中金：中資銀行合理估值中樞在哪兒？

智通財經APP獲悉，中金公司發表研報稱，中資銀行結束業績/估值雙殺，迎接系統性重估。

A/H銀行估值從2008年初的3.8x/2.2x 滑落至目前的0.92/0.76x 前瞻一年P/B，期內ROA/ROE分別下降0.14/4.64ppts。2016年名義GDP 增速結束調整逐步企穩，中金預計，2017/18/19 年上市銀行凈利潤增速分別為5.1/7.2/8.2%，ROAA將企穩於0.9%，ROAE 降幅顯著放緩。

中資銀行將結束估值調整周期(資本市場領先銀行業績半年-2 年，H股滯後於A股)，迎來系統性重估。A/H股票目前交易於0.92/0.76x 2018e P/B，重申中資銀行重估系統機會，目標價對應上漲空間38.7%/39.8%，A股重點推薦中行、農行、興業銀行，H股重點推薦中行、農行。

中金認為，向前看，主要催化劑包括：

1)金融監管政策落地，內容嚴厲程度低於預期;

2)1Q18中小銀行業績迎來反轉;

3)收益率曲線陡峭化，利率環境逐步接近3Q16 前;

4)經濟數據持續驗證企穩復甦，長時間序列數據化解投資者對於中國經濟出清方式的擔憂情緒。

理由

中資行合理估值範圍為1.30-1.40x 前瞻一年P/B，目前顯著被低估，A股對應上漲空間43%-50%，H股對應上漲空間73%-82%。

1)基於相對估值(對標美國和國際銀行股)，A/H銀行股估值中樞在1.31-1.46x前瞻一年P/B，對應43-59%/73-93%上漲空間。

2)基於絕對估值，A/H銀行股估值中樞在1.15-1.38x 2018e P/B，對應29-54%/47-77%上漲空間。

銀行股能夠提供長期穩定的絕對回報和相對回報，但目前顯著低配。中金統計了銀行股過去10年的表現：A/H銀行股有70%/80%的概率跑贏滬深300/恒生國企指數，有60%/60%的概率獲得絕對回報。截至3Q17，A股主動管理基金銀行持倉5.4%，低配35.0%;截至2017年末，H股emerging market/global fund 低配75%-95%。

不同於其他行業，銀行業同質化較為嚴重(過去9年行業集中度不僅沒有提高，反而在降低，中小銀行市場份額逐步提高)，僅招商銀行等少數公司存在較為顯著的估值溢價。從這個角度來看，中國銀行/農業銀行等個股被嚴重低估。

公司估值核心問題差異化，關注H銀行相對收益機會。1x P/B附近或以上的銀行股聚焦盈利能力，只有持續改善的盈利才能推動估值進一步提升。顯著低於1x P/B的公司核心問題在資產質量，H股估值反應潛在不良率為7.7%，其中，中國銀行/農業銀行為10.5/10.4%。

中金相信盈利改善將推動NPL指標顯著改善，較長時間序列的指標改善將有效緩解投資者對於中資銀行NPL的擔憂情緒。盈利預測與估值維持盈利預測不變。

風險

經濟數據大幅下行，金融監管再度趨嚴，銀行規模增速大幅下調。

（編輯：肖順蘭）