專家篇：菲哥擴容對資本市場影響有多大

本文轉自《理財周刊》2013年第3期

QFII和RQFII的大擴容以及QDII2的推出，對於A股市場究竟意味著什麼？對人民幣國際化又會起到什麼作用？不妨來聽聽專家的觀點。

新年伊始，各種中國資本[3.57-0.28%]市場改革的消息頻出，其中郭樹清關於「原則上所有符合規範的機構投資者都能參與到QFII和RQFII的推廣當中」，以及希望QFII和RQFII在現有基礎上能夠增加9或10倍的表態讓市場為之一震。

「菲哥」擴容乃既定戰略

獨立經濟學家、長期關注中國資本市場發展的金岩石教授接受記者採訪時表示，此次QFII和RQFII大擴容並不是一個孤立的、偶然的事件，而是和郭樹清上任後的一系列表態和舉措相吻合的必然之舉。金岩石說道：「一句QFII和RQFII將增10倍，導致A股大漲；一句開放QDII2，導致港股大漲。這兩句話絕非應時之語，而是早在2012年6月7日，在郭樹清所作的《中國需要建設一個強大的財富管理行業》的報告中，就可以明顯看出管理層在對待財富管理和資本流動上的基本思路。就是把股票市場、債券市場和理財市場作為財富產業來界定，當時金融世家羅斯柴爾德爵士對該文有高度評價。而財富管理產業的壯大必須要有國際資本的介入，請『菲哥』(QFII)來『作客』是必然的選擇。股市應聲上漲，也說明郭樹清的思路得到了市場認可。從這個角度說，『菲哥』擴容代表了未來中國財富管理產業發展的巨大契機。」

金岩石進一步指出：「如果把現在A股市場23萬億~24萬億元人民幣市值作為基數，預計未來『菲哥』將佔到10%~15%，推算下來也就是總市值將提升到46.6萬億~70萬億元！」這就是從郭樹清一席話中窺測出的郭樹清理想中的未來中國股市的市值規模！可以預想到，「菲哥」大擴容不但對內地股市將大有幫助，對債券市場和其他理財市場的擴容和發展也會起到重大作用。

「菲哥」擴容非一蹴而就

當然，管理層的態度和理念與市場的實際走勢之間可能並不完全一致。上海交通大學公共政策研究所所長顧建光認為，QFII擴容對A股的影響並不會迅速顯現，而需要一個較長的過程。「一方面，QFII擴容不是一蹴而就的，開放需要一個過程。另一方面，開放後並不意味著海外投資資本馬上就會迫不及待地錢進內地。因為現在世界經濟並沒有出現明顯復甦，中國經濟對國際經濟還有很強依賴情況下，中國經濟的探底回升也不是很紮實。去年12月的出口數據大增就被許多外資機構質疑，說明外資對中國經濟回暖的信心還不是很足」。

顧建光還認為，在A股市場已實現了做空機制後，外資入場並不一定會迅速推動A股市場。相反，如果中國經濟基本面不紮實，上市公司業績增長乏力，QFII和RQFII很可能反而會大肆做空A股，把投資做成投機。這一切都還有待觀察。畢竟市場的整體走牛是多方面因素匯聚而成的。既需要政策面的呵護和支持，比如新股停發、退市制度完善、引進海外戰略投資者等，政策累加效應會不斷催生股市回暖，同時也需要基本面的走強，這才是一輪大牛市呼之欲出的根基。而光靠資金推動的牛市是「人造牛市」、「牛皮市」，來得快去得也快。對投資者和中國經濟的傷害反而會更大。

不過復旦大學經濟學院副院長孫立堅認為，雖然「菲哥」擴容9倍、10倍，從國內投資者角度看是很大一筆資金，但從國際資本角度看，這筆錢算不上天量。在歐美經濟復甦乏力的國際環境中，新興市場依然是國際資本重點關注的投資區域，而中國市場目前的低估值對許多國際資本已形成了強大的吸引力。比如近期日本安倍政府準備設立規模為50萬億日元的海外投資基金，雖未明言這筆巨款將主要投放於哪類資產、哪些市場，但中國對海外主權基金和央行投資內地資本市場的鬆綁對其進軍內地股市開了方便之門。因此從長遠角度看，郭樹清此舉對A股市場的長遠發展將大有裨益。

金岩石則表示，不管將來「菲哥」以什麼形式進入內地市場，它們都會比目前散戶主導的投資群體有更大的話語權。在與以內地基金為代表的內地固有的機構投資者的較量中，「菲哥」也可能會成為話語權更強的機構投資者，因為我們目前在股市運作規則上對公募基金參與上市公司管理有較多限制，哪怕公募基金持股比例提高也無法影響上市公司管理層的決策。但「菲哥」不同，它們有參與上市公司經營決策的權利，尤其在今後全流通的市場，「菲哥」會逐漸成為相對強勢的投資者。這一方面有助於改善和提高A股上市公司的決策和治理水平，「菲哥」所具有的更強的分析能力也會讓上市公司造假變得更加困難；但另一方面，「菲哥」擴容也會讓散戶和基金賺錢變得更難。

B股或將有個了斷

除了「菲哥」擴容，郭樹清的講話中還指出，內地股民同樣渴望通過QDII投資香港等境外股市，證監會未來會優化投資結構，積極做好QDII2試點相關準備工作，最終實現個人境外直投，同時目前B股轉H股已形成機制，證監會已成立聯合小組負責此事。隨後郭樹清還特意強調，QDII2將限定一定的資質，不是所有人想投就能投的，要有所控制，即主要面向有一定投資能力的高凈值客戶。

對此，顧建光表示，所謂的QDII2和當年夭折的港股直通車其實是一回事。只不過在一個外匯管制國家，不受監管、無額度控制的「港股直通車」是不可行的，而如今的QDII2則是有管制的直通車，要比當年的港股直通車更靠譜也更容易推行。

金岩石則認為，QDII2對港股的影響可能並不會像QFII對A股影響那麼大，因為現在境內機構投資香港市場的比例已經很高，許多有意投資港股的內地個人投資者也早已通過自由行實現了曲線投資。把QDII2和QFII的問題同時提出，主要是平衡香港人心態的一個表態，實現中國香港作為離岸人民幣中心的貨幣平衡。

而隨著QFII和RQFII和QDII2雙向開放，早已成「雞肋」的B股或許也將終結自己不尷不尬的歷史使命。「B股是個怪胎，因為沒有融資功能，這就像娶老婆結婚不許生孩子一樣，使得企業在B股上市的動機不復存在。」金岩石強調說，「B股改革的方向就是『一個目標，三個選擇』，一個目標就是最終要關掉B股；三個選擇就是退、並、轉。退市，併入A股或者轉入境外如香港主板市場。B股市場的存在，會對「菲哥」進入A股市場形成掣肘，所以可以預見B股將很快會有一個了斷。

人民幣國際化大踏步前進

除了對市場的影響，QFII和QDII雙向擴容對放鬆資本賬戶下的開放以及人民幣國際化進程的加速也會起到重大影響。　

孫立堅認為，目前看來，我們的決策部門已經堅定了推動中國人民幣國際化的戰略。在現在這個國際經濟前景混沌不清的環境下，RQFII的大擴容形成了一個巨大的制度紅利，通過放開人民幣離岸市場對境內投資的渠道能吸引更多的人民幣離岸債券，又通過離岸市場的資金迴流到人民幣的債務市場來加大人民幣投資的收益回報，這套全方位的人民幣走出去和迴流的機制設計對推動人民幣國際化有著非常積極的意義。

金岩石指出，未來中國經濟增長模式還將高度依賴超額貨幣的增發，天量人民幣不可能都在本土消化，其中有相當大比例要離開中國在海外流通。所以未來十年，人民幣輸出的政策勢在必行。但是在人民幣自由兌換體制面臨諸多約束、資本項目無法完全開放的條件下，只要將RQFII和離岸人民幣市場掛鉤，就會形成一個規模可觀的自由流通的離岸人民幣市場，從而使將來人民幣國際化的模式會以離岸人民幣為主導。

離岸人民幣已經創造了「一幣兩市」的事實，由於亞洲近期難以形成貨幣同盟，離岸人民幣將具有相對中性的區域貨幣屬性，會填補亞洲市場的一個空白。「有較多學者認為人民幣國際化的條件還不成熟，最主要的理由是資本項目的自由兌換尚未開放。若以自由兌換的國際貨幣體製為標準，人民幣國際化恐怕再有5年也不會實現；但若以離岸人民幣的自由流通為標準，人民幣國際化已經初具規模，在我看來，這應該就是中國特色的人民幣國際化模式。」金岩石說道。