分析師解讀中國政府債務數據

據審計署公布的數據，截止至2013年6月底，全國各級政府負有償還責任的債務20.70萬億元人民幣。考慮或有債務後，全國各級政府債務約30.28萬億元，其中地方政府債務餘額17.9萬億元。

分析師們普遍認為此次公布的政府債務總量可控，但地方政府債務增長速度過快，且大量債務集中在縣市兩級。政府做長期投資，但債務期限較短且極度依賴土地出讓，未來兩年流動性風險對財政的壓力較大。分析師們認為在嚴控新增債務之外，可以通過為地方政府發行長期債券、設立地方版資產資產管理公司，改革財稅制度，中央政府加大槓桿來緩解地方政府壓力。

見聞認為債務結構存在顯著風險，表現在：1. 地方債久期僅5年，近三年每年到期20％；2.對土地出讓的依賴高達37%。3.地方政府負債中市級平台里負有償還責任的佔4.8萬億，縣級負擔近4萬億，負債主體集中在市縣兩級、負擔較重，政府債務結構呈陀螺形狀。毫無疑問，債務壓力較大的市縣級政府未來面臨土地價格下跌的風險也最高，所以未來幾年面臨的流動性風險也越大。

部分分析師對此的解讀如下：

民生證券宏觀經濟研究團隊：

符合預期，總體可控。地方債務增長較快，風險防範不可掉以輕心。

全國政府性債務總額符合預期，目前政府債務風險總體可控。地方政府債務風險不在於規模，而在於增長速度，地方政府債務增長仍然過快。

2013年6月末，地方政府性債務比2012年末增長12.6%，年化增長26.8%，遠遠超過GDP名義增長水平（10%左右）。中央政府債務增長較為緩慢，2013年6月末，中央政府性債務比2012年末增長4.2%。

中國社科院金融重點實驗室主任 劉煜輝：

把或有債務加起來，中央和地方債務總計有30萬億出頭的債務，還是比較中性的結果。按照6月底的GDP初步估算，債務率還是控制在了60%以下，基本可以承受。

國信證券宏觀經濟分析師 鍾正生博士：

從公布的數據看，基本符合市場預期。但地方債務膨脹速度太快，未來嚴控增量擴張實為必然。

審計結果久拖不出，可能在於政府高層對地方債治理思路存有差異，背後體現的則是地方債治理與傳統增長模式的衝突，是化解金融風險與穩穩增長的權衡。

中央政府的負債率相對較低，未來政府內部轉移槓桿值得探索，但要伴之以中央地方政府間關係的重塑，即財稅制度的根本變革。

海通證券首席宏觀債券研究員 姜超：

債務率總體可控，流動性風險突出。

2013年中期政府實有負債20.7萬億、或有負債9.58萬億，實有負債率36.7%總體可控；但地方債務增長較快，地方總負債17.9萬億，其中實有負債10.6萬億，近三年年均增長20%。

流動性風險突出，一是地方債久期僅5年，遠低於美國的15年，近三年每年到期20％；二是對土地出讓的依賴高達37%，一旦土地市場回落將產生流動性風險。

中國農業銀行總行戰略規劃部 付兵濤：

這個報告內容跟預期差不多，市場已經有了心理準備，而中央經濟工作會議也提出了要防控債務風險。現在這個報告是摸家底的過程，對下一步防控風險、降低系統性風險有幫助。

與國際對比，中國政府債務餘額比率仍是比較低的，而考慮到土地收入和各類政府基金的收入，明年中國地方政府到期需償還的政府負有償還責任債務也並不算緊張，總體仍是可控的。

政府債務的風險不在於這個存量有多大，而是這幾年增長比較快，從2010年到這次報告也就2年半的時間，基本翻番了，增長太快是一個問題，這是因為過去幾年沒有很好的約束機制，影子銀行以及平台貸款等等還增加了很多風險，更重要的是整個債務不夠透明，家底不清。

下一步就是怎麼防範風範，地方政府怎麼考核，包括引入負債指標等，就是防止地方債務過快增長，要跟經濟增長相適應才行。

對中國政府而言，並不是還不起錢，也不是明年到期的錢多了還是少了，而是期限結構是不是合理，因為政府都是長期建設，要看債務曲線是不是跟現金流相匹配。未來的目標就是要能把這些問題都解決了，能解決這些問題，建立更加透明、更加有約束的機制，更可持續的融資機制。

儘管有心理準備，但這些數據出來還是挺高的。中央經濟工作會議提出防範債務風險，但後期如何能建立有效的工作機制，把各種風險得到有效地防範，這才是最重要的。

首創證券研究所副所長 王劍輝：

審計署公布的這個數字與市場此前預測的差異不是很大，應該說這個規模是可以承受的。但債務結構上存在一定的風險，有1/3的數量是短期內需要償還的，那麼中國的金融體系是否做好了準備，化解可能出現的償債風險，特別是在經濟下行，地方政府投資規模受到控制的情況下。

在此前閉幕的中央經濟工作會議上，特彆強調了要嚴控地方政府債務的風險。這裡面應該包括兩個含義，首先是將嚴格控制新發債規模，同時保證快到期債務風險能夠安全化解。

此前，是中央政府出資設立了化解不良貸款的資產管理公司。未來，地方政府層面也有可能設立資產管理公司，來化解債務風險。

申銀萬國首席宏觀分析師 李慧勇：

數據高於我們預計的15-18萬億，但仍在可控範圍內。值得注意的是，把2013年6月底的靜態數據和2014年到期的數據區分開來，不但知道總體負債狀況，還知道未來一年可能的資金壓力在什麼地方，有助於消除市場不必要的擔憂。

另外需要關注的是總量和地方差別明顯，審計署也提到個別地方償債壓力比較大，資產負債良好償還能力強的地方發的債還是相對差的地方發債，這會拉動信用利差，比講總量更有意義。

宏源證券固定收益研究部主管 鄧海清：

此次審計署公布結果與市場預期差不多，總額並不太高，說明未來中國推動城鎮化還是有空間的。

一、去掉政府或有負債，政府償債總額並不高，審計署此次將債務細分為三類債務，總量上跟市場預期整體接近，並對債務梳理分類。

二，從地方各級政府債務規模來看，地方政府負債中市級平台里負有償還責任的佔4.8萬億，縣級負擔近4萬億，負債主體集中在市縣兩級、負擔較重，政府債務結構呈陀螺形狀。

三，政府的舉債主體主要集中在融資平台公司和政府部門和機構里，這兩個舉債主體集中，國有獨資或者控股企業的債務控制的還算較好，但國有獨資里政府可能承擔一定救助責任的債務佔1.4萬，說明政府為自己的國有獨資或者控股企業做了一些隱性擔保。

國家審計署在年末公布這個審計結果，最重要的是跟前面的城鎮工作會議一脈相承，本次城鎮工作會議變成了一個社會綜合會議，這次中國發展城鎮化是結構性的轉變，以前城鎮化是產業驅動，而現在西部和東北地區城鎮化則是環境友好等驅動導致城鎮化進程，東部發達地區則是城鄉一體化。

未來中國解決地方政府融資問題主要會通過做資產證券化來化解盤活存量，二提高直接融資比重，改善單一融資結構來化解債務問題。

中央財經大學財政學院 梅陽教授：

債務風險總體是可控的，不過因借貸期限偏短，短期償債的壓力會比較大。要加強地方政府舉債短期行為的限制，以避免形成債務危機。

2012年底債務佔GDP的36.74%，債務風險嚴格來講是可控的。國際上公認不超過45%就是安全的，歐盟不超過60%就行。

不過，我們地方債務一般期限都不長，也就是三五年，集中還本付息會造成短期壓力比較大。比如2014年需償還地方政府債務，按10.89萬億元的總量和21.89%的比例算為2.38萬億元。

這個償還量，跟2013年預算里全國財政收入比，佔比為18.83%。這個水平就有點高了，肯定會對財政構成更大壓力。償債率占當前財政收入不超過10%是沒什麼風險的。假如超過了，正常的政務活動就會受到影響，沒錢還就得繼續借，越滾越大，很難從困局中解脫出來。

地方政府有債務負擔，還得看他們有沒有還債的能力，是否會轉化為中央政府的債務，會形成債務危機，這都要提高警惕。

中央政府對債務的重視程度在增加，更加重視發展的可持續性，措施有一方面不再以GDP考核論英雄；還有就是官員離任審計時要考核借貸情況。假如中央不加以限制，後面肯定會有問題。

銀河證券首席經濟學家 潘向東：

從2011年年初至2013年6月份的兩年半時間，債務規模擴張接近67%。快速的規模擴張必然會留下巨大的隱憂。由於地方政府領導任期的短暫性，並不會更多關注其發展的可持續性，這就導致其在舉債的過程中更在乎規模的擴張，並不會考慮其可持續性和資金的價格，同時政府在獲取金融資源方面有其天然的優勢，這就加劇了金融資源的錯配，導致經濟結構的扭曲。

儘管目前的整體風險可控，但以此速度進一步發展，必將風險急劇加大。因此，未來必將為化解政府債務而制定出可持續發展的措施，在保證債務風險不加速擴散影響金融穩定的條件下，約束地方政府的舉債行為。

美銀美林大中華區首席經濟學家陸挺：

雖然政府槓桿率快速上升，並不意味著中國處於債務危機的邊緣，但是值得關注的風險警報是，地方政府性債務有顯著的期限錯配。

過去兩年中公共債務增速顯著高於經濟增速，也是值得關注的風險。

為維持經濟增長和金融穩定，中國應該避免簡單地去槓桿和減少債務。基於中國獨特的債務結構，在地方政府去槓桿的同時，中央政府應加槓桿，並且，應該用長期債券替代地方政府性債務中的短期銀行貸款和信託貸款。

推薦閱讀：