華寶證券研究報告
分析師 / 王震（執業證書編號：S0890517100001）
投資要點
業務發展：通道業務「迴流」帶動高增速，轉型任重而道遠。2017年，信託資產規模繼續保持穩健增長，截至年末，信託資產規模達26.2萬億元。同時業務結構逐步優化，單一資金信託持續收縮，集合資金信託和管理財產信託穩步上升，功能結構變化趨勢不變，融資類業務持續下降，事務管理類和投資類佔比持續上升。通道業務的擴張仍是驅動信託規模的主要因素，主動管理能力的提高和業務的轉型任重而道遠。
政策環境：監管趨嚴，傳統業務面臨較大收縮壓力。2017年是金融業「強監管」年，也是大資管業的「統一監管」年，同時對於信託業的「監管」同樣不會缺席。2017年以來，信託業務正在加速完善支撐行業發展的業務體系、保障體系和監管體系；同時，受「三三四十」、「資管新規」和「55號文」等監管的影響，短期內信託公司的傳統業務將面臨較大衝擊，但從長期來看，將倒逼信託行業加快轉型步伐，回歸信託行業本源，進入健康發展的軌道。
集合理財信託：發行數量和規模均上升，平均收益率上行。根據用益信託網的數據，2017年集合信託發行規模為25791.93億，較2016年增長40.08%。發行數量為11165隻，較2016年增加47.51%。發行規模上升的原因主要有兩個：一是宏觀經濟企穩，企業融資需求高；二是受市場和監管的影響，債券市場的融資需求被擠壓到信託市場。2017年，已公布的集合理財類信託產品的平均收益率為6.77 %；其平均信託年限為1.7年。從收益率走勢來看，2017年收益率一路上行，且目前正處於上升通道。
展望：行業「寒冬」將至，信託業面臨迫切轉型需求。走進新時代，經濟環境、監管環境、資管行業格局均在發生新的變化，信託行業也站在新的歷史起點上，即將開啟一段新的歷史周期，變革與重構將成為2018年信託行業的主題。
1、業務收縮是必然，行業「寒冬」將至：1）仍是主基調；2）通道業務收縮是必然結果；）信託行業將面臨調整期的陣痛。
2、業剛性轉型期正式拉開序幕：1）行業面臨的經濟環境、監管環境、行業格局正在發生變化，信託行業也到了不得不變的時候；2）至於該怎麼轉型，首先要明確市場的需求和信託行業自身的市場的定位；3）以服務實體經濟和人民生活為導向，最大限度地結合信託業自身的制度優勢和行業優勢，回歸信託本源，不斷提升主動管理能力是信託行業轉型的大方向。
風險提示：監管超預期
正文
1. 業務發展：通道業務「迴流」帶動高增速，轉型任重而道遠
2017年，是金融業「強監管」年，也是大資管業的「統一監管」年。信託業增速有所回升，資產規模繼續保持穩健增長，截至2017年末，管理的信託資產達26.2萬億元。同時業務結構逐步優化，單一資金信託持續收縮，集合資金信託和管理財產信託穩步上升，功能結構變化趨勢不變，融資類業務持續下降，事務管理類和投資類佔比持續上升。但通道業務的擴張仍是驅動信託規模的主要因素，主動管理能力的提高和業務的轉型任重而道遠。在整個資管行業將面臨新的監管環境的大背景下，信託行業亟待變革。
1.1. 通道業務「迴流」，帶動信託資產規模增速回升後趨穩
根據中國信託業協會發布的數據，截止2017年末，全國68家信託公司管理的信託資產規模為26.2萬億元。2013年三季度開始，受券商資管和基金子公司對於信託公司通道業務的分流，信託資產規模增速持續下滑，一直到2016年3季度開始同比增速再次回升，主要是原因是2016年監管出台新規加強對券商資管和基金子公司的通道業務的監管，導致基金子公司和證券公司資管通道業務迴流信託。2017年前信託業整體的規模增長中，超過80%來自事務管理類信託，其中通道佔據絕對地位。2017年的四個季度，信託資產同比增長速度分別為32.48%、34.07%、34.33%和29.81%。從季度環比增速來看，2016年四季度為11.29%，2017年四個季度分別為8.65%、5.33%、5.47%和7.54%，可見增速保持平穩趨勢。此外，2017年前信託規模同比增速持續保持高位還和2017年宏觀經濟穩中向好有關。2017年，供給側改革不斷向縱深推進，人民日益增長的美好生活需要對消費和投資需求產生明顯拉動，GDP增速明顯回升，全年同比增長速度為6.9%，比上年回升0.2個百分點，帶動了企業的融資需求的回升，在一定程度上拉動了信託資產規模的增長。
2017年四季度雖有《資管新規》徵求意見稿、銀信合作新規等相繼發布，但其影響將更多將會在2018年開始逐步顯現。
可以預見的是，隨著《資管新規》落地，銀信合作新規（55號文）等監管文件帶來的影響逐步釋放，打破剛兌、去通道、向上向下穿透原則、禁止期限錯配等規定，觸及了信託業以往規模高速增長所倚靠的根基，即通道業務和傳統剛兌優勢，在信託業務成功轉型、未來發展方向明朗之前，預計信託資產規模將有收縮。
1.2. 業務結構顯示信託公司轉型之路任重而道遠
從信託資產的資金來源來看，集合信託的規模和佔比均持續提升，而單一資金信託的佔比則繼續保持下降的趨勢，反映出信託行業主動管理能力不斷提升。自2011年開始，三大類信託資金來源中，集合資金信託和管理財產信託佔比持續增加，2017年仍然延續這一趨勢。具體來看，2017年末，集合資金信託規模達到9.9萬億，佔比由年初的36.28%上升到 37.74%；單一資金信託規模達到12萬億，雖然規模繼續上升，但規模佔比由年初的50.07%下降到45.73%；管理財產信託規模為4.34萬億，規模和佔比與年初相比均有所提升。
近年來，隨著資管行業競爭白熱化，通道業務費率不斷下降，信託公司已經在積極提升自身的主動管理能力，但是單一資金信託占的比例仍然較高，信託行業急需優化資金來源結構，提高自身的抗風險能力。2018年，資產管理新規大概率會落地，「破剛兌、去通道、去槓桿」將會使得信託公司的資金來源端面臨較大的收縮壓力。尤其是單一資金信託的收縮壓力較大，通道業務從資金來源端看，主要歸屬於單一資金業務，強監管下，預計未來可以看到單一資金信託總規模和佔比均會進一步大幅收縮。與單一資金信託相比，集合資金信託門檻較低，適用於更大範圍的社會投資者，是大眾購買信託產品進行財富管理的重要渠道，但是「剛兌」的打破也將會加大集合信託產品的發行難度。
對於財產權信託而言，儘管在國外的信託業務中佔主導地位，但在國內的市場規模還相對很小，但規模和佔比一直在提升。事實上，財產管理信託相比於資金信託有制度上的優勢：1、可以享受更低的風險資本計提；風險資本計提權重可以享受0.2%的比例外。信託保障基金的收取比例也很低：財產權信託只收整個信託報酬的5%，但是資金信託是收整個規模的1%。隨著信託行業逐步向本源業務的回歸，預計更多能體現信託制度優勢的產品不斷湧現，財產管理信託的市場空間值得期待。
從信託的功能結構上看，受益於通道業務迴流，事務管理類信託規模和佔比繼續上升，融資類信託和投資類信託總規模增長不大，佔比繼續保持下行趨勢。回顧近年來信託行業功能結構的變化，2014年，實體經濟融資需求下降加上監管的圍堵，融資類業務大幅下降，隨後受益於銀行同業理財資金委外浪潮，事務管理類信託業務大幅上升。自此之後，事務管理類信託便一路走高，融資類一路下跌。投資類信託則在2015年「大牛市」支撐下稍有上行之後也進入下行通道。2017年的信託業功能結構延續著這樣的趨勢，事務管理類信託佔比繼續上升，融資類和投資類佔比則繼續下滑。截至2017年末，事務管理類佔比由2016年年末的49.79%上升到59.62%，融資類和投資類則分別下降至16.87%、23.51%。
事物管理信託信託規模的大幅上漲與通道業務的迴流關係密切。2012年之前的銀信合作基本都在融資類業務的口徑下，在銀信融資類合作業務額度（30%）被銀監管控後，信託公司為了將額度騰挪給高收益率的主動管理，同時減少風險資本佔用，開始將大量作為通道的融資類產品轉化為事務管理類產品。事務管理類信託中有大量的通道類業務。信託行業規模擴量同時，券商和基金子公司通道業務規模萎縮。其中，券商定向資管計劃規模從一季末16.06萬億峰值收縮至年末14.4萬億，基金子公司專戶存續規模從年初10.5萬億收縮至年末7.31萬億。信託規模與券商和基金子公司通道業務規模變化的對比顯示通道業務明顯迴流信託行業，帶動了事物管理類信託規模大幅上漲。
信託業主動管理能力仍有待提高。反映信託主動管理類信託的佔比繼續下滑，而由通道業務迴流驅動的事物管理類信託佔比繼續下滑，在一定意義上說明通道資產依然是驅動信託業資產規模擴張的主要因素，信託業面向效益與主動管理的轉型之路任重而道遠。期間，信託業平均年化綜合信託報酬率連續下降，持續在低位徘徊，2017年四季度為0.42%，從這一指標來亦反映行業整體並未走向成功的轉型之路。
2. 政策環境：監管趨嚴，傳統業務面臨較大收縮壓力
2.1. 信託業監管政策回顧
2017年是金融業「強監管」年，也是大資管業的「統一監管」年，同時對於信託業的「監管」同樣不會缺席。基於完善信託行業的制度建設和對於信託行業的業務規範相關的規章制度相繼實施。
《信託公司監管評級辦法》出台，信託公司將會被分成三類六個級別。2017年1月，銀監會下發了《信託公司監管評級辦法》，關注信託公司兩個層面的風險——單體法人風險（佔比80%）和系統性風險（佔比20%）。從資本要求、資產質量、風險治理、盈利能力、跨業紀律、從屬關係、投資者關係和外部評價八個方面入手對信託公司進行評級，從而將信託公司分為創新類（A+、A-）、發展類（B+、B-）和成長類（C+、C-）三類六個級別。對於信託公司來說，不同的監管評級將意味著可以開展的業務範圍不同。另外，信託公司的監管評級以後可能也會成為其他金融機構同信託開展同業業務時選擇交易對手的重要參考。
信託業務監管分類工作正式啟動。2017年4月，銀監會下發《信託業務監管分類試點工作實施方案》，正式啟動了信託業務監管分類試點工作。此前在信託公司自願申報的基礎上，結合屬地監管部門意見，綜合考慮經營基礎、業務種類、內控及風險管理能力等因素，包括外貿信託、安信信託、中建投信託、重慶信託、平安信託、中融信託、中航信託、交銀國際信託、陝國投信託和百瑞信託等10家公司成為此次試點公司。在2016年信託業年會上，以資金運用方式兼顧資金來源為標準，把信託業務劃分為八大類。此次啟動八大業務分類試點改革將推動信託公司傳統業務的升級和創新業務的拓展；同時，提高信託業務風險識別和計量的真實性和準確性，防止監管套利，提高監管的有效性；提高業務的規範化和陽光化進程，從而推動信託行業持續健康發展。
信託產品登記和交易平台進一步完善。繼2016年12月中國信託登記有限責任公司（以下簡稱「中信登」）正式掛牌成立後，2017年5月，中信登下發了《信託登記管理規則暫行細則（徵求意見稿）》，規定信託登記包括預登記、初始登記、變更登記、終止登記、更正登記等類別，登記內容涵蓋信託產品信息、信託受益權信息等，未來可能逐步實現信託業務監管信息化，有利於實施穿透監管，同時，信託登記將提升現有業務的透明性，完善信託產品的信息披露，對受託人的履職情況形成更好的監督；2017年9月1日起，信託登記系統正式上線運行，將提高信託產品的流動性，有望形成一個規模化的信託產品二手交易市場。由於歷史原因，信託行業基礎設施較為薄弱，長期缺乏統一的信託產品登記和交易平台，市場分割使得產品登記、公示、信息披露、流轉、兌付、清算缺乏統一的規範要求，不利於充分披露產品風險信息及合理定價，不利於監管有效及維護市場金融秩序。而中信登的正式成立及信託登記管理辦法的出台正從根本上化解這些矛盾和問題。信託統一登記通過強化市場約束，提高信託產品的透明度和規範化，進而服務信託行業的風險防控及轉型升級發展。
銀行業「三三四十」專項治理對信託傳統業務衝擊較大。2017年4月開始，銀監會先後發布了有關「三違反」、「三套利」、「四不當」和「十亂象」等方面專項治理的多份監管文件（以下簡稱「三三四十」），全面規範銀行業發展，防控銀行業風險，同時對信託公司的信政合作業務、房地產業務和同業業務產生較大衝擊。信政合作業務方面，針對涉及變相新增地方政府債務的業務模式加強監管，同時更進一步要求金融機構為融資平台公司等企業提供融資時，不得要求或接受地方政府及其所屬部門以任何形式提供擔保；房地產業務方面，監管要求加強合規性管理，嚴禁資金違規流入房地產領域；同業業務方面，監管要求禁止開展存在監管套利、空轉套利的通道業務，並規定新開展的同業投資業務不得進行多層嵌套，信託公司獲得同業機構資金的難度大幅增加，同業業務是受「三三四」影響最大的信託業務。
《資管新規》徵求意見稿要求包括信託公司在內的金融機構消除多層嵌套及通道服務、打破剛性兌付、履行主動管理職責。12月份，銀監會出台了《關於規範銀信類業務的通知》（55 號文），重新定義並規範銀信類業務及銀信通道業務。對於信託行業新一輪的監管正式拉開帷幕，尤其值得關注的是，本輪監管將觸及過去十年形成的信託業務模式的根基，信託行業的業務模式將會發生一定的變革。
總體看，2017年以來，信託業務正在加速完善支撐行業發展的業務體系、保障體系和監管體系；同時，受「三三四十」、「資管新規」和「55號文」等監管文件的影響，短期內信託公司的傳統信業務將面臨較大衝擊，但從長期來看，將倒逼信託行業加快轉型步伐，回歸信託行業本源，進入健康發展的軌道。
2.2. 資管新規對信託業的影響深遠
資管新規對於資金信託的影響深遠。從信託資金的來源端來看，目前信託行業大部分的資金均來源於銀行，主要以通道業務為主的單一信託的資金基本上均來源於銀行理財，單一資金信託主要充當了為銀行理財等資金規避監管限制提供通道的角色。以主動管理為主的集合信託產品中，資金來源於零售端的大約在30%左右，70%的資金來源於以銀行為主的機構客戶，其中來自銀行的資金中理財資金佔比在50%左右。《資管新規》徵求意見稿要求資管產品只允許一層嵌套，且要求向上穿透至投資者，向下穿透至基礎資產，意味著公募性質的銀行理財資金無法投資私募性質的信託產品，同時信託通道也沒法給銀行理財等資金提供規避監管限制的通道。這就意味著信託的重要資金來源來自於機構端的資金將會大規模收縮，伴隨而來的將是信託通道業務的萎縮。
信託產品資金來源的零售端來看，投資者對於凈值型產品的接受還需要時間培育，短期仍面臨收縮壓力，長期要好投資者教育的效果如何。《資管新規》徵求意見稿明確要求資管產品不能剛兌，習慣了「保本」的信託投資者，需要時間轉換理念，短期來看信託產品零售端規模的收縮亦難免。不過，好在《資管新規》徵求意見稿要求所有資管產品均要打破剛兌，實行凈值化，對於投資者而言，需要主動去適應變化。信託公司的存量客戶主要以高凈值客戶為主，風險承受能力相對較高，預計接受「凈值化」產品需要的時間相對較短。總體上信託產品資金來源的零售端也面臨較大的收縮壓力。
從信託產品的投資端來看，對於期限錯配的監管將極大地限制信託對於非標資產的選擇。《資管新規》徵求意見稿要求資管產品的期限和投資標的期限要匹配，尤其對於投資非標資產的資管產品要求「終止日不得晚於封閉式資管產品的到期日或者開放式資產管理產品的最近一次開放日」。而目前非標資產一般5-10年，期限較長。對於信託產品而言，要麼發行長期限的產品來對接，要麼挑選期限相對較短的非標項目來滿足對於產品期限的匹配。對於第一方式，目前難看難度較大；採取第二種方式的話，則意味著信託產品投資非標的項目範圍將會縮小，尋找合適項目的難度較大。
從信託產品的設計上看，對於產品分級的限制使得信託結構化產品難以開展。投資債券、股票等標準化資產比例超過50%的私募產品不能進行分級，未來通過信託產品分級進行股票配資的業務將無法開展。
總體上來看，《資管新規》徵求意見稿如果嚴格執行的話，資金信託產品短期將面臨收縮的壓力，零售端的銷售能力價值凸顯，通道業務將會萎縮，通過結構化產品進行配資的業務將會消亡，對於信託行業的影響深遠。
2.3. 「55號文」下，銀信合作業務模式面臨較大的收縮壓力
銀信合作一直是信託業最重要的特色業務。2017年四個季度，銀信合作餘額分別為48796億元、51618億元、54343億元和61702億元，占信託資產的比重分別22.21%、22.31%、22.27%和23.51%。近六年來，銀信合作占信託資產比重雖然下降，但絕對額持續增加。商業銀行仍然是信託業最為重要的合作夥伴和金融同業合作機構，且銀信合作形式多樣，合作內容日益深入。銀信合作正從傳統的銀信通道類業務逐步滲透到銀行業務的各個條線，包括銀信理財、銀信同業、銀信代銷、託管清算等。信託業通過深化與銀行的多元化業務聯動，不斷拓寬自身的業務發展空間。
無論業務模式如何變化，銀信合作的本質仍是影子銀行業務，來幫助銀行規避一系列監管要求——由於銀行受存貸比、資本充足率、不良率、撥貸比、信貸投放額度和領域等多方面監管指標限制，銀行往往以表外和表內資金通過信託計劃為融資企業發放信託貸款，或通過投資票據、信託受益權或帶回購條款的股權等非標資產，實現間接融資。
以銀信通道業務為例，由於通過理財資金或同業資金對接特定目的載體（SPV，即信託計劃），將風險權重較高的貸款轉化為風險權重較低的同業業務，或者將表內的貸款業務騰挪至表外理財業務，減計風險資產、少提減值準備，實現了規避監管指標套利。同時，在該業務模式下，融資客戶大部分為房地產企業、政府融資平台及「兩高一剩」行業，規避了信貸投向政策。
銀監會2017年12 月22 日下發《關於規範銀信類業務的通知》（以下簡稱《通知》），分別從商業銀行和信託公司雙方規範銀信類業務。《通知》首次將銀行表內外資金和財產權（收益權）同時納入銀信類業務的定義，明確銀信業務中銀行和信託的行為和權責界定，禁止信託資金違規投向房地產等領域，並提出了加強銀信類業務監管的要求。
對於銀行來說，55號文中對於委託人責任的明確以及要求統一授信管理，開展通道業務的必要性和積極性降低。一方面，55號文明確銀信通道業務定義時，提出如果開展銀信合作的通道業務出現損失與風險，責任將全部由作為委託人的銀行承擔，這將會使得銀行在開展通道業務時更加謹慎，積極降低；另一方面，55號文提出銀信合作中，要按照實質重於形式的原則，將銀行承擔信用風險的業務進行授信管理，並受表內授信集中度監管指標限制。由於表內資金對接信託計劃此次也被納入銀信合作業務的監管，所以銀行表內資金藉助信託來放款以規避集中度與授信限制的做法與銀行直接自己放貸並沒有什麼區別，對於銀行來說，開展銀信合作的必要性降低。
對於信託公司來說，55號文對信託公司在銀行類業務中的責任做出了更嚴格的要求，信託公司對於拓展銀信業務將更加謹慎。55號文要求信託公司在銀信類業務中，應履行勤勉盡責的受託責任，加強盡職調查，確保信託目的合法合規，不得接受委託方銀行直接或間接提供的擔保，不得與委託方銀行簽訂抽屜協議，不得為委託方銀行規避監管規定或第三方機構違法違規提供通道服務。對於信託公司來說，以後開展通道業務不再是躺著掙錢那麼簡單了，需要去區分信託目的是否合理或者合規，信託公司做通道業務也要投入更大的精力，這就需要權衡投入產出比的問題，結果可能是要麼提價，要麼放棄。
3. 集合理財信託：發行數量和規模均上升，平均收益率上行
3.1. 發行數量和規模漲幅均超40%
據用益信託網的不完全統計，2017年全年已公布的集合理財信託產品發行規模為25791.93億，較2016年增長40.08%。2017年集合信託發行數量為11165只，較2016年增加了3596只，增加幅度為47.51%。從月度發行情況來看，下半年每月發行量要高於上半年每月發行量，從六月開始每月發行規模處於較高位置。發行規模上升的原因主要是因為宏觀經濟企穩，企業融資需求高。同時債券市場收益率上行明顯以及監管對地產等行業通過債券市場融資進行限制等原因，也導致一部分債券市場的融資需求被擠壓到信託市場。信託行業2017 年規模的迅速擴張，可以從社會融資中信託貸款規模的急速提升中窺見，2017 年全年累計新增信託貸款2.26 萬億元，創下單年歷史最高紀錄，同比增長163%，較此前最高的2013 年增長22.80%，各單月均連續實現同比大幅增長，說明規模抬升並非短期行為。在傳統信貸融資渠道收緊的背景下，社會融資的規模快速增長緩解了融資之渴。
2017年單只信託產品平均規模為2.31億，而2016年單只信託產品規模則為2.43億，單只信託產品平均規模有小幅下降，整體平穩。
信託公司方面，2017年中航信託共發行集合信託1148隻，仍居第一位，規模達1638億元，占整個信託行業全年新發行集合信託規模的6.35%，從去年的第二位上升至第一位。外貿信託和興業信託發行數量分別為664、552，分別列居於發行數量第二、三名。興業信託和雲南信託分別以1324億元、1315億元居於發行規模第二、三名。
3.2. 平均收益率略有下移，但全年呈上行趨勢
我們從已經公布的產品中獲取可供參考的集合理財信託產品年化收益率。根據用益信託網不完全數據顯示，2017年，已公布的集合理財類信託產品的平均收益率為6.77 %，與2016年相比平均收益率下降12個bp；其平均信託年限為1.7年，信託產品的平均年限縮短0.05年，基本保持穩定。
從2017年收益率走勢來看，2017年預期收益率一路上行，尤其《資管新規》徵求意見稿公布之後的12月份，收益率大幅上升，且目前正處於上升通道。究其原因，脫離不開今年債市利率上行的大環境。一方面2017年嚴監管背景下，債市情緒緊張，收益率上行明顯；另一方面經濟基本面好轉，社會融資需求較高。雙因素作用下，導致融資成本上升，最終推動信託平均收益率上行。
從信託產品收益率期限結構來看，收益率曲線所處位置較2016年略有下移，除1年以下產品的平均收益率較2016年有明顯抬升外，其他期限的產品收益率較2016年均略有下移。2017年，信託期限在一年期以下的集合信託產品平均收益率為5.75%；信託期限恰好為1年的平均收益率為6.79%，信託期限在1至2年之間的為6.9%，恰好是兩年的為7.05%，2至3年的為6.86%，恰好是3年的為7.05%，期限在三年以上的則為7.02%。
3.3. 資金使用方式：證券投資類發行規模最大，股權類平均收益最高
觀察集合理財信託產品資金使用方式，證券投資類、貸款類的信託產品發行規模均有大幅上漲，分列第一、二位，分別為10201.73億元和6733.47億元，分別佔總規模39.55%、26.11%。權益投資類發行規模列居第三，較去年稍有下滑，從去年的4667.89億元下降到3761.17億元，佔總規模14.58%。證券投資類、貸款類和權益投資類三者總和的佔比超80%。平均預期收益率來看，較2016年整體略有下滑，只有股權投資和權益投資仍維持在7%以上，分別為7.18%和7.09%。組合運用類收益率仍為最低，但較去年有所上漲，從4.47%上漲到5.4%。（詳見下表）
3.4. 投資方向：金融類和房地產類佔比回升，其他類大幅縮水
從2017年全年新發規模的情況來看，新發集合信託的投資方向與2016年相比，有明顯變化，金融類與房地產類方向佔比均有大幅上升，金融再次躍升為2017規模佔比最大投資方向。工商企業類佔比略有上升，投資於其他類的集合信託產品佔比明顯縮水，基礎產業類發行規模佔比稍有下降。
具體來看，金融類信託和房地產類信託的發行規模分別為9053.07億元和5920.93億元，分別佔比35.01%和22.96%，較2016年分別上升12.47%和8.94%。金融類佔比的大幅回升，與2016年證監會發文限制券商資管和基金子公司通道業務後，大量業務向信託公司迴流相關。同時2017年的股票市場的結構性行情也使得投資股票市場的信託規模有所增加。房地產信託規模和佔比的回升主要和2017年房地產市場的高景氣度帶來的房地產投資增速回暖有關，也和監管對地產行業的融資渠道限制有關。
工商企業類信託發行規模為3373.23億元，佔比13.08%，較去年上升2.2%。工商企業類規模上升主要得益於經濟回暖帶來企業融資需求的增加。當前我國經濟已由高速增長階段轉向高質量發展階段，實體經濟發展帶來很多新機遇、新需求。近年來特別是今年以來，信託業敏銳捕捉新時代我國經濟增長動力轉換過程中的新機會，有力地支持了實體經濟發展的新需求。
基礎產業類發行規模2318.97億元，佔比8.99%，下降4.88%。基建類信託近年新增規模增速都較弱，這與國家加強地方債務管理有很大關係。
其他類信託發行規模為5125.73億元，佔比19.87%，下降18.01%。
從平均預期收益率來看，除其他類信託外，各投資方向的信託平均收益率較去年均有小幅下降。平均收益率最高仍為房地產信託，平均為7.1%，較2016年下降21BP；其次為基礎產業類信託，收益率為6.94%，下降24BP；工商企業類和其他類信託平均收益率持平，均為6.82%，工商企業相對2016年下降月35BP，其他類則上升39BP。金融類平均收益率處於最低位，僅為6.33%，下降15BP。
3.5. 收益類型：固定收益類信託發行數量約八成
2017全年，共發行11165隻集合信託，其中8918隻為固定收益類，分層收益和浮動收益類分別為850隻和1397隻。固定收益類產品佔比79.87%，平均期限為1.68年，平均收益率為6.71%；分層收益產品佔比7.6%，平均期限2.03年，平均收益率為7.18%；浮動收益類產品佔比12.51%，平均期限為1.6年，平均收益率5.73%。
由於固定收益產品為主流產品，所以就分類分析中，我們主要集中在固定收益類的集合信託產品。固定收益類信託中，投向金融領域和其他領域的產品居多，分別為2724隻和2160隻，分別佔比30.54%和24.22%；資金使用方式方面，權益投資類和貸款類居多，分別為3500隻和2488隻，分別佔比39.24%和27.9%。
固定收益類集合理財信託產品的預期年化收益率方面，整體有所下滑。其中投向房地產領域的產品收益率最高，達7.10%，其他領域最低，僅為6.54%。資金使用方式來看，股權投資收益率最高，為7.20%，其餘均在7%以下，其中證券投資方式最低，僅5.36%。
4. 基礎產業信託：地方債務監管加強，發行量繼續下滑
4.1. 基礎產業信託發行情況：發行規模和發行數量繼續下滑
2017年基礎產業信託發行數量和規模繼續下滑，發行數量為963隻，發行規模為2318.97億元。發行數量減少143隻，減少12.92%；發行規模減少235.35億元，減少9.21%。近幾年，基建投向的集合信託新增規模增速都較弱，這主要與國家加強地方債務管理有很大關係。2017年基建投資增速14.93%，比2016年回落0.78%
具體來看，上半年基礎產業類信託規模和數量均低於下半年，上半年整體發行規模為949.25。其中二季度發行規模僅有384.69，佔全年規模16.59%，四月發行規模驟降，僅發行65.7億元，降幅近一半。主要原因是受從三月末開始開展的「三三四十」專項整治工作的影響。針對涉及變相新增地方政府債務的業務模式加強監管，同時更進一步要求金融機構為融資平台公司等企業提供融資時，不得要求或接受地方政府及其所屬部門以任何形式提供擔保，對銀行的資金通過信託流入平台類企業有較大的負面影響。下半年，隨著自查工作的結束，銀行與信託的業務合作相對於自查階段有所恢復，基礎產業信託下半年發行規模1369.72億元，較上半年增長44.29%。其中12月發行量大幅上漲，高達357.77億元，接近二季度整體發行規模。
4.2. 信託公司發行情況：建信信託、交銀信託、華潤信託發行規模佔三甲
據用益信託網2017年基礎產業類產品發行情況統計，建信信託、交銀信託及華潤信託發行規模列居前三甲，其中建信信託基礎產業類產品發行規模總計234.33億元，其次交銀信託發行規模為179.07億元，華潤信託以153.06億元緊跟其後。發行數量來看，整體有所下降，建信信託以92隻居第一，中江信託和中信信託分別以61隻、54隻居二、三位。從單只產品發行規模來看，交銀信託和華潤信託發行產品規模較大，發行規模前十的產品中，交銀信託佔兩只，華潤信託佔三只，其中交銀信託產品「國壽陝煤債轉股基金集合資金信託計劃」以100億元規模居第一，中融信託「融昱1號股權投資集合資金信託計劃V類」規模為41.85億元居第二。
4.3. 基礎產業信託地區分布情況
對2017年披露基礎產業類信託項目所在地區的823組信託產品（佔總數的85.46%）的項目所在地進行統計，可以發現貴州、江蘇、四川、山東、湖南、雲南等地為平台類項目發行集中地，這與2016年非常相似，原因可能是地方政府的融資結構與地方的經濟結構關係密切。其中貴州發行238隻，遙遙領先於其他地區，可見貴州地區的債務規模龐大，這也與貴州經濟增速較高的表現是一致的。江蘇地區從去年的206隻降低到139隻，居第二位。發行城市來看，北京以143隻居於第一位，合肥以140緊隨其後，南昌以99隻位列第三。
5. 房地產信託：地產投資旺盛疊加融資渠道受限，規模大幅提升
5.1. 房地產信託發行情況：發行規模大幅上升
2017年房地產信託發行規模一路飆升，延續2016年的上漲趨勢，甚至漲勢更猛。2017年房地產信託發行規模為5920.93億，較2016年增加3337.94億元，增長129%，共發行1916隻產品，較2016年增加1045隻，漲幅達120%。每款產品的單位發行規模從2.96億上升到3.09億，有小幅上升。
從發行時間來看，2月之後就開始呈現一路高速上升的趨勢，進入四季度上升趨勢才停滯，發行規模逐漸平穩，12月發行規模和數量均有小幅下降。發行規模大幅上漲的原因主要是因為房地產投資保持旺盛的同時，監管對於銀行貸款投向地產以及地產行業發債進行了限制，房地產企業的融資轉向信託公司。2017年全年，房地產開發投資增速7%，較2016年上行0.1個百分點。
5.2. 信託公司發行房地信託情況：四川、愛建、五礦位列三甲
據用益信託工作室的數據，2017年四川信託總計發行房地產類信託372.76億，位列第一，其總計發行133隻房地產類信託。其次愛建信託以364.04億的發行規模居於第二位，其發行數量達186隻，發行數量最多。五礦信託總計發行房地產類信託57隻，總規模323.3，居於第三。從平均年收益率來看，整體有所下滑，其中山西證券以8.33%領銜，但其全年發行了6隻房地產信託，規模總計8.72億元；國元信託以8.3%的平均收益率緊跟其後，但國元全年只發行了一隻房地產信託產品，規模為3億元；此外粵財信託收益率為8.16%，全年共發行4隻，總規模15.86億元。目前僅這三家信託收益率仍維持在8%以上。
5.3. 房地產信託地區分布情況：集中於沿海地區和房價上漲較多的城市
對2017年有項目所在地信息的1643組信託產品（佔總數的85.75%）進行分析。根據項目所在地進行統計分析得到如圖13所示，可見廣東、江蘇、浙江、上海、四川、河南、四川、重慶、福建、山東等地區為房地產信託項目發行集中地。發行城市方面，杭州、北京、上海、成都、鄭州、南昌、福州、西安、廣州、青島等地房地產信託發行數量均居前列。
6. 展望：行業「寒冬」將至，信託業面臨迫切轉型需求
走進新時代，經濟環境、監管環境、資管行業格局均在發生新的變化，信託行業也站在新的歷史起點上，即將開啟一段新的歷史周期，變革與重構將成為2018年信託行業的主題。
6.1. 通道業務收縮是必然，行業「寒冬」將至
嚴監管仍是主基調。2018年的中央經濟工作會議中明確表示化解重大金融風險是接下來三年的三大攻堅戰之一，金融嚴監管依然是2018年金融行業的主題。可以預見的是，2018年資管新規正式稿及配套的細則將會陸續出台，對於信託行業來說，規範通道業務、房地產融資、政信合作、銀信合作及證券投資信託分級，打破剛性兌付，加強投資者保護，金融反腐等都將成為信託業監管的重要抓手。從監管層的表態來看，2018年信託業監管形勢會比2017年更加嚴峻。
通道業務收縮是必然結果。本輪監管的一個重點就是通道業務，無論是「資管新規」還是「55號文」，針對通道業務，均有較嚴格的監管要求。事實上，「去通道」工作在其他資管子行業早就開始了，2016年下半年，證監會發布的《關於修改〈證券公司風險控制指標管理辦法〉的決定》和《基金管理公司特定客戶資產管理子公司風險控制指標管理暫行規定》分別對券商資管和基金子公司做了凈資本約束，倒逼去通道業務，2017年券商資管和基金子公司通道業務規模收縮明顯。而針對信託行業的「去通道」監管的要求出台時間較晚，由於監管時間差的存在，通道業務大規模迴流信託。導致的一個結果就是，2017年以來，信託公司的通道業務規模擴張較快，使得當前信託行業面臨的「去通道」的壓力非常大。從2017年底開始，針對信託「去通道」監管信號密集出現，2017年12月底的銀監會「55號文」、信託部鄧志毅主任主持座談會講話以及2018年以來「一行三會」配套文件都表明2018年信託業整頓的關鍵環節是「壓通道「。監管層的目的非常明確，規範銀信通道業務主要是針對銀行的跨表、出表、調錶需求進行限制。隨著監管的日益嚴厲，一些信託公司也主動表態在不發生系統性風險、堅持穩中求進總基調前提下，2018年銀信通道業務規模只減不增。預計2018年信託公司通道業務將會出現明顯的萎縮。
信託行業將面臨調整期的陣痛。隨著經濟環境和監管環境的變化，信託業近年來高歌猛進的增長態勢或將不再，規模縮量、業態重構、整頓等帶來的陣痛在所難免。首先，由於通道業務佔比達到70%左右，那麼2018年通道業務規模壓縮對於信託規模的負面影響將是非常明顯的。其次，從融資市場的結構來看，隨著宏觀經濟將由高速發展轉向高質量發展階段，實體經濟去槓桿化、經濟發展方式轉變和增長動力轉換，信託行業所面臨的融資市場將發生結構性轉變，信託公司需要去主動適應。再次，從整個資管行業來看，伴隨實體經濟去槓桿化、資本市場監管體制的逐步完善，信託公司先前通過簡單、初級的產品設計難以尋找到市場，行業內圍繞客戶的競爭日益加劇，尤其是隨著資管新規打破行業界限，信託公司屆時將會和銀行、證券、保險一同競爭，信託公司需要找到自己的比較優勢。
而從信託公司的資產端來看，房地產行業面臨比較嚴格的調控正處於下行周期，地方融資平檯面臨地方政府債券嚴監管，信託行業傳統優勢領域的房地產和政府平台的業務難有擴張空間，對於實體領域，如先進位造業、醫療健康、互聯網、人工智慧等，需要信託公司具備更加專業的眼光和風險管理能力，對於此前主要依靠通道業務、房地產業務和信政業務的信託公司而言，需要時間來提高相關專業能力和轉型。
從信託公司的資金端來看，資管新規以及銀行流動性管理新規都將會進一步約束信託公司機構端的資金來源，而打破剛兌對於零售端（個人投資者）資金來源的負面影響也會逐步顯現。
6.2. 信託業剛性轉型期正式拉開序幕
最近幾年，回歸本源，提高主動管理能力一直是信託業發展和轉型的方向，行業裡面的一些信託公司一直在嘗試一些新的業務方向，如產業基金、資產證券化、家族信託等。但是與傳統的業務模式相比，新業務方向見效慢且對信託公司的投入要求較高——團隊建設、風險管理能力、項目獲取能力、產品設計能力等都需要大規模的投入。信託行業傳統的業務模式主要有兩種：一是提供債券融資獲取收入，直接找房地產和政府融資平台放貸款，由於房地產一直處於上行周期以及地方政府對於平台企業的隱性擔保，風險低收益高；另一種是協助銀行資金進行騰挪的銀信通道業務，信託在其中發揮牌照優勢、賺取單價微薄的事務管理服務費，但銀行的需求規模很大，容易做大規模。依託「通道」和「剛兌」兩大制度紅利，信託公司依靠傳統的業務就可以賺取了豐厚的融資利差收益和服務收益，對於新業務模式的開拓積極性並不強，轉型的需求並不是太迫切。
當前時點來看，信託行業面臨的經濟環境、監管環境、行業格局正在發生變化，信託行業也到了不得不變的時候。當年我國經濟由高速發展轉向高質量發展階段，供給側改革是主線，房地產調控和地方政府債務嚴監管不會放鬆。金融嚴監管持續推進，「去槓桿」、「去通道」、「破剛兌」等方向是比較確定的。維繫傳統業務模式的根基正在發生動搖。信託業已經不能像以前依賴於非標需求高增和監管套利來實現高增長，傳統的業務模式已經難以支撐信託業的擴張，業態重構在所難免，信託行業的轉型由之前的主動探索到不得不變的時候，剛性轉型期正式拉開序幕。
至於該怎麼轉型，首先要明確市場的需求和信託行業自身的市場的定位。當前我國社會的主要矛盾已經變為：人民日益增長的美好生活需要和不平衡不充分的發展之間的矛盾。從主要矛盾出發來看，對於金融服務的需求本質上來講主要來自於兩個方面：一方面來自於實體經濟，即經濟結構轉型深化以及產業優化升級帶來的投融資需求；另一方面則來自於居民財富持續提升，消費升級等帶來的財富管理需求和融資需求。對於信託業來講，必須緊密結合市場需求和自身的差異化競爭優勢來選擇轉型的方向。
與銀行業、證券業、保險業等金融同業相比較，信託行業的比較優勢主要體現在：一是基於信託的天然制度稟賦，即可以實現風險隔離和事務管理功能；二是信託業具有跨市場資產配置和財富管理優勢，具體體現為通過運用股權、債券以及夾層融資等多種方式，跨越貨幣市場、資本市場、實業等領域服務實體經濟。這種獨特的制度優勢使信託在服務實體經濟方面能夠發揮個性化主動優勢，藉助於與其他金融同業的合作，整合多領域資源，滿足實體經濟的多樣化、多層次金融需求。
以服務實體經濟和人民生活為導向，最大限度地結合信託業自身的制度優勢和行業優勢，回歸信託本源，不斷提升主動管理能力是信託行業轉型的大方向。信託行業在私募投行、事務管理、財富管理和資產管理等本源業務條線的轉型和創新值得期待。例如，信託可以利用其跨市場資產配置的能力，推進跨領域財富管理和資產管理，參與先進位造業、互聯網、大數據、人工智慧領域、中高端消費、綠色經濟、共享經濟等新興領域，一方面可以支持實體經濟發展，另一方面也可以豐富資產管理和財富管理投資渠道的多樣性，加快產品創新，滿足客戶多樣化、個性化的需求。此外，信託行業具備豐富的夾層和結構化融資經驗，通過不斷強化結構化投融資思維和能力，可採用私募融資、產業基金、併購基金和私募股權投資等多種方式和手段實現資金配置，有力支持產業優化調整。
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