長期持有平安，會有滿意的回報嗎？

2007年5月，中國平安登陸A股市場。

兩年來，除了2007年曾有過的短暫歡愉外，留給投資者的更多是惆悵，失落，憤懣和痛楚，巨額增發，天價高薪，富通損手，馬明哲領航下的平保給A股投資者的印象幾乎沒有正面的，股價從148.43元，墜落到19.75元，令持有者的財富巨幅蒸發，蒙受慘痛，一時間，罵明哲，咒平安者，有如過江之鯽，充斥坊間，懷疑聲討聲，不絕於耳。

平保是一家優秀企業嗎？平保還有光明的未來嗎？持有它還能獲得回報嗎？

風物長宜放眼量。評價一個人或一間企業，最好能夠全方位，多角度，長周期來綜合考量，這樣得出的思考和結論，才不會有失理性和客觀。

未來待驗證，歷史已呈現。透視平安的整個發展史，21歲的平安，不能不說是一段傳奇。它給予股東的回報，無論是哪個時間段進入和退出的，都沒有失去時間成本和機會成本，相反，結果豐碩羨人。

1987年，招商局投資大約4億元，在蛇口創辦了招商銀行，次年，又與工商銀行投資4500萬元，創立平安保險。

20餘年過去了，2009年中，招商銀行凈資產841.9億元，是初始投資的210倍（兩家企業中途都有陸續融資，此處不計）。

平安凈資產903.3億元，是初始投資的2257倍。平安總資產從1988年底的0.53億元，增至2009年中的8300億元，增長15660倍。

事實上，衡量發展中國家保險公司價值的真正指標不是PB或PE，而是內涵價值（EV）。2009年中，平安的EV為1427億元，21年，股東價值增長了3500倍（假設1988年以初始投資為股東價值估算）。

平安回報是招行的17.5倍。在投資者的心目中，招行一直受人尊敬，上市7年亦予投資者7倍回報，如果招行可以稱為優秀甚至偉大的企業，那麼，平安呢？

簡單的數據統計與對比，可能不太科學，有失公允。下面我們從平安歷年來有據可查的進入與退出的部分股東來分析，其持有平安股票是否失去了時間和機會成本。

1:招商局集團

1988年投資2000多萬元與工商銀行發起設立平安保險，後又陸續增資，2002年將所持股份以20億元的價格轉讓，據說回報是投資額的10倍。

2：高盛和摩根士丹利

1994年6月，高盛和摩根士丹利各投資3500萬美元參股平安保險(6倍PB)，2005年5月，以10.39億美元轉讓給滙豐，11年回報14.8倍。

3：林立

2003年，林立的立業公司以5.93元（此價格為2002年凈資產4.73元的1.25倍）的價格獲得深圳市投資管理公司出售的8800萬股平安股權，估計總轉讓款為5億元左右，2003年12月，平安10轉10後，立業的股份變更為1.76億股，今天這部分股權總價值88.7億元（以2009年8月17日平安收市價50.41計，下同），6年回報17.7倍。

4：滙豐

2002年10月，滙豐以6億美元（約人民幣50億元）認購平安2.46億股，成為其第二大股東。入股價大約為20.3元。此後，平安經歷10送10後股本擴張，平安香港上市前成本約為每股10港元左右，股份變更為4.92億股。今天總價值301億元（以2009年8月17日香港收市價61.2港元計，下同），7年6.02倍。

2004年6月，平安香港上市，滙豐又集資12億港元增持平安股權至9.9%，成為其第一大股東。增持價即平安發行價10.33港元，相當於2.7倍EV,3.9倍PB。5年回報5.9倍。

2005年6月，滙豐又以84.01億港元，增持平安已發行股本9.91%，總持股增加到19.9%。增持價格13.2港元，較當日二級市場溢價9%，相當於2.3倍EV,3倍PB。4年回報4.6倍。

5：源信行

2003年，招商局將持有的14.3%的平安股權轉讓給寶華投資和源信行，3.53億股中1.9億為源信行所得，1.63億為寶華投資所得，轉讓總價款據說為20億，平均每股5.66元（1.2倍PB），10送10後源信行股權增至3.8億股，今天價值191.6億，6年回報17.8倍。

6：新豪時

新豪時和景傲為職工和管理層持股，二者由來頗為複雜。1996年，平安內部職工持股更改為新豪時公司。總股本2.05億股，持有3.896億股中國平安和其他金融資產（1.782億股平安證券以及多項投資）。一股新豪時等於1.9股中國平安和0.87股平安證券。當時，新豪時的交易價格是1.76元。不計平安證券，新豪時今天持有平安市值196.5億元，13年回報54.4倍。

2006年2月，馬明哲在平安金融學院講話時表示，平安為國內股東創造的資本回報率達到了35倍。當時，平安在香港的股價為17.8港元，由此推算，平安的原始成本為每股0.51元左右。我們不知道他指的是職工股，還是原創時的股東。時至今日，這一回報數字再次改寫，21年100倍回報。以市場瘋狂時平安的148.43元為基準，回報則是290倍。即使按照我們認為的合理估值3倍EV60元，回報亦有117倍。

這不禁令人想起平安的同城且同齡兄弟萬科來，萬科自1991年A股上市以來，回饋投資者的回報超過50倍。慧眼識珠的劉元生更是諧萬科共抒傳奇，400萬變成14.9億（2009年9月4日收市價11.17元），締造了21年370倍的佳話和神話。

再來看看二級市場投資者的境遇。

平安以10元左右的價格發行並登陸香港市場，只要你頭腦不太發熱，付出的買價在2倍EV以下，今天，你都能夠獲取5年6倍的收益。

至於A股，2007年3月1日平安股價為46.79元，2009年8月17日平安股價依然只有50.41元，兩年多時間，投資者獲得的回報才區區7.8%。原因有二，一是上市爆炒，估值過高，46.79元，相當於4.4倍EV，6倍PB。而今天，金融危機氛圍的投資者，只重表面因素，量PE和PB，不管真正的價值，50.41元，PE61倍（半年報0.59*2），PB4倍，其內涵價值只有2.5倍。如果當時市場能夠稍微理性一些，給予2倍EV以下的價格21元發行並上市，今天A股的投資者即使在低估狀態下仍然可以獲取2年2.4倍的回報。

一路走來。中國平安幾乎給予了所有股東滿意而豐碩的回報（A股股東暫時是個例外，不是平安不厚道，而是投資者太瘋狂），無論是發起人，還是中途進入者；無論是外資，還是內資。

中國平安在並不透明的股權更迭中秉持了寧與家奴，不與洋人的原則，肥水流在內人田。永遠也不要去夢想獲取如林立或源信行之類的便宜，你沒有他們的關係與資源。這個社會從來就不具備絕對意義上普適的公平與正義，作為投資人，需要的不是憤世嫉俗，試圖改革現實，適應，才是最優選擇。畢竟，今日之國家，較以往任何時候，都更公平，更正義，更具潛力，更多機會。生活在今天，值得慶幸，父輩辛苦勞作一生的財富，我們一日便可賺取。

買價決定報酬率，二者成反比。如果你想獲得跟滙豐一樣的回報，你的買價就不應該超過2.5倍EV，3.5倍PB。你有經驗，有勇氣，敢於在街頭喋血時買進，你一樣可以做的比林立們不差，在風聲鶴唳中，你可以利用市場的極度非理性買到1.2倍EV，1.5倍PB左右的中國平安，站在與權貴們一樣的起跑線上，3年5倍，何憂之有？

即使是王石這樣德才俱佳的企業家，在汶川震災後，因為一些並不過分的言論，依然飽受非議，眾加責伐。21年前，馬明哲帶領13個人，將時年5312萬元總資產的平安，做到今天員工39萬，總資產8300億之規模。如果說王石不能稱為好人，馬明哲不能稱為能人，試問，在當今中國企業界，還有誰可稱好人，能人？

歷史已經證明，那些以合理或低估的價格曾經或正在擁有平安的股東，都獲取了不俗的回報。至於未來，50年乃至100年，平安還有沒有光明的前途，我們不知道，馬明哲不知道，沒有人知道，我們也不用知道，50年，我們不在了，平安也許倒閉了，我們的國家現在這樣的太平盛世，可能正在經受考驗。從長期看，平安可能成為波克夏，也可能稱為AIG。

但是我們能夠明確判斷，3--5年內，平安的日子會過的滋潤，A股有一段激動人心的故事開講，好賭的國人將舉辦又一次的瘋狂派對。那時，也許我們該跟平安說再見了。從2009年5月10日開始，我們沒有買進一股平安，事實上我們早已無錢可買，我們更不會賣出一股平安，2009年，我們的投資策略中沒有賣出。儘管在平安股票上獲取了100%的收益，但離3年3--5倍回報，還相去甚遠，對於自己的貪婪，我們深信懷疑。