冷眼：重磅！這類債務國家將不再兜底，剛性兌付被打破！

近兩年，以動物來描述經濟現象成為熱門，比如「黑天鵝」、「灰犀牛」等。「黑天鵝事件」是極其罕見的、出乎人們意料的小概率風險，而「灰犀牛事件」是太過於常見以至於人們習以為常的風險，兩者相互補充。

和影子銀行、房地產泡沫、國有企業高槓桿、違法違規集資並列，地方債務是公認的當前中國存在的五大灰犀牛之一，對地方債務的監管和處置，也是未來防止系統性金融風險的重中之重。

12月23日，國家審計署公布了《財政部關於堅決制止地方政府違法違規舉債遏制隱性債務增量情況的報告》，闡明了下一步地方債管理思路：堅持中殃不救助原則，做到「誰家的孩子誰抱」，堅決打消地方政府認為中殃政府會「買單」的「幻覺」，堅決打消金融機構認為政府會兜底的「幻覺」。

其實只要關注財經新聞，對於以上的表述並不陌生。早在2014年印發的《關於加強地方政府債務管理的意見》中就明確了一條基本原則：地方政府對其舉借的債務負有償還責任，中殃政府實行不救助原則。而2016年國 務 院辦公廳印發的《地方政府性債務風險應急處置預案》中，更是重申了地方政府對其舉借的債務負有償還責任，中殃實行不救助原則，省級政府對本地區政府性債務風險應急處置負總責，省以下地方各級政府按照屬地原則各負其責。

重要的事情說三遍，為何在2017年底，國家要對地方債不兜底原則再次重申？原因大體有三：

一、高懸的債務炸彈。

當前，大國的債務問題受到全世界關注。大國的債務到底高不高，是否存在危險？一直爭議很大。

近日，摩根大通的經濟學家說，大國過去一年增加的債務比歐美日加起來還要多出來1/4（中國過去1年債務增加4.5萬億美元，美歐日相加債務增加了3.6萬億美元）。2015年底，大國的債務總額達到26.6萬億美元，是國家經濟總量的2.5倍多，約合200萬億人民幣，其中地方債務2016年底約為35萬億，成為當仁不讓的主力軍，目前中國正處於近年歷史上最大的債務潮中。

在過去的10年間，大國債務佔GDP的總額已經從150%飆升到了260%，更為糟糕的是，大國2016年GDP增速為6.7%，降到20多年來的最低點，2017年經濟增速約在6.8%到7.0%之間，也不容樂觀。

經濟低增長，債務高增長，特別是地方政府正在利用各種融資平台大舉違規借債，地方財政破產的風險逐漸增大，地方債可能成為債務危機的引爆點。這也是當前國家一道道金牌令箭，加強對地方債嚴監管、不兜底的最重要原因。

二、地方違規舉債屢禁不止，債務風險急劇累積。

上有政策，下有對策。對於國家嚴格控制地方債務增量的監管措施，很多地方是陽奉陰違。在經濟下行的趨勢下，地方剛性的財政開支和大規模投資刺激，是保證地方政府運轉的基本條件，而在稅收來源減少、財政赤字加劇的背景下，繼續違規舉債是唯一選擇。

22日下午，財政部網站公示了江蘇省和貴州省嚴肅處理部分市縣違法違規舉債擔保問題的信息，70多人受到問題，力度空前。而這種現象還不是個例，在2015年至2016年期間，浙江、四川、山東、河南、內蒙古、山東、湖南等諸多省份地方政府，利用融資平台公司、PPP（政府和社會資本合作）、政府投資基金、政府購買服務等方式違法違規或變相舉債，違規舉債蔚然成風，借債上癮愈演愈烈，威脅到整個金融系統的安全。

三、打消地方債中央償還的幻想。

「父債子償」是民間還債的潛規則，實際上，現實中上演的更多是「子債父償」。推導到政府層面，即上級政府為下級政府的債務背書並兜底。

在各級政府之間，下一級政府的所有債務實際上都是上一級政府的「或有負債」。為了獲得政績，獲得考核升遷的資本，下級政府總是可以利用各種風險事件來巧妙地把風險轉移給上上級政府。當下級財政瀕臨破產的時候，上一級財政不可能袖手旁觀，置之不理，上級承擔了風險事件的全部風險。

12月23日《財政部關於堅決制止地方政府違法違規舉債遏制隱性債務增量情況的報告》再次重申不兜底原則，是在堅決打消地方政府認為中央政府會「買單」的「幻覺」，為兩級政府債務切割划出一條紅線。就像存款保險制度的出台，是為了打破居民潛意識中國家對商業銀行破產兜底的觀念一樣。

債務歷來就是「有錢人」的遊戲，有錢人有更廣的投資渠道，通過低成本借來的債務，獲得高收益的投資回報，賺取中間的差額，這樣的債務才是活的，能循環，能長久。而有些債務，就是死循環，這就是地方債的癥結所在。

如果借債有產出，其實並不擔心債務的償還，因為不存在違約的風險。現在大家擔心債務風險，其實關鍵是借債沒有產出，所以才會擔心債務引發的違約風險。

地方政府的投資多偏向於鐵路、公路、機場等重大基礎設施建設項目和農村水、 電、路等民生工程和基礎設施項目，投資回報率普遍較低，很多就是長年沒有回報，債務沉浸在這些項目中，無法實現資金回籠，打上了死結。

　2017年前三季度我國地方債發行出現「減速回落」態勢，發行額度為35,316.59億元，較去年同期下降30.53%，主要源於兩方面原因：一是剩餘的地方政府未置換存量債務大量減少；二是地方債發行成本提高，各地方政府主動調整了地方債發債節奏。

債務只會轉移，很難消失，除非破產出清。當前，我們解決地方債的主要手段還是債務置換。說白了，就是借新還舊，民間俗稱的「拆東牆補西牆」。

近年來，國家允許地方政府把一部分到期高成本債務轉換成地方政府債券。打個簡單比方，地方政府借城投的殼子，向銀行融資1個億，到期還不上來，怎麼辦？地方政府可以發行債券，向社會募集資金，成功將銀行的債務風險轉化到債券投資人身上，地方政府和銀行金蟬脫殼，成為最大贏家，債券投資人成為最大的風險承擔者。

而大的債務投資人又將償財政收入低、本息支付能力差的債券進行包裝，通過理財、基金等形式，讓個人購買，再一次實現了風險和轉移。整體來看，這一套模式和美國的次貸危機別無二致，只是華爾街做得更精巧而已。

所以，地方財政借新還舊的還債模式，也只是延緩債務爆發的「明斯基」時刻到來，是債務問題的權宜之計，拖字訣。這也是為什麼國家三令五申不對地方債務兜底，反覆撇清關係的原因。

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