中國經濟陷阱：債務與通縮的惡性循環？

經濟學經典理論之所以謂之經典，往往在於其超越歷史、超越常人的預見性。美國經濟學家IrivingFischer在1933年提出了「債務—通貨緊縮」理論。該理論認為，企業過度負債和通縮緊縮會相互作用、相互增強，最終導致經濟衰退甚至嚴重的蕭條。有分析師認為，中國目前正面臨這種危險。按照瑞銀集團中國首席經濟學家汪濤的觀點：中國現在正面臨著債務-通縮陷阱。她在近日發布的研報中描述了這種風險假設：不斷增長的債務水平、走低的物價、疲弱的實體經濟活動和高企的實際利率……這些都意味著中國的債務負擔正急劇上升。隨著企業銷售額和現金流萎縮、物價水平下降，企業和地方政府將持續缺少足夠的現金流來支撐他們的債務。結果就是，這類企業將越來越依賴新的貸款來償付現有債務，並為公司業務進行融資。這意味著，在企業投資和貸款需求都很疲弱的情況下，槓桿率仍將持續攀升。這會加重中國本就已經高企的債務負擔。由於企業削減投資和生產計劃以試圖應對財務壓力，從而創造了一個負反饋循環，由此產生的債務將進一步影響實體經濟。在這種情況下，銀行的資產質量將持續惡化，金融體系內的不良貸款率也將被推高。最終的結果是，更多的信貸風險將被暴露，比如未來幾年可能出現推遲還債或者發生債務違約。中國上市公司債務快速增長，西方機構此前就已對中國企業債務發出警告，今年7月的華爾街見聞文章提到，路透調查1400多家公司研究發現，中國的企業債規模已相當於GDP的160%，比例是美國的兩倍，且在過去五年嚴重惡化。標普預計，未來五年，中國企業債將增長77%，達到28.8萬億美元。到2019年，中國的企業債將佔全球這類債務總額的40%。伴隨著企業借貸規模的擴大，銀行系統的不良貸款風險也在攀升。中國銀監會4日披露的數據顯示，截止三季度末，商業銀行不良貸款率從1.5%升至1.59%。中國CPI近幾個月持續低位，9月CPI同比增長1.6%，遠低於3%的年度通脹目標，引發通縮預期升溫。社科院學部委員余永定表示，目前中國經濟面臨的主要問題是內在通縮，PPI已經連續43個月負增長，且還沒有看到明顯的改善趨勢。這值得憂慮，必須要解決通縮問題，否則中國就不能穩定在長期經濟增長速度的水平上。為了避開債務-通縮陷阱，中國有一些選擇：1、更多貨幣寬鬆政策儘管貨幣寬鬆本身對支持實體經濟增長作用有限，但它可以為財政措施和結構性改革紮根而提供寬鬆的貨幣環境，並減緩債務負擔增加，限制由此產生的任何槓桿率的攀升。這些措施都能幫助緩和企業資產負債表惡化，減緩實體經濟中不良貸款形成的步伐。貨幣寬鬆會抵抗通縮壓力，並支撐名義GDP增速，也會幫助穩定或者遏制中國槓桿率攀升。2、更快地進行重組，淘汰過剩產能，處理無法生存下去的公司，並處理壞賬政府應當允許不適合的企業破產，並更快速地改組無法獨立生存的公司，包括國有企業，加快推進不良貸款中的壞賬呆賬，重組銀行資產。後者可以通過降低銀行股息、擴增資產管理公司的作用、提高銀行資本金來進行推動。3、加強支持國內需求的政策措施，加快推進關鍵領域的結構性改革政府將可能需要增加社會福利方面的財政支出，降低勞動者稅負，進一步放開服務業領域，加速價格要素改革。通過清理過剩產能和殭屍企業推進企業重組，這也將提振商業情緒，改善企業利潤下滑的局面，並最終促成更具自主性和非債務密集型的經濟增長。一些分析人士相信，中國政府將來可能採取上述這些措施的一部分。因此，人們將關注點集中在近期中國高層正在討論的十三五規划上。不過，法國興業銀行姚煒表示：十八屆五中全會不會有驚喜。政府發布了2.2萬字的十三五規劃建議，這為全會公報增添了一抹亮色，雖然不是很多。十三五規劃全文將在明年3月的兩會上公布。正如我們預計，中國政府將未來五年的年均GDP增速從7%調整到6.5%。高層領導人強調，這個新的最低增速目標主要考慮到需要完成未來五年國民生產總值翻一番的目標。因此，這個問題沒什麼可討論的。關於關鍵的國有企業改革、財政和金融改革問題，在十三五建議中沒什麼值得一提。事實上，這份建議在這些問題上幾乎沒留什麼空間。不過，明年公布的規劃全文應該在這些問題上說得更多。建議還提到了一些其他問題，其中一個就是實現人民幣納入SDR貨幣籃子。
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