上汽集團:歲末年初預期漸明
事項: 公司公告12月產銷情況:12月上汽集團銷量同比7.1%為35萬輛,其中上海大眾、上海通用12月銷量同比分別為-29%、38%;2012年上汽集團銷量累計同比12%為449萬輛,其中上海大眾、上海通用累計銷量同比分別為9.8%、13.1%為128萬輛、139萬輛。 平安觀點: 歲末年初預期漸趨明朗,估值處向上通道 我們在2012年12月10號的上汽集團調研報告《明年會更好》中認為公司將超額完成2012年產銷目標,並認為:上汽集團自2012年8月底創下11.17元低谷以來已經步入估值向上通道(上輪周期下行通道始於2009年底),看好其2013年股價表現。 歲末年初,我們對上汽集團及其主要子公司2013年的新增產能、產銷規劃、新車推出等方面有了更清晰的判斷,不明朗因素逐漸減少,總體看上海大眾、上海通用2013年總銷量規劃理性謹慎;在上海大眾有較多新車推出,上海通用銷量結構有所改善的預期下,上汽集團估值向上趨勢尚未結束,我們認為上汽集團值得給予10倍動態PE。 上汽集團超額完成2012年年初計劃 2012年初上汽集團計劃集團總體/上海大眾/上海通用/上汽通用五菱/上汽乘用車2012年銷量目標為430萬輛(同比7.3%)/128萬輛(同比9.8%)/130萬輛(同比6%)/135萬輛(同比5.05%)/20萬輛(同比24%)。 2012年上汽集團總體銷量超過年初目標4.4%達449萬輛,主要子公司均達成或超過年初目標,其中上海大眾、上汽乘用車剛好完成年初目標,上汽通用五菱/上海通用2012年銷量超過年初目標的8%/7%。 上海大眾2013多款新車增量,公司整體利潤率仍將處高位 2013年上海大眾A級新車較多,多款新車同平台並模塊化採購,單車利潤將顯著高於上一代產品;B級車及SUV地位穩固,還將貢獻一定增量:2012年底新桑塔納上市,主攻私人消費市場,我們估計其穩定月銷量應在2萬輛左右;1Q13上市斯柯達緊湊型SUV車型Yeti及斯柯達緊湊型轎車Rapid;2Q13上市兩廂版新朗逸;2014年後上海大眾還將國產中高檔SUV及C級轎車。總體而言,上海大眾產品譜繫上下均有延伸,並在各個細分領域樹立標杆產品,大眾品牌國內市佔率在未來三五年處上升態勢。 估計2013年公司產能不到140萬輛,全年產能利用率仍高於100%:2012年上海大眾南京工廠產能從10萬提升至24萬;儀征工廠設計產能30萬輛,2012年年中投產,爬坡期即將結束。寧波工廠投產要到2013年底,產能貢獻實際在2014年。 估計上海通用利潤率漸趨好轉我們估計上海通用利潤率已經在昂科拉上量及別克復甦驅動下環比回升,雪佛蘭品牌中的中高檔車型銷量佔比亦有提高,我們估計上海通用2013年全年至少將維持與4Q12相當的利潤率水平。 估計2013年公司產能不到130萬輛,全年產能利用率仍高於100%:2012年上海通用東嶽三期24萬輛能投產,2013年下半年北盛三期設計產能24萬投產,武漢基地30萬產能在2014年貢獻產能。 別克新SUV昂科拉銷售勢頭良好,凱迪拉克ATS轎車預計於2Q13上市;此外2013年上海通用還有君威君越及凱越的改款車。2014年起雙君換代值得期待。 上海通用總經理葉永明在公開場合表示2013年上海通用銷量目標為145萬輛,他認為國內乘用車市場2013年將同比增長8%。 盈利預測與投資建議 我們判斷乘用車行業2013總體產銷增幅高於2012年近10%,各車系非均衡發展是2013年主題,其中德系品牌譜系豐富,全面受益,我們預計2013年德系份額升至20.5%,銷量同比約20%。 日系份額下降,大眾受益程度更甚於韓系:2013年上海大眾A級新車將貢獻較多增量;日系SUV份額萎縮後在產能允許的情況下途觀月銷量還有提升空間;上海大眾B級轎車也將因日系轎車份額下降獲得更高的增長,看好帕薩特持續優越的表現,我們預計上海大眾2013年仍是量、利齊升的一年。2012年上海通用利潤率下降,我們判斷其利潤率3Q12見底,4Q12起回升,2013年上海通用盈利能力將高於2012年,2014年雙君換代後盈利能力還有望繼續提升。 長期看,大眾仍是未來三五年競爭力最強的合資品牌,背靠大眾、通用,上汽集團將有持續優於乘用車行業平均水平的表現。我們維持對上汽集團2012年、2013年EPS預測為1.95元/2.18元,維持「強烈推薦」評級。 風險提示 1)上汽乘用車公司庫存偏高,有待消化;2)部分車型產能偏緊,供求不平衡(平安證券王德安,余兵)
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