神反轉！從質押違約，到百億賣殼，鑫茂科技：大股東回報113%？ | 小汪天天見

買殼能夠全身而退，還是要靠上市公司「底子」好。殼市場生態巨變！

小汪說

昨晚社群很多小夥伴注意到一則重磅消息：鑫茂科技大股東溢價62%出售控制權，鑫茂科技對應轉讓市值103億元。收購方為浙江民企、上榜中國民營500強的富通集團。

社群小夥伴們紛紛奔走相告：到底怎麼回事？莫非「殼」價升溫了？百億天價「殼」又重現江湖了？

小汪@併購汪@添信資本，發現事情沒那麼簡單。本次交易可以給我們以下啟示：

第一，產業併購反成買殼PE退出路徑。A股控制權轉讓市場生態巨變讓人感慨。

16年停牌期間入主鑫茂科技的西藏金杖不斷推動上市公司發展雙主業。但上市公司轉型一直不順，今年4月也傳出西藏金杖股份質押回購違約的消息。沒想到解除西藏金杖危局的居然是產業投資者富通集團。富通集團收購目的很可能為5G大潮背景下光通信擴產能需要。

小汪@併購汪@添信資本在今年年初的會員專欄文章《2017年控制權轉讓全盤點》已指出，A股市場風格變化，實業家與產業集團將成為A股控制權轉讓市場的中流砥柱。本次交易出現並不令人意外。

第二，上市公司產業地位成為重要價值點。

鑫茂科技雖然多次轉型雙主業不成功，但鑫茂科技其實有較強的產業地位，在光通信行業的核心器件「預製棒」研發與製造上也有很大進步。鑫茂科技歷史業績也不差。對於收購方富通集團來說，鑫茂科技突出的價值是產業地位、產業協同，以及上市公司募資能力的加成。

有社群群友感慨，不幸中的萬幸，上市公司重組雖然不成，但最關鍵的主業還是很爭氣的。買「殼」能不能全身而退，還要看上市公司的「底子」啊。

第三，A股控制權市場向何處去？

近期股份質押違約等消息頻頻傳出。業績不佳的上市公司市值縮水趨勢不變。可以預見，日後如果IPO制度與退市制度再有大動，上市公司單純「殼」的價值會進一步下降。但是，產業價值與殼價值能夠結合，價值會更加凸顯。

CDR快來了，「註冊制」還會遠嗎？我們應該如何迎接控制權市場的變化？企業家如有相關需求，也可聯繫添信資本。添信資本深度參與資本市場，提供研究諮詢建議，協助企業家規劃資本戰略，推動交易和融資，並在其中尋求投資合作機會。業務合作可聯繫汪老師，或微信/電話18519783108。

下面小汪@併購汪@添信資本帶大家回顧一下交易前因後果：

（1）多次運作折騰「雙主業」不成，買殼反陷「爆倉」風波。產業併購反成買殼方最理想退出渠道。

鑫茂科技現在的控股股東西藏金杖是16年年初通過協議受讓股份方式取得上市公司控制權的。當時的控制權轉讓交易非常有特色。鑫茂科技當時停牌市值93億元。但是西藏金杖以5.36億元出資獲得鑫茂科技11.09%股份，對應的轉讓市值只有48.36億元。這是一個非常罕見的大幅度折價轉讓。

西藏金杖披露全部買殼資金為自有資金。西藏金杖的股權結構也比較簡單，最上層出資者是3個自然人，其中徐洪是實控人。

鑫茂科技主營業務是光纖製造，為中國北方地區唯一的大型光纖光纜企業。西藏金杖入主後，鑫茂科技一直在折騰雙主業。16年籌劃定增，約一半資金用於IP運營和大數據。不過定增已終止。17年籌劃重組，擬收購的標的名叫微創軟體，聽起來也不是光纖。

折騰兩年，鑫茂科技還沒轉型，市值就開始縮水了。今年4月市值最低點為49億元，離西藏金杖買殼的底價差不遠了。

沒想到4月25號上市公司公告稱，西藏金杖與第一創業辦理的股票質押式回購交易逾期違約。如果5月21日前不能完成回購，第一創業證券將有權根據委託人指令對質押的標的證券進行違約處置，可能導致西藏金杖被動減持1%。

什麼情況？折價48%買殼反而快「爆倉」了？

不過從本次控制權轉讓看來，西藏金杖的煩惱可能已經解決了。5月20日上市公司披露，西藏金杖擬將全部11.09%股份轉讓給富通科技，轉讓價格為8.5013 元/股，較市價溢價約61.62%。

假設本次轉讓成功，西藏金杖將獲得11.39億現金價款。相較16年買殼成本，西藏金杖還能得到112.5%的回報。

短短一個月，西藏金杖的處境180度反轉。到底收購鑫茂科技控制權的富通科技是何方神聖？

原來，富通科技母公司富通集團同樣主營光纖通信業務，本次收購上市公司控制權屬於產業併購。

有社群群友感慨：真沒想到，「搏重組」的買殼PE最後會靠產業併購退出。A股控制權市場的生態環境真是發生了巨變。

（2）5G熱潮刺激光纖需求，上市公司產業價值凸顯。

鑫茂科技與本次受讓控制權的富通集團是同行業公司，但行業地位並不對等。鑫茂科技17年營收21億元，歸母凈利潤0.84億元。富通集團上榜中國民營500強，公開報道稱16年實現營收約280億元。富通集團11年出資約4.8億元，買入東京交易所上市的昭和電線18.54%股份，成為昭和電線第一大股東，為當時光通信行業內較為知名的跨境併購交易。

從產業鏈角度來看，雙方地位也是不對等的。光通信業務中的核心器件是「預製棒」。預製棒製造有較高的技術壁壘。鑫茂科技公告稱，行業內70%的利潤在預製棒上。鑫茂科技主營產品以單模光纖、通信光纜、石英襯套管為主。之前鑫茂科技主要依靠外部採購取得預製棒，因此業務毛利率較低。近兩年鑫茂科技加碼預製棒製造，已取得較大進展。

富通集團在預製棒方面可能進展更大。官網披露，富通集團採用自主知識產權的全合成技術生產光纖預製棒，成為中國唯一掌握該項技術的企業。該技術生產的光纖預製棒具有生產效率高，預製棒尺寸大，生產工藝穩定，成本低等優點。

那麼，實力與產業地位可能更強的富通集團為何要溢價62%收購鑫茂科技呢？小汪@併購汪@添信資本認為，主要是因為鑫茂科技擁有產業地位、上市地位雙重優勢。

目前5G熱潮來襲，光通信設備製造需求有望加大。富通集團收購同行業上市公司，可以有效擴大規模，並通過上市平台大為增強募資能力。此前富通集團沒有一家上市公司，旗下子公司IPO計劃在2003年已告終。

目前A股通信行業中同樣主營光纖製造，並且不是國企的上市公司數量並不多。對於富通集團來說，鑫茂科技可能正是那個能夠被收購、有一定產業地位的理想標的。

鑫茂科技產業優勢如下：

（1）產能大：鑫茂科技2017年單模光纖生產能力提升了4%，年製造能力達到了2,500萬芯公里。經投資、擴建、挖潛，通信光纜生產能力提升了50%，年製造能力達到600萬芯公里；天然石英光纖預製棒襯套管生產能力提升了55%，達到100餘噸。目前已成為黃河以北重要的光纖製造商和全國重要光纖光纜製造商之一。

（2）預製棒募投項目順利：鑫茂科技募投項目——光纖預製棒製造項目，項目設計產能500噸,一期產能200噸；廠房是一體化建設的（可以支撐500噸光棒產能），目前已經封頂，第一期購買了200噸的設備，現已到貨，2018年可以設備安裝，預計年內能投產。未來二期和三期的擴產，預計會隨著一期的達產情況逐步展開。另外公司子公司久智公司生產套管，與德國賀利氏的合成法（通過化學法，將四氯化硅生成二氧化硅）不同，採用等離子噴塗技術，將高純度的天然石英砂轉化為熔融石英，做成光纖預製棒外用套管。

（3）與行業領先者合作：公司已與長飛公司進行股權合資，合資建立了長飛鑫茂光通信公司及長飛鑫茂光纜公司，並與長飛公司簽訂了合作框架協議，雙方已建立了穩固產業聯盟，增強了彼此的競爭能力。

昨晚消息公布後，有社群小夥伴問：富通集團有沒有可能旗下子公司借殼鑫茂科技？百億買殼是不是太貴了些？

目前公告並未披露富通集團後續計劃。小汪@併購汪@添信資本認為，控制權轉讓交易，買得便宜不如買得巧。其實「殼」價，還有市場「公允」殼價，是很難計算的。不同的買殼方有不同的特殊訴求，不同的上市公司也有不同的情況。每一單交易的價格都是「特製」的。會員專欄《2017年控制權轉讓全盤點》給出的統計數據，只是給大家一個參考。

控制權轉讓交易裡面，買「殼」價格怎麼特製？如何根據不同的情況，判斷「殼」價？一份周全細緻的收購方案應該包含哪些要素？又有什麼市場最前沿最創新的方案可以借鑒？

併購汪線上課，控制權轉讓專題已上線。有需求的小夥伴請領取：課程鏈接

專題課表

專題一：控制權轉讓市場解析與變化趨勢

【第23課】殼的買賣與控制權轉讓：殼價值分析、供需關係模型、殼價計算

【第24課】2017年的殼價清單

專題二：控制權收購的風控機制

【第27課】天價殼的風險調整機制-分期支付設計（海虹控股）

【第28課】大體量殼的風險防控機制-業績承諾設計（中超控股）

專題三：信披新規對控制權收購策略的影響

【第33課*】信披新規與併購基金買殼：政策詳解與分析

【第34課*】信披新規與併購基金買殼：經典案例討論

（圖：西藏金杖股權結構）

（圖：富通科技股權結構）

（圖：鑫茂科技前復權股價）

（圖：鑫茂科技產品產量）

（圖中標紅公司為國企或央企）

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