外媒：中國債券置換定額或再翻倍 理論上可擴至20萬億

【分析評論】

外媒：早就料到了中國加倍債務置換額度 下一步要幹啥？

中國或擴大地方債置換額度 這一消息意味著何種信號？

上周，彭博社報道，據某位不願透露姓名的知情人士稱，中國財政部長可能會增加5000億到1萬億元人民幣的地方政府債務置換額度。這一計劃需要獲得國務院的批准。

本周中國財經部在官網宣布「近日下達了第2批1萬億元置換債券額度」，再解地方債務壓力。

這一消息並不出人意料。根據我們詳細記錄的數據顯示，中國地方政府正負擔著達到GDP的35%左右的債務。見下圖：

中國地方政府債務水平的區域差異較大，其中西南和西北地區的債務水平較高。總體說來，中國地方政府的債務水平大致佔了GDP的35%左右，雖然仍處於可控水平中，但1997年至2013年間的這種大幅度的增長趨勢值得警惕。2013年中國政府的總債務佔GDP的58.3%，相較於2010年增長了2.5%，而中國地方政府2013年的債務水平較2011年卻增長了10%左右。

目前中國地方政府負擔著共計佔GDP的35%左右債務。這是一個值得關注的問題。因為其中一些是通過地方融資平台融資而積累的資產負債表以外的債務（是為了避開通過影子銀行進行貸款的官方限制），這就意味著在某些情況下，債息會高達7%，遠高於原本的債息。把債務置換成市政債券並且保留債息在300基點左右的想法，相當於是努力做一個巨大的再融資。今年5月，江蘇省10年期地方債中標利率為3.41%，3年期地方債中標利率2.94%。

地方政府的債務置換項目及它的新擴張計劃成為股價的催化劑，因為中國央行允許把各銀行把市政債券作為現金貸款的抵押，從而可以再借給實體經濟。換句話說，這相當於一個流動性注入。中國接著更進一步，放寬了對地方政府融資平台的融資限制（通過地方政府融資平台進行融資就是地方政府陷入最初麻煩中的原因。）這實際上意味著可置換的債務額度將會繼續增長，甚至會超過GDP的35%。而且，因為所有被置換的債務最後都被成為一種具有長期再融資操作資格的債券，現金因此被注入到了銀行，所以最後得到的是一台持久的信貸製造機。

地方政府的債務置換項目是繼年初至今兩次下調存款準備金率和過去半年多三次下調基準利率後刺激股市的又一舉措。總之，大量的流動性資金應該對狂熱的中國股市有積極作用。

但這個項目又是一個很大的交易，原因有二：

其一，鑒於中國地方政府的債務總額達到了20萬億人民幣，所以他們根本付不起7%的債息；

其二，由於中國央行允許把市政債券作為現金貸款的抵押，所以新的市政債券發行都會轉換成實體經濟里的新的信用創造，或者至少是這麼預想的。在啟動債務置換項目不久後，中央政府就放寬了地方政府融資平台的融資限制，這就意味著，地方政府圖突然地又再次可以通過這一平台借錢，但是他們恰恰是因為用這一平台借錢才陷入到最初那個麻煩中。最後，地方政府通過發行市政債券來填平遺留的高債息LGVF債務的同時卻又在通過LGVF進行更多的融資來實現再槓桿化。

如果這聽起來令人費解且弄巧成拙，那是因為事實確實如此。這是中國試圖同時進行去槓桿化和再槓桿化的最好例證。地方政府開始減少他們的償債負擔，這是去槓桿化。而這也可能導致更多的信用創造，那就是再槓桿化了。

因為中國地方政府的債務負擔共計約佔GDP的35%左右，所以債務置換計劃理論上可以從最初的1萬億元人民幣擴大到20萬億元人民幣。並且實際上，我們現在已經確認了這項政策的定額已經翻倍了。

《華爾街日報》有更多報道：

為了繼續促進經濟增速並幫助地方政府為解決巨額債務負擔而進行再融資，中國將讓各個省市另外再發行1萬億元人民幣（合1610億美元）的債券。

據新華社的官方報道， 中央政府擴增債務置換額至最初的兩倍，這一做法，將會幫助地方政府今年為其債務再融資到1.86萬億元人民幣。新華社稱，置換1萬億元人民幣將使地方政府每年少付500億元人民幣的債息。

這一在預期中的舉措，突顯了中央政府對經濟增長放緩和債台高築的持續擔憂。今年第一季度，中國7%的經濟增速相比往年同期是六年來最低的，並且近期的貿易和通脹數據都持續顯示了中國內需疲軟。

最新的官方數據顯示，中國地方政府的債務較2013年年中又增長了17.9萬億元人民幣，以當前匯率計算，摺合2.89萬億美元。相較於六年前那微不足道的債務水平，這是一個急劇的增長。

其中大部分的債務是2008年金融危機以後的大規模刺激政策所導致的。近年來，中國的地方政府規避禁令，通過借貸來為保持經濟快速增長所必需的基礎設施和住房項目提供資金。這種債務推動的投資熱潮使中國躲過了全球金融危機，但也使得中國的經濟更加脆弱。

上個月，中國的東部省份江蘇成為幾個省份中第一個拍賣債券的省份。在短暫的延遲之後，它賣出了從三年期2.94%利率到十年期3.41%利率不等的債券，共計522億元。

其他地方政府也紛紛效仿，其中包括了河北，山東，湖北，廣西等省，以及重慶和天津等直轄市。

因為它有效地使省級政府在繼續通過地方政府融資平台融資的同時還能進一步償還債務，所以債務置換計劃對地方政府來說還是有明顯益處的。但是，目前還不清楚中國央行允許各銀行用市政債券抵押現金貸款的舉措是否將有效地促進信用創造的增長以及實際利率的降低。

如果近七個月里三次下調基準利率以及年初至今兩次下調存款準備金率都還沒能解決問題，那麼，為了實現有意義的改變，考慮到銀行正在因為不斷增加的違約和不良貸款而擔憂出現更多的信貸風險，該如何通過長期再融資操作來給這個系統注入更多的流動性資金，這個目前還不能確定。（編譯/雙刀）

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