相關的農業、國企改革和養老等主題。

　　華安證券

　　回調難免 關注改革題材

　　滬指在2150點處疲態盡顯，權重股回落之際，小盤股題材炒作也難免遭受池魚之殃。盤面上來看，石墨烯、雲計算、空氣治理、信息安全等題材近期表現稍強，油氣改革板塊亦有所表現。而國金證券聯手騰訊發動網上傭金戰，券商板塊卻遭受重挫，加之消息面對於餘額寶等互聯網理財產品的監管傳聞不絕於耳，可能成為互聯網金融行業的一個轉折點。此外，地產板塊繼續承壓，周末又有銀行停貸和部分城市降價的新聞，房地產牽一髮而動全身，大盤系統性風險有所上升。

　　從資金利率看，近期銀行間資金面較為寬鬆，儘管央行連續兩周凈回籠，但是短期利率仍然一路下行。近日人民幣匯率出現明顯貶值，銀行間利率的下降不排除是由於央行從商業銀行購匯導致，其直接的影響便是向商業銀行釋放大量本幣，銀行間本幣資金寬鬆。另外，市場分析普遍認為經濟再度降速是大概率事件，實體經濟資金需求減弱。

　　全國「兩會」召開在即，市場謹慎情緒有所回升，經過節後一段時間大漲後，短期回調在所難免。但投資者不必過於擔憂，後市重點關注改革以及年報預喜個股。在小盤股處於高位之際，「兩會」前後改革題材或引發市場階段性風格轉換，特別是國資國企改革。

　　東北證券

　　震蕩調整後仍有上漲動能

　　近期股指大幅波動，市場面臨經濟弱勢與改革推進的雙向作用。同時由於改革因素也導致了市場熱點輪動和風格快速切換，市場關注點仍以經濟轉型和深化改革為主。

　　以中國石化混合所有制改革為代表，標誌著國企改革的快速推進和全面深化改革的堅定信心，有利於以央企為主的大盤藍籌板塊的階段性表現，也是市場風格向均衡化過渡的有利推動因素；從市場運行影響因素看，經濟弱勢格局從2月份滙豐PMI預覽值看已經較為明確，但由於出口向好的拉動作用，經濟走勢整體仍以平穩為主，經濟因素對市場的壓力尚未進一步體現；反而流動性因素並未受到央行凈回籠的不利影響，資金市場價格持續回落且維持低位，而物價低位也有利於維持資金面的階段性寬鬆狀態。

　　短期市場的大幅波動更多是受到權重股短期脈衝性上漲影響，而市場整體仍處于震盪回升格局中，市場在調整中化解分歧後，國企改革等相關受益領域仍將活躍。在政策因素推動下，市場風格繼續向均衡化方向發展，市場在震蕩調整後仍有上漲動能。投資策略上，建議選擇與改革密切相關的重要領域，以及百姓關注度較高的民生領域，包括農業、信息產業、國企改革、醫療養老以及新能源等領域內的投資機會。

　　申銀萬國

　　風險提前釋放 不必太悲觀

　　反彈動力趨弱，風險因素增多，短期可能步入調整階段。1）本輪反彈得益於有利的市場環境，但當前向上動力減弱，而向下力量增強。2）中觀數據繼續走弱，此前市場預期今年經濟先上後下，從目前高頻數據看，有預期下調風險。3）臨近3月市場開始關注IPO的重啟。4）上周央行重啟正回購，政策信號明顯，流動性或許已度過最寬鬆時刻。5）今年以來人民幣轉升為跌，人民幣動蕩給市場帶來不穩定因素。6）兩大風險事件壓制風險偏好，一是吉林信託77號項目第五期規模為1億元的產品再次逾期，二是據報道部分銀行已經暫停或開始收縮房地產相關業務。

　　風險提前釋放，不必太過悲觀。1）反彈可能提前結束，但風險提前釋放，「兩會」之後，市場或許好於預期。2）改革是再度推升行情的最大希望。3）中央領導人關於經濟工作的重要論述有助於增強經濟和改革信心，對市場影響正面。4）從進一步改善發行流程看，IPO有延後可能。

　　2100點上方阻力漸增，一方面60日均線、半年線和年線目前分別位於2112點、2137點和2165點；另一方面上周再度站上2444點以來，下降通道上軌後回落至通道內，此處的有效突破仍需時日，2150點阻力較大。本周上證指數核心波動區間判斷為2050-2150點。

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