美股暴跌與美國次債新危機前景分析

兩年前我說過，09、10年都沒有問題，但是2011年要出大問題，去年末我又寫文章說今年7月以後美國會爆發新一輪次債危機，現在看我說對了，而美股8月初以來出現的連續暴跌，就是美國開始進入新一輪金融危機的警號。美股暴跌的真實原因有人問我，你不是說危機會在7月出現嗎，怎麼到8月初才發生美股暴跌呢?其實這些人沒有注意到，美股的這一輪下跌是從7月22日以後開始的，從7月23日到8月4日美股開始暴跌前的8個交易日，道指已出現了罕見的「八連跌」，已累計下跌了6.8%。如果說「八連跌」是新次債危機的序幕，那8月3日以後的3次暴跌，就是新次債危機正劇的開場了。大家之所以沒有注意到危機從7月下旬開始露頭，是因為注意力都被鬧得沸沸騰騰的美國國債上限問題和歐債問題吸引過去了。其實這兩個問題根本都不是問題，拿國債上限問題來說，事關美國經濟的生死線，兩黨、兩院誰也不敢拿這個事情開玩笑，通過提高上限的決議本來毫無懸念。如果要討論美國國債問題，更應該討論的是增發的這兩萬億美元國債誰會來買，因為即使美國國會批准美國財政部可以再多發十萬億美元的國債，沒有人買這個國債上限還是白提高。以往時候，美國國債的六成以上是由美國民間的機構與居民買走的，但是去年以來就已經開始賣不動了，這是迫使美聯儲搞QE2的根本原因。所以在美債問題上真正要命的問題，是越發越多的美債誰來買的問題，放著這樣的問題不討論，卻把一個不是問題的美債上限問題拿來炒，顯然就是為了轉移人們的視線。歐債問題也是如此。美國先是用手中的三大評級公司打掉歐元區部分國家的主權債務信譽，又是用手中的媒體機構把歐債問題誇的比天大，其實歐洲經濟比起美國來要健康得多。一般用當年新發國債與累積國債對GDP的比率來衡量經濟的健康程度，而去年的情況是，從新發國債看，歐元區是4%，日本是6%，美國是10%。從累積國債看，歐元區是85%，美國是100%，日本是200%，顯然不管怎麼看都是歐洲經濟最健康，而且直到目前國債讓美國評級公司已經降到垃圾級別的幾個歐元區國家，一個也沒有發生債務違約問題，憑什麼你美國就是三A級，人家就得是三C級呢?更可笑的是在8月2日美國通過債務上限後，本來似乎已經是烏雲散盡了，卻來了個8月4日的美股暴跌，在解釋原因的時候，竟然又把歐債問題拉出來說話，說是歐債問題引起美股暴跌，但為什麼當天歐股反而跌得比美股還淺呢?比如英、德的股市都是下跌了3.4%，法國股市下跌了3.9%。有人說美股暴跌是因為標普下調了美國的主權信用級別，但標普調級是在8月5日，暴跌卻發生在8月4日，更何況前面還有個「八連跌」。總之，對美股暴跌的原因有各種不同的解釋，而在我看來都是牽強附會，我之所以能準確預測美國經濟在今年7月以後會出大事，根據是美國在次債危機爆發後，龐大的有毒資產並沒有得到處理，而是被掩蓋和凍結起來，因此一旦冷凍期過去，又面臨必須清償的時候，這些有毒資產就會重新「發酵」，成為壓垮美國金融機構的重負。不僅如此，美國龐大的衍生金融資產的基礎，是美國金融體系對美國實體經濟大約23－24萬億美元的貸款，是這些房貸、汽車貸款、學生貸款和信用卡貸款被美國金融機構證券化後又被衍生化，才形成了數百萬億美元的衍生金融資產，所以一旦底部垮了，蓋在上面的這座衍生金融大廈必然會跟著垮下來。在次債危機第一次爆發時，到2008年底，在美國大約5千萬個用貸款買房的家庭中，有200萬個家庭出現了債務違約，當時主要是借「次貸」的低收入家庭還不起房貸，所以才叫「次貸危機」。但是到去年末，由於美國經濟在危機爆發後復甦始終乏力，失業率重新回升，居民收入萎縮，所以發生房貸違約的家庭已超過500萬個，並且在去年9月新增房貸違約家庭首次超過了10萬戶。而且由於房價下跌超過40%，致使85%的房貸借款家庭，其貸款已高於房價，所以有美國機構統計說，大約有2000萬個房貸家庭已經不想繼續背房貸了，反正當時在借房貸時首付很少，甚至可能沒有首付，把這些用貸款買的房子扔給銀行對自己更有利。所以，如果美國有2500萬個家庭，即超過一半的房貸家庭要發生房貸違約，超過一半的衍生金融泡沫就得跟著破滅，美國龐大的衍生金融大廈就非倒不可，從而對美國的金融體系形成毀滅性打擊。因此目前的情況已經比爆發次債危機的07、08年要危險很多了。問題還在於，一個標準的衍生金融合約一般是5年，所以在2007年爆發次債危機時發生違約的金融資產，應該是在2002年簽的，而2005年以後美國才進入到衍生金融品瘋狂增長的高峰期，而2009－2010這兩年由於美國凍結了有毒資產的清算，所以到目前這個階段開始必須進行清算的時候，到期的有毒資產規模就會比2007年時要大得多。而我說今年美國的危機會在7月出現，根據也是上次就是在7月發生了金融合約集中到期而不能兌現，所以推測7月應該是金融合約集中到期的一個重要時點。我說的這些許多還是根據情況推測的結論，而沒有相關的新聞報道來印證，因為美國的主流媒體都在華爾街的金融大佬們手裡，在2009年初以後，我們在美國的新聞報道中，就再也見不到那些在上次危機中形成的龐大的有毒資產的身影，但是我們卻知道，日本在資產泡沫破滅後的15年里，曾經有大量的、不斷的關於處置以及應該如何處置有毒資產的報道。然而這樣天大的矛盾，想藏又怎麼能藏得住呢?美國的金融機構因為最了解內幕，所以到危機襲來的時候已經知道這場危機難以化解，所以就開始拋售股票套現，這才是這場股市暴跌的真實原因，也通過股市暴跌這個現象，暴露出一點狐狸尾巴。比如，8月4日在美國股市暴跌中，領跌的就是銀行股，其中，美國銀行下跌了20%，摩根斯坦利下跌了14%，AIG下跌了10%，當天的下跌中，其他板塊還有紅有綠，只有銀行股全部是綠盤報收。那我們可以想想，在7月到8月初這段時間，除了在討論美國的國債上限會有什麼負面影響，當時有什麼負面消息會使美國的銀行股發生暴跌呢?消息當然有，但是沒有被披露，而是被華爾街的金融家們深深地掩蓋起來，而且還拿美債、歐債問題來轉移公眾的注意力，而他們這樣做的目的，就是要掩蓋真相，以免市場在獲得真相後會發生對美國金融資產的更大規模拋售，就是要用「信息不對稱」的手段，好使自己跑的更順利。在這場暴跌前還有一些跡象也在說明新危機即將到來，就是美國政府在7月份再次提出要對美國公司匯回國內的利潤大幅度減征所得稅，從35%減到5%，據說可以吸引回來3千億美元，而這個做法只是在2008年次債危機爆發最嚴重的時候才採用過，所以這個舉措也顯得奇怪，因為危機爆發時才會採取的措施，又何以會在沒有危機的時候被拿出來用呢?答案只有一個，那就是潛在的危機已經可以看得很清楚，必須趕緊採取對沖措施了。如果減稅是財政政策，在這場暴跌發生前，貨幣政策也已經登場了。新千年以來到次債危機爆發前，美國廣義貨幣M2的年增加額在3700億美元左右，次債危機爆發後為了救市，2008年美國的廣義貨幣M2猛增了7500億美元，其後的2009和2010年分別只增加了2900和2800億美元，但是從去年末到今年7月25日，M2卻突然從8.82萬億美元猛增到9.32萬億美元，即7個月內就投放了5000億美元，月均投放量達到714億美元，已經超過了2008年月均625億美元的救市水平。其中，在6月20日到7月25日這一個月出頭的時間裡，就集中投放了2480億美元，是前7個月全部投放量的一半，而在2008年時的最大月度貨幣投放額也沒有超過2千億美元。請問假若沒有爆發大危機這種做法正常嗎?但為什麼又被所有媒體「忽略」了呢?如果不是美聯儲必須循例按時公布美國的貨幣數據，這樣大的情況變化我們也追蹤不到。美聯儲這樣大規模的投放貨幣，加上從7月23日開始的美國股市「八連跌」，我們不難猜到美國在7月前後這樣大規模地投放貨幣，是在為那些重陷債務泥沼的美國金融機構緊急「輸血」。這場危機會怎樣發展那麼應該怎樣看美國這場次債新危機的前景呢，我認為有三個方面的情況是判斷的依據：第一，前面已經說了，目前的有毒資產規模已經比次債危機爆發時的2007年要大得多，而且到期必須清償的債務規模也比那時要大得多，所以危機的規模只會比上一次大而不會比上一次小。第二，美國政府能夠用以應付危機的手段反而大大不如上一次危機爆發時了。在次債危機剛爆發時，美國的國債總額還只有8.9萬億美元，負債率為65%，還在2/3這個安全線以內，但是到目前已經超過了14萬億美元，負債率也接近100%了，所以從財政工具看，可以使用的空間是越來越小了。從貨幣政策看，利率已經降到「零」，已經沒有下降空間，唯一能搞的就是QE，但是QE只能解決流動性問題，而美國目前面臨的不是貨幣流動性不足產生的問題，而是一場新的、更大規模的清償危機，這是兩種不同性質的問題。因為如果是流動性不足，那就意味著資產質量好，只是目前一時賣不出去，所以只要銀行肯融資幫企業喘過這口氣，企業就能活過來。但是清償危機不同，是因為企業手裡的資產已經變得一文不值，已經資不抵債了，由此所發生的大規模債務違約，不是提供流動性能夠解決的問題，所以美國搞再多的QE也化解不了當前所面臨的危機。第三，在這場危機爆發後將可能出現美元的崩潰。美國目前面臨的問題是，由於長期以來龐大的貿易逆差必須用資本項下的順差來彌補，以前靠的是金融機構生產的金融商品輸出來維持這個順差，在次債危機爆發後美國金融機構生產金融商品的能力被毀掉了，就只有靠美國政府站到前台來賣信譽尚存的美國國債來維持這個順差了。但是美國政府的負債率大大超過警戒線後人們也開始懷疑美債的信譽，買美債的投資人也是越來越少了，所以就只有靠美聯儲來包銷，QE2就是這麼出來的，所以QE的性質在QE2後也發生了變化，就是從為美國的金融與非金融企業融資，變成了直接為美國財政部融資。所以，美國推出QE3毫無懸念，如果美國這次的債務上限提高了2.1萬億美元而每次的QE是7千億美元，正好可以讓美聯儲搞到QE5的。可是美國的QE搞多了就是在濫發美鈔，最終會導致美元的大幅度貶值，到時候對美國擁有順差的國家就不會願意再接受美元，也不會願意繼續擁有美元資產，美元和美國的金融市場就會發生崩潰。所以，這一次危機的爆發，其結果很可能就是美元的崩潰。具體的說，在新次債危機爆發後，美股的深跌還會持續，接著是美國一批大型金融機構的倒閉潮重現，領頭的很可能就是美國銀行、摩根斯坦利和AIG等這幾個在本次股市暴跌中領跌的金融機構。還有一個指標也是重要的指示器，就是看何時會出現美股、美債和黃金齊跌而美元獨漲的局面，那時就應該是美國新次債危機進入嚴重時刻的警報。因為如果是美股跌而黃金和美債還在漲，就說明金融機構還有信心進行投資，資本仍然是在各個投資領域移動，但是如果所有資產領域都跌而只有美元漲，就說明美國的金融機構已經到了最後時刻，只能拚命抓現金來應付清償危機了。這場危機鬧到美元崩潰的一步，可能會到2013年，我以前也曾預測過，美國次債新危機到最深重的時候應該是在爆發危機兩年後，這樣說我其實也沒有太多的根據，只是因為上次危機在2007年中爆發，到2008年才進入最危急的時刻，這次的危機應該比上次更嚴重，而美國政府能夠拿出來應對的手段也更脆弱，所以危機最深重的時刻也許就會在新危機爆發後兩年多的時間裡出現。還必須注意的是，在當代美國手中的霸權，除了貨幣霸權還有軍事霸權，而且兩者是互相支撐的關係，因此如果美國面臨美元霸權將要終結的局面，就會動用軍事手段來保衛，其機制在於，美元的崩潰將會是由於國際資本的大規模離去，而國際資本流出美國後集中流入的方向，就會是美國實施軍事打擊或製造惡劣安全環境的區域，在這裡我所指的還是歐洲，所以在危機中爆發新的世界戰爭的陰影仍然是存在的。中國：調整政策方向須及時像上次一樣，美國爆發的次債新危機不僅會導致世界經濟的「雙底式衰退」，也會重新對中國經濟增長造成嚴重負面影響。這種影響，主要還是會通過貿易聯繫來傳導，即新危機導致美國經濟衰退，再導致世界貿易衰退，最後通過中國的外需萎縮壓抑中國經濟增長。今年二季度與一季度相比，中國出口增長率下降得很明顯，7月份出口增長率雖有恢復，但從國際海運狀況看，6月份以來波羅的海乾散貨指數(BDI)出現大幅下滑，說明國際貿易的顯著萎縮很快也會到來。對此中國不能不警惕，因為中國目前面臨的最大經濟問題，仍然是產能嚴重過剩，如果外部需求進入新一輪萎縮而產能繼續增長，爆發生產過剩危機就將是未來兩年內的事。中國產能的增長情況可以用固定資產投資完成額來反映，許多人都把這個指標當成需求指標看，我則認為它只是需求的滯後指標，而是供給的先行指標，因為投資完成額的高速增長，是更多地代表著已經完工的新增生產能力的增長，所以要看現實的投資需求情況，就應該看「施工項目計劃總投資」與「新開工項目計劃總投資」這兩個指標。去年11月，這兩個指標分別是26.8%與25.9%，但是到今年7月則分別是19.4%與19.3%，回落都十分明顯。而今年7月末與去年11月末相比，施工項目計劃總投資額僅從49.8萬億元增加到50.3萬億元，即僅增加了5千億元，這就說明未來投資需求的增長也是很微弱的，以這樣的投資規模，在外需萎縮的背景下不用說「保八」，「保七」恐怕都會很困難。中國經濟增長在目前面臨的主要矛盾，仍然是在收入分配不合理背景下的內需嚴重不足，而在改善分配機制方面政府所取得的成效至今仍很有限。最新的進展是提高了個稅的起征點，但是也只減少了1200億元的個人所得稅收，僅相當於去年中國GDP的0.3%，比起自新千年以來居民消費支出12.6個百分點的下降幅度，對收入分配狀況的改善程度微乎其微。更大的現實問題是，直到目前我們仍然把反通脹放在宏觀調控工作的首位，仍然沒有感覺到外部大危機的逼近，須知中國並沒有身處世界經濟體系之外，而是深深地融入其中，尤其是與美國的經濟聯繫，是世界各國中最高的，在美國所發生的危機也會對中國形成最強烈的影響。在新危機正在逼近的時刻，中國應該做的事情是給本國經濟增加溫度，而不是繼續降溫。7月份新出現的情況是，在M1增速低於M2增速的時候，居民和企業存款都大幅度減少，兩者合計減少已超過萬億元。一般來說，因為M1的口徑是活期存款加現金，是用於當期交易與支付的貨幣，所以M1增速低於M2是標誌著經濟活動活躍程度下降，而從經濟活動中退出的貨幣，都是會變成定期存款，從而導致存款的增長。目前的情況卻是企業與居民存款同時大幅下降，這樣就只有一個解釋，即貨幣在大規模遊離出銀行體系而在銀行體系之外循環，也就是一般所說的進入了「地下錢莊」。目前的有關調查說明，地下錢莊的短期貸款利率高達月息6%，是國有銀行的十多倍，而借錢的人主體是中小企業，這樣高的利率是他們背不起的，持續時間長了必然會發生大量的中小企業倒閉，由於中小企業吸收了7成左右的就業，中小企業倒閉多了又必然會帶來日益增多的失業和各種社會問題，所以這種情況是不能任其發展的。因此，不論從哪個方面講，自去年以來的貨幣緊縮過程也應該結束了，通脹的確會繼續上行，但已經不是貨幣政策能管的事情，應該由財政政策來接手，就是用補貼的方法來保護中低收入人群的消費利益。貨幣增長率則應該回升到與現價經濟增長率相適應的軌道上來，這就是「貨幣保增長、財政保穩定」的含義。從長期看，還必須加快體制改革以理順分配關係，以及啟動大規模的城市化，只有這些做法才能從根本上開啟中國的內需，從而保證中國在世界大危機中能屹立不動。(作者：王建　中國宏觀經濟學會副會長兼秘書長　本文發表於2011年8月14日)
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