這些圖幫你跟蹤全球金融市場

可以毫不誇張地說，未來美國股市的波動將影響到全球各類資產的價格重估與預期收益的變化，並為投資者帶來資產重新配置的機會。

資產價格的變動從長遠來看受到經濟周期、利率周期以及通脹周期的影響，但是周期的判斷在當前全球央行的貨幣政策下變得困難重重，原因在於央行的貨幣政策不光扭曲了資產的價格，也同時人為地改變了經濟周期的節奏。即使這樣，在資產配置的過程中抓住核心、去偽存真變得異常重要。在此，我們分享在我們組合配置以及動態調整過程中所關注的一系列關鍵因素以幫助海外資產配置的投資者洞察市場內在動能的變化。

美聯儲的資產負債表對市場的根本性影響

我們把美聯儲資產負債表以及貨幣基礎供應量作為指標進行跟蹤與分析。儘管股市的投資以估值作為決策依據，然而不可否認的是自08年金融危機以來，美國股市的上揚與日益龐大的美聯儲資產負債表之間存在著非常強的正相關性（參見下圖）。美聯儲通過量化寬鬆的貨幣政策與資產購買計劃推高著美國股市，並通過利率政策對外傳遞著其貨幣政策的鬆緊態度。趨緊的貨幣政策意味著美聯儲資產負債表的收縮，這也是為何美股的波動每每與聯儲的利率政策傾向相關。

在當前美國企業盈利能力增長下降，GDP增長僅為1%－1.3%的大環境下，股市的估值顯然偏高，因此關注推動美國股市的美聯儲資產負債表的變化尤其變得重要。過快下跌的美聯儲資產負債表對股市將產生非常不利的影響，但是美聯儲為了拯救金融市場而再度擴大資產負債表又將是極其危險的信號。

支撐美聯儲資產負債表的是美國貨幣基礎量。自2008年之後，美聯儲資產負債表與貨幣基礎量幾乎同步增長（參見下圖）。事實上這並不是一種巧合，美聯儲資產購買需要增加美元發行進行給予支持，但是由此帶來的美元信用風險也越來越大。未來美聯儲是為了降低美元信用風險而逐步降低貨幣基礎量，還是為了維持金融資產的價格而繼續擴張貨幣基礎量關係到我們的投資策略，因此我們將密切加以關注。

美國國債收益率對資本市場走向的影響巨大

儘管美聯儲資產負債表對美國股市的影響巨大，但是兩者間的互動有時並不敏感，投資者更趨於短期因素的判斷，而美聯儲資產負債表的管理是一個逐步而又漫長的過程。

當前市場對於長期利率的敏感性變得越來越高，這主要基於以下原因：

1.全球政府債市場有超過11萬億的負收益資產，這樣前所未有的負收益資產規模必然造成市場的謹慎而易波動的敏感情緒。

2.市場對於美聯儲緩慢而又小幅加息的預期趨於一致，短期利率的可預測性變得透明，但是通過國債表現的長期利率的前景卻並不明朗。

3.低風險的國債與高風險的股票資產之間在2011年年底至今形成了過往非常少見的趨同性（參見下圖）。對於投資而言，尤其對於資產配置而言，這是一個非常不利的局面，因為這大大削弱了分散組合配置對風險對沖的作用。究其原因並不難解釋，美聯儲通過擴張的貨幣政策與資產購買計劃持續推低國債收益率形成債市的長牛，同時人為引導資金進入高風險高預期收益的股票市場。

我們以美國10年期國債收益率30天的滾動波動率代表長期利率的敏感度，以美國S&P 500指數股息率30天滾動波動率代表股市投資收益波動。從下圖自1996年以來的數據我們可以看到，2008年金融危機之前的10多年時間，兩者的30天波動率接近，而之後的8年時間，長期利率的敏感度明顯高於股息率。2014年9月份之後，兩者之間形成了極強的相反趨勢。我們等待長期利率的敏感度下降到一個適合的水平，這代表著市場可能形成對於長期利率的相對穩定的預期。同時，我們期待股息率波動率增加以便市場回歸合理的估值。

(數據來源：湯森路透，「賺洋錢」調整計算。)

Shiller市盈率與國債收益率

如果說波動率只是測試市場敏感度，那麼市盈率更是衡量市場估值的重要尺度。

對於市盈率市場一直持有不同的看法，市場普遍認為當前市盈率的普通計算方法存在對市場的高估或低估的可能性。因此，我們引入Shiller市盈率計演算法（一種最長達十年的對盈利平均計算的方法）以消除短期盈利計算不準確的估值偏差。

下圖來自耶魯大學金融系教授Robert Shiller通過計算給出的自1881年至今Shiller市盈率月度數據與美國長期利率的對比。圖中可以看出，目前26.57的市盈率水平是近十年來的最高水平，歷史峰值出現在2000年網路科技股泡沫破滅時期。

另一個具有意義的發現是，2008年金融危機之後，長期利率與市盈率走勢呈現相反方向。這與我們上文中的發現一致，即長期利率被壓低是推動股市估值上升的主要原因。今後長期利率一旦處於上升或穩定階段，股市的估值將面臨困難。因此，我們將密切關注兩者之間的趨勢變化。

(數據來源：Robert Shiller Yale University Calculation)

S&P 500恐慌指數

CBOE S&P 500指數波動率是衡量市場敏感度的指標，通常也被用作投資者恐慌程度的度量（參見下圖）。作為長期資產配置的投資者，恐慌指數的意義對於組合構成並不存在多大意義。但是，對於組合調整與配置時恰當的時機選擇卻有著重大的意義。我們判斷，未來的相當一段時間，恐慌指數難以下降，這預示著市場情緒的波動很難平復。我們的判斷主要基於以下三個原因：

1.美聯儲加息的預期一直存在於市場，並且加息變得不可避免。

2.由長期利率不斷下降導致的資金不斷流入風險資產股市的局面會隨著負利率國債收益的逐步消失而緩解。

3.美國總統大選的不確定性將最終導致資本市場的不確定性。

總結：

作為長期資產配置的提倡者，我們並不敏感於市場的短期波動。然而，上述指標的跟蹤有利於我們在資產配置中平衡當前的利率因素、股市估值因素、市場敏感程度等要素。我們必須承認，數據的反應往往具有滯後性，同時各種因素能否準確反應市場行為還有待持續的跟蹤與調整。

如果你在投資海外市場，並需要上述指標，請在文後留言。我們將儘力為你提供。

本文為「賺洋錢」原創，僅代表「賺洋錢」觀點，並不構成投資建議。

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