AAA深度解讀：2015年中國VC/PE行業發展趨勢預測

諾亞財富

今年「霾」都之簽格外顯眼，雖有「APEC藍」偶爾調劑情調，但常年與霾相伴的感覺終究不爽！值得慶幸的是，年底十數天的「淡灰藍」重裝上陣，好歹可以過個開心的新年。話說2014年的VC/PE行業又何嘗不是如此呢，如投中研究院前期盤點所言，國內VC/PE市場總體略顯低迷沉寂，期間多輪激情澎拜，年底雞血飽滿，彷彿穿越回到「大包干」前夜那般!

基於過往數年對中國VC/PE市場的長期跟蹤研究，依託投中集團旗下CVSource投中數據終端的數據積累，梳理與一線大佬們的交流收穫，投中研究院總結分析2015年中國VC/PE行業發展趨勢，以供各位微友們參考。

▎移動互聯大爆炸，創業痴狂投資獨鍾

在很長一段時期內，「互聯網」或「移動互聯網」的標籤承載了太多期望與能量，尤其是在當下，溝通對話若不提「移動互聯網」很有可能會被排斥在圈外。誠然，作為一種新時代的工具，互聯網(含移動互聯網)對新經濟的推進起到重大作用，居功至偉!其對傳統領域的改造雖是潤物細無聲，但已經滲透到社會經濟的角角落落，無論是早期的信息資訊，還是已成氣候的旅遊度假，或正在當下的生活金融，都已成為日常生活的不可或缺的一份子。

伴隨著改造步伐的日益深入，投中研究院認為未來所謂「純線上新興」與「純線下傳統」的對立或對決越來越模糊，利用移動互聯網技術和互聯網思維的運作將成為優秀企業的必備大殺器，類似「王馬賭局」的故事終成歷史。從這個角度去看，未來五年或十年後，互聯網及移動互聯網的標籤將逐步淡化仙去，但這不妨礙創業者/投資機構從中挖掘價值金礦，而且眼下正是把握創業機遇的最佳時機，泛金融領域、大汽車領域、廣義文化領域以及智能生活家居等領域將成為創業達人和投資資本的聚集地。

▎企業家刷臉入局，早期投資廝殺升級

在新經濟變革相當激烈的大時代，鑒於創業環境如此美好，股權投資圈外的優秀人士們還能耐得住寂寞?已經Hold不住了!大家應該有印象，投中研究院前期盤點的十大風雲人物中，圈外出身的牛人佔了不少篇幅，企業界名家、文藝界名人紛紛入。投中研究院認為 「跨界」這股風明年還得繼續刮，主流仍是優秀企業家，特別是互聯網圈的成功人士。

除了傳統充當LP角色之外，越來越多成功企業家義無反顧嘗試著「刷臉」的投資客角色，其表現主要集中於兩個方面：其一，鍾情於國內產業整合，此舉以傳統業態的上市公司大股東為主，或以僱主身份主導產業整合，或以半操盤手身份組建產業/併購基金，進而繼續上述故事;其二，鍾情於創業機會，此舉以偏互聯網屬性的新興行業為主，多數是互聯網圈的老人，經歷過坎坷的創業歷程，手握充沛的資金，希望能在主業之外，幫助更多創業者成長，更喜歡以天使或早期投資者身份介入。

從股權投資行業角度看，引入這些增量資本和產業智囊團，對現有機構而言，合作機會很多，這是非常有益的風向!但也有些許不和諧聲音傳遞出來：企業家介入天使投資領域的殺傷力巨大，其豐富的資源屬性和不計成本的率性「兼職」投資打法，令不少「職業」天使玩家感覺壓力很大。在投中研究院看來，類似天使投資圈的項目搶奪會更加激烈，拼資源，拼價格，更重要的是拼投後服務，遠非既往只協助後期融資那麼簡單。

除了股權投資圈外的新生力量，原圈內投資階段相對靠後的機構也紛紛將觸角伸到早期投資領域，今年諸多機構在中早期的投資布局極其兇猛，詳細數據參考投中集團稍後發布的年度數據統計報告。這麼多資金進來，早期估值是是否會出現過多泡沫呢?前些日子對估值是否偏高的隔空對話已經廝殺N輪。投中研究院認為，市場是否泡沫不重要，我們換個視角看問題，最關鍵的點是——優秀企業在哪裡?無論環境如何變化，多數機構看好的項目肯定有人捧場，今年相繼爆出的多個巨額融資案例或許可以解答這個問題。

▎併購投資大放彩，控股收購信手拈來

雖然早期投資市場很好，但它也有自己的局限性，容不下這麼多增量資本和各路英豪，美國成熟市場就是典型的參照樣本。投中研究院認為，前些年因為環境因素，併購投資處於懵懂狀態，而當下國內市場對併購業務的需求已經提上日程，併購投資探討已不再是紙上談兵，而且配套機制已經逐步成型，故而併購投資大有可為。

趨勢已明晰，細節呢，咋干?摸索前進。對本土機構而言，開展併購基金運作缺什麼?缺人才，缺資金，缺經驗，凡是能想到的都缺，想一蹴而就不太現實，但我們可以一步步探索推進，人才不足——可以外部「挖角」+內部培養，資金不足——可以先操小盤，後做大盤，經驗不足——群策群力，一起商量著推進。

繼併購元年、併購井噴年後，投中研究院堅信明年將是併購基金真正霸佔舞台的一年，由PE團隊主導的併購操作有望成為市場中的最閃亮的一點。這其中有多種運作模式，既有KKR、黑石等在併購界呼風喚雨的老牌子，也有雲月投資等專註中國市場併購投資的專業團隊，更有「上市公司+PE」的龐大團隊(稍後併購專題將進一步展開探討)，還有很多已經在操盤但不願多曝光的本土團隊，以及其他正在運作的新生力軍。

▎新三板概念狂飆，真金白銀變現可期

除了在股權投資策略上前後兩頭大跨步，還有一個投資主題絕對不能忽視——「新三板」!根據投中研究院過去五年觀察，投資圈對新三板主題多數採取若即若離的態度，誠然前期有過不少投資行為，但核心動力在於企業價值本身，跟新三板標籤沒多少關係。市場各方真正聚焦於此，源於2012年首次擴容，特別是伴隨著向全國市場擴容，各路資本紛紛紮根於此。

「新三板」標籤也好，「中國版納斯達克」標籤也罷，從投資角度看核心還在於企業本身，那麼如何挑選優秀標的呢?如何賺錢呢?據投中研究院觀察，目前切入新三板投資的模式主要為以下幾個方面：

其一，通過掛牌企業定增進入。當企業掛牌之後，其公司架構、管理體系等都相對成熟，用句圈內常說的一句話來總結一下「不和諧的部分已經拆解乾淨，掛牌的部分是乾淨的好資產」;其二，在掛牌之前進入，普通股權投資模式或優先股模式。此舉較難，過早介入風險太高，對企業的判斷容易失真，過晚介入已失去機會，對類似准掛牌企業的選擇確實很考驗投資機構的思考力;其三，以協議交易/做市交易等進入。這點實操寥寥，新三板目前的流動性仍很薄弱，況且把握在手裡的潛力股又有誰願意轉出呢? 除了上述渠道外，還有一種現象，即早期投資過的項目(投資之時未考慮新三板掛牌)，後期因為某種考慮而在新三板掛牌，投中研究院認為這種現象應排除在新三板投資之外。

掰扯完進入渠道，再聊聊盈利話題：首先，轉板是大家最關注的方式。無論是掛牌企業還是投資機構都對此模式寄予厚望，原因很簡單大家都懂了，在此不贅述;其次，找個好婆家，被A股公司收編，圖利為主;再次，立足新三板「協議+做市+競價」機制，在新三板內實現流動訴求。此舉需要中長期布局的耐心等待，另外基於長期價值投資的理念，以此作為後期產業整合的核心基石。

▎融資架構大變陣，財政吶喊險資助威

既往國內VC/PE基金的融資結構不太健康，高凈值個人佔據過高的比例，這是時代的產物，也是國內市場階段性發展的必然之舉。現在市場環境已經發生變化，VC/PE機構對轉型的認知更加清晰，尤為關鍵的是機構資本已經逐步覺醒，在「天時」、「地利」條件都已具備的前提下，如何實現人和? 誰和誰能走到一起呢?

首先，聊一聊引導基金的話題。大家或許還有印象，投中研究院前期曾發布過史上最詳盡的專題報告《2013年政府引導基金專題研究報告》，此後引導基金市場熱度不斷飛揚，前些日子國務院曾表態進一步擴到引導基金作用，當下地方政府已經將這個工作放在了優先推進序列，例如最近閃亮登場的重慶引導基金。當下百億基金似乎成了標配，投中研究院認為明年除了在規模上沖高之外，在具體形式上還會體現一些新變化，即對「天使基金」或「天使+早期」基金加大配置。

其次，侃一侃險資運用話題。臨近年底，保監會又給VC們送了份好禮——正式將VC基金及擬投資VC基金的母基金納入險資的可投資範圍!加上之前陸續發布的險資規範，目前市場上出現的絕大多數股權投資模式都已納入險資可投範疇。明年這個募資市場將有很大看頭……除了這8.29萬億(截至2013年末)保監會管轄的資產外，還有超過4萬億的養老金資產可以期待，其中包括1.19萬億全國社保基金、0.6萬億企業年金、3.1萬億基本養老保險金(截至2013年末)，其中全國社保已經進入股權投資領域，企業年金正在嘗試突破，基本養老保險還需等待一段時日。投中研究院認為，這塊資產不容小覷，截至2014年底，總資產包有望突破15萬億元，但也不必寄予過高期望，畢竟在人保部管理下，養老金的開放步伐會相對謹慎，還需耐心等待。

在上述兩大體系之外，國內市場中還有產業資本這個大圈子，但他們側重的方向會略有不同，在此投中研究院均重點針對引導基金和保險系資金做針對性探討。這麼多資本注入中早期市場，該如何選擇呢? 要問機構哪家強，投中榜單來幫忙! 針對此類投資通常分兩個類別：其一，針對大牌機構展開，追求安全性，參考 「投中 最佳創機構投Top 50」，尋找經驗最豐富，實力最強的大佬;其二，針對新晉機構展開，追求性價比，參考「投中最佳新銳創投機構Top 5 」，尋找正處於上升期的優秀投資團隊。

▎國資改革持續火，模式多變各個擊破

無論一級市場，還是二級市場，或者一級半市場，國企改革主題都是近期最為靚麗的投資焦點，在前期投中研究院的事件和案例盤點中，已經清晰點出了其中關鍵所在，在此不再贅述。投中研究院認為，今年PE介入國資改革總體「言」大於「行」，明年這一格局有望出現較大轉變，從目前掌握消息來看明年將有數個大案產生，其中央企系將繼續在規模上和聚焦方面佔據優勢，與此同時地方系的國資項目有望批量湧現，成為後續三至五年持續推進的核心力量。

在介入方式方面，根據投中研究院的專項調研結果來看，投資准上市資產包是最核心的方式，類似中石化銷售公司這樣的案例數量不會太多，但體量會超級大，參與機構也將限定在十數家之內，其中國資系的機構佔據主導地位;此外，以定增方式介入將是多數機構參與其中的主要模式，如正在運作的天健集團定增案例。

除此之外，還有一些新的切入模式或將在明年加速探索推進，如，針對國資系存量資產的委託管理模式，國資委/國資運營公司將部分優質資產或劣質資產獨立打包，以資產包形式注入專項基金中，由PE機構開展運營管理。此外，由此引發的PPP投資模式已經獲得諸多機構的關注，相關理論探索已在內部展開，有望在明年以試點案例的形式推向市場。

（文章轉載自公眾號「CVSource投中數據終端」，作者：宋紹奎，版權歸原作者所有，作者觀點不代表諾亞觀點。）

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