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文|趙金厚 宮衍海 龔毓幸 來自申萬研究所
由撲克投資家整理，轉載請註明
生豬價格形成機制與預判1生豬價格邏輯分析：把握周期，重視季節性規律生豬養殖需要一定的時間周期：一般母豬（仔豬）補欄到能繁期需要3個月左右；妊娠懷孕期需要3.8個月（114天）；仔豬補欄到育成商品豬（100公斤左右）需要5.3個月（160天左右）。從懷孕到商品豬出欄合計需要9個月左右。因此，當期的生豬供應規模主要由前期仔豬的存欄量（補欄量）所決定。當然，生豬市場價格水平也會促使養殖戶推遲或提早出欄，導致當期實際供應量或出欄量發生偏差。除了養殖周期外，疫情是影響生豬供應量發生大幅波動的主要因素。中國目前生豬養殖品種主要為引進的杜洛克、長白、大白三元雜交豬（俗稱「杜、長、大」），中國現有的防疫體系尚不完備，疫情時有發生（僅一類動物疫病就有5種：口蹄疫、豬水泡病、豬瘟、非洲豬瘟、高致病性豬藍耳病）。尤其是新發疫病品種，短期危害較大，並造成短期供應的極大波動。生豬（豬肉）庫存有一定的時間要求，肉豬在70～180日齡為生長速度最快的時期，是肉豬體重增長中最關鍵時期，肉豬體重的75％要在110天內完成，平均日增重需保持700～750克，之後日增重減緩，養殖成本提高；凍肉保存也有一定的時間限制，在-18度—-23度、相對濕度95的冷凍條件下，儲藏期間一般為7-10個月（實際儲藏時間一般在4個月左右）。因此，活豬或凍肉庫存對供應的影響相對較小。
中國是豬肉消費大國，豬肉消費持續保持穩定增長態勢：2004-2014年中國豬肉消費表觀消費量複合增長率為3%（註：表觀消費量=產量+進口量-出口量）。此外，豬肉消費也有一定的季節性，通常夏季消費量相對較低，四季度消費量最高。
綜上所述，影響生豬（豬肉）價格波動的核心因素是供給波動，包括養殖周期、疫情等因素。
前已分析，中國生豬（豬肉）價格波動的關鍵因素是國內生豬養殖業的波動（豬肉進口比重還比較低），因此，分析生豬（豬肉）價格波動關鍵是跟蹤養殖業的變化。事實上，跟蹤分析生豬養殖業數據變化實際操作有一定困難：難以取得相關數據，尤其是補欄量和出欄量，疫情跟蹤更是困難重重。只能通過相關指標去判斷。目前，可以連續獲得的相對權威數據是農業部定期公布的能繁母豬存欄量、生豬存欄量數據，以及通過豬價與玉米價格比較得出的豬糧比指標（衡量養殖效益，並推測後期補欄意願）。根據以上分析，我們提出如下生豬（豬肉）價格波動分析框架，並期望通過可獲得新的指標不斷完善。
由上圖可見，影響生豬（豬肉）價格的關鍵因素在於供給端。由於目前國內生豬養殖仍以散戶為主，極為分散，過去幾年，散戶養殖規模小，退出、進入成本低，導致豬價上漲時，散戶養殖規模擴增，反之亦然，從而使生豬價格與供應量呈現「蛛網模型」特徵：「供給不足→豬價上漲→養殖規模擴大→供給過剩→豬價下跌→養殖規模縮減→供給不足」的循環，造成豬價明顯的周期性波動。豬肉價格無法達到供需均衡點的根本原因是分散的養殖戶信息不充分，只能根據當前價格來決定當期補欄規模以期實現養殖利益最大化，但由於分散養殖戶無法預知市場整體供需結構，因此最終會出現「合成謬誤」——擴大養殖規模對單個養殖戶是正確選擇，但所有養殖戶都擴大養殖規模的結果就是整個市場的錯誤選擇！由於生豬養殖周期較長，個體養殖戶當期補欄產生的供給量要在一段時期之後才能體現，因此豬價便會由於豬本身生長周期的影響而呈現周期性波動。2000—2006年可以認為是生豬養殖周期「蛛網模型」的典型階段。
然而，導致豬價短期暴漲的原因，卻是疫病。疫情會導致產品供給斷崖式下降，從而成為推動價格上漲的重要推手。2006年11月，中國生豬養殖行業爆發了大規模「豬藍耳病」，導致2007年能繁母豬存欄量急劇下降。2011年4月以前，又發生了豬腹瀉等疫情，仔豬存活率下降，造成後續生豬（尤其是仔豬）價格大幅上漲。
除了周期性外，生豬價格在一年內的走勢具有較強的季節性規律。一般而言，中秋、國慶（9-10月）以及春節（1-2月）作為消費旺季，4-5月，8月期間，農戶補欄積極性提高，仔豬價格上漲；6-7月，以及10月後，補欄積極性回落，仔豬價格回調。同樣，在消費的推動下，一般在國慶、春節前，豬價走高（考慮到屠宰場及渠道周轉的時間）；春節後，消費進入淡季，2-4月生豬、豬肉價格持續下跌。直至5月前後，受前期補欄量下降，供給季節性收縮，以及節後渠道補庫存的影響，價格開始止跌回升，7月下旬至8月漲幅加劇，直至10月前達到高端（過去10年中，有9年的豬價低點出現在4月底-5月，高點出現在9月前後）。上述節奏的兩個特例，一是在2008年金融危機導致大宗商品價格整體下跌；二是2010年末-2011年初等個別出現疫情的時間段。
2生豬價格預判：供給趨緊推動價格趨勢上漲生豬養殖：供給持續下降推動豬價上漲，繼續推薦生豬養殖板塊。生豬存欄是當前生豬供給的重要判斷依據，而能繁母豬存欄數量則是未來生豬供給的重要預判指標。農業部公布5月份生豬存欄數據，其中能繁母豬存欄量為3923萬頭，環比下降1.2%，同比下降15.5%。生豬存欄量3.86億頭，環比下降0.2%，同比下降9.8%。生豬存欄持續8個月下降，能繁母豬存欄量則持續21個月下降，推動豬價進入趨勢性上漲通道。
對此輪上漲持續性的預判：預計豬價將在未來12-18個月維持趨勢性上漲。7月4日全國外三元生豬均價為8.3元/斤，較上周上漲6.1%，較15年低點上漲29.9%，同比上漲20%。仔豬均價為15.6元/斤，上周同期上漲6.33%，較15年低點上漲57.0%，同比上漲25.8%。春節後，仔豬補欄進入旺季（為國慶、中秋的豬肉消費旺季準備），加上近期豬價企穩，補欄積極性溫和復甦，但根據調查，近期養殖戶補欄積極性復甦進程緩慢，未出現往年大規模補欄的情況，說明農戶對於補欄表現出相對以往更高的謹慎性，供給修復不會很快。補欄積極性不高導致未來商品豬供給量增長緩慢，甚至仍將在一段時間內進一步下降，豬價將處於趨勢性上漲通道，而由於生豬養殖周期較長，預計豬價上漲趨勢將維持較長的時間（12個月以上）。
對此輪上漲幅度與節奏的預判：7-8月上旬漲速加快，遵循季節性規律。就節奏看，豬價未來走勢仍將遵循基本的季節性規律，即4月底-9月上漲，9月底-10月後回調。就幅度看，目前，生豬養殖行業景氣度正在經歷逐步復甦的過程，但需求低迷，疫情平穩，漲幅和漲速將會比較溫和。一方面，近期沒有爆發大規模疫情，另一方面，從PSY（斷奶仔豬數/母豬/年）的數據來看看，我國母豬生產效率正在不斷提高，經過十年時間，PSY從2005年的12.5上升到目前約14.3的水平。隨著現代農業、養殖物聯網、農業產業互聯網等新興養殖手段的推廣，未來生豬養殖效率有望不斷提升。同時，此前能繁母豬補貼額度較大而監管較為缺乏，導致違規現象較多，政策執行效果不理想，從而對此前公布的能繁母豬存欄量數據的有效性和可信度造成影響，實際供給的下降幅度或小於基於存欄量數據的市場預期，故豬價持續性暴漲的可能性不大。但是，考慮到供給趨緊的問題在7-8月尤甚，該段時期豬價漲速有望加快。除了生豬價格外，豬肉價格的判斷相對更要結合消費端來看，中國豬肉消費增速放緩，在我國豬肉消費量的高速增長期，年消費量從1985年的1268萬噸上升到1995年的3638萬噸，年複合增長率達到8%，而近幾年隨著消費升級以及健康意識越來越普及，豬肉消費量增速明顯放緩，預計2015年中國豬肉消費量同比持平。下游需求上漲動力有限，加上終端價格調節能力的增強（儲備肉充足等原因），也使得在生豬價格持續上漲時，豬肉價格漲幅會更加趨緩。豬肉價格波動趨勢仍跟隨生豬價格，但近年來，波動幅度不斷在收窄，漲跌幅都較生豬價格要低。
如果再看遠一些（3-5年後），我們認為，最終豬價的周期性走勢會不明顯，持續暴漲的可能也在減少（不考慮疫情）。從供給看，一來，未來豬肉進口量有望持續提升，補充並逐步替代國內供給。生豬養殖極為消耗水資源，並造成環境污染，根據申萬農業判斷，依據中央最新的認識，由於中國資源稟賦優勢不明顯，因此，未來考慮資源承載能力，除了口糧外，其餘所有農產品均將通過適度放開進口的方式，增加供給。美洲、澳洲土地資源豐富，玉米、大豆等飼料原料成本明顯低於中國，儘管目前豬肉進口量僅佔國內豬肉消費量的不到1%，但未來這一數字有望成倍擴張。近日，中澳自貿協定簽署，除了白糖外，大部分農產品的關稅將在未來1-7年內逐步取消，驗證了我們的觀點。我們也建議，國內養殖企業應當走出去，在海外低成本擴張。2013年，雙匯收購美國肉食品巨頭smithfield，也為美國豬肉向中國大量進口打下了伏筆，一批肉製品加工企業正加快在港口城市建設緩化庫以備增加進口規模。後期，即便豬價出現短期快速上漲，國家仍然可以通過多種渠道，用進口的方式平滑國內價格，將豬價暴漲的時間控制在1-2個月以內。另一方面，規模化程度持續增加，豬價的周期也容易被平滑。由於11-12年生豬養殖利潤一度達到頭均盈利500-700元/頭的高點，導致大量養殖戶擴大規模，許多散戶成為規模戶，規模戶成為專業戶甚至開辦小型養殖企業。然而，供給增加又導致了過去兩年（13-14年）豬價的持續低迷。我們認為，至此，不堅定的散戶已經基本退出，而能生存下來的養殖戶，「抗打擊」能力也得到了驗證。後期，散戶退出對豬價的影響在減弱，而規模化程度的提升，專業戶數量的增長必將導致周期性的不明顯。以美國為例，豬價周期型變得不明顯，卻與玉米價格（飼料原料成本）走勢明顯存在滯後的聯動關係。中長期（3-5年後），我們認為豬價或在成本的推動下走高，但論單頭盈利，將維繫在120-180元/頭的水平上下波動。
總結：我們認為，生豬養殖業整體看供給仍處於下降通道，推動豬價上漲的邏輯不變，豬價今年將呈現趨勢性上漲，即15年低點/高點均要比14年高，16年低點/高點要比15年高。同時，4月-9月底這段時間，豬價將出現一波25-30%以上的季節性上漲。我們判斷，2015年全國生豬旬度均價的高點在9元/斤左右（較此前8.6-8.8元/斤的高點略有上調），上市公司全年出欄均價或在7.8元/斤；2016年上市公司出欄價格旬度高點在10-10.4元/斤左右，均價在8.6元/斤右。不過，近期華南地區近期連續暴雨，部分低標準豬舍被淹，生豬死亡，同時容易誘發疫情，或會成為豬價漲幅超預期的潛在推手。根據最新數據，全國平均生豬出欄價格已突破7.8元/斤，全行業扭虧為盈，普通農戶的盈利已達到170-200元/頭，較優秀的專業戶、規模戶達到200元/頭以上。按照上述價格，上市公司單頭盈利普遍已達到250-300元/頭的水平，仔豬的養殖盈利也達到160-220元/頭的水平。
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