中俄貨幣互換：央行「直接送錢」完全屬於無稽之談

　　6月以來世界石油價格暴跌了40%以上，同時俄羅斯盧布也出現重度下挫。12月15日這一周，世界金融市場更是出現讓人大跌眼鏡的巨幅震蕩。俄羅斯盧布在周一狂跌11%之後，俄羅斯央行將利率從10.5%大幅上調到17%，拉開了盧布保衛戰。正當大眾被一波又一波突發金融事件衝擊得七葷八素，試圖找出對中國經濟的影響時，某財經評論員一句在盧布暴跌時，中俄央行10月簽署的1500億貨幣互換協議對俄羅斯「無異於直接送錢」立刻引起軒然大波。該評論員在微博上反覆強調，中俄央行之間的貨幣互換協議存在巨大「匯率風險」和「利率風險」，當盧布貶值時，如果人民銀行不對沖該風險，中國將遭受巨額損失。由於該言論被很多財經媒體競相轉發，引發了網路上不少民眾對人民銀行的聲討。

　　究竟中俄兩國央行的貨幣互換協議是否真的是中國給俄羅斯「直接送錢」，是否央行間的貨幣互換真的存在巨大匯率和利率風險呢？稍微了解一下央行間貨幣互換的知識，我們就可以立刻知道實際情況並非這樣。首先，貨幣互換協議只是一個意向，並非真正進行貨幣互換。通俗地說，央行間的貨幣互換類似兩個央行相互給對方一個貸款額度，以便急需時從對方獲得流動資金。中俄雖然簽署了貨幣互換協議，但並沒有真正使用。就像你信用卡有10萬的貸款額度，但你目前為止並沒有花一分錢。這種情況下，盧布最近的大幅貶值並沒有產生什麼所謂的風險。

　　其次，即使貨幣互換額度被使用，貨幣互換協議在設計時就已經避免了所謂的匯率和利率風險，並非像有人捕風捉影聲稱的那樣存在巨大匯率和利率風險。10月份中俄之間簽署的1500億人民幣/8150億盧布的貨幣互換協議中，1500億人民幣是中國人民銀行給俄羅斯央行的貸款上限，8500億盧布是俄羅斯央行給中國人民銀行的上限。有人錯誤地把1500億人民幣和8150億盧布的比值(1人民幣=5.43盧布)當成貨幣互換中的匯率。由於當前盧布大幅貶值後的匯率遠遠小於這個比值，這些人就大呼中國在貨幣互換中吃了大虧，給俄羅斯送錢了，這明顯是不對的。另外，很多人對貨幣互換協議的期限也存在誤解。中俄貨幣互換的期限為三年。有人錯誤理解為雙方把貨幣交換了三年。實際上這三年是指信用額度的有效期。也是說俄羅斯或者中國在三年內有資格通過貨幣互換協議向對方貸款，而非貸款期限為3年。2008年金融危機後，美聯儲和很多國家都執行過貨幣互換，多數情況下，這些貸款都屬於短期應對流動性需要，而非長期貸款。

　　那麼央行貨幣互換中匯率如何決定，並如何避免匯率風險呢？首先，貨幣互換執行時需要一個發起方，也就是貸款人。假如俄羅斯向中方貸款，那麼俄羅斯就是發起方，需要向人民銀行請求執行貨幣互換。俄羅斯根據協議，可以在發起請求時的匯率下向人民銀行取得最多1500億人民幣貸款。假如當時匯率是1人民幣等於10盧布，俄羅斯央行獲得的1500億人民幣相當於15000億盧布。為取得這1500億人民幣，俄羅斯央行需要向人民銀行繳納15000億盧布作為交換。俄羅斯將來償還中國1500億人民幣時，再把15000億盧布取回。從這個例子可以明顯看出，人民幣和盧布始終以同樣的匯率(1比10)在進行交換，不管未來市場上的匯率如何，因此根本不存在所謂的匯率風險。此外，如果俄羅斯向中國貸款，必須按照人民銀行向其他金融機構貸款的利率支付利息，因此也根本不存在什麼所謂的利率風險和向俄羅斯白白送錢。

　　由於央行間貨幣互換協議的安全性和公平性，包括美聯儲在內的世界主要央行最近幾年都大力推廣了這種制度。今年美聯儲更是與一些發達國家的央行建立起永久性貨幣互換協議，不再給央行間的信用額度設置一個期限。人民銀行和其他央行推進的人民幣互換制度迎合了這種潮流，為實現人民幣國際化奠定基礎。

　　當然央行間貨幣互換可能存在這樣一種風險：萬一到時俄羅斯不還中國1500億人民幣了怎麼辦？這種概率基本可以忽略不計。儘管歷史上曾經出現過一些國家違約海外投資人的債務。但這些違約基本發生在私人債權人的身上。比如以前歐洲和美國私人公司購買南美國家的政府債券曾經被違約過。但兩個國家的中央銀行間或者一個國家與IM F等國際組織間的違約基本沒有。

　　其實正是這種央行間貸款的安全性催生了貨幣互換協議在2008年全球金融危機後的蓬勃發展。2008年金融危機時，大家紛紛囤積美元應對可能出現的金融風險，於是全球出現了嚴重的美元短缺。在美國國內，美聯儲通過向金融機構提供緊急貸款來平息市場恐慌。這種政策被稱為最後貸款人政策，是中央銀行為平息金融恐慌的標準做法。但這種政策要求中央銀行平時能監管這些接受貸款的金融機構。《還原真實的美聯儲》對最後貸款人制度和這個制度為什麼要求央行平時監管金融機構有詳細介紹。由於篇幅限制，這裡就不展開了。

　　雖然2008年出現全球美元短缺，美聯儲無法把同樣的最後貸款人政策用于海外來平息對美元的擠兌，這是因為美聯儲平時不能監管這些海外金融機構。此時央行間的貨幣互換成了唯一也是最適合不過的工具。美聯儲把美元提供給受擠兌國家的央行，獲得這些國家對等數量的貨幣。受擠兌國家的央行把美元注入本國金融系統，平息金融恐慌。由於使用了本國貨幣在美聯儲做了抵押，這些國家的央行向本國金融系統注入美元時也非常謹慎，往往要求接受貸款的金融機構提供足額高品質的資產作為抵押。萬一貸款金融機構破產，央行可以變賣這些抵押資產償還美元。因此這種操作的違約風險非常低。平息了國內的美元之後，受擠兌國家的央行再把美元還給美聯儲，換回自己國家的貨幣。事後證明，這種方法的實際效果非常好，既保證了美聯儲對其他國家貸款的安全，又平息了國際市場上對美元的擠兌。正是出於這個原因，金融危機過後，世界各國央行之間紛紛開發貨幣互換協議，在央行間形成一個安全網路，幫助應對未來金融危機。

　　中俄兩國央行之間的貨幣互換協議是在全球央行間發展貨幣互換的大背景下發生的。中國不僅和俄羅斯，還和包括英國、韓國在內的30多個央行簽署了貨幣互換協議。這些協議並非像有人宣揚的那樣存在巨大「匯率風險」和「利率風險」。所謂的對其他國家「直接送錢」完全屬於捕風捉影的無稽之談。

　　王健(經濟學博士，美聯儲達拉斯聯邦儲備銀行高級經濟學家兼政策顧問)，張都(經濟學博士，美國特拉華州大學)，文章僅代表個人觀點，和作者任職單位無關