如何看待中國十年內M2的大幅增長？--安邦評論

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如何看待中國十年內M2的大幅增長？9月份中國廣義貨幣M2餘額達到69.64萬億元，引發了業內對於未來貨幣泛濫的擔心。部分經濟學家認為，過去十年M2已增長450%，如果繼續的話可能引發通貨膨脹、人民幣大幅貶值、泡沫升騰，甚至嚴重的金融危機。這種看法在國內金融界甚為普遍，不論是官是商幾乎都一致認為，貨幣應該大幅收緊了，要將老虎關在籠中。不過在我們看來，一邊倒的看法也需要一分為二，多元思維有助於政策更加理性的選擇。首先有必要指出的是，過去十年中國M2的累計增幅並沒有450%。今年9月末M2餘額69.64萬億，相當於2000年末13.84萬億的505%，因此增幅是405%，而不是450%。中國過去十年M2的高增長，既有合理的因素，也有需要調整的地方。2009年國內貨幣增長速度過快，必然有一定的負作用，但如果得出中國貨幣供應將持續高增長、並引發一系列嚴重問題的言論，這種看法則過於線性和靜態。從2001年到2010年，中國經濟持續高增長，本身就需要M2的高增長。假設今年GDP增速為10%，則今年末的GDP相當於2000年末的311%。假設今年CPI增幅為3%，則今年末CPI總指數相當於2000年末的125%。即使假設貨幣流通速度等因素不變，十年內GDP與CPI的增長對貨幣累計增長的需求也高達289%。十年內，貨幣供應量的實際累計增幅，相當於GDP與價格累計增幅的140%。在我們看來，三個因素導致了貨幣超量增長：一是2009年為刺激經濟貸款大幅增長，當年M2增長了32.35%。假設2009年M2增速降為當年初計劃的17%，則前述140%的比例就會降為120%。二是房改後房貸市場的大發展，十年前國內的個人房貸餘額極少，而截至今年上半年已達5.74萬億，相當於M2餘額的8.52%。三是因外匯儲備增加被動投放的大量基礎貨幣。目前中國外匯儲備已達26483億美元，比2000年末增加了24827億美元，按加權平均匯率7∶1計算，累計投放的貨幣也超過17萬億。雖然央行發行的央票和銀行存款準備金率的提高吸收了其中的大多數，但仍推動了M2的增長。從M2與GDP的比例，以及貸款餘額與GDP的比例來看，也很難得出過去十年中國貨幣供應量超量增長的結論。2000年末，中國M2與GDP的比例是140%，在2003年升至163%，但2008年降到了151%，由於2009年的刺激政策推動才升至181%。人民幣貸款餘額與GDP的比例，2000年末是100%，2003年升至117%，隨後連降五年至2008年的97%，2009年猛增至119%。這兩個比例前8年都只有小幅的增長。這是央行大力調控的結果。以存款準備金為例，1999年時只有6%，而目前大銀行已升至17.5%，多數銀行是15%。加上央票的發行，商業銀行人民幣貸款餘額與存款餘額之比已經從2000年的80.26%降至今年9月的66%。中國M2與GDP的比例在國際上比較高，但並沒有到令人不可思議的地步。由於2009年中國M2的增長是特別因素造成的，也不可持續，因此用2008年的數據，當年中國這一比例為151%，日本為207%，英國為127%，美國為88%。當年M2與貸款之比，中國是97%，日本、韓國、新加坡、泰國、美國、英國、法國分別是89%、113%、106%、113%、51%、184%和103%。中國M2與貸款和GDP的比例明顯高於美國，主要有兩個原因，一方面是美國的貨幣流通速度明顯高於中國，另一方面美國的金融創新使得相同的單位貨幣可以滿足更多的貨幣需求。不過硬幣都有兩面，美國雖然貨幣供應量較少，但引發本次金融危機的導火索，恰恰是美國金融創新推動的次級房貸和衍生品。2009年中國貨幣供應超常增長的負面影響，要看對哪一個市場。就2009年當年而言，樓市吸收了較多的超發貨幣，推動了當年房價大漲，而目前房價是重點調控的對象，超發的貨幣很難再在樓市中產生較大的推動力。至於通脹問題，在中國產能過剩、勞動力成本和糧價都已有一定的漲幅的情況下，溫和的通脹是可以預期的，但發生惡性通脹的概率並不大。未來中長期的M2增速，必然低於最近的十年。中國的經濟增速將下滑。銀監會去年起提前應對新的巴塞爾資本協議，將銀行最低資本充足率提高到10%（大銀行要求11.5%），對發行次級債補充附屬資本做出種種限制，這將限制貸款的增長。房地產市場存量市值在過去十年內增幅非常大，但中國很有可能把抑制房價泡沫的政策長期化，這樣樓市對貨幣供應量增速的推動也將小於過去的十年。中國未來的金融深化之路，也將減少對貨幣的需求。在央行貨幣政策委員會委員周其仁看來，中國的超發貨幣主要是應對外貿出超的「被動超發」，而應對超發貨幣的合理政策組合，或動員更多的資源進入市場（如增加供不應求的優質的教育與醫療服務的供給），以消化源源不斷超發的貨幣；或減慢市場化改革的步伐，但必須嚴格控制貨幣的超發。而最糟糕的組合則是既聽任貨幣被動超發、又在市場化改革方面畏首畏尾、裹足不前。最終分析結論（Final Analysis Conclusion）：中國過去十年貨幣供應量雖然累計漲幅很大，但除了2009年的超速增長外，其他年份的增長仍有其合理性。中國貨幣供應量相對於GDP總量的比例，並沒有到失控的地步。未來中國貨幣供應量的增速則必然有所下降。