美國金融危機中的政府行為及其啟示

06-23

金融危機爆發後，為緩解信用緊縮、避免大範圍金融機構倒閉破壞金融體系和經濟體系的運轉，美聯儲和美國財政部被迫以數十年未有的規模對金融系統進行公共干預，多次採取「非常規」方式救市，甚至不惜違反其堅持數十年的原則——避免採取對具體公司或具體市場有利的政策，直接向貝爾斯登等金融機構提供融資，以儘快穩定金融市場，恢復金融體系的信貸和融資功能。

金融危機中美國政府採取緊急援助行動的簡要概述及分析

2008年9月次貸危機惡化升級之後，美國面臨金融危機深化和經濟危機初現的雙危機挑戰。美國政府繼美聯儲提供流動性後，開始採取緊急援助一攬子行動。2008年9月7日，美國財政部宣布計劃向美國兩大住房抵押貸款公司房利美和房地美提供多達2000億美元的資金，並提高其信貸額度。同時「兩房」的監管機構聯邦住房金融局（FHFA）宣布接管兩家公司的管理。2008年9月16日，美國財政部聯合美聯儲救助大型保險公司——美國國際集團（AIG）。這兩大事件標誌著美國財政部對金融危機作出反應，開始了緊急援助行動。此後，美國財政部的緊急援助行動不斷，一直持續至今。這些援助行動主要是通過7000億美元的救市方案，採取三管齊下的辦法來實施的。

1．實施強制性銀行注資計劃。2008年10月14日，美國前總統布希宣布聯邦政府將動用7000億美元「問題資產救助計劃」（TARP）中的2500億美元購買金融機構的優先股，以幫助銀行緩解信貸緊縮局面；10月26日，美國財政部與花旗集團等九家主要銀行簽訂協議，陸續注資1250億美元，並通過購買優先股的方式向第一資本金融公司等19家地區性金融機構注資350億美元；10月底，美國財政部表示將向非上市銀行和壽險公司提供資金援助；11月10日，美國財政部公布救助AIG的新計劃，將9月提供的兩年期的850億美元貸款換為5年期的600億美元貸款，並下調了貸款利率。此外，從7000億美元問題資產救助計劃中拿出400億美元購買AIG的優先股，並提供500億美元的注資。2009年1月6日，美國財政部再次向花旗集團注資200億美元；1月16日，美國財政部聯合聯邦存款保險公司宣布將動用TARP資金向美國銀行注資200億美元；2月10日，美國財政部公布金融穩定計劃，該計劃包括對銀行進行壓力測試並進一步注資、啟動TALF以激活信貸市場、利用政府資源動員私人投資者的資金設立公私合營投資基金以清除銀行有毒資產三大內容；6月17日，美國財政部發放更多TARP資金，並上調美國國家金融服務公司的救助資金上限。

2．多方位提供政府擔保，擴大政府保險範圍。2008年9月19日，美國財政部宣布大規模的貨幣市場基金救助計劃。根據這項計劃，美國財政部將動用約500億美元的外匯平準基金為投資者持有的、符合要求的公開發行貨幣市場基金提供擔保。2008年10月14日，按照TARP，美國聯邦存款保險公司出台臨時性擔保計劃，一是為銀行在2009年6月30日之前發行的優先支付的無擔保債務提供為期3年的擔保，二是臨時性地為大多數銀行及儲蓄機構新發行的短期債券提供擔保。同日，按照TARP，美國聯邦存款保險公司也宣布將聯邦存款保險覆蓋面擴大至所有無息存款賬戶，並取消無息存款賬戶的保額上限至2009年，以幫助小型企業滿足日常運營需要。2009年1月16日，美國財政部為美國銀行和花旗集團超過4000億美元的資產提供虧損擔保。2009年3月17日，美國財政部宣布將小型企業的聯邦貸款擔保額度從75%-80%提高到90%，還給予借款人所需支付費用最多達到7.5萬美元的減免。2009年6月，通用汽車金融服務公司（GMAC）根據美國聯邦存款保險公司的臨時流動性擔保計劃（TLGP）發行完全由美國政府擔保的債券。

3．為美聯儲推出的流動性工具提供支持。2008年10月，美國財政部在紐約聯邦儲備銀行存入特別存款以支持美聯儲推出的商業票據融資工具（CPFF）；11月，美國財政部從TARP第一筆資金中的剩餘部分中分離了200億美元專門用於支持美聯儲推出的定期資產抵押證券貸款工具（TALF）。

因為2008年9月後金融危機迅速擴散，美國政府無暇考慮其行動在主流理論中是否有合理解釋，是否存在什麼風險，憑藉國會授予的特殊自由裁量權，採取了一攬子行動。可以說，行動在某種程度上也是「即興」的，而且與美聯儲注入流動性措施的「即興」相同，美國政府的緊急援助一攬子行動背後也存在著清晰的邏輯性，這就是通過注資金融機構和多方位提供政府擔保來救助瀕臨倒閉的金融機構，阻止金融危機進一步蔓延，恢復公眾對金融系統的信心。但政府擔保和注資的強制性以及擔保收費的「一刀切」，一方面導致市場更加難以區分暫時陷入流動性危機的金融機構和真正瀕臨破產的金融機構，另一方面隱性鼓勵金融機構越來越依賴於政府擔保，新一輪的道德風險問題可能會出現。

若干啟示

「市場自我修復論」以及「大市場、小政府」的立論在2007-2009年金融危機面前顯得蒼白無力，全球各國央行和政府都在運用有形之手滅火救市，阻止金融危機深度蔓延。關於政府和市場的關係，現代經濟學已經達成共識：由於市場存在失靈，政府應該對市場進行干預，彌補其失靈。但毫無疑問，政府干預也存在著失靈，因此，關鍵在於穩定金融體系的公共干預選擇怎樣的時機？怎樣的干預力度是恰當的？什麼是政府介入金融市場的最好方式？

1．穩定金融體系的公共干預必須選擇恰當的時機

由於金融是現代經濟的核心，對實體經濟的主導性不斷增強，現代經濟危機不會從實體經濟開始，而可能是先從金融體系開始。因此，當金融市場出現流動性危機時，央行就應該開始採取措施為金融機構注入流動性；當金融市場出現系統性償付能力惡化時，政府就應該採取緊急援助一攬子行動。2007年4月，第二大次級房地產貸款商New Century Financial破產，次貸危機逐步開始之際，美聯儲和美國政府仍迷信市場自我調節功能，吝於以有形之手施加干預，貽誤了金融危機的最佳干預時機，導致2008年10月出現了公共干預的「黑天鵝現象」（Black Swan Event，指金融市場發生的概率極小、破壞性極大且可預測性極低的現象）。雖然隨著公共干預力度的加大，「黑天鵝現象」在10月中旬逐漸消失，公共干預有效性顯著加強，但總的來說美國為穩定金融體系付出了高昂的公共干預成本。以美聯儲為例，其資產負債表的規模迅速擴展，總資產從2007年8月的1萬億美元以下膨脹到2008年11月超過2萬億美元。

2．穩定金融體系的公共干預必須掌握適當的力度

金融危機時期，央行和政府的干預可以穩定金融體系，但央行和政府干預金融市場的作用是有限的，干預的效率是遞減的；而且央行和政府的干預有可能導致利潤私有化而風險和損失社會化，由納稅人來承擔本應由金融市場和金融參與主體承擔的風險，從而引發金融機構的道德風險，破壞市場紀律。例如在2007-2009年金融危機中，在美國政府直接或間接干預下，摩根大通收購了貝爾斯登，美國銀行收購了美林證券，這種兼并將締造新的金融寡頭，政府日後可能更容易被大型企業「綁架」。因此，央行和政府對金融市場的干預不是毫無限制的，而應該有一個合理的度。如何把握公共干預的度實際上是如何在維繫整個金融業的穩定與避免金融機構產生道德風險之間找到平衡點。央行和政府在實施公共干預時，需要區別對待救助對象，宜將救助對象主要限制在兩類機構：一是有系統性影響的金融機構，二是有償付能力但遭遇流動性風險的金融機構。而且即便是對這兩類機構的救助也是短期的、有償的。

3．加強並改善金融監管是政府介入金融市場的最好方式

如果說金融危機發生時，金融穩定要依靠央行和政府，但金融市場的復甦還是要回歸本源，讓市場發揮作用。由美國金融危機引發的全球金融風暴深刻地表明，即使強有力的央行和政府干預也難以挽回金融危機造成的巨大社會經濟損失。因此，金融危機之後對市場的回歸，會更多一份理性，央行和政府介入金融市場的最好方式會從危機時的公共干預轉變為更有效的金融監管和約束。從本質上說，公共干預是央行和政府介入金融市場的特殊行為，是在金融市場出現系統性風險隱患或金融危機時，幫助金融市場由非常規運行狀態回復到正常有序發展狀態的補救行為。而金融監管是央行和政府介入金融市場的治市行為，具有基礎性、常態性、持續性等特點。金融市場的健康發展需要央行和政府在危機發生時的干預，但更需要的是在正常有序發展狀態下的有效金融監管。監管體制健全、監管機制完善、監管方法科學合理、監管功能充分發揮、能夠根據金融市場發展變化靈活運用的有效金融監管始終是防範與化解金融風險，實現金融市場健康、穩定、持續發展的基礎保障。

（王卉彤朱從玉/中央財經大學財經研究院/中國社會科學院研究生院