央行降准降息，救生圈還是催命符？

06-16

6月27日，A股在經歷了前一日的大跌後，迎來了央行「出手救市」。

2015年6月27日，被親切稱為「央媽」的中國人民銀行給剛剛經歷過大盤暴跌的股民們送了份「大禮」，市場人士們到底怎麼看？

意外之喜請收好：自2015年6月28日起下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率，以進一步降低企業融資成本。其中，金融機構一年期貸款基準利率下調0.25個百分點至4.85%；一年期存款基準利率下調0.25個百分點至2%；不僅如此，央行同時宣布，有針對性地對金融機構實施定向降准，以進一步支持實體經濟發展，促進結構調整。
這是7個月不到的時間內，央行第四度降息，第三次動用存款準備金率。買方賣方均認為，這是政策對於市場的維穩，利好股市。但同時，央行「出手救市」並不意味著會立刻重回此前的「瘋牛」階段，未來監管層或將更注重對槓桿的監管。
一些機構提出，短期來看，降槓桿引發的市場恐慌情緒已經形成，降准降息的提振作用有限，稍有不慎仍有可能引發大規模平倉的風險，監管層仍不可大意。

還有機構表示，期待「一行三會」等政府監管部門後續的其他市場及經濟政策出台。

以下為專業人士的第一時間解讀：

社科院教授劉煜輝：關鍵是表態了，如果再跌還會有政策出來

（雙降）至少證偽了兩個東西。一是貨幣寬鬆轉向了被證偽；二是股票對經濟和轉型改革無足輕重被證偽。估計證監會等相關部門應該也會有所表示。當前股票市場狀況，先別談牛還在不在，先談談現時危險。當事人可能知道了。一跌槓桿全暴露出來，不逆轉全死。而且這是個負向反饋，越跌槓桿冒出來越多。只能挺住然後想周全的方式慢慢清理。否則不可收拾。

國家信息中心首席經濟師範劍平：降息降準的寬鬆葯不該停

實體經濟沒有明顯的止跌企穩跡象，降息降準的寬鬆葯不該停，今天的政策出台有必然性。但同時降息降准且選擇周六出政策，肯定與穩定資本市場信心有關。經過最近的寬幅震蕩，適合不適合股市投資，新老股民應該找找自身定位，抓住機會歸位，不要被政策救市救出錯覺和錯位。

@興業銀行首席經濟學家魯政委：對實體經濟效果有限，是對股市連日大跌的及時反應

從實體經濟來說，仔細分析財報，負債成本總體是平穩的，而隨著企業效益大幅下降的，是周轉率，這意味著，單純降息效果有限。從宏觀調控角度，這是對股市連日大跌的及時反應，平滑了監管部門降槓桿的震動，防止了虛擬經濟向實體經濟的負面溢出，反映了宏觀部門之間的配合更為圓熟。

中信建投黃文濤：如無雙降，一地雞毛

如無雙降（降息＋定向降准），不僅股市將一地雞毛，國家牛市不知其可，而且經濟企穩前景也將黯淡。我們重申，還有降息空間。未來2-3年存款準備金率將降至10%左右的常態水平。貨幣政策不會轉向或減速。

經濟下行壓力巨大，不雙降不行，但由於結構性、周期性因素短期企穩概率依然不大。股市受此雙降影響或結束急劇下跌，但盤整時間不宜低估。

滙豐大中華區首席經濟學家屈宏斌：寬鬆幅度超預期

央行降息同時定向降准，寬鬆幅度超預期。央行自去年11月幾乎每月均有寬鬆政策出台，故本次寬鬆時機符合預期。近期股市調整也為寬鬆加碼創造了條件。降息降准有利於降低實體經濟融資成本，抵抗通縮壓力，促進經濟下半年見底回升。由於降息降准為總量政策，包括房地產，股市等多數行業均會不同程度受益。

民生證券管清友：貨幣雖甜槓桿苦口，牛市方向未變，但節奏放緩

1、為什麼降？

1）降低社會融資成本，緩解地方債務置換、債務到期和季末資金面壓力，穩定短期利率，降低長端利率，維持寬鬆貨幣環境；

2）既有助於扶持新的經濟增長點，也有助於降低長端利率和實體融資成本，疏通貨幣政策到實體的傳導渠道，這和之前的貨幣寬鬆思路略有不同；

3）嚴查槓桿之後股市投機風險受到抑制，掃除貨幣寬鬆障礙，而A股暴跌也在一定程度上倒逼寬鬆加速。

4）對稱降息，而且沒有同時擴大利率上浮區間，有助於減少對銀行負債成本和利潤空間的衝擊，也減少對銀行放貸意願的影響。

2、還會降嗎？

貨幣持續寬鬆助力經濟從失速走向企穩，二季度穩增長持續發力，下半年經濟將持平或略有回升，出現明顯下行和上行的可能性都不大。

一是房地產在房貸利率大幅下行、房貸標準放鬆的支撐下出現局部企穩，但庫存依然高企，人口壓力也是長期趨勢，地產投資很難隨銷售反彈。

二是地方政府加快尋找新的融資渠道，PPP和城鎮化基金在二季度明顯加速，下半年基建有望回升。

三是人民幣匯率的升值壓力緩解，出口繼續下行的空間不大。

從政策角度看，下半年的主要任務是激活財政，把貨幣寬鬆和上半年推出的一系列項目落到實處，這個過程中，央行仍會維持寬鬆的貨幣環境，但由於目前短端利率已經穩定在低位，央行的貨幣寬鬆力度可能邊際減弱，寬鬆的思路也會有所改變，在穩定短端的基礎上通過定向和貨幣財政化措施疏通貨幣傳導將是重點。

3、市場怎麼走？

短期來看，降槓桿引發的市場恐慌情緒已經形成，降准降息的提振作用有限，稍有不慎仍有可能引發大規模平倉的風險，監管層仍不可大意。而且如果降息降准再度引發市場資金尤其是槓桿資金的非理性追捧，反而可能使監管層再度趨嚴，對市場不見得是好事。

長期來看，也不用過度悲觀。

從周六這個降准降息時點的選擇來看，中央已經在有意識的進行危機應對，堅決避免大規模強制平倉引發系統性的金融風險，這有助於市場信心的恢復。歸根到底，市場的方向並沒有發生變化，只不過節奏放緩、波動加大，未來賺錢將越來越難。

一方面，牛市的方向沒有變，因為基礎性因素沒有質變：房地產下行之下的居民資產重配、政府信用收縮之下的銀行資產重配、經濟下行之下的貨幣寬鬆。

但另一方面，牛市的節奏會放緩，因為基礎性因素出現了一些量變：房地產局部已經逐步走出低谷，政府信用開始通過PPP和城鎮化基金等模式對沖債務約束，貨幣寬鬆的節奏也可能有所放緩，開始更多採用定向工具。

此外，作為牛市催化劑的槓桿資金現在監管也更加嚴格，這些都會讓市場更加敏感。

興業證券張憶東：大跌後將迎來股價和基本面預期的再平衡

「降息降准」同時推出，表達了政策對於股災的及時給力的維穩應對態度，「多殺多、融資盤槓桿強平」的負面循環有望緩解，至少止贏盤暫時穩一下。

其次，立足於短期博弈角度，每次急跌暴跌市場恐慌之後都會出現反彈，這次也不例外。

一方面，資金面擾動即將過去，通常貨幣市場季末壓力最大時點發生在25號前後，7月初本輪資金面擾動將結束，有望迎來反彈的契機。

另一方面，社會財富向股市的配置積極性依然強烈，因此，對於前期泡沫化上漲後的市場風險進行快速釋放之後，依然會有場外「抄底」資金參與反彈。考慮到此次調整對於投資者預期的強烈衝擊，以及巨大的獲利盤試圖趁反彈獲利落袋，那麼，反彈的參與難度比上半年明顯要大。

第三，暴跌結束並不意味立刻重新進入到「瘋牛」暴漲階段，我們認為，「大尖頂」調整之後，較長一段時間的市場將呈現指數箱體震蕩而個股行情分化。

雖然類似過去兩周的急跌、深幅調整可能接近尾聲，但是，大概率是牛市第二階段「盤整市」才剛剛開始。

在牛市的第二階段，是養精蓄銳、養戰階段。戰爭的藝術在於勞逸結合、攻防有度，大規模陣地戰之間需要適度的休整，休整階段不適合貪戰、戀戰，更適合的是恰當的防禦、等待+局部戰場的突破。

同理，這輪伴隨中國經濟轉型的全過程的「被利用」的牛市，是多層次資本市場的大牛市，其中，創業板、中小盤、三板以及主板公司的效率提升、產業升級，是牛市行情的主戰場，但是，經歷過去數年的持續上漲之後，牛市主戰場相關的股價多多少少透支了樂觀預期和產業前景。

「大尖頂」調整之後，行情的驅動因素已經從「不斷抱團取暖」的正向循環陷入「相互踐踏」的負向循環，暴跌之後將迎來股價和基本面預期的再平衡，市場經過季度性的震蕩、養精蓄銳，等待改革、創新、股權投資大繁榮所產生的成果，進而吸引海內外的投資者重新大規模入場。

@民生證券李少君：未來去槓桿的力度或更趨於柔化

1.本輪降准降息有對沖季節性波動之意，但對市場的深愛暖意濃濃。

2.穩定股市情緒，恢複信心，重中之重，維持6月26日報告觀點——「短期快速調整尾聲，牛市第二階段遠未結束」。

3.我們預計對本輪股市的調理需要一系列組合拳，多政策聯合發力促資本市場穩定。

4.預計未來去槓桿的力度或更趨於柔化。市場近期大幅調整後，場內融資盤已經出現階段性拐點，強制平倉風險下場外配資也由無增量轉為減存量。

中期大盤震蕩調整過程中，槓桿資金程式化平倉將很容易引發系統性風險。因此未來或更注重對槓桿資金的化解力度和節奏。

5.牛市進入第二階段。震蕩，震蕩，震蕩中完成向上，時間不宜低估。

6.從市場運行的結構上，我們認為由成長領漲的前期情形將逐漸趨向均衡，低估值如金融食品飲料等，及具有國企改革預期藍籌將有較好表現，「中國製造2025」、「互聯網+」、軍工、環保等板塊仍將獲得市場關注。

申萬宏源李慧勇：降息空間已經很小，降準會成為常規性手段

在此時點降息和定向降准，是宏觀政策適時適度預調微調，綜合運用利率、存款準備金等多種工具組合，保持流動性合理充裕，引導市場利率適當下行，降低社會融資成本的需要。

此前市場對貨幣政策寬鬆持懷疑態度的主要原因，一個是本周逆回購重啟，一個是擔憂貨幣寬鬆流入資本市場造成泡沫。

對於第一點，我們在《逆回購重啟的信號意義》中已經表示，央行在此時選擇重啟逆回購，主要是為了呵護半年末的短期資金面，防止短期流動性出現大幅度擾動，這與中長期的貨幣政策並不矛盾，貨幣政策更加註重鬆緊適度，適時適度預調微調。

而對於第二點，目前股市已經連續兩周調整，上證指數在9個交易日內完成了近1000點的跌幅，場外配資清理已經引發了市場恐慌情緒。此時採取降息政策，打消了對於貨幣寬鬆助長泡沫的擔憂。

穩增長任重道遠，降息接近尾聲，降准150個基點（1.5個百分點）仍可期待，第三季度寬鬆性財政政策力度漸顯。

我們預計的本年度第三次降息已經實現，一年期存款基準利率已下調至2%，後面降息的空間已經很小。

我們認為，降準會逐漸變成常規性手段，一是為了對沖外匯占款持續下降的需要，第二，央行貨幣政策的重點在疏通政策傳導渠道、降低社會融資成本，取消存貸比考核可能只是銀行鬆綁的開始。

若希望促進資金向實體企業流動，降低社會融資成本，央行需要在當前基礎上進一步大幅度下調存款準備金率、進一步促進不良資產的剝離，未來有更多政策可以期待。

下半年財政將真正積極發力，不僅包括穩增長投資和降稅清費「加力」，還包括財政資金的使用「增效」。存量資金要由「碎」化「整」，加快預算執行。

二季度經濟下行壓力大於預期，但我們對全年經濟並不悲觀，綜合考慮政策的累積效應以及地產投資的企穩，我們維持全年經濟增長7％左右的判斷，下半年經濟增長企穩可期。

國泰君安任澤平：貨幣政策仍寬鬆，大跌並非重回熊市

1.超出市場預期，貨幣政策仍然是寬鬆的。

2.對流動性的影響：最近的逆回購、降息降准等，七月的流動性會比六月份略寬鬆（六月份相對五月份是略緊的）。

3.對經濟的影響：此前說過，中國經濟將在下半年看見底部，從而判斷是L型還是U型。我們的看法是，對今年經濟探底，或者低水平的企穩之後，經濟在短期可能仍然是L型。也就是說，仍然需要貨幣政策和各個友好政策的呵護。對行業來說，降低企業融資成本。

4.對大類資產的影響：市場之前「空頭再現江湖」，認為又要重回熊市了。主要來自於監管層態度的變化；貨幣政策方向的轉變；還有改革預期的改變。

目前來看，我們認為，貨幣政策方向還是寬鬆的。流動性應該不會有確定下收緊。

個人認為這次監管兩融的配資更多反映的是將來控制風險、規範發展的目的，並不是打壓市場。所以大跌是牛市中的調整，並非重回熊市。

華泰證券羅毅：提振市場士氣，保險投資收益

1.利率市場化基本完成，此次對稱降息25BP並未輔以存款利率上浮區間的提升。邊際效應遞減下，對銀行盈利影響的幅度不大，多數銀行已經做好應對準備，無需過慮。

2.銀行股相對大盤仍安全邊際充足（跑輸30%），結合未來行業國企改革，人民幣國際化，綜合金控平台等眾多看點，值得布局。

繼續推薦寧波銀行、北京銀行和交通銀行、興業銀行、光大銀行、華夏銀行等標的。

3.保險：安全性高+吸引力強。

降息降准利於提振市場士氣，降息將擴大保險產品與理財產品的競爭力，保險投資受益，繼續享受戴維斯雙擊。

2015年個稅遞延、健康險稅收優惠、投資渠道放開等利好將陸續出台。保險處於安全性高，彈性好周期，作為10倍槓桿的保險股，當前新業務價值倍數約15倍，估值將迎來修復階段，繼續推薦新華保險、中國平安、中國人壽、中國太保。

4.券商：政策利好+估值提升。

降息降准雙政策出擊，超預期，繼續釋放流動性，市場擔憂政策轉向利空落空，市場預期回歸。

降息利於激活交易量和降低券商融資成本，利好經紀兩融業務。券商處於向上發展周期中，性價比好。

質優：資本市場是改革的核心地帶，券商股屬於藍籌+成長；價低：按15年業績測算，大券商PE 15倍。

行業利好政策持續：IPO註冊制、T+0、個股期權、資產證券化、資本賬戶開放、國企改革等，繼續看好：1）業績順暢：新大招、國信證券、東方證券；2）國企改革預期：光大證券、興業證券。

國金證券李立峰：有利於市場企穩

1.「定向降准+降息」雙組合同時打出，在歷史上的貨幣工具使用中較為少見，央行且在經濟略有企穩的背景下仍然不遺餘力釋放流動性，整體上超市場預期。

2.解鈴終需系鈴人，「央媽」還是「親媽」！

「央媽」的及時表態有利於市場的逐步企穩，這次市期待「一行三會」等政府監管部門後續的其他市場及經濟政策出台。場自6月中旬以來的調整，最根本的原因在於6月份季節性的流動性緊張，以及市場對貨幣政策放鬆力度的懷疑和擔心，擔憂流動性寬鬆存在邊際遞減的可能，但本周末央媽以實際行動證偽了這種猜測，當前市場上流動性寬裕的環境並未改變。

3.回顧2013年年中的市場大幅調整以及市場的逐步企穩，與當前環境十分類似。2013年6月中下旬市場對央行一直不「放水」採取了「用腳投票」，市場大幅調整，當央行在6月26日最終妥協，做了950億逆回購，投放流動性後，市場結束跌勢，逐步企穩。

4.在市場普遍擔心槓桿引發進一步踩踏的「敏感」時點，央行在這個時間點上選擇「定向降准+降息」雙組合，不排除透露出監管層對A股市場持有一種偏正面的態度，暴漲暴跌並不是監管層所希望看到的。

5.我們認為「流動性寬裕、改革繼續、經濟軟著陸」的大環境並未出現根本性的變化，市場在經歷過高估值風險釋放後市場將逐步企穩，配置上，建議以成長與主題為主，如「國企改革、軍工」等。

上投摩根：期待後續政策

此次降准和降息政策的出台在當前的經濟和流動性環境下都是必需的。

同時A股市場在上周出現放量下跌，政策出台將利好股市，同時我們也期待「一行三會」等政府監管部門後續的其他市場及經濟政策出台。

滙豐晉信：牛市徹底結束的觀點可以被否定

此次定向降准+降息是超預期的。

上周，央行周五續做了到期的1300億元MLF，並有所加量，將期限從3月擴至6個月，首次降低中標利率至3.35%。此外，打新資金也在上周解凍，可以說近期內並不存在流動性缺失，從基本面上講，降息降準的概率很低。

然而，周五市場出現較大波動，周六政策出台，我們理解政策更多是對市場的支持，而不是直接針對實體經濟的需求的。我們認為雖然市場的震蕩在所難免，但對市場的未來仍有信心，牛市徹底結束的觀點可以被否定。

我們認為，降息降准更利於藍籌行業如地產等，之後的市場可能出現風格轉換，而非創業板中小盤股票單一上漲的行情。

政策回顧：近半年央行貨幣政策一覽
2015年5月10日，央行宣布自2015年5月11日起下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率。金融機構一年期貸款基準利率下調0.25個百分點至5.1%;一年期存款基準利率下調0.25個百分點至2.25%，同時結合推進利率市場化改革，將金融機構存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的1.3倍調整為1.5倍;其他各檔次貸款及存款基準利率、個人住房公積金存貸款利率相應調整。
2015年4月19日，央行宣布自4月20日起下調各類存款類金融機構人民幣存款準備金率1個百分點。對農信社、村鎮銀行等農村金融機構額外降低人民幣存款準備金率1個百分點，並統一下調農村合作銀行存款準備金率至農信社水平；對中國農業發展銀行額外降低人民幣存款準備金率2個百分點；對符合審慎經營要求且「三農」或小微企業貸款達到一定比例的國有銀行和股份制商業銀行可執行較同類機構法定水平低0.5個百分點的存款準備金率。
2015年2月28日，央行宣布自2015年3月1日起下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率。金融機構一年期貸款基準利率下調0.25個百分點至5.35%;一年期存款基準利率下調0.25個百分點至2.5%，同時結合推進利率市場化改革，將金融機構存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的1.2倍調整為1.3倍。
2015年2月4日，央行宣布自2015年2月5日起下調金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點。同時，為進一步增強金融機構支持結構調整的能力，加大對小微企業、「三農」以及重大水利工程建設的支持力度，對小微企業貸款佔比達到定向降准標準的城市商業銀行、非縣域農村商業銀行額外降低人民幣存款準備金率0.5個百分點，對中國農業發展銀行額外降低人民幣存款準備金率4個百分點。
2014年11月21日，自2014年11月22日起下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率。金融機構一年期貸款基準利率下調0.4個百分點至5.6%；一年期存款基準利率下調0.25個百分點至2.75%，同時結合推進利率市場化改革，將金融機構存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的1.1倍調整為1.2倍；其他各檔次貸款和存款基準利率相應調整，並對基準利率期限檔次作適當簡併。