防止陷入台灣資產泡沫的陷阱

07-03

「美元是我們的貨幣，但是你們的問題」——上世紀70 年代初在布雷頓森林體系崩潰進程中，針對歐洲盟友的抱怨，時任美國財長約翰·康納利（John Connally）作了這樣一個註定要流傳百年的回答。美元本位的國際貨幣體系賦予美元和美國貨幣政策格外的特權影響美國以外的世界，以至於美國貨幣政策的調整常常觸發世界性資本流動逆轉，對東道國影響深重，但不把所謂「國際公利」放在心上顯然是美國決策者們一以貫之的做派。上世紀80年代初，聯儲主席保羅·沃爾克鐵腕推行緊縮貨幣政策，造就了「耶穌以來最高的實際利率」（時任西德總理施密特語），山姆大叔對盟友們的抱怨充耳不聞，結果引發了80年代席捲發展中國家和蘇聯東歐集團的債務危機，眾多國家陷入「失去的十年」乃至「失去的二十年」不能自拔，間接引發了蘇東劇變，中國也岌岌乎與債務危機擦肩而過。 1994年，美聯儲加息導致墨西哥資本流動逆轉，從大規模資本流入轉為資本外逃，墨西哥危機爆發。1997年東亞金融危機一定程度上也有美國貨幣政策調整的問題。那麼，當前是否也存在美國貨幣政策調整引發大規模資本流動逆轉的風險呢？答案是「有」！

　　在這場全球金融經濟危機中，美國為本國救市而大舉實施「定量寬鬆」貨幣政策，導致全球市場遊資泛濫，股市、大宗商品、房地產等資產市場在實體經濟部門尚未真正復甦之時便泡沫橫飛，2008年跌幅遠超西方成熟市場的新興市場更是在國內政策和遊資內流的雙重推託下領漲全球股市，充分顯示了新興市場波動性巨大的特點。道瓊斯指數、倫敦富時指數、法蘭克福股市、巴黎股市、東京日經指數全年分別上漲18.82%、22.07%、23%、22.32%、19.04%，但上證綜指全年上漲80%，香港股市上漲52%，印度、俄羅斯、巴西股市更是分別上漲上漲99.49%、102.9%和115.57%（截至12月25日）！台灣股市2009年也猛漲78%，為1994年以來最佳年度表現。投資者們為罕見的大牛市而狂歡，可是，如果美國感到國內實體經濟復甦基礎已足夠穩固、通貨膨脹和資產泡沫風險壓力巨大而開始加息，是否會再次觸發新的大規模資本流動逆轉？是否會進而急劇刺破新興市場的資產泡沫？高度依賴初級產品部門的某些熱門新興市場在2009年爬得高、 2010年是否會跌得重？須知世界上從來就沒有、日後也不會有純粹的經濟決策，所有的經濟決策都要考慮到政治，正是這一點大大強化了美國通過調整貨幣政策以製造資本流動逆轉的內在動機。由於這場危機以美國為策源地，美國軟硬實力均因此次危機而相對下降，中國和部分新興市場的軟硬實力則相對上升。面對這種局面，美國有著強烈的動機要引發中國和新興市場危機、動亂，從而恢復自己在國際政治經濟體系中的相對地位。通過貨幣政策調整，先吹大新興市場資產泡沫，然後急劇刺破，對美國而言這是最好的不戰而勝辦法。

　　大宗商品價格已經成為資產泡沫的重要組成部分而石油輸出國又是國際金融市場上的大金主，這一點進一步放大了潛在資本流動逆轉的殺傷力。2008年全球經濟金融危機加劇後，初級產品價格暴跌，在前幾年的初級產品牛市中火爆火發的某些新興市場國家一度驚魂，2009年全球高強度「反危機」措施導致資金泛濫，推動大宗商品價格迅速反彈，讓這些新興市場鬆了一口氣，俄羅斯等初級產品輸出國主權債務危機陰影已經大體消逝，但迫在眉睫的危機緩解並不意味著他們經濟社會長期結構性問題也一併得到了解決，油價高漲收益導致非石油產業凋敝的「荷蘭病」將長期困擾他們。而在非石油產業凋敝的情況下，主要西方國家貨幣政策調整若能引發大規模資本流動逆轉，也必定足以顯著壓低初級產品價格，對初級產品輸出國影響可想而知，而作為國際資本市場大金主的海灣富裕石油輸出國也會因此不得不抽回部分資金以圖自保和開支。

　　我們看到，湧入新興市場的某些熱錢已現撤出跡象，西方金融機構中也開始出現了唱空新興市場之聲；我們無法準確預測泡沫何時破滅，但我們可以肯定，是泡沫就終將破滅。「當世界上其他人都發瘋時，我們必須以某種方式效仿他們。」——在18世紀英國著名的南海泡沫案件中，明知陷阱卻情不自禁投身投機狂潮的法國銀行家馬丁如是說；眾多香港人也就是這樣在1997年把自己「效仿」成了「負資產」一族，以至於十年不得翻身。當前狂熱的新興市場投資者們又有多少將重蹈覆轍呢？

　　在這場潛在的資本流動逆轉中，台灣的地位尤其危險。無論是在政治上、軍事上還是在經濟上，台灣都是被動的接受者，是棋子而不是棋手；民進黨人的狂言可以在島內興風作浪，但無改於這個現實。由於經濟開放度較高（對大陸貨物、服務、資本和人員除外）且規模較小，台灣經濟、特別是金融市場受大國決策影響很大，西方大國貨幣政策調整倘若引發大規模資本流動逆轉，台灣不可能倖免，反而可能是首當其衝者之一。

　　台灣當局執政能力低下、兩岸關係不確定性將進一步放大台灣資產市場這場潛在衝擊的烈度。可以說，台灣資產市場漲勢之所以那麼顯著，重要因素之一是市場參與者（包括投資者和投機者）們看重兩岸關係改善的利好，因為兩岸關係改善不僅有助於改善台灣經濟基本面，陸資入台更有可能直接推高台灣股市和樓市。2010年1月16日MOU（《兩岸銀行、證券及期貨、保險業監管合作備忘錄》）生效以後，兩岸業者可提出赴對岸設立分支機構申請，大陸QDII將得以進入台灣股市購買台灣股票，與此同時，台灣銀行業及證券期貨相關事業也可前往大陸投資或設營運據點，相信相關業者會對此「機遇」大加宣傳。然而，台灣社會早已高度分裂，馬英九當局的作風決定了他不敢在改善兩岸關係上邁出實質性的大步伐，遇到一點阻力就想退縮；藍綠兩頭通吃的企圖又讓他兩頭不是人，其政治動員能力已經頗為虛弱，更加無力在兩岸關係上突破。大陸方面也早已看透他的本質，對台灣當局的經濟要求越來越不可能有求必應。在這種情況下，一度熱烈討論的兩岸經濟協作架構協定（ECFA）很有可能淪為台灣股市、樓市炒家的炒作題材，而不是成為現實；而倘若不能與大陸經濟緊密接軌，台灣經濟就只能在亞太日益邊緣化，其資產市場的基礎相應也就只能日益虛弱。

　　更糟糕的是，台灣社會的高度分裂局面在可預見的未來不可能改變，即使馬英九下台、其他任何人上台也都不可能在兩岸關係上取得真正的實質性大突破。因為台灣本質上不過是美國的殖民地，陳水扁自稱受美國軍政府管轄之類「瘋話」不過是大實話，製造、煽動台灣社會分裂方能便於操縱台灣，兩岸分立方能便於抑制大陸，台灣社會引進的民主政體恰好給山姆大叔提供了一個方便的操縱抓手。在這種體制下，有心人用很少的投入就能夠在台灣社會製造無窮無盡的政治口水，演出無窮無盡的「抗爭」、「悲情」戲碼；在這種環境下，台灣社會必然是「聚精會神搞民主，一心一意玩選舉，其它事，管他娘！」某些文人盡可以出於某種目的而對此大吹大擂，反正他們無需為此付出代價，反而可能得到好處，但投資者們需要用自己的資金和商譽去冒險